韓曉宇

2017年末，我國商業(yè)銀行不良貸款率為1.74%，余額約為1.71萬億元，而中國商業(yè)銀行當年累計實現(xiàn)凈利潤2.68萬億元， 平均資產(chǎn)利潤率為0.92%，平均資本利潤率為12.56%。不良信貸嚴重侵蝕商業(yè)銀行利潤和自有資本，嚴重影響銀行放貸能力， 嚴重危害中國商業(yè)銀行體系的安全性。因此，如何有效處理不良信貸資產(chǎn)給商業(yè)銀行運營帶來的影響，事關(guān)國家金融體系安全。信貸資產(chǎn)證券化是有效處理不良信貸的重要方式，本文梳理了它的發(fā)展歷程和運行模式，并進一步分析了其對商業(yè)銀行風(fēng)險的影響。隨后，本文針對住房抵押貸款證券化這一資產(chǎn)證券化的重要組成部分展開具體論述，探討了它在發(fā)展過程中面臨的短板，并提出了針對性的解決對策。

信貸資產(chǎn)證券化

信貸資產(chǎn)證券化是指銀行業(yè)金融機構(gòu)作為發(fā)起機構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機構(gòu)，由受托機構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動。換言之，就是將原本流通性較弱但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)，經(jīng)過資產(chǎn)重組、風(fēng)險隔離、信用增級后， 組合形成資產(chǎn)池，以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券的過程。信貸資產(chǎn)證券化后，信貸的業(yè)務(wù)屬性由貸款轉(zhuǎn)變?yōu)橛袃r證券。

發(fā)展歷程

信貸資產(chǎn)證券化這一概念誕生于20世紀70年代的美國。嬰兒潮成年使得住房貸款需求急劇上升，購房融資出現(xiàn)資金短缺。為緩解這一困境，1968年，美國政府推出了世界上最早的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——住房抵押貸款證券。1985年后，其他資產(chǎn)支持證券開始出現(xiàn)，美國資產(chǎn)證券化市場迅速發(fā)展。隨后，資產(chǎn)證券化由美國傳入歐洲。1987年，全英住房貸款公司發(fā)行英國歷史上第一筆居民住房抵押貸款支持證券。此后，歐洲資產(chǎn)證券化進入大發(fā)展時期，基礎(chǔ)資產(chǎn)逐步從居民住房抵押貸款向其他類型資產(chǎn)拓展。20世紀90年代，資產(chǎn)證券化進入亞洲，亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化市場蓬勃發(fā)展。

我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展大致經(jīng)歷了四個階段。第一個階段是試點階段。2005年，中國人民銀行和銀監(jiān)會制定并發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，標志著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正式啟動。在試點階段，銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行18只，共計668億元。第二個階段是停滯階段。2007～2008年，我國暫停了銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行。第三個階段是重啟階段。2012年，《關(guān)于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》宣告信貸資產(chǎn)證券化的重新啟動。在重啟階段，銀行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行6 只，共計229億元。第四個階段是快速發(fā)展階段。2013年9月以來，銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模達到1.3萬億元，單只平均籌資規(guī)模達到12.4億元，中國的資產(chǎn)證券化迎來快速發(fā)展的黃金時期。

運行模式

信貸資產(chǎn)證券化的運行模式可概括為表外、表內(nèi)和準表外三類。其中，表外模式是在銀行外部設(shè)立特殊機構(gòu)收購銀行資產(chǎn)， 資產(chǎn)所有權(quán)歸受托機構(gòu)。這種模式下，資產(chǎn)移出資產(chǎn)負債表，實現(xiàn)了真實出售，銀行監(jiān)管指標得以改善。表內(nèi)模式是在銀行內(nèi)部設(shè)立特殊機構(gòu)運作證券化業(yè)務(wù)，資產(chǎn)所有權(quán)歸屬銀行。這種模式下，資產(chǎn)仍保留在資產(chǎn)負債表中，可以用來解決銀行的流動性問題。準表外模式結(jié)合了前兩種模式，由原權(quán)益人成立全資或控股子公司作為特殊機構(gòu)，子公司購買母公司或其他公司資產(chǎn)組建資產(chǎn)池發(fā)行證券。國際上比較常見的模式為表外融資模式，其具體邏輯如圖1所示。

對商業(yè)銀行風(fēng)險的影響

由于研究視角及方法的區(qū)別，關(guān)于資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行風(fēng)險的影響，現(xiàn)有研究存在分歧。下面，本文從資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行風(fēng)險有何影響以及如何影響兩個角度出發(fā)，對現(xiàn)有研究進行梳理。

有何影響

個體風(fēng)險層面。一種觀點認為，資產(chǎn)證券化降低了商業(yè)銀行的個體風(fēng)險。具體來看，資產(chǎn)證券化通過降低風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)占比、轉(zhuǎn)移風(fēng)險資產(chǎn)，降低了銀行的風(fēng)險水平；通過將銀行不流動的債權(quán)變?yōu)榱鲃有再Y產(chǎn)，提高了銀行信用水平、盈利能力和杠桿水平，降低了其破產(chǎn)風(fēng)險。與上述觀點相反，另一種觀點認為資產(chǎn)證券化推高了商業(yè)銀行的個體風(fēng)險。具體而言，資產(chǎn)證券化通過降低商業(yè)銀行的資本充足率，增加了銀行的經(jīng)營風(fēng)險；通過惡化商業(yè)銀行信貸質(zhì)量，推升了資產(chǎn)負債表的信用風(fēng)險；資產(chǎn)證券化要求高質(zhì)量的信貸資產(chǎn)納入基礎(chǔ)資產(chǎn)池，實現(xiàn)對低風(fēng)險資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，為此銀行須保留高風(fēng)險資產(chǎn)，勢必增加銀行個體風(fēng)險承擔。更為嚴重的是，資產(chǎn)證券化獲得的流動性可能被商業(yè)銀行重新投資于高風(fēng)險項目，這會進一步增加銀行風(fēng)險承擔水平。

系統(tǒng)風(fēng)險層面。一種觀點認為，資產(chǎn)證券化可以通過信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移降低系統(tǒng)風(fēng)險。資產(chǎn)證券化帶來的風(fēng)險轉(zhuǎn)移可以降低風(fēng)險集中程度，實現(xiàn)銀行風(fēng)險分散，降低銀行陷入金融混亂的概率。另一種觀點認為，資產(chǎn)證券化并沒有帶來系統(tǒng)風(fēng)險的顯著降低， 甚至可能增加系統(tǒng)性風(fēng)險。信貸資產(chǎn)證券化后，銀行需要繼續(xù)對抵押貸款提供服務(wù)，因此風(fēng)險并沒有真正轉(zhuǎn)移；在銀行承擔風(fēng)險給定的情況下，盡管資產(chǎn)證券化可以通過信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移功能分散金融機構(gòu)間的風(fēng)險，但容易帶來系統(tǒng)層面的風(fēng)險。

可見，資產(chǎn)證券化對銀行經(jīng)營穩(wěn)定性的影響，對于不同產(chǎn)品和時期存在差異，不能一概而論。其一，不同類型的資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行的影響存在差異性，住房抵押貸款證券化能夠顯著提高其穩(wěn)定性，而其他產(chǎn)品則不利于銀行穩(wěn)定。其二，資產(chǎn)證券化對銀行經(jīng)營穩(wěn)定性的影響在不同時期表現(xiàn)不同。通常而言，發(fā)展初期，資產(chǎn)證券化能顯著提高經(jīng)營穩(wěn)定性，發(fā)展后期則影響不顯著。

如何影響

銀行流動性路徑。資產(chǎn)證券化通過出售資產(chǎn)擴大融資來源， 為銀行提供源源不斷的流動性，緩解“流動性約束”問題，改善銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低銀行融資成本。因此，資產(chǎn)證券化被視為銀行股權(quán)融資和債務(wù)融資之外的第三種融資模式。部分學(xué)者認為， 資產(chǎn)證券化只是增強資產(chǎn)流動性的有效手段，不是解決銀行資產(chǎn)質(zhì)量的關(guān)鍵，更無法轉(zhuǎn)移銀行資產(chǎn)風(fēng)險，尤其是不良資產(chǎn)風(fēng)險。相反的觀點認為，部分不良資產(chǎn)是可以證券化的，且面臨的信用風(fēng)險是可控的。

信貸質(zhì)量路徑。融資規(guī)模的大小通常與銀行杠桿率的高低呈正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)證券化擴大了銀行的外部融資渠道。資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展，促使銀行降低信貸標準，加速低質(zhì)量信貸資產(chǎn)的擴張，這會推高銀行風(fēng)險承擔水平，損害金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移功能，不僅降低了債務(wù)人的信用風(fēng)險監(jiān)督，也會降低銀行自身的監(jiān)督約束，導(dǎo)致信貸資產(chǎn)規(guī)模的過度擴張和風(fēng)險承擔的增加。

盈利能力路徑。一種觀點認為，資產(chǎn)證券化規(guī)模越大，銀行盈利能力越強。因為在資產(chǎn)證券化過程中，銀行業(yè)務(wù)運作更加規(guī)范和透明，有利于改善銀行經(jīng)營狀況和盈利能力。另一種觀點認為，資產(chǎn)證券化水平越高，銀行杠桿率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率就越高，盈利能力會下降。其中，信貸資產(chǎn)證券化對規(guī)模較大銀行盈利能力的影響較小，對規(guī)模較小銀行盈利能力的影響較大。

住房抵押貸款證券化

房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化是信貸資產(chǎn)證券化的重要組成部分。房地產(chǎn)信貸機構(gòu)（主要是商業(yè)銀行）把自己所持有的流動性較差但具有未來現(xiàn)金流收入的房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)重組為貸款資產(chǎn)組合，由證券化機構(gòu)以現(xiàn)金方式購入，經(jīng)過擔?；蛐庞迷黾壓螅?yōu)榭稍谫Y本市場上自由交易的權(quán)益憑證出售給投資者。房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化實質(zhì)是通過證券化增加資產(chǎn)的流動性，以實現(xiàn)資金融通或風(fēng)險分散。住房抵押貸款是一種期限長、流動性差的業(yè)務(wù)，但是銀行又很難在短期內(nèi)對負債結(jié)構(gòu)做出相應(yīng)的調(diào)整，房地產(chǎn)證券化為銀行根據(jù)變化的市場環(huán)境及時調(diào)整資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)提供了有效途徑。

發(fā)展歷程

2014年，《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》改審批制為備案制，不動產(chǎn)投資信托“類REITS”出現(xiàn)。2015年，中國個人住房抵押貸款支持證券增長顯著，央行批準的2150 億元額度全部用完。2017年，以商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品首次出現(xiàn)。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，截至2017年7 月，與房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，應(yīng)收賬款類基礎(chǔ)資產(chǎn)占比達到17.3%，其中與房地產(chǎn)最相關(guān)的信托收益權(quán)和不動產(chǎn)投資信托“類REITS”占比分別達到14.3%和2.5%；與房地產(chǎn)相關(guān)的銀行CLO產(chǎn)品中，個人住房抵押貸款支持證券規(guī)模占比達到37%。

2012～2016年，房地產(chǎn)新增貸款額從3.9萬億元增加到14萬億元，占同期新增人民幣貸款總額的比重從14%提高到41%；居民個人購房貸款從2萬億元增加到12萬億元，占同期新增人民幣貸款的比重從10%提高到35%。隨著中國城市化進程的加快，房地產(chǎn)市場的持續(xù)繁榮和發(fā)展，以及未來住房租賃市場的興起，中國的住房抵押貸款規(guī)模將會日益增大，必然給住房抵押貸款證券化帶來更大的發(fā)展機遇和空間。

問題與短板

由于我國市場經(jīng)濟體制建立較晚，債券市場不夠發(fā)達，房地產(chǎn)證券化的發(fā)展依然面臨短板，主要表現(xiàn)為如下幾點。

中介機構(gòu)發(fā)展不完善。房地產(chǎn)證券化涉及多家中介服務(wù)機構(gòu)，其中資產(chǎn)評估機構(gòu)和資信評估機構(gòu)是所有資產(chǎn)證券化交易必須涉及的。房地產(chǎn)證券化過程中的評估是投資者進行投資選擇的重要依據(jù)，獨立、客觀、公正的評估是房地產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵。目前，我國資產(chǎn)評估業(yè)和資信評估業(yè)還遠遠不能滿足房地產(chǎn)證券化的標準。由于證券評級業(yè)存在運作不規(guī)范、信用評級透明度不高、信用評估不細、缺乏統(tǒng)一評估標準、缺少高資質(zhì)專業(yè)機構(gòu)等問題，如果由評估機構(gòu)承擔資產(chǎn)證券化的信用評級業(yè)務(wù)，難以達到透明、準確、客觀、公正的要求，評級結(jié)果也很難得到廣大投資者的認同。

信用制度不健全。房地產(chǎn)證券化要以良好的信用體系為前提，比如持續(xù)一段時間的低違約率、原所有者良好的信用記錄等。目前，我國信用制度還不健全，還沒有一個全國性的信用信息數(shù)據(jù)庫，市場參與者的信用理念還較為欠缺。這不但制約了房地產(chǎn)證券化的規(guī)模，而且也會使房地產(chǎn)證券化在未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流具有很大的不確定性，進而增加其運作風(fēng)險。

缺乏有效金融監(jiān)管。目前，我國還未建立有效的房地產(chǎn)證券化的監(jiān)管體系，監(jiān)管體制存在缺陷。此外，由于我國房地產(chǎn)證券開展時間短，監(jiān)管經(jīng)驗不足，在相當長的時間里，我國主要側(cè)重于金融機構(gòu)的發(fā)展和金融市場的培育，金融監(jiān)管力度不夠。監(jiān)管職能重復(fù)和遺漏，使監(jiān)管效率低下，風(fēng)險意識與市場觀念淡漠， 進一步加大了房地產(chǎn)證券化的風(fēng)險。

對策與建議

針對我國房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化中存在的問題，借鑒美國等國家房地產(chǎn)證券化發(fā)展經(jīng)驗，筆者提出如下幾點建議。

發(fā)展房地產(chǎn)證券化中介。房地產(chǎn)證券化涉及房地產(chǎn)、證券、資產(chǎn)評估、金融、信托、信用評估、經(jīng)營管理等諸多方面，必須同時具備上述各學(xué)科的完整知識和技術(shù)，這就需要借助于中介機構(gòu)來進行相關(guān)的操作。因此，有必要建立一個完善的資產(chǎn)評估體系。同時，借鑒國外資信評級業(yè)的發(fā)展可以使我國資信評級業(yè)少走彎路，需要重點培養(yǎng)幾家在國內(nèi)具有權(quán)威性、在國際上具有一定影響力的資信評級機構(gòu)。房地產(chǎn)證券化的知識結(jié)構(gòu)、信息儲備、服務(wù)內(nèi)容、工作方法、技術(shù)水平需進一步提高，現(xiàn)有的資產(chǎn)評估和信用評級政策、標準和管理能力需進一步完善。

加強信用體系建設(shè)。隨著市場經(jīng)濟體制的不斷完善，信用體系將是未來影響我國市場經(jīng)濟的主要因素之一，社會信用環(huán)境的好壞將直接影響房地產(chǎn)證券化的開展。因此，必須強化信用意識，整肅信用秩序，盡快實施國家信用網(wǎng)絡(luò)工程，完善社會信用制度，培育以個人和企業(yè)為主要服務(wù)對象的社會化信用體系，引導(dǎo)個人和企業(yè)加強信用管理，以適應(yīng)我國開展房地產(chǎn)證券化運作的要求。

建立統(tǒng)一的監(jiān)管體系。完善房地產(chǎn)證券化的監(jiān)管主體，成立以發(fā)改委、工信部、財政部、中國人民銀行、證監(jiān)會、地方政府、住建為組成的房地產(chǎn)證券化監(jiān)管委員會。以證監(jiān)會為主導(dǎo)， 其他部門承擔一定的監(jiān)管職責(zé)，同時又明確各自權(quán)限劃分，各部門在履行職責(zé)時要加強協(xié)調(diào)和溝通。要加強審查，從源頭上控制風(fēng)險；嚴格限制SPV的業(yè)務(wù)范圍，禁止其從事任何與房地產(chǎn)證券化無關(guān)的業(yè)務(wù)；規(guī)范房地產(chǎn)證券化的運作程序，如真實銷售的認定、信用增級與評級、會計處理以及資產(chǎn)支持證券的發(fā)行與交易等關(guān)鍵環(huán)節(jié)；加強對中介服務(wù)機構(gòu)尤其是資信評級機構(gòu)的管理。

（作者單位：特華博士后科研工作站）