陳靚秋

內(nèi)容摘要：本文從宏觀與微觀兩個視角出發(fā)，實證檢驗了政府金融扶持對我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響。結(jié)果表明：通過分類指標法、隨機前沿方法（SFA）分別構(gòu)建金融扶持水平、商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平指標，從宏觀上驗證了金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展影響的倒U型關系，即金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)的影響并不總是積極的，過度的金融扶持反而會抑制商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展；以企業(yè)獲得的政府金融補貼為研究視角，從微觀上驗證了政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值影響的倒U型關系，即適度的政府金融補貼有利于商貿(mào)流通類企業(yè)的價值提升，過度的政府金融補貼反而會損害企業(yè)價值。本文從宏微觀雙重視角，交互驗證了政府金融扶持與商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的倒U型關系，提出政府金融扶持應保持適度的政策建議。

關鍵詞：政府金融扶持 商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展 宏微觀雙重視角

引言及文獻綜述

從中國經(jīng)濟內(nèi)部增長動能的角度來看，新動能正在形成，舊動能正在衰退，然而新動能的體量和增速難以對沖舊動能衰退的負向沖擊，致使近年來經(jīng)濟增速上升缺乏新動能。在經(jīng)濟新常態(tài)的背景下，商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展對宏觀經(jīng)濟的積極作用主要表現(xiàn)在兩個方面：一是“調(diào)結(jié)構(gòu)”，培育經(jīng)濟新動能離不開商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展，良好的商貿(mào)流通業(yè)基礎可以在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整轉(zhuǎn)型過程中發(fā)揮重要的橋梁作用，同時，流通的轉(zhuǎn)換功能也可以改變供給結(jié)構(gòu)從而引導產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級換代；二是“穩(wěn)增長”，商貿(mào)流通業(yè)在擴大總需求中具有引導生產(chǎn)、促進消費的先導作用。而擴大社會總需求可以延緩經(jīng)濟舊動能衰落的速度，避免經(jīng)濟大起大落，為新動能的形成爭取時間。商貿(mào)流通業(yè)在我國經(jīng)濟“調(diào)結(jié)構(gòu)、穩(wěn)增長”的過程中發(fā)揮著雙重作用。因此，研究經(jīng)濟新常態(tài)下商貿(mào)流通業(yè)的影響因素，以此促進商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展具有重要的理論價值和現(xiàn)實意義。

從柯布道格拉斯函數(shù)出發(fā)，勞動力、資本和技術(shù)是影響商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的基本要素。近年來涌現(xiàn)了大量從創(chuàng)新視角探究商貿(mào)流通業(yè)影響因素的研究文獻，包括新型城鎮(zhèn)化（紀亞楠等，2017）、互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展（魏新等，2017）、技術(shù)創(chuàng)新（解鵬程，2017）、大數(shù)據(jù)技術(shù)（盧杰，2017）、消費金融（趙明慧，2018）等，這些研究都證實了創(chuàng)新要素對我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的積極作用。而金融扶持作為貫穿商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展各個環(huán)節(jié)的重要要素，其發(fā)展水平和扶持強度的高低都會直接影響商貿(mào)流通業(yè)的活力與競爭力。筆者通過梳理已有文獻，發(fā)現(xiàn)關于論述金融扶持與商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展關系的文獻較少，主要的研究視角僅集中在兩個方面：一是闡述我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的金融扶持機制；二是從宏觀數(shù)據(jù)出發(fā)，檢驗金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響（陸靜，2016；游麗，2017）。

盡管已有學者在金融扶持影響商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的課題上做了很多有益的工作，但以下問題有待繼續(xù)研究：一是在宏觀視角上，單一的數(shù)值指標無法全面準確地衡量我國的金融扶持水平和商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平；二是在微觀視角上，尚未有文獻從企業(yè)的角度出發(fā)，研究政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的影響?；诖耍疚膹暮暧^、微觀雙重視角出發(fā)，一方面，通過分類指標法、隨機前沿方法（SFA）分別構(gòu)建了金融扶持水平、商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平指標，在宏觀層面上實證檢驗了金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響；另一方面，以企業(yè)獲得的政府金融補貼為研究視角，在微觀層面上實證檢驗了政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的影響。本文從宏微觀雙重視角出發(fā)，交互驗證了政府金融扶持與商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的倒U型關系，對金融扶持影響商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的相關研究進行了有益補充。

宏觀視角下的實證檢驗

（一）指標構(gòu)建

本文在宏觀視角下的研究目的是檢驗金融扶持對我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響，首先需要構(gòu)建衡量金融扶持水平和商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平的代理變量。關于金融扶持水平代理變量的構(gòu)建，已有文獻中一般直接采用金融相關率（陸靜，2016），其計算方法是：金融相關率=（M1+股票市值+債券余額）/GDP。區(qū)別于以單一指標來衡量金融扶持水平的做法，本文從金融規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)、金融效率三個方面出發(fā)，綜合構(gòu)建衡量金融扶持水平的代理變量，具體的構(gòu)建方法如下：金融規(guī)模=（M2-M1）/GDP；金融結(jié)構(gòu)=境內(nèi)股票債券融資額/銀行貸款當年增加額，代表直接融資與間接融資的結(jié)構(gòu)比例；金融效率=金融機構(gòu)存款余額/全社會固定資產(chǎn)投資額，代表金融機構(gòu)存款余額有效轉(zhuǎn)化為全社會固定資產(chǎn)投資額的比例。在獲得金融規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)、金融效率等子指標的數(shù)據(jù)后，本文采用熵值法來確定三項子指標的權(quán)重，熵值法以決策矩陣的方式來確定屬性權(quán)重可以反映屬性值的離散程度，具有較強的客觀性。經(jīng)過上述的數(shù)據(jù)處理后，金融扶持水平的最終計算為：金融扶持水平=金融規(guī)?！?.297+金融結(jié)構(gòu)×0.311+金融效率×0.392；關于商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平代理變量的構(gòu)建，已有文獻中一般直接采用商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展比率指標（游麗，2017），其計算方法是：商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展比率=社會消費品零售總額/國內(nèi)生產(chǎn)總值。區(qū)別于以單一指標來衡量商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平的做法，本文基于柯布道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)，將商貿(mào)流通業(yè)人員數(shù)量和商貿(mào)流通業(yè)資本作為投入變量，將商貿(mào)流通業(yè)增加值作為產(chǎn)出變量，最后利用隨機前沿方法（SFA）估算商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平。

（二）模型建立

金融倒U型增長效應理論認為，金融扶持對產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響并不總是單方向的，適度的金融扶持會促進產(chǎn)業(yè)發(fā)展，過度的金融扶持會損害產(chǎn)業(yè)發(fā)展?；诖耍疚募僭O金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響存在倒U型關系，為了檢驗可能存在的倒U型關系，本文在模型設定時不僅要考慮金融扶持水平的一次項，還需加入金融扶持水平的二次項。模型構(gòu)建如下：

其中，SMFZ代表商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平，JRFC代表金融扶持水平，α、β1、β2為模型的估計參數(shù)，εt為模型的隨機擾動項。

（三）實證結(jié)果與分析

表1列示了金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展影響的估計結(jié)果。結(jié)果顯示 ：在模型僅考慮金融扶持水平的一次項時，金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響在5%的顯著性水平下為正；在模型加入金融扶持水平的二次項后，金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響在5%的顯著性水平下為正；在模型加入金融扶持水平的二次項后，模型的一次項系數(shù)顯著為正、二次項系數(shù)顯著為負。

實證結(jié)果表明：金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響存在倒U型關系；在金融扶持水平未達到模型的極值點之前，即在適度的金融扶持水平下，金融扶持對我國商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展具有促進作用；在金融扶持水平超過模型的極值點之后，即金融扶持過度反而會抑制我國商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展。

實證結(jié)果也與金融倒U型增長效應理論相一致，金融倒U型增長效應理論認為，區(qū)域的發(fā)展是人口、經(jīng)濟、土地、資本、消費等要素的綜合結(jié)果，因此金融規(guī)模一定存在合理的區(qū)間，所謂合理主要表現(xiàn)在其與區(qū)域發(fā)展各要素的適應性上。如果金融規(guī)模過大，即金融扶持過度則必然會帶來其他資源要素不必要的損耗，反而會抑制區(qū)域內(nèi)的商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展。

微觀視角下的實證檢驗

（一）數(shù)據(jù)說明

本文選取滬深兩市上市的商貿(mào)流通類企業(yè)為研究對象，研究的時間區(qū)間為2008-2016年。除企業(yè)獲得的政府金融補貼數(shù)據(jù)來自于對年報的手工整理外，其余變量的原始數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫。為了確保數(shù)據(jù)的準確性，本文采用隨機抽樣的方法將獲取的數(shù)據(jù)與萬得數(shù)據(jù)庫和銳思數(shù)據(jù)庫進行了比對。同時，對整理出的原始數(shù)據(jù)作了如下處理：第一，剔除數(shù)據(jù)連續(xù)時間不足三年的研究樣本；第二，采用winsorize方法對原始數(shù)據(jù)進行縮尾處理，以減小極端值對模型精度的影響。數(shù)據(jù)經(jīng)上述處理后，最終獲得有效樣本447個。

（二）變量選取

本文在微觀視角下的研究目的是，以企業(yè)獲得的政府金融補貼為研究視角，實證檢驗政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的影響，首先需要選取衡量政府金融扶持和商貿(mào)流通類企業(yè)價值的代理變量。關于政府金融扶持的代理變量，本文從企業(yè)的微觀視角出發(fā)，選取商貿(mào)流通類企業(yè)獲得的政府金融補貼來衡量政府的金融扶持水平；關于商貿(mào)流通類企業(yè)價值的代理變量，本文選取托賓Q值來衡量企業(yè)價值；除政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值可能產(chǎn)生影響外，還有其他因素可能會對企業(yè)價值產(chǎn)生影響，為了模型有更優(yōu)的信效度，本文需要對這些因素進行控制，控制變量包括資產(chǎn)負債率（ZCFZ）、加權(quán)平均資本成本（ZBCB）、投入資本回報率（ZBHB）、企業(yè)稅后凈利潤（SHLR）、企業(yè)研發(fā)投入（YFTR）。具體的變量定義見表2。

（三）模型構(gòu)建

由于企業(yè)獲取的政府金融補貼與企業(yè)價值之間的相互關系并不是同時發(fā)生的，往往存在一定的滯后效應，一方面，政府給予企業(yè)的金融補貼是根據(jù)企業(yè)前一個財政年度或前三個財政年度的經(jīng)營狀況、盈利能力、稅收情況等綜合因素進行考量；另一方面，企業(yè)在獲得政府的金融補貼后，需要在建立專用賬戶、制定使用計劃后，才能將政府的金融補貼投入企業(yè)的實際生產(chǎn)，其對企業(yè)價值產(chǎn)生實際影響往往需要一定的時間滯后。在構(gòu)建政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值影響的數(shù)據(jù)模型時，本文對解釋變量進行了滯后一期的處理，同時為了檢驗可能存在的倒U型關系，在模型中加入政府金融扶持的二次項。模型構(gòu)建如下：

其中， α、β1、β2 為模型的估計參數(shù)，εi，t為模型的隨機擾動項，Controli，t-1為模型的控制變量。

（四）實證結(jié)果與分析

表3列示了政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值影響的估計結(jié)果。結(jié)果顯示 ：在模型僅考慮政府金融扶持的一次項時，政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的影響在5%的顯著性水平下為正；在模型加入政府金融扶持的二次項后，政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的影響在10%的顯著性水平下為正；在模型加入政府金融扶持的二次項后，模型的一次項系數(shù)顯著為正、二次項系數(shù)顯著為負。

實證結(jié)果表明：政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的影響存在倒U型關系；在政府金融扶持未達到模型的極值點之前，即在適度的政府金融補貼下，政府金融扶持有利于商貿(mào)流通類企業(yè)價值的提升；在政府金融扶持超過模型的極值點之后，即意味著政府金融補貼過度，此時政府金融扶持不再發(fā)揮其對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的提升作用，反而會損害商貿(mào)流通類企業(yè)價值。

與宏觀視角的實證結(jié)果類似，本文在企業(yè)微觀視角下的實證研究中也得出了政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的倒U型關系。從企業(yè)的微觀機制來看，當政府給予的金融補貼適度時，政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的積極作用表現(xiàn)在：第一，直接緩解了商貿(mào)流通類企業(yè)在生產(chǎn)、運輸、倉儲等各個環(huán)節(jié)的資金壓力；第二，政府的金融扶持可以體現(xiàn)政府對企業(yè)發(fā)展的認可，無形中會增加企業(yè)在銀行系統(tǒng)中的信用評分，有效緩解商貿(mào)流通類企業(yè)普遍面臨的融資約束問題；第三，政府的金融扶持可以支撐企業(yè)沿著既定的戰(zhàn)略規(guī)劃干事創(chuàng)業(yè)。當政府給予的金融補貼過度，政府扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值的消極作用表現(xiàn)在：企業(yè)會過度依賴政府給予的資金支持，管理層容易產(chǎn)生“懶政”思想。一方面，無法將政府給予的金融補貼用到實處，降低資金要素的使用效率；另一方面，在“懶政”思想下，管理層缺乏動力去從生產(chǎn)、運輸、倉儲等環(huán)節(jié)真正提升企業(yè)內(nèi)在的核心競爭力。

結(jié)論與建議

本文從宏觀、微觀雙重視角出發(fā)，實證檢驗了政府金融扶持對我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的影響。研究結(jié)果表明：通過分類指標法、隨機前沿方法（SFA）分別構(gòu)建金融扶持水平、商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展水平指標，從宏觀上驗證了金融扶持對我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展影響的倒U型關系，即金融扶持對商貿(mào)流通業(yè)的影響并不總是積極的，過度的金融扶持反而會抑制商貿(mào)流通業(yè)的發(fā)展；以企業(yè)獲得的政府金融補貼為研究視角，從微觀上驗證了政府金融扶持對商貿(mào)流通類企業(yè)價值影響的倒U型關系，即適度的政府金融補貼有利于商貿(mào)流通類企業(yè)的價值提升，但過度的政府金融補貼反而會損害企業(yè)價值?；谘芯拷Y(jié)論，本文認為在支持我國商貿(mào)流通業(yè)發(fā)展的過程中，政府金融扶持應保持適度，原因在于：第一，金融扶持過度必然會造成其與其他資源稟賦的非適應性，帶來其他資源要素不必要的損耗；第二，金融扶持過度會造成企業(yè)管理層“等、靠、要”的“懶政”思想，管理層缺乏動力去提升企業(yè)內(nèi)在的核心競爭力，同時也會降低資金要素的使用效率。

參考文獻：

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