(深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板公司管理部，廣東 深圳 518038)

經(jīng)統(tǒng)計，2014～2016年深市上市公司披露的重大資產(chǎn)重組方案分別為227單、383單和329單，涉及交易金額分別達(dá)到3,282億元、8,235億元和10,415億元；過去三年實施完成的重大資產(chǎn)重組分別有137單、266單和213單，涉及交易金額分別達(dá)1,956億元、4,195億元和4,480億元。過去三年單筆交易規(guī)模分別為14億元、16億元和21億元。單筆交易規(guī)模逐年快速提升，反映出高溢價、大額商譽(yù)及承諾業(yè)績持續(xù)提高等問題日益突出，一旦并購標(biāo)的經(jīng)營及盈利狀況不達(dá)預(yù)期，將面臨商譽(yù)大額減值壓力，大幅吞噬企業(yè)的利潤。

并購重組中評估增值、商譽(yù)及業(yè)績承諾情況

一、評估增值情況分析

1. 評估增值率持續(xù)推高，部分行業(yè)成為高估值集中地

2014～2016年上市公司披露的重大資產(chǎn)重組中，并購標(biāo)的平均增值率1分別為596%、742%、862%，而2016年深市上市公司全年市凈率平均值為5.54倍，并購標(biāo)的的估值溢價率遠(yuǎn)高于上市公司。具體來看，2016年主板、中小板及創(chuàng)業(yè)板并購標(biāo)的平均增值率分別為630%、815%、1031%，有5單并購標(biāo)的評估溢價率超過50倍(見表1)。溢價水平較高的行業(yè)均體現(xiàn)輕資產(chǎn)特征，其核心資源主要是人力資源、核心技術(shù)、客戶關(guān)系等，這些資產(chǎn)大多未能在企業(yè)賬面中反應(yīng)，導(dǎo)致溢價水平較高。

2. 業(yè)績承諾對評估增值率影響較大

表1 2016年評估溢價率超50倍的重組概況

以中小板重組樣本為例，2015～2016年披露的294單重組方案中有240家作出業(yè)績補(bǔ)償安排，占比達(dá)80%。其中，有業(yè)績承諾的標(biāo)的公司平均估值溢價率達(dá)886%2，比沒有業(yè)績承諾的高出200%。在估值倍數(shù)3既定的條件下，業(yè)績承諾對于高估值起到明顯的支撐作用。而事實上隨著輕資產(chǎn)模式的新興產(chǎn)業(yè)并購逐漸興起，爆發(fā)式增長預(yù)期下重組標(biāo)的的估值倍數(shù)已有所提高。2015年披露的重組方案中，標(biāo)的資產(chǎn)估值是其承諾期首年業(yè)績的14.42倍，2016年已達(dá)15.32倍。因此，在目前主流的收益法評估模式下，業(yè)績承諾直接與估值掛鉤，對評估增值率產(chǎn)生較大影響。

3. 跨界并購增值率高于產(chǎn)業(yè)整合

從收購標(biāo)的業(yè)務(wù)類型來看，跨界并購評估增值率明顯高于產(chǎn)業(yè)整合。據(jù)統(tǒng)計4，以業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型或者業(yè)務(wù)多元化為目標(biāo)的跨界并購平均增值率為1023%，而以延長產(chǎn)業(yè)鏈為目的的上下游產(chǎn)業(yè)整合的并購平均增值率為635%。從跨行業(yè)并購標(biāo)的公司行業(yè)分布來看5，標(biāo)的公司所屬行業(yè)趨于集中，絕大部分是新興產(chǎn)業(yè)，存在高成長性預(yù)期，從而拉高了增值率。中小板公司過去兩年實施的79家次跨行業(yè)并購交易中，有17家次重組資產(chǎn)溢價超過20倍，其中有11家次并購標(biāo)的為影視、互聯(lián)網(wǎng)營銷、游戲公司。

二、商譽(yù)確認(rèn)和減值計提情況分析

1. 商譽(yù)金額及占比走高

自2013年A股市場掀起并購潮以來，上市公司商譽(yù)規(guī)模迅速積累。截至2016年底，深市上市公司整體商譽(yù)金額據(jù)wind統(tǒng)計已達(dá)6,245.53億元，同比增長76.16%；商譽(yù)占凈資產(chǎn)比重達(dá)9.24%，同比提高2.63%，有10家公司商譽(yù)金額超過凈資產(chǎn)100%(見表2)。分板塊看，2016年末主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)較2015年末分別增長116.16%、67.33%和60.71%。其中，中小板商譽(yù)規(guī)模最大，占深市上市公司商譽(yù)總額超四成；創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)總額占凈資產(chǎn)比重最高，為18.14%(見圖1)。

表2 2016年深市商譽(yù)占凈資產(chǎn)超過100%的公司

圖1 2016年各板塊商譽(yù)占凈資產(chǎn)比重

2. 評估增值率攀升導(dǎo)致商譽(yù)規(guī)模膨脹

非同一控制下的企業(yè)合并，購買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值的差額，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽(yù)。標(biāo)的資產(chǎn)的評估溢價可能從兩種途徑影響商譽(yù)：一是評估溢價中考慮了不可辨認(rèn)但對持續(xù)經(jīng)營有重要價值的無形資產(chǎn)，如內(nèi)部研發(fā)形成的專利權(quán)、非專利技術(shù)、業(yè)務(wù)渠道等，這類資產(chǎn)最終確認(rèn)在商譽(yù)中；二是收益法評估方式下傾向于選取最樂觀的評估參數(shù)，經(jīng)過美化的評估結(jié)果導(dǎo)致商譽(yù)中含有“水分”較多。在輕資產(chǎn)行業(yè)收購愈發(fā)普遍的趨勢下，高估值最終直接轉(zhuǎn)化為上市公司賬面上的高商譽(yù)。

3. 商譽(yù)減值持續(xù)增長

圖2 減值公司(＞5000萬)行業(yè)分布

2016年度，深市共有225家公司確認(rèn)商譽(yù)減值損失，同比增加78家；合計減值77.72億元，同比增加31.36億元，減值規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，減值金額占上述公司全部凈利潤的14.29%。其中主板商譽(yù)減值損失12.88億元，同比增長21.97%；中小板商譽(yù)減值損失45.48億元，同比增長129.85%；創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值損失19.36億元，同比增長20.87%。分行業(yè)看，32家大額商譽(yù)減值公司(減值規(guī)模超過5000萬)主要集中在傳媒、計算機(jī)和電子行業(yè)，占比超過四成(見圖2)。

4. 業(yè)績承諾未實現(xiàn)導(dǎo)致商譽(yù)減值大額減值

2016年重大資產(chǎn)重組業(yè)績承諾未實現(xiàn)的公司中近四成計提了商譽(yù)減值準(zhǔn)備，其中4家公司確認(rèn)的商譽(yù)減值損失超過了2億元，分別是贛鋒鋰業(yè)、東華軟件、吉艾科技和錦富新材。贛鋒鋰業(yè)承諾期最后一年業(yè)績大幅下滑，2016年計提商譽(yù)減值準(zhǔn)備占商譽(yù)原值的比重達(dá)85.43%，累計達(dá)92.91%，減值金額占當(dāng)年凈利潤的46.77%。在A股普遍高溢價收購資產(chǎn)的背景下，若被收購資產(chǎn)業(yè)績變臉，將造成商譽(yù)一次性大幅減值，直接影響公司利潤。

三、業(yè)績承諾情況分析

1. 承諾業(yè)績大幅上漲，不達(dá)標(biāo)率有所下降

2014～2016年已實施完成的重組方案中涉及業(yè)績承諾的分別有242家次、406家次及542家次。承諾期內(nèi)重組標(biāo)的業(yè)績往往呈現(xiàn)爆發(fā)式增長特征，以創(chuàng)業(yè)板起始承諾年份為2016年的重組樣本為例，并購標(biāo)的承諾期內(nèi)年均承諾業(yè)績?yōu)?,151.62萬元，較上年歷史業(yè)績同比增長1.7倍，遠(yuǎn)高于上市公司同期平均業(yè)績增長水平，高額的業(yè)績承諾一直是市場和投資者關(guān)心的熱點(diǎn)問題。

經(jīng)統(tǒng)計，2016年共有63單重組未能實現(xiàn)業(yè)績承諾，占比12%，未完成承諾單數(shù)與去年持平，但未完成率較去年下降(見表3)。2016年未達(dá)標(biāo)標(biāo)的公司行業(yè)分布較為廣泛，包括熱點(diǎn)行業(yè)公司(如互聯(lián)網(wǎng)廣告營銷、游戲、影視)、周期性行業(yè)(如石油)、以及部分傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)(如林業(yè)、化工)等，其中24單屬于跨界并購，占比38%。從業(yè)績完成比率來看，2016年未達(dá)標(biāo)的63單重組標(biāo)的整體實現(xiàn)業(yè)績占當(dāng)年承諾總金額的比例為58%，其中實現(xiàn)金額占承諾業(yè)績80～100%的27單；50～80%的24單；不足50%的涉及12單。

表3 2016年各板塊重大資產(chǎn)重組業(yè)績承諾實現(xiàn)情況

2. 業(yè)績承諾存在連續(xù)不達(dá)標(biāo)現(xiàn)象

2015～2016年深市各有63單重組存在業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)情況，平均每單未實現(xiàn)金額分別為5420萬元、5388萬元。2016年19家標(biāo)的公司未實現(xiàn)金額超過5000萬元，其中藍(lán)色光標(biāo)的重組標(biāo)的博杰廣告、*ST金源的標(biāo)的藏格鉀肥、百潤股份的標(biāo)的巴克斯酒業(yè)未實現(xiàn)金額分別高達(dá)1.89億元、1.98億元和7.75億元。部分公司出現(xiàn)收購標(biāo)的業(yè)績承諾連續(xù)不達(dá)標(biāo)現(xiàn)象，其中連續(xù)三年未達(dá)標(biāo)的有5家，連續(xù)兩年未達(dá)標(biāo)的有19家?；泜髅?014年作價4.5億元收購上海香榭麗廣告100%股權(quán)，交易對手方承諾2014～2016年盈利數(shù)為5683萬元、6870萬元、8156萬元，但實際完成數(shù)僅為-1.54億元、-1.33億元和-1.17億元，不僅沒有達(dá)到業(yè)績承諾，還出現(xiàn)了連續(xù)虧損。

3. 部分公司業(yè)績僅精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)

以創(chuàng)業(yè)板為例，2016年存在業(yè)績承諾的256家次重組方案中，業(yè)績完成率在100～101%區(qū)間的有17家次，100～105%區(qū)間的有86家次，占比超過三成。業(yè)績精準(zhǔn)完成可能存在為“拼湊”業(yè)績或“預(yù)留”以后年度業(yè)績進(jìn)行財務(wù)調(diào)節(jié)的可能性。某公司近年來并購的多家標(biāo)的均完成了業(yè)績承諾，但從業(yè)績承諾實現(xiàn)情況來看，多家標(biāo)的業(yè)績精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)。其中子公司一2016年累積實現(xiàn)凈利潤較累積承諾數(shù)僅高出9.92萬元；子公司二2016年實現(xiàn)凈利潤數(shù)較盈利預(yù)測高出11.25萬元；子公司三2016年累積實現(xiàn)凈利潤較累積承諾數(shù)高出41.04萬元。公司商譽(yù)金額較大，占期末凈資產(chǎn)和總資產(chǎn)比例達(dá)50%以上。若標(biāo)的業(yè)績不達(dá)標(biāo)，商譽(yù)發(fā)生減值，將對公司利潤產(chǎn)生重大影響。

4. 利用突擊收購拼湊業(yè)績

部分重組標(biāo)的在承諾期內(nèi)通過并購資產(chǎn)增厚業(yè)績。自2010年以來完成重組實施的深市上市公司中6，存在重組標(biāo)的進(jìn)行對外收購的有33家，其中10家公司的收購影響尚待審計或者在2017年及以后年度才顯現(xiàn)，7家公司剔除對外收購的利潤貢獻(xiàn)，重組標(biāo)的仍能完成承諾業(yè)績，剩下16家公司剔除對外收購對凈利潤的積極影響，重組標(biāo)的或者未能完成承諾業(yè)績，或者未實現(xiàn)業(yè)績?nèi)笨诟?。利用突擊收購盡管完成了承諾業(yè)績，但原本收購的標(biāo)的業(yè)績實則不過關(guān)，上市公司賬面的高額商譽(yù)暗含較大的減值風(fēng)險。

監(jiān)管中突出問題和典型案例

實踐中商譽(yù)及業(yè)績補(bǔ)償?shù)臅嬏幚?，估值采用的評估方法均包含了較多的會計估計或?qū)I(yè)判斷，人為調(diào)控空間較大。例如業(yè)績承諾未兌現(xiàn)時，部分公司為防止利潤大幅下滑，以不詳實的評估報告為依據(jù)，低估商譽(yù)減值金額。隨著風(fēng)險的暴露，業(yè)績補(bǔ)償?shù)膶嵤┱系K也逐步顯現(xiàn)，例如因交易對手方股票質(zhì)押凍結(jié)而無法執(zhí)行。在證監(jiān)會強(qiáng)化落實業(yè)績承諾，打擊忽悠式重組的監(jiān)管趨勢下，部分公司為扭轉(zhuǎn)不達(dá)標(biāo)資產(chǎn)的風(fēng)險傳遞采取了新措施。

一、商譽(yù)及業(yè)績補(bǔ)償?shù)臅嬏幚?/h3>

1. 商譽(yù)中未充分識別無形資產(chǎn)

并購重組中無形資產(chǎn)的識別不充分，直接結(jié)果是應(yīng)確認(rèn)為無形資產(chǎn)的金額被計入商譽(yù)，導(dǎo)致商譽(yù)規(guī)模陡增。該情形在輕資產(chǎn)行業(yè)的并購中最為常見7，例如游戲行業(yè)中已研發(fā)成功上線運(yùn)營的游戲、動漫行業(yè)中的動漫版權(quán)、廣告行業(yè)中優(yōu)質(zhì)媒體廣告資源、市場壁壘較高的行業(yè)中與客戶建立的長期合同關(guān)系。是否識別商譽(yù)中的無形資產(chǎn)對公司影響不一。若確認(rèn)相關(guān)無形資產(chǎn)，則需在使用壽命內(nèi)系統(tǒng)攤銷，影響業(yè)績或市值；若全部確認(rèn)為商譽(yù)，則需在每年進(jìn)行減值測試，在市場整體行情下滑的年份，容易一次性大額計提商譽(yù)減值準(zhǔn)備造成業(yè)績變臉。

通過識別無形資產(chǎn)，降低商譽(yù)金額的典型案例是藍(lán)色光標(biāo)。公司于2013年收購西藏博杰100%股權(quán)，2013年7月將其納入合并報表，確認(rèn)商譽(yù)18.53億元。公司在2014年年報中披露，由于在收購時未識別西藏博杰的品牌資產(chǎn)，在公允價值分?jǐn)倳r，合并對價未分?jǐn)偟皆摕o形資產(chǎn)，因此調(diào)增無形資產(chǎn)(品牌價值)12.47億元，調(diào)減期初商譽(yù)10.62億元。藍(lán)色光標(biāo)近年來奉行外延式發(fā)展戰(zhàn)略收購了多家上下游公司，因收購產(chǎn)生的賬面商譽(yù)金額達(dá)46.84億元，通過識別商譽(yù)中的無形資產(chǎn)部分化解了大額商譽(yù)減值的風(fēng)險。

2. 商譽(yù)減值不充分

新會計準(zhǔn)則頒布后，商譽(yù)在持有期間不再攤銷，適用減值測試法。新辦法賦予公司更多的自由裁量權(quán)，商譽(yù)是否減值、何時減值、減值多少，給公司留存了較大空間。部分公司在業(yè)績承諾未達(dá)標(biāo)的情況下依舊不確認(rèn)減值。2016年業(yè)績完成率不達(dá)50%的12單重組中，多家公司當(dāng)年未計提減值。

某公司重組標(biāo)的2016年實現(xiàn)扣非后凈利潤不到500萬元，未完成不低于5,000萬元的業(yè)績承諾，而公司在年報中對該部分商譽(yù)減值測試結(jié)果披露為“未發(fā)生減值”，但未詳細(xì)披露評估值的測算依據(jù)。

3. 業(yè)績補(bǔ)償跨期確認(rèn)

中國證監(jiān)會會計部于《上市公司執(zhí)行企業(yè)會計準(zhǔn)則》中對業(yè)績補(bǔ)償?shù)臅嬏幚戆l(fā)布了指導(dǎo)意見：通過返還股份結(jié)算的或有對價，應(yīng)分類為以公允價值計量且變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)，或是公允價值變動計入其他綜合收益的可供出售金融資產(chǎn)。同時，為防止資產(chǎn)和利潤虛增，還應(yīng)當(dāng)就商譽(yù)和相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行詳細(xì)的減值測試。但部分公司將業(yè)績補(bǔ)償收益跨期確認(rèn)至次一會計年度，存在利潤調(diào)節(jié)嫌疑。

某公司2016年收購標(biāo)的當(dāng)年未完成業(yè)績承諾。盡管年度股東大會已審議通過了股份回購議案，但公司在2016年財務(wù)報表中未針對業(yè)績補(bǔ)償款作會計處理，擬跨期計入2017年營業(yè)外收入，而產(chǎn)生的商譽(yù)減值確認(rèn)于2016年。

4. 業(yè)績補(bǔ)償對沖高額商譽(yù)減值

標(biāo)的資產(chǎn)在承諾期內(nèi)業(yè)績不達(dá)標(biāo)，公司需計提商譽(yù)減值，同時將業(yè)績補(bǔ)償款確認(rèn)為當(dāng)期收益。但實踐中商譽(yù)減值的會計估計、業(yè)績補(bǔ)償款公允價值的確認(rèn)依據(jù)均存在較大的調(diào)節(jié)空間。最終業(yè)績補(bǔ)償款可能較大程度的改善業(yè)績，弱化商譽(yù)減值的沖擊，甚至使部分公司在標(biāo)的業(yè)績嚴(yán)重不達(dá)標(biāo)情形下，實現(xiàn)業(yè)績扭轉(zhuǎn)，與公司實際經(jīng)營情況不符。

某公司重組標(biāo)的2014～2016年累計實現(xiàn)凈利潤1.52億元，承諾凈利潤1.85億元，累計完成率為82.4%。交易對手方當(dāng)年合計應(yīng)補(bǔ)償限售股10,891,828股。公司以2016年12月31日股票收市價扣除回購成本1元，對業(yè)績補(bǔ)償共確認(rèn)營業(yè)外收入1.75億元，同時計提商譽(yù)減值8,436.17萬元。公司當(dāng)年實現(xiàn)凈利潤9,264.25萬元，幾乎全部來自補(bǔ)償款收益。

二、標(biāo)的資產(chǎn)評估方法不合理

深市并購重組的評估定價方法以收益法為主，其評估溢價率往往高于資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果。各類評估方法的運(yùn)用需要依靠評估人員的主觀判斷，實踐中存在人為因素導(dǎo)致評估值虛高的情況，尤其是收益法評估，主要表現(xiàn)為缺乏合理的專業(yè)判斷和經(jīng)營預(yù)測依據(jù)，導(dǎo)致評估結(jié)果與公司未來盈利能力嚴(yán)重不匹配。

1. 評估采取的折現(xiàn)率隨意性大

目前并購重組評估折現(xiàn)率的選取不少均采用了資本資產(chǎn)定價等模型確定，實務(wù)操作中主要存在的問題是各機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員對于折現(xiàn)率選取的隨意性很大。有研究對創(chuàng)業(yè)板公司重組采用的折現(xiàn)率進(jìn)行過分析，最終發(fā)現(xiàn)大都集中于11～13%之間8，存在群聚效應(yīng)。而各公司所處的行業(yè)、業(yè)務(wù)特點(diǎn)各異，如此趨同的折現(xiàn)率無疑是沒有反映不同公司之間的風(fēng)險差異情況。此外，同一標(biāo)的短時間內(nèi)前后兩次評估采用的折現(xiàn)率也出現(xiàn)差異。某公司于2016年6月公告擬收購某標(biāo)的100%股權(quán)，評估折現(xiàn)率為13.02%，該交易由于雙方對未來發(fā)展規(guī)劃和管理權(quán)限未能達(dá)成共識而終止。其后另一上市公司于2017年3月披露擬收購該標(biāo)的，評估折現(xiàn)率變?yōu)?2.20%。經(jīng)測算，若采用前次評估的折現(xiàn)率，本次評估值將降低8.55%。

2.未來業(yè)績預(yù)測脫離實際

部分評估機(jī)構(gòu)對標(biāo)的公司未來收入的預(yù)測與現(xiàn)有實際產(chǎn)能和市場占有率情況不符，簡單依托歷史數(shù)據(jù)或者完全脫離歷史和市場預(yù)期，甚至在歷史業(yè)績嚴(yán)重虧損情形下對未來業(yè)績作出最樂觀的預(yù)計。這種情形較易出現(xiàn)在影視、互聯(lián)網(wǎng)營銷、游戲等輕資產(chǎn)行業(yè)，其往往又伴隨著標(biāo)的成立時間短、業(yè)績短期爆發(fā)式增長等特征。某公司2016年3月公告擬收購三家游戲和影視類公司，三家公司經(jīng)營歷史均較短，但評估過程顯示2016預(yù)測業(yè)績接近2015年實際業(yè)績的3倍，該方案已遭證監(jiān)會否決。

三、業(yè)績補(bǔ)償?shù)膱?zhí)行

1. 承諾方股票遭質(zhì)押，業(yè)績補(bǔ)償實施困難

作為對價支付的股份在業(yè)績承諾期內(nèi)存在限售情形，部分承諾人將所獲得的限售股份進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押。但當(dāng)觸發(fā)補(bǔ)償義務(wù)時，股份將由于質(zhì)押凍結(jié)而無法被執(zhí)行回購，從法律上看，這部分股份應(yīng)當(dāng)優(yōu)先用于股權(quán)質(zhì)押債務(wù)償付，法律強(qiáng)制力高于補(bǔ)償協(xié)議。若遇到承諾方不配合或沒有能力解除，公司只能訴諸司法途徑。

某公司重大資產(chǎn)重組標(biāo)的未完成業(yè)績承諾，根據(jù)公司與標(biāo)的原大股東簽訂的盈利預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議，原來股東應(yīng)向公司補(bǔ)償25,240,153股公司股票。而該股東未履行補(bǔ)償義務(wù)，將其股票質(zhì)押給某資產(chǎn)管理有限公司。目前公司將該股東和資管公司共同訴至省高級人民法院，案件尚未判決。對此會計師對公司年報出具了帶強(qiáng)調(diào)事項段的無保留意見。

2. 收購資產(chǎn)不達(dá)標(biāo)，業(yè)績承諾期內(nèi)欲回售

部分標(biāo)的在收購之后遭遇行業(yè)形勢下滑，不僅承諾業(yè)績無法兌現(xiàn)，長期來看嚴(yán)重占用上市公司資金、人力等資源，使其既無法實現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，又可能產(chǎn)生連續(xù)虧損的風(fēng)險。此時在執(zhí)行完畢當(dāng)年的業(yè)績補(bǔ)償后，將不達(dá)標(biāo)資產(chǎn)出售并成為預(yù)防風(fēng)險傳遞的新措施。

某公司于2015年通過完成了對標(biāo)的公司的收購。由于行業(yè)低迷，標(biāo)的資產(chǎn)2016年作業(yè)工作量同比減少了38%，業(yè)績累計完成率僅為63.15%，標(biāo)的業(yè)績不達(dá)標(biāo)導(dǎo)致公司2016年計提商譽(yù)減值3.29億元，造成當(dāng)年虧損4.39億元。公司在披露2016年年報時推出了出售資產(chǎn)預(yù)案，擬將標(biāo)的100%股權(quán)作價6.14億元(估值3.96億元)出售給原交易對手方之一，并由其一人承擔(dān)2016年業(yè)績補(bǔ)償款1.86億元。出售之后交易對手方不再承擔(dān)2017年業(yè)績補(bǔ)償義務(wù)，但本次交易價格較凈資產(chǎn)溢價2.19億元，已考慮了出售標(biāo)的在2017年度可能完成的業(yè)績及需要的業(yè)績補(bǔ)償款。

監(jiān)管建議

一、強(qiáng)化業(yè)績補(bǔ)償條款的約束作用

為落實《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》中相關(guān)要求，證監(jiān)會于2014年對《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》進(jìn)行了修訂，明確向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份購買資產(chǎn)無須簽訂盈利補(bǔ)償協(xié)議，市場可根據(jù)博弈結(jié)果簽訂符合自身特點(diǎn)、方式更為靈活的業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議?！吨亟M辦法》的修訂意為支持公司與非關(guān)聯(lián)第三方進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合式重組。實踐中80%的重組方案自主約定了業(yè)績補(bǔ)償條款，發(fā)揮了市場約束作用。但隨著跨行業(yè)并購日漸活躍，高估值溢價率方案頻現(xiàn)，重回強(qiáng)制性業(yè)績補(bǔ)償安排可在防范并購估值過高的問題中發(fā)揮更大的作用。建議針對溢價率超過10倍的方案強(qiáng)制要求其作出業(yè)績補(bǔ)償安排，并鼓勵進(jìn)一步拉長承諾期限，比如從三年延長至五年，以此引導(dǎo)標(biāo)的估值理性回歸。

二、加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任落實

中介結(jié)構(gòu)的獨(dú)立性及專業(yè)能力是降低并購風(fēng)險的關(guān)鍵因素，建議對高估值、高業(yè)績承諾交易增加業(yè)績真實性及會計處理合規(guī)性的核查環(huán)節(jié)，進(jìn)一步加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任。對于標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績完成率未達(dá)50%的重組交易，若獨(dú)立財務(wù)顧問、評估或?qū)徲嫷戎薪闄C(jī)構(gòu)違反相關(guān)執(zhí)業(yè)規(guī)章、不能提供充分證據(jù)證明已履行勤勉盡責(zé)義務(wù)的，在按照證監(jiān)會要求完成整改前，不得接受新的并購重組業(yè)務(wù)。對于業(yè)績不達(dá)標(biāo)但商譽(yù)減值不充分的案例，經(jīng)違規(guī)線索梳理后，可提請交易所合規(guī)檢查部門對中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行現(xiàn)場取證，檢查評估、審計或券商盡職調(diào)查底稿。

三、提高信息披露透明度，事先把關(guān)承諾條款

公司應(yīng)在日常經(jīng)營中高度關(guān)注標(biāo)的業(yè)績實現(xiàn)情況，發(fā)現(xiàn)標(biāo)的經(jīng)營不達(dá)標(biāo)的跡象，及時向市場披露。針對賬面形成較高商譽(yù)的重組交易，鼓勵公司在年度業(yè)績預(yù)告中向投資者揭示業(yè)績承諾是否存在無法兌現(xiàn)的風(fēng)險，盡量量化承諾未兌現(xiàn)、商譽(yù)減值對公司業(yè)績的影響。此外，為保障業(yè)績補(bǔ)償?shù)目刹僮餍?，?yīng)對補(bǔ)償條款的制定事先把關(guān)，明確股份是否可以質(zhì)押、觸及補(bǔ)償?shù)臈l件、補(bǔ)償主體、補(bǔ)償形式和期限等關(guān)鍵要素。

四、重點(diǎn)問詢高估值方案，關(guān)注會計處理合規(guī)性

事后監(jiān)管中重組標(biāo)的估值溢價率畸高、承諾期內(nèi)業(yè)績爆發(fā)式增長的交易應(yīng)重點(diǎn)問詢，要求公司結(jié)合所屬行業(yè)發(fā)展情況、產(chǎn)業(yè)鏈中的競爭力、歷史業(yè)績等因素進(jìn)行合理性分析。在會計處理方面，督促公司遵守證監(jiān)會會計部關(guān)于股份補(bǔ)償?shù)闹笇?dǎo)意見，規(guī)范業(yè)績補(bǔ)償?shù)臅嬏幚?；重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績不達(dá)標(biāo)公司的商譽(yù)減值準(zhǔn)備計提的充分性，不計提商譽(yù)減值、一次性計提過高的公司需詳細(xì)披露商譽(yù)減值測試過程、選取的評估參數(shù)及依據(jù)，減少盈余操縱空間。

注釋

1. 增值率=(評估值/凈資產(chǎn))-1，本文平均增值率均剔除1%異常值，數(shù)據(jù)來自wind。

2. 剔除增值率中1%的異常值，由于資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估增值率一般較低，剔除采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估的樣本。

3. 估值倍數(shù)=標(biāo)的資產(chǎn)估值/承諾期第一年的凈利潤。

4. 以2015年及2016年披露方案的294家中小板重組案例為樣本。

5. 《關(guān)于就上市公司并購重組后多主業(yè)問題進(jìn)行研究的函》。

6. 《深市上市公司重組標(biāo)的在承諾期內(nèi)通過并購資產(chǎn)增厚業(yè)績情況分析》。

7. 證監(jiān)會2013年上市公司年報會計監(jiān)管報告。

8. 《創(chuàng)業(yè)板公司并購價值評估問題研究》。