米玉華+白春梅

摘 要：資金之與企業(yè)，如同人體血液一般。融資成功與否關(guān)乎企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展、甚至企業(yè)的存活。我國公司一直偏好外部融資，尤其青睞外部融資模式里的股權(quán)融資，很少涉及債權(quán)融資，對(duì)內(nèi)部融資的方式表現(xiàn)消極。究其原因，大股東利益最大化、成本低、管理混亂是導(dǎo)致上述現(xiàn)狀的關(guān)鍵。完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，發(fā)展全方位的融資市場是根本的解決措施。

關(guān)鍵詞：上市公司；融資問題；探討

我國資本市場的發(fā)展是以股市為典型代表的。我國股市起步較晚，各項(xiàng)法律、規(guī)章制度、監(jiān)管機(jī)制尚不夠完善。但是我國股市經(jīng)過這十多年的發(fā)展，取得了很大的發(fā)展。據(jù)上交所統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)得出，1992年，我國國內(nèi)上市公司53家，2015年底2800余家，2015年一季度，我國上市公司股票市值477018.15億元。股票市場的快速發(fā)展為我國上市公司的融資拓寬了渠道，在一定程度上緩解了公司的資金需求問題，但是也存在眾多問題。

一、融資概述

中國的上市公司在融資渠道的選擇上更加看重外部融資，并且對(duì)股權(quán)融資依存度更高，對(duì)內(nèi)部融資比較冷淡。重外輕內(nèi)的融資模式會(huì)導(dǎo)致許多問題，如借殼上市、惡意融資問題等。

美國財(cái)務(wù)學(xué)家梅耶斯和馬基盧夫在1984年提出了融資理論，其基本觀點(diǎn)是：一個(gè)企業(yè)融資的模式應(yīng)該是先外部再內(nèi)部，并且外部融資里應(yīng)該先債權(quán)后股權(quán)。美國上市公司也正好是沿著這條融資道路進(jìn)行的。2014年年底美國上市公司外源融資和內(nèi)源融資的比例是1.46：1，外援融資中，股權(quán)融資與債權(quán)融資的比例基本達(dá)到1：1的狀態(tài)。

1.內(nèi)容和方式

我國上市股份有限公司的資金來源主要是以下兩種：（1）內(nèi)源融資；（2）外源融資。內(nèi)源融資主要是指公司的自由資金和在生產(chǎn)經(jīng)營過程中的資金積累部分，是在公司內(nèi)部通過計(jì)提折舊而形成現(xiàn)金和通過留用利潤等而增加公司資本。內(nèi)源融資是公司在其內(nèi)部進(jìn)行融資的一種方式，例如：（1）降低企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營成本；（2）對(duì)公司內(nèi)部的流動(dòng)資本進(jìn)行壓縮，對(duì)企業(yè)內(nèi)部資源進(jìn)行合理利用，加強(qiáng)母子公司之間的合作，使其內(nèi)部資金可相互提供；（3）公司可以把不需要的固定資產(chǎn)賣掉變現(xiàn)。

對(duì)外融資方式有以下幾種：（1）向發(fā)行公司債券的債券融資方式；（2）向金融機(jī)構(gòu)借款方式；（3）發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的半股權(quán)半債券的方式；（4）配股及增發(fā)新股的股權(quán)方式。

2.作用

從宏觀上看，資金融通會(huì)促使社會(huì)資金以最低的成本流向經(jīng)濟(jì)效益最高的地方，它是促進(jìn)社會(huì)資源優(yōu)化配置的最主要機(jī)制之一。一些發(fā)展前景較好的企業(yè)可以通過資金融通方式，在金融市場籌集到其所需要的資金，彌補(bǔ)其能力不足的地方，通過對(duì)資金的使用在較短的時(shí)間內(nèi)購買生產(chǎn)設(shè)備、材料等，從而對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模進(jìn)行擴(kuò)大并使其規(guī)?；跒槠髽I(yè)創(chuàng)造更多利潤的同時(shí)也提高了整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)效益。

從微觀上看，資金融通作用具有雙面性。一方面閑置資金的擁有者可以選擇將其手中的這部分資金進(jìn)行融出，借給需要資金的人或公司，即獲得了額外的收益，也提高了資金在資本市場上的使用效率；另一方面，資金不足的企業(yè)通過資金的融入，為企業(yè)接下來的生產(chǎn)發(fā)展提供了資金，并利用這些資金對(duì)企業(yè)的硬件設(shè)施和軟件設(shè)施進(jìn)行強(qiáng)化。

二、我國上市公司融資過程中存在的問題

1.我國上市公司惡意融資

在強(qiáng)烈的投資擴(kuò)張沖動(dòng)引發(fā)的“融資饑渴癥”的驅(qū)動(dòng)下，一些上市公司及其控股大股東利用稀缺的“殼資源”，不斷地從資本市場上肆意攫取這寶貴的資金資源，“圈錢”幾乎成了企業(yè)上市的動(dòng)因和目的的真實(shí)寫照。惡意融資是一種為了獲得利益而不計(jì)成本和風(fēng)險(xiǎn)的融資行為。

2.股權(quán)融資偏好

我國的上市公司在選擇時(shí)一般按照“股權(quán)融資-負(fù)債融資-內(nèi)源融資”的順序進(jìn)行的。這就在很大程度上體現(xiàn)了上市公司對(duì)股權(quán)融資這種融資方式的強(qiáng)烈偏好。我國目前的證券市場的監(jiān)管力度還是處于一個(gè)是比較弱的環(huán)境，對(duì)上市公司的融資行為呢也沒有一個(gè)合理規(guī)范的要求和強(qiáng)而有力的監(jiān)管作用，這就造成了公司管理者在做出融資決策的時(shí)候，由于受市場的約束力較小，所以做決定時(shí)更加的自我，管理者們過度的遵循他們自己的內(nèi)心的意見，一切決策的決定都是從管理者能獲取多少利益的角度出發(fā)的。

三、我國上市公司融資過程中存在問題的原因

1.我國上市公司惡意融資的原因

我國證券市場處于發(fā)展階段，制度和政策并不完善，一些上市公司利用政策漏洞，為了實(shí)現(xiàn)自身利益最大化，進(jìn)行了惡意融資行為。

2.實(shí)現(xiàn)公司大股東利益最大化

在公司進(jìn)行首次公開發(fā)行股票時(shí)，由于股票市值的上漲，原始股股東通過每股股票購入價(jià)和市值之間的差額，獲得盈利。而大股東為了保證其對(duì)公司的絕對(duì)控股權(quán)，一般不會(huì)輕易選擇大量出售自己手中的股份而實(shí)現(xiàn)盈利。但是股東的最終目的都是為了盈利，所以大股東通過配股、增發(fā)新股，提升股票市值，吸引大量投資者購入股票，從市場中獲得大量資金。在這種情況下，大股東可以利用手中的權(quán)利，占用公司的融資資金、通過一系列的的活動(dòng)，如派發(fā)紅利、擔(dān)保貸款等行為對(duì)公司的普通股股東的利益進(jìn)行攫取。

3.證券市場制度和政策不夠完善

監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)股票發(fā)行的額度控制、審批制形成一種制度慣性，難以準(zhǔn)確分辨出上市政府的融資行為；當(dāng)局關(guān)于股利政策的規(guī)定不合理或存在缺陷以及會(huì)計(jì)制度的不嚴(yán)格，加上承銷商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)公正有效地發(fā)揮獨(dú)立公允的作用，抑制部分上市公司的惡意融資行為，反而成為長期幫兇。政府采取的鼓勵(lì)政策中不夠合理的規(guī)定和我國現(xiàn)有的不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臅?huì)計(jì)制度，對(duì)企業(yè)的惡意融資行為沒有起到良好的阻止作用。

4.股權(quán)融資成本較低

股權(quán)融資成本較低是上市公司偏好股權(quán)融資的直接原因

上市公司如果選擇了債務(wù)融資方式，則需支付利息，到期歸還本金并支付相應(yīng)的利息；上市公司如果選擇股權(quán)融資方式，則公司可以自由地選擇何時(shí)發(fā)放現(xiàn)金股利及其金額，甚至可以不發(fā)放現(xiàn)金股利。上市公司利用股權(quán)融資，在發(fā)放股利時(shí)，由公司自己決定，擁有很強(qiáng)的靈活性。據(jù)了解，自2001年至2010年這10年的時(shí)間內(nèi)，我國總共有173家的上市股份有限公司在這10年內(nèi)竟然從未給公司的普通股股東們發(fā)放過現(xiàn)金股利。

5.股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理

我國的上市股份有限公司的大股東對(duì)公司擁有絕對(duì)的控股權(quán)，這就產(chǎn)生了公司的大股東和普通股股東之間的利益分配不公平的問題。大股東可以通過提高股票市值、減少分紅等方式獲利，攫取了流通股股東的利益，降低其投資積極性。因?yàn)樵诠緝?nèi)部大股東和普通股股東之間存在著權(quán)利不等現(xiàn)象，這就使得大股東享有對(duì)上市公司的內(nèi)部決策絕對(duì)的控制權(quán)。大股東們經(jīng)常通過降低再融資成本的方式，進(jìn)行再融資行為，并從中得到大量的利益。

四、解決我國上市公司融資過程中存在問題的對(duì)策

1.完善上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

要防止上市公司的惡意融資行為，必須按上市公司內(nèi)部自理結(jié)構(gòu)中加強(qiáng)對(duì)控制人行為的制衡，即當(dāng)融資決策可能偏離企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)時(shí)，要增強(qiáng)其他利益相關(guān)者的制衡行為成本，增加其收益。我們不能放縱大股東為所欲為的行為，要對(duì)其不規(guī)范的行為進(jìn)行約束。公司董事會(huì)在做任何重大決策時(shí)，應(yīng)該告知小股東的，讓公司的利益相關(guān)者都參與進(jìn)來，以投票或表決的方式做出決策，共同為公司的發(fā)展出一份力。

2.發(fā)展債券市場

目前國際上一些比較成熟的資本市場的債券市場其作用至關(guān)重要，在中國由于起步和發(fā)展較晚等原因，債券市場相比股票市場等發(fā)展一直滯后，因此處于弱勢地位。其它，債券市場發(fā)展的滯后，不利于發(fā)揮債券融資的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，不利于企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化，也不利于權(quán)益股東的權(quán)柄。因?yàn)?，發(fā)展債券市場的任務(wù)刻不容緩。政府相關(guān)部門應(yīng)該制定一些政策，大力扶持債券市場的發(fā)展，完善相關(guān)制度，對(duì)其中存在的問題及不足給予相應(yīng)的指導(dǎo)，促使證券市場穩(wěn)步發(fā)展。

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