陳誠

[摘要]新興的互聯(lián)網金融風生水起，使得人們逐漸參與一種新的理財方式一互聯(lián)網理財，投資者進行互聯(lián)網理財時，會建立不同的心理賬戶。本文以人人貸為案例，淺析互聯(lián)網理財中心理賬戶的決策機理。

[關鍵詞]心理賬戶；互聯(lián)網理財；行為金融學

一、引言

在信息化浪潮伴隨著大數據、云計算等新技術不斷涌現的今天，新興的互聯(lián)網金融風生水起，其對社會和個人都產生了不可忽視的影響。迄今為止，互聯(lián)網金融不斷發(fā)展，新興業(yè)態(tài)如第三方支付、p2p網貸、互聯(lián)網理財、眾籌等百家爭鳴，甚為熱鬧。據數據顯示，截至2015年底，中國互聯(lián)網金融總交易規(guī)模超過12萬億，接近GDP總量的20%，互聯(lián)網金融用戶人數超過5億，為世界第一。其中，據中國電子商務研究中心（100EC.CN）監(jiān)測數據顯示，2014年“寶”類理財產品規(guī)模達1.51萬億元，2015年達到1.94萬億元，2016年上半年達到3.46萬億元?；ヂ?lián)網理財用戶的規(guī)模模迅速地擴大，如下圖●顯示了艾瑞咨詢統(tǒng)計模型計算的網絡理財及信貸用戶規(guī)模。

隨著互聯(lián)網金融的不斷發(fā)展，以及國內互聯(lián)網用戶滲透率不斷加深（滲透率已達70%），互聯(lián)網理財的方式逐漸被民眾所熟知，中國也開始走進“全民理財”的時代，人們越來越多的參與到互聯(lián)網理財中來，個人通過互聯(lián)網理財產品投資的意識越來越強。據魏昭，宋全云（2016）的研究發(fā)現，2014年我國家庭金融理財產品市場參與率為9.68%。其中，銀行金融理財產品市場參與率為4.61%，互聯(lián)網金融理財產品市場參與率為5.94%，這說明我國家庭互聯(lián)網金融理財產品市場參與率已經超過了銀行金融理財產品市場的參與率。

由于理財產品的預期收益率不同，在投資過程中，人們并非完全理l生的做出投資決策，而是常常受到心理賬戶的影響。心理賬戶是行為金融學研究的內容之一，本文將從互聯(lián)網理財投資者的行為動機出發(fā)，借用行為金融學的心理賬戶來分析投資者的投資決策。

二、心理賬戶與互聯(lián)網理財

近三十年來，國內外眾多學者將心理學、行為科學理論融人到金融學科的研究中，對金融市場的異象、金融投資領域中人們的交易行為進行研究，并且分析金融市場產生異樣背后的原因以及人們產生各種非理性行為的根源。其中運用心理賬戶的相關理論對金融投資領域的研究也越來越完善與豐富。Fisher和Statman（1997）提出了人們在投資過程中會將資金或資產主動分配到不同的賬戶中，資產的分配形成金字塔型，根據資產的流動性、收益性和安全性，人們會把現金置于金字塔的最底層，基金份額置于中間，股票資產放在金字塔的最高層。Shefrin和Statman（1999）提出了行為投資組合理論（BPT-MA），指出投資者會根據不同的需求以及期望水平來建立投資模型并根據投資模型來分配資產，資產按照金字塔分配的本質實際上正是心理賬戶的作用。SonyaSeongyem Lim（2006）首次利用心理賬戶理論實證分析投資者存在的“享樂編輯效應”的現象，即出現集中賣虧、分散賣盈的情況。而國內學者姜繼嬌、楊乃定（2005）通過對信息熵的分析，證實了群體投資決策者可能會在金字塔心理賬戶中不同層級間進行活動。李新路（2009）通過個人投資者交易記錄研究發(fā)現，心理賬戶以非預期的方式影響投資者的決策，從而投資者常常出現非理性的決策行為。

當前對心理賬戶的研究還較多的集中在基于情景實驗的基礎上，并且樣本較少，所得到的結果還沒有經過大量數據的實證檢驗。同時，相對于“心理賬戶”研究來說，國內在羊群效應、過度自信等非理性決策行為方面的文獻已有不少，而“心理賬戶”理論在股票投資上的研究也為數不多。但是如引言所述，互聯(lián)網理財的滲透率已經越來越大，互聯(lián)網理財逐漸成為民眾理財的方式之一。據魏昭，宋全云（2016）的研究指出，我國家庭對股票、基金等風險資產的市場參與率上升緩慢，而居民對金融理財產品的投資熱情日益提高，特別是互聯(lián)網金融理財產品。那么，投資者在參與互聯(lián)網理財投資時是否也會劃分出互聯(lián)網理財的相關心理賬戶？其參與互聯(lián)網理財的行為是否有非理性的現象？由于互聯(lián)網金融出現的時間較短，目前還沒有對此的實證研究。僅有一篇文獻（胡國生，2015）從居民參與互聯(lián)網金融的行為心理出發(fā)，用行為金融學的心理賬戶和從眾行為分析居民的投資行為，認為互聯(lián)網金融發(fā)展?jié)摿薮?，并就其安全與監(jiān)管問題進行了探討。

三、互聯(lián)網理財投資的理論分析

如前所述，互聯(lián)網理財產品大部分為非標準化債權資產，包括但不限于信貸資產、信托貸款、委托債權、承兌匯票、信用證、應收賬款、各類收益權、帶回購條款的股權性融資等。

假設個體可支配收入為Y，消費額為C，用于股市等投資額為I，用于銀行儲蓄為S，假如個體又以互聯(lián)網理財的方式投資于i種互聯(lián)網理財產品，每種投資額為IBi。則有以下等式：

Y-C=I+S+∑IB，等式左邊為個體的貨幣盈余，右邊即為不同的投資和儲蓄。

基于心理賬戶理論，個體傾向于將每一項投資放入一個單獨的心理賬戶中，進行單獨處理，并忽略他們之間的相互關系。并且不同的心理賬戶之間具有非替代性。本文認為由于互聯(lián)網理財的發(fā)展，個體還會在心理建立“互聯(lián)網理財”賬戶。

由于個體投資可以在三種方式間進行選擇：股市、互聯(lián)網理財產品、銀行儲蓄。個體會對每一個投資目標承擔不同程度的風險，投資品種的選擇都要滿足心理賬戶中的期望風險和收益。

根據行為資產組合理論，個體會有一個安全性目標，因此他會配置足夠的資產到最安全的一層：然后有著更高期望收益和風險承受力的心理賬戶會配置資產到高一個層次：最后才考慮是否會投資國外市場股票或新發(fā)型股票。每個心理賬戶都會用一定的資金數額來滿足特定的目標，需要安全性的心理賬戶數量決定了用于安全投資的資產數量，以此類推。

假設投資者剩余貨幣的期望總價值Y（I，a；IB，B；s，r），0

于是有：Y（s，a；w，B）=p（a）*Y（I）+p（B）*Y（IB）+p（r）*Y（s）

假如總期望嚴格為正或負，基于心理賬戶理論，儲蓄對于投資者而言是無風險的安全投資，互聯(lián)網金融投資是相對有風險的，屬于風險報酬，而股市對于個體來說風險和收益都是最高的。由于個體在決策時并不了解互聯(lián)網理財未來的情況，往往根據自己的經驗將期望效用函數的概率轉換成決策權重。對于不太熟悉互聯(lián)網理財市場的投資者往往在心理上增加收益率上漲的決策權重，也就是p（B）會比實際客觀值要大。由于互聯(lián)網理財推出時間不長，其年化利率（3%-5%）略高于銀行的儲蓄利率。所以在價值函數上互聯(lián)網理財優(yōu)于傳統(tǒng)銀行儲蓄。也就是Y（IB）大于Y（s）。綜合來說，互聯(lián)網理財的期望收益大于銀行儲蓄。

另外一方面，Thaler指出，人們面對兩筆收益時，更加傾向于分開獲得，此時分開評估的心理滿足度高于一次性獲得兩筆收益的心理感受：而如果兩筆交易同為損失的話，投資者偏好于一次性實現損失，這時的心理痛苦程度要低于分開實現兩次損失時的心理感受，對投資者而言，心理評估價值更大。基于此理論，股市上的分散盈利、集中賣虧的情況已被多位學者研究并證實。

那么在互聯(lián)網理財市場，是否也存在著分散盈利、集中贖回的現象呢？互聯(lián)網理財包括寶類余額理財產品、網絡保險理財、p2p理財、第三方理財、以及銀行開發(fā)的相關理財產品。本研究選擇p2p理財中的案例作為樣本研究。原因一是因為p2p理財中的一些平臺已經開放數據API，其數據具有公開性、真實性；另外一方面，其它如寶類余額理財產品沒有披露其交易數據，難以對其分析。