彭興韻

作為學(xué)者型官員的易綱教授，成為了新一屆央行行長(zhǎng)。他是在中國(guó)經(jīng)濟(jì)從高速增長(zhǎng)邁向高質(zhì)量發(fā)展的新時(shí)代，肩負(fù)起全球第二大經(jīng)濟(jì)體央行行長(zhǎng)的使命的。易行長(zhǎng)理論功底扎實(shí)，回國(guó)后又在央行歷練了二十年有余，央行管理熟稔，有目共睹。四十年的改革開(kāi)放，中國(guó)取得了舉世矚目的成就，金融體系和結(jié)構(gòu)日臻完善，貨幣政策和金融監(jiān)管體系也不斷成熟，這些都為易綱行長(zhǎng)履行其使命奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。盡管如此，易綱行長(zhǎng)仍面臨著諸多亟待解決的問(wèn)題，它們決定了未來(lái)央行政策的基本走向。

貨幣政策框架從以貨幣供應(yīng)量為中間目標(biāo)轉(zhuǎn)變?yōu)橐岳蕿橹薪槟繕?biāo)

1994年中國(guó)開(kāi)始實(shí)行以貨幣供應(yīng)量為中間目標(biāo)的貨幣政策框架。那時(shí)，借鑒了美聯(lián)儲(chǔ)早前的一些做法，同時(shí)公布M1和M2的目標(biāo)值。但在2008年，政府就不再將M1的增長(zhǎng)率作為貨幣政策的中間目標(biāo)了。到2018年，雖然仍要“保持廣義貨幣M2、信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)”，但并沒(méi)有明確貨幣供應(yīng)量的具體目標(biāo)值。這意味著，20余年里在貨幣政策中具有舉足輕重地位的貨幣供應(yīng)量指標(biāo)，已日趨式微。

淡化貨幣供應(yīng)量等數(shù)量型的調(diào)控指標(biāo)，是中國(guó)金融結(jié)構(gòu)變化使然。從融資方面來(lái)看，資金短缺部門(mén)的融資渠道已實(shí)現(xiàn)多樣化，除了傳統(tǒng)的銀行貸款外，債券、股票、信托等在融資中的地位已大幅上升；從盈余部門(mén)的資金運(yùn)用來(lái)看，存款江河日下，證券投資基金、各類(lèi)理財(cái)和信托產(chǎn)品正越來(lái)越受青睞。傳統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)指標(biāo)已經(jīng)不能反映已高度多元化的金融結(jié)構(gòu)，它與經(jīng)濟(jì)和金融活動(dòng)的關(guān)聯(lián)性也在不斷下降。例如，2010年以來(lái)，廣義貨幣M2增長(zhǎng)率就呈趨勢(shì)性下降，但市場(chǎng)利率在過(guò)去七年里卻出現(xiàn)了明顯的上行和下行周期。而市場(chǎng)利率的變化對(duì)各類(lèi)非存款類(lèi)金融產(chǎn)品的收益率卻有著直接的重要影響，也直接影響著各類(lèi)盈余資金的配置方向和借款者的融資成本。不難看出，相對(duì)于M2這樣的數(shù)量型指標(biāo)而言，利率這樣的價(jià)格型指標(biāo)對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的影響正在凸顯。另外，多元化使得貨幣供給的控制也越來(lái)越困難，實(shí)際的貨幣供給增長(zhǎng)率不是高于，而是明顯地低于政策目標(biāo)值，是常有的事，因此，它作為貨幣政策的指標(biāo)，其實(shí)際作用已大幅下降（圖1）。

實(shí)際上，中國(guó)央行早已在著手為轉(zhuǎn)向以利率為核心的貨幣調(diào)控體系做準(zhǔn)備。

第一，自20世紀(jì)90年代以來(lái)，中國(guó)就在積極地推動(dòng)利率的市場(chǎng)化改革，讓市場(chǎng)機(jī)制在利率的形成中發(fā)揮決定性的作用，不僅已經(jīng)基本放開(kāi)了存貸款利率的上下限，而且在深入推進(jìn)金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化改革，提高金融機(jī)構(gòu)的自主經(jīng)營(yíng)能力和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，同時(shí)強(qiáng)化對(duì)商業(yè)銀行的資本充足性和流動(dòng)性管理，提高資本吸收損失的能力，這為市場(chǎng)化的利率機(jī)制奠定了良好的微觀基礎(chǔ)。

第二，中國(guó)推進(jìn)了基準(zhǔn)利率體系的建設(shè)，Shibor、債券回購(gòu)定盤(pán)利率在債券的定價(jià)中的基準(zhǔn)作用越來(lái)越突出，在逐漸放開(kāi)存貸款利率上下限的過(guò)程中，央行還建立了貸款基礎(chǔ)利率。此類(lèi)基準(zhǔn)利率的變動(dòng)，具有牽一發(fā)而動(dòng)全身之效。在未來(lái)，央行可以選定其中的某一個(gè)作為貨幣政策的中介目標(biāo)，實(shí)施以利率為中心的貨幣政策。

第三，在實(shí)際中，央行也在嘗試著主動(dòng)引導(dǎo)市場(chǎng)利率并強(qiáng)化對(duì)市場(chǎng)利率的預(yù)期管理。2015年以來(lái)，央行有意地發(fā)揮銀行間債券7天回購(gòu)利率的基準(zhǔn)作用，債券市場(chǎng)收益率緊隨7天回購(gòu)利率的變化而變動(dòng)，債券收益率的變動(dòng)又直接帶來(lái)債券發(fā)行利率的變動(dòng)，并影響著企業(yè)的融資成本和投資需求。2017年，債券市場(chǎng)收益率的上升導(dǎo)致債券發(fā)行利率水漲船高，使非金融企業(yè)債券發(fā)行的利率總體超過(guò)了銀行一般貸款的加權(quán)平均利率，這是2017年企業(yè)債券凈融資增長(zhǎng)率大幅下降的重要因素之一。這意味著，央行通過(guò)調(diào)整某種市場(chǎng)利率來(lái)調(diào)控企業(yè)債務(wù)融資行為，具備了一定的現(xiàn)實(shí)條件。近幾年來(lái)，央行就試圖通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、常備借貸便利、中期借貸便利等政策工具來(lái)對(duì)利率進(jìn)行區(qū)間管理。2017年，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)三次宣布加息時(shí)，中國(guó)人民銀行就直接相應(yīng)地提高了公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作、中期借貸便利的利率，結(jié)果導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)債券收益率的相應(yīng)上升，配合著降杠桿的宏觀取向，是穩(wěn)健中性貨幣政策的具體體現(xiàn)。因此，可以看出，雖然我國(guó)尚未建立明確的利率中介目標(biāo)，但央行已嘗試著建立新的貨幣政策操作目標(biāo)。

不過(guò)，在放棄廣義貨幣供應(yīng)量的指標(biāo)后，以利率為核心的貨幣政策操作體系，需要盡快培育作為貨幣政策中介目標(biāo)的基準(zhǔn)利率。這對(duì)未來(lái)的貨幣政策框架的完善至為重要。至于央行將選擇何種利率作為貨幣政策的中介目標(biāo)利率，易綱行長(zhǎng)早有自己的主張。2015年兩會(huì)期間，央行在舉行記者招待會(huì)時(shí)，易行長(zhǎng)就曾表示，可將7天回購(gòu)利率作為貨幣政策的指標(biāo)利率。他話音剛落，7天回購(gòu)利率隨之大幅下降，并帶動(dòng)了其他相關(guān)利率和債券收益率的大幅回落。當(dāng)然，央行未來(lái)在實(shí)行以利率為核心的貨幣政策框架時(shí)，是否真的以7天回購(gòu)利率作為中間目標(biāo)，市場(chǎng)只能拭目以待了。

貨幣政策如何更好地為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革服務(wù)，又要保持金融體系的穩(wěn)健性

過(guò)去幾年里，貨幣政策試圖在總量調(diào)控與結(jié)構(gòu)優(yōu)化中雙管齊下。尤其是，穩(wěn)中求進(jìn)成為宏觀調(diào)控的總基調(diào)和方法論，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成為宏觀調(diào)控的主線后，央行在保持總量適度增長(zhǎng)的同時(shí)，特別注重運(yùn)用結(jié)構(gòu)性工具使貨幣政策在“三去一降一補(bǔ)”中發(fā)揮積極作用。在筆者看來(lái)，邁向高質(zhì)量發(fā)展的中國(guó)經(jīng)濟(jì)新時(shí)代，迫切需要與之相關(guān)的金融支持。證監(jiān)會(huì)剛剛發(fā)布了關(guān)于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和企業(yè)發(fā)行CDR的指導(dǎo)意見(jiàn)，并即將修訂此類(lèi)企業(yè)發(fā)行股票的條件。在經(jīng)濟(jì)新時(shí)代的召喚下，央行的貨幣政策自會(huì)不甘落后。通過(guò)窗口指導(dǎo)或者宏觀審慎政策引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)向產(chǎn)業(yè)升級(jí)、高端制造、技術(shù)創(chuàng)新、區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展提供金融支持。貨幣政策為經(jīng)濟(jì)新時(shí)代提供金融支持，這是一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期的戰(zhàn)略目標(biāo)。

貨幣政策還有一個(gè)短期戰(zhàn)略目標(biāo)，那就是供給則結(jié)構(gòu)性改革“補(bǔ)短板”，為全面建設(shè)小康社會(huì)助一臂之力。實(shí)際上，在過(guò)去幾年里，貨幣政策的一個(gè)突出特點(diǎn)就是，除了總量工具的性質(zhì)外，還明顯地承擔(dān)了結(jié)構(gòu)調(diào)整的重任，更具有普惠金融的性質(zhì)。例如，通過(guò)定向降準(zhǔn)、支農(nóng)再貸款、支小貸款、扶貧再貸款等差別化貨幣政策，加強(qiáng)對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的金融支持。鑒于我國(guó)要在2021年全面建成小康社會(huì)，補(bǔ)短板的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，還會(huì)在未來(lái)幾年里得到進(jìn)一步強(qiáng)化。特別是，貨幣政策在精準(zhǔn)扶貧和污染防治方面可能會(huì)發(fā)揮更大的作用，是故，定向降準(zhǔn)、扶貧再貸款等仍是貨幣政策工具的重要選項(xiàng)。

但是，貨幣政策對(duì)資源配置的結(jié)構(gòu)性引導(dǎo)功能，并非總是十分有效率的。猶記得在2016年兩會(huì)期間，時(shí)任央行行長(zhǎng)曾公開(kāi)表示，中國(guó)居民部門(mén)有很大的加杠桿的空間。結(jié)果，隨后數(shù)月里，商業(yè)銀行便將信貸資源大量地配置到了住房抵押貸款，乃至一度出現(xiàn)新增住房抵押貸款還超過(guò)了銀行全部門(mén)的新增貸款總額。這固然推動(dòng)了中國(guó)房地產(chǎn)的去庫(kù)存，但以短期的抵押貸款突飛猛進(jìn)和民眾的恐慌性心理中實(shí)現(xiàn)的去庫(kù)存，使得房地產(chǎn)泡沫的惡化，實(shí)際上使得后續(xù)的宏觀調(diào)控和金融穩(wěn)定更為被動(dòng)。由是，2017年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議不得不強(qiáng)調(diào)，防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，需要金融與房地產(chǎn)市場(chǎng)之間的良性循環(huán)。由此可見(jiàn)，貨幣政策既要服從于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，又要服從于金融的長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定，這也是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)。

貨幣政策獨(dú)立性是否能得到提高

貨幣政策的獨(dú)立性是多維的。1994年中國(guó)開(kāi)始禁止財(cái)政赤字向中央銀行借款或透支，其目的就是為了割斷貨幣發(fā)行與財(cái)政赤字之間的臍帶關(guān)系，但強(qiáng)制結(jié)售匯制又將中國(guó)的貨幣發(fā)行與國(guó)際收支緊密地聯(lián)系起來(lái)了。易行長(zhǎng)在解釋20世紀(jì)90年代初的中國(guó)通脹時(shí)，就曾發(fā)現(xiàn)，盡管央行想盡辦法控制基礎(chǔ)貨幣，可外匯占款卻在“跑冒滴漏”，增加了基礎(chǔ)貨幣釋放。因此，強(qiáng)制結(jié)售匯又極大地削弱了中國(guó)央行的信用獨(dú)立性，盡管央行疲于對(duì)沖國(guó)際收支的變化，但還是造成了國(guó)內(nèi)以房地產(chǎn)為代表的資產(chǎn)價(jià)格泡沫。2013年以來(lái)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備一度出現(xiàn)持續(xù)性下降，但央行又不得不應(yīng)對(duì)由此帶來(lái)的宏觀流動(dòng)性的收縮。我國(guó)央行貨幣政策獨(dú)立性的弱化，在2017年以來(lái)的幾次貨幣政策實(shí)踐中更是表露無(wú)遺：每當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息時(shí)，我國(guó)央行便宣布提高公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作利率或中期借貸便利利率若干點(diǎn)。從積極的方面說(shuō)，這固然可以看作是央行在放開(kāi)存貸款利率上下限后對(duì)利率調(diào)控的新探索，但它亦步亦趨地隨美聯(lián)儲(chǔ)利率政策的變化而變化，這似乎又是說(shuō)，中國(guó)的利率政策恰由美聯(lián)儲(chǔ)所左右。顯然，這與作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體的國(guó)際地位是格格不入的。由是觀之，易行長(zhǎng)需要讓中國(guó)的貨幣政策變得更加自主，畢竟，中國(guó)人民銀行是中國(guó)的央行！

金融開(kāi)放與金融穩(wěn)定的協(xié)調(diào)

易行長(zhǎng)履新后首秀時(shí)表示：“改革開(kāi)放以來(lái)的實(shí)踐證明，越開(kāi)放的領(lǐng)域，越有競(jìng)爭(zhēng)力；越不開(kāi)放的領(lǐng)域，越容易落后，而且還不斷累積風(fēng)險(xiǎn)。”同時(shí)他還表示，提升金融市場(chǎng)雙向開(kāi)放程度，有序推進(jìn)資本項(xiàng)目的開(kāi)放，提高人民幣可自由使用程度。他的講話透露了銳意的開(kāi)放精神。但是，金融對(duì)外開(kāi)放本身可能伴隨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)一度為過(guò)快增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備所苦惱，于是，信心滿滿地實(shí)施走出去的戰(zhàn)略，鼓勵(lì)企業(yè)到海外去投資，但隨之而來(lái)的外匯儲(chǔ)備快速下降和與之相伴的人民幣匯率貶值，卻讓“走出去”的戰(zhàn)略受阻。顯然，中國(guó)的金融開(kāi)放必須在“打好防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)的攻堅(jiān)戰(zhàn)”的前提下進(jìn)行。而這，不單單是靠央行完善和加強(qiáng)對(duì)人民幣匯率的市場(chǎng)化干預(yù)、安排好資本賬戶(hù)開(kāi)放的順序和節(jié)奏就可以解決的?？刂平鹑陂_(kāi)放中的風(fēng)險(xiǎn)，在很多方面，還需要更高的頂層設(shè)計(jì)，比如，加強(qiáng)對(duì)民間資本的產(chǎn)權(quán)保護(hù)和增強(qiáng)民營(yíng)資本的信心和投資的激勵(lì)。

如何實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健中性貨幣政策的學(xué)理性與實(shí)踐性的統(tǒng)一

自2016年以來(lái)，穩(wěn)中求進(jìn)成為了宏觀經(jīng)濟(jì)政策的總基調(diào)和方法論，相應(yīng)地，穩(wěn)健中性也成為了對(duì)貨幣政策的基本要求。但是，要在實(shí)踐中使貨幣政策具有穩(wěn)健中性的特征，也是困難重重的。盡管從理論上說(shuō)，穩(wěn)健中性的貨幣政策意味著貨幣利率與真實(shí)利率相當(dāng)，央行確定的貨幣利率不會(huì)造成維克賽爾式累積循環(huán)。但問(wèn)題恰恰在于，真實(shí)利率的測(cè)算本身就不是件容易的事，更何況，國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的各部門(mén)、各企業(yè)間的真實(shí)利率本身就相異懸殊，貨幣政策又不可能針對(duì)不同行業(yè)和企業(yè)制定巨細(xì)無(wú)比的貨幣利率。更何況，貨幣政策本身還會(huì)受到利益集團(tuán)或其他因素的干擾。所以，盡管中國(guó)早在1998年就提出了“穩(wěn)健”的貨幣政策、2006年就提出過(guò)“中性”的貨幣政策，但在過(guò)去的20年里，貨幣政策常常既不“穩(wěn)健”、也不“中性”，是不足為怪的。從這方面來(lái)講，穩(wěn)健中性的貨幣政策既需要一套成熟的分析框架，也需要貨幣政策有相當(dāng)?shù)莫?dú)立性。

穩(wěn)健中性的貨幣政策維護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性的基本穩(wěn)定，既要防止流動(dòng)性過(guò)剩，也要提防流動(dòng)性不足導(dǎo)致市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，擾亂金融市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)功能。在2013年的錢(qián)荒事件中，央行沒(méi)有及時(shí)做出反應(yīng)，并與市場(chǎng)溝通，導(dǎo)致短期市場(chǎng)利率大幅攀升，殷鑒不遠(yuǎn)。因此，貨幣政策應(yīng)密切關(guān)注市場(chǎng)流動(dòng)性和市場(chǎng)情緒的變化，通過(guò)流動(dòng)性預(yù)期管理，維護(hù)金融市場(chǎng)尤其是債券與貨幣市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行。否則，若市場(chǎng)利率在不斷強(qiáng)化的監(jiān)管和整治市場(chǎng)“亂象”中過(guò)快地上升，不僅不利于金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)，也將不利于金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)，自然也就談不上穩(wěn)健中性的效果了。

當(dāng)然，穩(wěn)健中性的貨幣政策需要降低貨幣政策的扭曲性。目前，高法定存款準(zhǔn)備金比率與不斷擴(kuò)張且有較高利率的中央銀行貸款并存，事實(shí)上從資產(chǎn)和負(fù)債兩方面都帶來(lái)了較強(qiáng)的扭曲效應(yīng)，這與穩(wěn)健中性的貨幣政策是格格不入的。因此，若要貨幣政策真正回歸中性，那就應(yīng)當(dāng)在控制中央銀行貸款總量增長(zhǎng)的同時(shí)，謹(jǐn)慎有序地降低中國(guó)的法定存款準(zhǔn)備金比率，這是穩(wěn)健中性貨幣政策的必然要求。若央行真有意實(shí)現(xiàn)貨幣政策工具的此類(lèi)調(diào)整，就需要小心翼翼地在重新組合政策工具與防止資產(chǎn)市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)之間取得微妙的平衡。

貨幣政策與宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控體系的完善

完善貨幣政策與宏觀審慎的雙支柱調(diào)控體系是黨的十九大對(duì)宏觀調(diào)控提出的具體要求。若市場(chǎng)機(jī)制是完善的，貨幣政策就既能達(dá)到宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、又能達(dá)到金融穩(wěn)定的目的。但是，由于總是存在這樣那樣的市場(chǎng)摩擦，為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)而采取的貨幣政策可能會(huì)損害金融的長(zhǎng)期穩(wěn)定。比如，為刺激經(jīng)濟(jì)活動(dòng)而采取的擴(kuò)張性貨幣政策，就可能導(dǎo)致信貸的過(guò)度擴(kuò)張和資產(chǎn)泡沫，而后者恰恰是金融不穩(wěn)定或系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要的直接原因。是故，2008年美國(guó)次貸危機(jī)以來(lái)，宏觀審慎管理成為一個(gè)全球共識(shí)，許多國(guó)家都建立了宏觀審慎管理的框架。過(guò)去幾年里，中國(guó)也一直在探索適于中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的宏觀審慎政策，逐步建立了以廣義信貸為核心指標(biāo)的宏觀審慎評(píng)估體系，通過(guò)資本充足率、流動(dòng)性管理等指標(biāo)，試圖既弱化金融的順周期性，也降低金融風(fēng)險(xiǎn)在金融機(jī)構(gòu)之間的相互傳染性。同時(shí)，也將外債納入到了宏觀審慎評(píng)估體系中，以降低中國(guó)金融開(kāi)放中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2018年引起國(guó)內(nèi)外廣泛關(guān)注的機(jī)構(gòu)改革中，原來(lái)的銀監(jiān)會(huì)與保監(jiān)會(huì)合并成了中國(guó)銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，進(jìn)一步強(qiáng)化了中國(guó)人民銀行的宏觀審慎管理職能?？梢哉f(shuō)，在新一輪的機(jī)構(gòu)改革中，央行的職權(quán)明顯地有所擴(kuò)大，但這也意味著央行承擔(dān)了更多的責(zé)任。

在雙支柱的調(diào)控框架中，貨幣政策與宏觀審慎政策既要各司其職，又要相互協(xié)調(diào)，它們?cè)谡咝Ч隙纪瑫r(shí)具有總量與結(jié)構(gòu)效應(yīng)，但各自的著力點(diǎn)又是有所差別的。在政策目標(biāo)上，貨幣政策依然還是集中在傳統(tǒng)幣值穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等方面，宏觀審慎則是防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和促進(jìn)金融穩(wěn)定，以宏觀審慎政策在補(bǔ)足總量性貨幣政策對(duì)金融穩(wěn)定的不利影響；在政策工具上，貨幣政策主要還是準(zhǔn)備金、公開(kāi)市場(chǎng)操作和央行貸款，宏觀審慎則是逆周期資本充足率、流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)等。無(wú)論是貨幣政策工具還是宏觀審慎的政策工具，既可以是管理總量的，也可以是調(diào)整和引導(dǎo)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的。例如，央行依然可以通過(guò)差別準(zhǔn)備金和種種再貸款，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將信貸投向國(guó)民經(jīng)濟(jì)的薄弱環(huán)節(jié)；宏觀審慎政策則可通過(guò)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重來(lái)抑制具有泡沫化傾向行業(yè)的信貸投入。就中介目標(biāo)而言，貨幣政策依然是利率或者貨幣供應(yīng)量，宏觀審慎政策關(guān)注廣義信貸。但是，央行通過(guò)調(diào)整中介目標(biāo)（如利率）會(huì)對(duì)廣義信貸具有重要影響。同時(shí)，良好的宏觀審慎有助于改善貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，也有利于改善貨幣政策面臨的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，比如更好地引導(dǎo)金融回歸本源，既達(dá)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)在保持自然率的水平上增長(zhǎng)，又促進(jìn)金融體系的穩(wěn)定。正如十九大報(bào)告所講的，我們依然要“完善”貨幣政策與宏觀審慎的雙支柱政策。在雙支柱的調(diào)控框架下，我們還有許多事情要做，比如，仍然需要協(xié)調(diào)法定存款準(zhǔn)備金與中央銀行貸款；宏觀審慎政策擴(kuò)展到非銀行金融體系和金融市場(chǎng)，央行的宏觀審慎考核與其他監(jiān)管當(dāng)局之間的協(xié)調(diào)，避免以宏觀審慎政策之名，行微觀干預(yù)之實(shí)，從而“讓市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”落到實(shí)處。

（作者單位：中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所、 國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室中國(guó)債券論壇）