李梓

【摘要】? 針對(duì)其他綜合收益波動(dòng)特征，文章以2009—2014年間滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，從風(fēng)險(xiǎn)信息含量和盈余波動(dòng)的價(jià)值相關(guān)性兩個(gè)視角出發(fā)進(jìn)行實(shí)證研究，研究結(jié)果表明對(duì)于非金融行業(yè)其他綜合收益的波動(dòng)性與股票回報(bào)率的波動(dòng)顯著正相關(guān)，而對(duì)于金融行業(yè)盈余的波動(dòng)并不具有風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性。從盈余波動(dòng)的價(jià)值相關(guān)性來(lái)看，每股凈利潤(rùn)波動(dòng)具有顯著的價(jià)值相關(guān)性，而每股其他綜合收益波動(dòng)不具有價(jià)值相關(guān)性。從盈余波動(dòng)的方向來(lái)看，不同方向的盈余波動(dòng)均對(duì)盈余的價(jià)值相關(guān)性產(chǎn)生顯著的影響。

【關(guān)鍵詞】? 其他綜合收益;風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性;波動(dòng)性;價(jià)值相關(guān)性

【中圖分類號(hào)】? F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】? A? 【文章編號(hào)】? 1002-5812（2019）05-0012-04

一、引言

美國(guó)FASB第8號(hào)概念框架指出財(cái)務(wù)報(bào)告披露的信息可以用來(lái)幫助投資者預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流的數(shù)量、時(shí)間和存在的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)在預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性時(shí)所造成的收益波動(dòng)及其組成起到關(guān)鍵的作用。因此假如綜合收益各項(xiàng)組成部分的波動(dòng)性與股票收益波動(dòng)性正相關(guān)，則意味著綜合收益組成部分具有風(fēng)險(xiǎn)信息含量。

本文首先分析綜合收益和凈利潤(rùn)的波動(dòng)性，然而對(duì)綜合收益波動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系需要進(jìn)一步的探討。之前的研究多集中在金融行業(yè)，而缺乏全樣本的檢驗(yàn)導(dǎo)致研究結(jié)論缺乏全面性和普適性，因此本文將選擇全行業(yè)作為研究樣本檢驗(yàn)綜合收益的波動(dòng)是否具有風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性。最后，綜合收益波動(dòng)對(duì)資本市場(chǎng)的影響，本文將在價(jià)格模型的基礎(chǔ)上增加其他綜合收益波動(dòng)性以及其他綜合收益當(dāng)期發(fā)生額和其他綜合收益波動(dòng)程度的交乘項(xiàng)，用來(lái)檢驗(yàn)市場(chǎng)在運(yùn)用綜合收益數(shù)額來(lái)進(jìn)行決策的過(guò)程中是否受到其他綜合收益波動(dòng)性的影響。

本文的創(chuàng)新之處包括以下兩個(gè)方面：第一，以往的研究多是將綜合收益的價(jià)值相關(guān)性和風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性作為獨(dú)立的個(gè)體分別展開(kāi)研究，然而風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性和價(jià)值相關(guān)性并非孤立無(wú)關(guān)聯(lián)的，因此本文將綜合收益的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性和價(jià)值相關(guān)性結(jié)合起來(lái)研究，在檢驗(yàn)了綜合收益波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)信息含量之后以價(jià)格模型為基礎(chǔ)增加盈余的波動(dòng)以及盈余波動(dòng)和當(dāng)期盈余的交乘項(xiàng)，結(jié)果表明增加了盈余波動(dòng)信息變量的價(jià)格模型較原模型的擬合優(yōu)度更高，該模型對(duì)于股票價(jià)格更具有解釋力;第二，已有研究多選擇金融行業(yè)，然而由于非金融行業(yè)有著不同的信息特征，并且隨著其他綜合收益運(yùn)用的不斷拓展，其在各個(gè)行業(yè)的影響逐步擴(kuò)大，本文分別對(duì)金融業(yè)和非金融業(yè)的上市公司進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

“風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性”這一概念在國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)中并沒(méi)有明確定義。參考 Hodder（2006）、Bhat（2006）以風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性為主題的文章，我們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性就是指會(huì)計(jì)信息所描述的風(fēng)險(xiǎn)是否有助于使用者的決策判斷。會(huì)計(jì)信息所表述的風(fēng)險(xiǎn)，可以是盈余、現(xiàn)金流的標(biāo)準(zhǔn)差，也可以是衍生金融工具等金融工具的計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)（Ahmed et al.，2011）。自2007年引入公允價(jià)值會(huì)計(jì)后，我國(guó)學(xué)者也對(duì)價(jià)值相關(guān)性進(jìn)行了較深入的研究，并形成了與國(guó)外基本一致的意見(jiàn)（鄧傳洲，2005;劉永澤等，2011）。但有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性的研究文獻(xiàn)在我國(guó)卻較少，原因可能是我國(guó)公允價(jià)值會(huì)計(jì)較西方國(guó)家起步較晚。

綜合收益波動(dòng)性被廣泛用來(lái)測(cè)量資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)性，與潛在收益率的范圍及其發(fā)生的可能性有關(guān)。綜合收益波動(dòng)主要來(lái)源于市場(chǎng)價(jià)值的應(yīng)用，根據(jù)利得和損失的不同性質(zhì)，本文將綜合收益分為凈利潤(rùn)波動(dòng)和其他綜合收益波動(dòng)兩部分，這兩部分波動(dòng)構(gòu)成了盈余波動(dòng)。在有效市場(chǎng)假說(shuō)（EMH）的前提下，資本市場(chǎng)的價(jià)格和收益總是能夠及時(shí)、準(zhǔn)確和充分地反映所有相關(guān)信息。因而財(cái)務(wù)報(bào)表的盈余波動(dòng)信息能被有效的資本市場(chǎng)上的理性投資者所識(shí)別，與資本市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)出一致的對(duì)應(yīng)關(guān)系。對(duì)于綜合收益，在考慮了市場(chǎng)價(jià)值信息之后其會(huì)計(jì)信息的相關(guān)性程度在不斷提高，提供的增量信息反映了更多企業(yè)可能面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此提出本文的第一個(gè)假設(shè)：

假設(shè)1：在其他條件一定的情況下，凈利潤(rùn)和其他綜合收益的波動(dòng)性與股票回報(bào)率的波動(dòng)顯著相關(guān)。

根據(jù)Barth（2004）的研究，盈余波動(dòng)主要包括估計(jì)誤差波動(dòng)、固有波動(dòng)和混合計(jì)量波動(dòng)，除了固有波動(dòng)以外，估計(jì)誤差波動(dòng)和混合計(jì)量波動(dòng)均屬于人為因素造成的誤差，因此綜合收益的波動(dòng)雖然反映了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)因素，然而也存在較大的噪音。如果綜合收益信息披露主要是由固有波動(dòng)引起，那么其披露的信息可以幫助會(huì)計(jì)信息使用者獲取更多的風(fēng)險(xiǎn)因素，從而降低預(yù)期報(bào)酬率和股票價(jià)格。因此提出本文的第二個(gè)假設(shè)：

假設(shè)2：在其他條件一定的情況下，凈利潤(rùn)波動(dòng)和其他綜合收益波動(dòng)程度與股票市場(chǎng)價(jià)格呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

盈余的波動(dòng)存在正向波動(dòng)和負(fù)向波動(dòng)兩部分，因此在研究盈余波動(dòng)的過(guò)程中不但要考慮波動(dòng)的程度，還應(yīng)考慮波動(dòng)的方向，正向的波動(dòng)意味著盈余存在持續(xù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，而相反負(fù)向的波動(dòng)則意味著盈余存在持續(xù)減少的趨勢(shì)，這勢(shì)必會(huì)在市場(chǎng)上造成不同的影響，即使當(dāng)期的盈余較高，但如果當(dāng)期波動(dòng)性較大，仍然會(huì)影響會(huì)計(jì)信息使用者對(duì)盈余預(yù)期的判斷，而且不同方向的波動(dòng)也會(huì)存在差異，基于上述分析提出本文的第三個(gè)假設(shè)：

假設(shè)3：在其他條件一定的情況下，正向的盈余波動(dòng)和負(fù)向的盈余波動(dòng)對(duì)盈余的價(jià)值相關(guān)性產(chǎn)生不同的影響。

三、樣本選擇和研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇

本文選取2009—2014年間滬深兩市A股上市公司作為研究對(duì)象，同時(shí)采用了以下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)選擇的樣本進(jìn)行進(jìn)一步篩選：（1）剔除只披露了一次其他綜合收益的公司，因?yàn)樗鼈兾幢憩F(xiàn)出波動(dòng)性;（2）為了控制極端值的影響，對(duì)被解釋變量和解釋變量均采用5%的縮尾處理。本文收集了2009年至2014年個(gè)股每年年報(bào)披露日收盤價(jià)格，2009年5月至2015年4月個(gè)股月度回報(bào)率，2009年至2014年度凈利潤(rùn)、其他綜合收益、綜合收益、發(fā)行在外加權(quán)平均股數(shù)等指標(biāo)，剔除ST公司、缺失數(shù)據(jù)和極端值，同時(shí)對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了1%水平上的縮尾處理，最終得到的總樣本為4 324個(gè)。本文所有數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）研究設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)假設(shè)1，本文在研究設(shè)計(jì)上參考Hodder et al.（2006），構(gòu)建了關(guān)于綜合收益波動(dòng)性和股票回報(bào)率波動(dòng)性的多元回歸模型1：

δRETit=α0+α1δNIit+α2δOCIit+Conteolsit+εit （1）

為了檢驗(yàn)假設(shè)2和假設(shè)3，本文在價(jià)格模型的基礎(chǔ)上考慮盈余波動(dòng)的影響，增加了凈利潤(rùn)波動(dòng)性、其他綜合收益波動(dòng)性以及上述兩項(xiàng)的波動(dòng)值和當(dāng)期每股盈余的發(fā)生額的交乘項(xiàng)，為了反映盈余波動(dòng)的方向性和波動(dòng)程度，本文分別對(duì)凈利潤(rùn)波動(dòng)性和其他綜合收益波動(dòng)性設(shè)置了虛擬變量，最終構(gòu)建了多元回歸模型2：

Pit=α0+α1BVE_Sit+α2NI_Sit+α3DNIit+α4NI_Sit+α4OCI_Sit+α5DOCIit+α5OCI_Sit×DOCIit+Controlsit+εit （2）

（三）變量解釋及說(shuō)明

1.波動(dòng)性的計(jì)算。本文借鑒Hodder（2006）對(duì)于凈利潤(rùn)波動(dòng)性的衡量方法，分別計(jì)算股票收益率、凈利潤(rùn)和其他綜合收益的波動(dòng)性。由于本文選取的樣本區(qū)間為2009—2014年，因此本文采用每三年為一個(gè)區(qū)間滾動(dòng)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差，波動(dòng)性的衡量是采用盈余的總額除以當(dāng)期流通股股數(shù)，求得標(biāo)準(zhǔn)差之后再除以三年盈余的均值予以標(biāo)準(zhǔn)化。

2.虛擬變量。為了體現(xiàn)盈余波動(dòng)的方向性，本文分別對(duì)每股凈利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)差和每股其他綜合收益的標(biāo)準(zhǔn)差設(shè)置虛擬變量。以其他綜合收益為例，其虛擬變量的設(shè)置方法是將每股綜合收益的標(biāo)準(zhǔn)差按照大小進(jìn)行排列，其中正向波動(dòng)組（P-OCI）在所有每股其他綜合收益波動(dòng)程度從大到小排列的前三分之一且必須大于零，同理對(duì)于負(fù)向波動(dòng)組（N-OCI）則必須為每股其他綜合收益波動(dòng)程度從大到小排列的后三分之一且必須小于零，其余部分為中度波動(dòng)組（M-OCI）。在研究設(shè)計(jì)中進(jìn)一步選取正向波動(dòng)性樣本（P-OCI）和負(fù)向波動(dòng)性樣本（N-OCI）作為實(shí)驗(yàn)研究對(duì)象，并設(shè)置反映波動(dòng)性的虛擬變量（DOCI）。當(dāng)每股其他綜合收益屬于正向波動(dòng)組（P-OCI）范圍時(shí)，DOCI取1，代表的是每股其他綜合收益的正向波動(dòng);反之屬于負(fù)向波動(dòng)組（N-OCI）范圍時(shí)，DOCI取0，代表的是每股其他綜合收益的負(fù)向波動(dòng)。每股凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)差的虛擬變量同理可得。

3.具體變量說(shuō)明，見(jiàn)表1。

四、實(shí)證結(jié)果和數(shù)據(jù)分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

本文運(yùn)用STATA 12.0統(tǒng)計(jì)分析軟件對(duì)兩類盈余的波動(dòng)性進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，分別從全樣本、金融行業(yè)和非金融行業(yè)三個(gè)層面進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。（1）從全樣本的角度共取得了4 324個(gè)觀察值，每股其他綜合收益波動(dòng)與每股凈利潤(rùn)波動(dòng)的均值分別是-0.211和0.289，每股其他綜合收益波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差為3.321，而每股凈利潤(rùn)波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差為0.915，從波動(dòng)程度來(lái)看每股其他綜合收益的波動(dòng)程度明顯高于每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)性程度，每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)較為平穩(wěn);其他綜合收益波動(dòng)性的均值和中位數(shù)均為負(fù)值，說(shuō)明其波動(dòng)的趨勢(shì)以負(fù)向波動(dòng)為主。（2）從金融行業(yè)的角度取得觀察值為79個(gè)，非金融行業(yè)的觀測(cè)值為4 245個(gè)，金融行業(yè)樣本規(guī)模較小，僅研究金融行業(yè)的盈余波動(dòng)性得到的結(jié)論缺乏代表性和普適性。從金融行業(yè)的數(shù)據(jù)來(lái)看每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)較為平穩(wěn)，標(biāo)準(zhǔn)差為0.211;每股其他綜合收益波動(dòng)性的標(biāo)準(zhǔn)差最大為4.301，說(shuō)明金融行業(yè)每股其他綜合收益波動(dòng)較為顯著。非金融行業(yè)的數(shù)據(jù)基本與全樣本數(shù)據(jù)一致。

對(duì)每股凈利潤(rùn)波動(dòng)性和每股其他綜合收益波動(dòng)性的虛擬變量分組的情況做描述性統(tǒng)計(jì)。（1）每股凈利潤(rùn)波動(dòng)性最大組（DNIit=1）得到的觀察值為753個(gè)，每股凈利潤(rùn)波動(dòng)值最小值為0.559，最大值為1.955，均值為1.018;而每股凈利潤(rùn)波動(dòng)性最小組（DNIit=0）得到的觀察值為773個(gè)，每股凈利潤(rùn)波動(dòng)值最小值為-2.534，最大值為0，均值為-0.440。（2）每股其他綜合收益波動(dòng)性最大組（DOCIit=1）得到觀測(cè)值為749個(gè)，每股其他綜合收益波動(dòng)最小值和最大值分別為1.136和7.459，均值為3.405;每股其他綜合收益波動(dòng)性最小組（DOCIit=0）得到觀測(cè)值為777個(gè)，每股其他綜合收益波動(dòng)最小值和最大值分別為-7.734和-1.587，均值為-3.531。通過(guò)采用虛擬變量的分組有效區(qū)分了每股凈利潤(rùn)和每股其他綜合收益波動(dòng)的程度和方向。具體見(jiàn)表2。

（二）多元回歸分析

1.表3為模型1的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)，該回歸分別從全樣本、金融行業(yè)和非金融行業(yè)三個(gè)層面展開(kāi)研究。

表3的多元回歸結(jié)果分析如下：（1）在全樣本的實(shí)證檢驗(yàn)中，每股其他綜合收益的波動(dòng)性與股票回報(bào)率的波動(dòng)性在1%的水平上顯著相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.055，而每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)性與股票回報(bào)率的波動(dòng)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)性并不顯著。研究假設(shè)1中每股其他綜合收益波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性通過(guò)假設(shè)檢驗(yàn)，而每股凈利潤(rùn)波動(dòng)未通過(guò)檢驗(yàn)假設(shè)，從描述性統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)看，每股凈利潤(rùn)主要由主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成，一般較為平穩(wěn)，而其他綜合收益波動(dòng)較大，充分反映了企業(yè)所處的風(fēng)險(xiǎn)，因此每股其他綜合收益的波動(dòng)性含有企業(yè)更多的風(fēng)險(xiǎn)信息含量，具有風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性。（2）對(duì)于金融行業(yè)而言，三個(gè)解釋變量均與自變量沒(méi)有顯著的相關(guān)關(guān)系，然而控制變量中總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率分別顯示出風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性，其中總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)與股票回報(bào)的波動(dòng)性在5%的水平上顯著相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-2.316，說(shuō)明資產(chǎn)規(guī)模越大企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越小;資產(chǎn)負(fù)債率同樣與股票回報(bào)的波動(dòng)性在5%的水平上顯著相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為12.290，說(shuō)明了資產(chǎn)負(fù)債率越高，則企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越大。（3）對(duì)于非金融行業(yè)，與全樣本的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果相近，即每股其他綜合收益的波動(dòng)性與股票回報(bào)率的波動(dòng)性在1%的水平上顯著相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.055。從上述實(shí)證研究結(jié)論可以看出相對(duì)于凈利潤(rùn)，其他綜合收益的波動(dòng)性更具有風(fēng)險(xiǎn)信息含量，部分通過(guò)假設(shè)1的檢驗(yàn)。

2.下頁(yè)表4為模型2的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。表4的第一列的實(shí)證回歸模型檢驗(yàn)的是不考慮綜合收益波動(dòng)性的簡(jiǎn)單價(jià)格模型，用來(lái)與表4的第二列基于考慮其他綜合收益波動(dòng)性模型的檢驗(yàn)結(jié)果相比較，回歸結(jié)果如下：（1）每股凈利潤(rùn)在簡(jiǎn)單價(jià)格模型的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果為與股票價(jià)格具有1%水平的顯著正相關(guān)關(guān)系，而在考慮了盈余波動(dòng)因素之后每股凈利潤(rùn)依然保持1%水平上的顯著相關(guān)關(guān)系;每股凈利潤(rùn)波動(dòng)（DNIit）也顯示出與股票價(jià)格在10%水平上的顯著正相關(guān)關(guān)系;每股凈利潤(rùn)與每股凈利潤(rùn)波動(dòng)的交乘項(xiàng)（NIit×DNIit）在1%的水平上與股票價(jià)格呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)為-3.211，說(shuō)明資本市場(chǎng)對(duì)每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)具有敏感度。每股凈利潤(rùn)正向波動(dòng)性對(duì)每股凈利潤(rùn)價(jià)值相關(guān)性的影響小于每股凈利潤(rùn)負(fù)向波動(dòng)對(duì)每股凈利潤(rùn)價(jià)值相關(guān)性的影響，差額系數(shù)為-3.211，說(shuō)明每股凈利潤(rùn)負(fù)向波動(dòng)對(duì)資本市場(chǎng)影響更大。（2）每股其他綜合收益在簡(jiǎn)單價(jià)格模型中與每股股票價(jià)格不具有價(jià)值相關(guān)性，在加入每股其他綜合收益波動(dòng)信息之后通過(guò)了1%的價(jià)值相關(guān)性顯著檢驗(yàn)，系數(shù)為-5.277。然而每股其他綜合收益波動(dòng)并不具有顯著的價(jià)值相關(guān)性，雖然在模型1的檢驗(yàn)中得到的結(jié)論表明每股其他綜合收益波動(dòng)具有風(fēng)險(xiǎn)信息含量，但是市場(chǎng)并沒(méi)有察覺(jué)其中的附加風(fēng)險(xiǎn)，并反映到股票價(jià)格中。而每股其他綜合收益波動(dòng)和每股其他綜合收益當(dāng)期發(fā)生額的交乘項(xiàng)通過(guò)了5%的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明資本市場(chǎng)在運(yùn)用其他綜合收益信息時(shí)考慮到每股其他綜合收益的波動(dòng)因素，且每股其他綜合收益波動(dòng)的程度對(duì)其他綜合收益價(jià)值相關(guān)性的影響較大，當(dāng)每股其他綜合收益的波動(dòng)處于正向波動(dòng)組（P-OCI）時(shí)每股其他綜合收益與股票價(jià)格顯著正相關(guān)，即每股綜合收益越大則股票價(jià)格越高，而當(dāng)每股其他綜合收益的波動(dòng)處于負(fù)向波動(dòng)組（N-OCI）時(shí)每股其他綜合收益與股票價(jià)格顯著負(fù)相關(guān)，即每股綜合收益越大則股票價(jià)格越小。

綜上所述，從波動(dòng)程度來(lái)看每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)具有顯著的價(jià)值相關(guān)性，而每股其他綜合收益的波動(dòng)則不具有價(jià)值相關(guān)性，假設(shè)2未通過(guò)檢驗(yàn)。兩類盈余不同方向的波動(dòng)對(duì)盈余的價(jià)值相關(guān)性產(chǎn)生不同的影響，其中每股凈利潤(rùn)正向波動(dòng)性對(duì)每股凈利潤(rùn)價(jià)值相關(guān)性的影響小于每股凈利潤(rùn)負(fù)向波動(dòng)對(duì)每股凈利潤(rùn)價(jià)值相關(guān)性的影響，而每股其他綜合收益正向波動(dòng)時(shí)每股其他綜合收益與股票價(jià)格顯著正相關(guān)，負(fù)向波動(dòng)時(shí)每股其他綜合收益與股票價(jià)格顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)3通過(guò)檢驗(yàn)。此外，從兩個(gè)模型的擬合優(yōu)度來(lái)看第一列未考慮盈余波動(dòng)影響的價(jià)格模型的R2為0.309，而第二列考慮了盈余波動(dòng)影響的價(jià)格模型的R2為0.319，說(shuō)明對(duì)股票價(jià)格的解釋力增強(qiáng)。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

考慮到2014年我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于綜合收益會(huì)計(jì)信息披露的變更可能會(huì)影響到綜合收益波動(dòng)，使得2014年綜合收益波動(dòng)來(lái)源不僅受到市場(chǎng)的影響還可能受到會(huì)計(jì)政策的影響，上述影響因素可能和2011至2013年綜合收益波動(dòng)的影響因素不一致，因此在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中剔除了2014年的研究樣本，取得總的觀測(cè)值為3 062個(gè)，其中金融行業(yè)為54個(gè)，非金融行業(yè)為3 008個(gè)。實(shí)證回歸檢驗(yàn)結(jié)果與之前的回歸結(jié)果一致，說(shuō)明在剔除了會(huì)計(jì)政策影響下的綜合收益波動(dòng)性仍具有風(fēng)險(xiǎn)信息含量。

五、結(jié)論及啟示

（一）研究結(jié)論

本文的實(shí)證研究結(jié)果顯示：（1）每股其他綜合收益的波動(dòng)性更易受到經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和金融市場(chǎng)波動(dòng)的影響，其波動(dòng)幅度顯著高于凈利潤(rùn)。相對(duì)而言，每股凈利潤(rùn)的波動(dòng)性更易受會(huì)計(jì)政策選擇和盈余管理動(dòng)機(jī)的影響。（2）從風(fēng)險(xiǎn)信息含量的角度看每股其他綜合收益的波動(dòng)性與股票回報(bào)率的波動(dòng)顯著正相關(guān)，該結(jié)論僅適用于非金融行業(yè)，而對(duì)于金融行業(yè)盈余的波動(dòng)并不具有風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性。（3）從盈余波動(dòng)的價(jià)值相關(guān)性來(lái)看，每股凈利潤(rùn)波動(dòng)具有顯著的價(jià)值相關(guān)性，而每股其他綜合收益波動(dòng)不具有價(jià)值相關(guān)性;然而盈余的波動(dòng)，尤其是不同方向的波動(dòng)均對(duì)盈余的價(jià)值相關(guān)性產(chǎn)生顯著的影響。

（二）啟示

綜合收益是既包括已實(shí)現(xiàn)收益又包含未實(shí)現(xiàn)收益的會(huì)計(jì)基礎(chǔ)業(yè)績(jī)指標(biāo)，這些有著不同會(huì)計(jì)信息含量的業(yè)績(jī)指標(biāo)的波動(dòng)能捕捉上市公司正在或者即將面臨的各種不同風(fēng)險(xiǎn)，因此對(duì)以上研究可得到以下啟示：（1）綜合收益的波動(dòng)性不容忽視，且其已實(shí)現(xiàn)收益和未實(shí)現(xiàn)收益的波動(dòng)，尤其是未實(shí)現(xiàn)的波動(dòng)具有風(fēng)險(xiǎn)的信息含量，然而從盈余波動(dòng)的價(jià)值相關(guān)性檢驗(yàn)來(lái)看會(huì)計(jì)信息使用者仍然較為看重傳統(tǒng)的凈利潤(rùn)波動(dòng)影響，而忽視了其他綜合收益波動(dòng)的影響。（2）盈余的波動(dòng)性對(duì)盈余價(jià)值相關(guān)性產(chǎn)生間接的影響，投資者在關(guān)注盈余本身的同時(shí)會(huì)考慮盈余的正向波動(dòng)和負(fù)向波動(dòng)，且加入盈余波動(dòng)信息的價(jià)格模型擬合優(yōu)度更高，對(duì)股票價(jià)格具有更強(qiáng)的解釋力。Z

【主要參考文獻(xiàn)】

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