【摘要】金融的顛覆創(chuàng)新是新技術(shù)沖擊傳統(tǒng)金融體系、引發(fā)市場變革的產(chǎn)物，金融與新技術(shù)結(jié)合、產(chǎn)融結(jié)合、金融混業(yè)等是金融創(chuàng)新發(fā)展的重要趨勢。金融監(jiān)管的重構(gòu)，必須以金融消費(fèi)者保護(hù)為核心，改變過去審慎監(jiān)管的模式，更加強(qiáng)調(diào)行為監(jiān)管和功能監(jiān)管，堅持宏觀與微觀相結(jié)合，加強(qiáng)行業(yè)自律監(jiān)管，完善信息工具的風(fēng)險規(guī)制作用，建立事前監(jiān)管預(yù)警監(jiān)測體系，突出大數(shù)據(jù)的監(jiān)管。區(qū)塊鏈金融是未來金融業(yè)態(tài)的一個可能代表，具有突出的應(yīng)用前景。必須探索一條具有中國特色的金融發(fā)展路徑，贏得新一輪全球創(chuàng)新競爭領(lǐng)導(dǎo)者的位置。

【關(guān)鍵詞】金融創(chuàng)新 金融監(jiān)管重構(gòu) 區(qū)塊鏈 金融消費(fèi)者保護(hù)

【中圖分類號】 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A

【DOI】10.16619/j.cnki.rmltxsqy.2016.11.004

金融顛覆創(chuàng)新的趨勢

技術(shù)創(chuàng)新與制度創(chuàng)新的交織共同推動著人類社會的進(jìn)步。技術(shù)創(chuàng)新帶來的生產(chǎn)力發(fā)展引發(fā)制度創(chuàng)新，而制度創(chuàng)新又進(jìn)一步釋放了技術(shù)創(chuàng)新的潛力，可以說，產(chǎn)業(yè)變革與人類社會的進(jìn)步始于技術(shù)創(chuàng)新，而成于制度創(chuàng)新。正是因為股份制將分散的私人資本聯(lián)合起來形成集中的股份資本，生產(chǎn)規(guī)模得以擴(kuò)大，才能讓蒸汽機(jī)走出實(shí)驗室，廣泛應(yīng)用于火車、輪船、印刷機(jī)，才有了第一次工業(yè)革命，進(jìn)而有了社會經(jīng)濟(jì)的騰飛；第二次工業(yè)革命在能源、交通運(yùn)輸、通信等領(lǐng)域的巨大進(jìn)步，興辦大型企業(yè)對巨額資本集中的需求與私人資本有限性之間的矛盾更為突出，伴隨市場關(guān)系、信用環(huán)境、法律制度的日益發(fā)展，以社會大生產(chǎn)為基礎(chǔ)的股份制成為占統(tǒng)治地位的企業(yè)組織。

金融的未來發(fā)展趨勢毫無疑問應(yīng)當(dāng)是革命性的，不斷革新的技術(shù)也將不斷沖擊舊的金融業(yè)態(tài)，監(jiān)管政策也將隨之發(fā)生改變。新技術(shù)引發(fā)金融市場變革的最新實(shí)例就是互聯(lián)網(wǎng)金融。互聯(lián)網(wǎng)金融的核心是對移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)、云計算、大數(shù)據(jù)的技術(shù)運(yùn)用，這將導(dǎo)致我們的金融體系回歸金融的本質(zhì)，回歸到資本主義金融體系誕生之前的狀態(tài)，回歸到現(xiàn)代商業(yè)銀行體系和中央銀行體系形成之前的狀態(tài)。目前互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新蓬勃發(fā)展的態(tài)勢，更像是幾百年前的股份制企業(yè)，包括商業(yè)銀行和證券交易所興起時的狀態(tài)，尤其是不久的未來實(shí)現(xiàn)萬物互聯(lián)的時候，信息不對稱的問題得到了根本解決，而未來信息在網(wǎng)絡(luò)上的無障礙流動也必將導(dǎo)致人類生產(chǎn)方式的改變。

依托于高速發(fā)展的移動互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、搜索引擎、社交網(wǎng)絡(luò)等互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)能在更廣泛的范圍內(nèi)方便快捷地將資金需求者與資金提供者聯(lián)系起來，但P2P網(wǎng)絡(luò)借貸、股權(quán)眾籌等金融模式、金融現(xiàn)象不是簡單地在金融中加入互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)因素，技術(shù)的進(jìn)步只是新金融業(yè)態(tài)的基礎(chǔ)，更為重要的是，具有開放、平等、共享、去中心化、去媒介等屬性的新的金融業(yè)態(tài)，一方面能改變我國廣大的中小微企業(yè)在傳統(tǒng)金融市場、資本市場得不到融資的困境，一方面能改變投資門檻高，小額投資渠道匱乏的現(xiàn)狀，使金融回歸本質(zhì)，實(shí)現(xiàn)其本應(yīng)具有的資金融通、資源配置的功能。結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新以及金融本質(zhì)，互聯(lián)網(wǎng)金融應(yīng)更為準(zhǔn)確地被界定為：基于移動互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算等技術(shù)，實(shí)現(xiàn)支付清算、資金融通、風(fēng)險防范和利用等金融功能，具有快速便捷、高效低成本的優(yōu)勢和場外、混同、涉眾等特征，并打破金融壟斷，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)者福利的創(chuàng)新型金融。進(jìn)一步而言，筆者更樂意將這一新興業(yè)態(tài)定義為眾籌金融。相對于“互聯(lián)網(wǎng)金融”，“眾籌金融”更能體現(xiàn)出“互聯(lián)網(wǎng)+金融”這一新業(yè)態(tài)場外、混業(yè)的內(nèi)在特征和其草根、普惠的精神，眾籌金融是互聯(lián)網(wǎng)金融的核心體現(xiàn)。也正因為此，筆者將“眾籌金融”譯作“We Finance”。

事實(shí)上，互聯(lián)網(wǎng)金融相對于眾籌金融的提法具有其天然的局限性。這集中體現(xiàn)在“互聯(lián)網(wǎng)”一詞只能揭示這類新型金融模式所依賴的技術(shù)手段，而不能很好地反映其所包含的新思維、新精神、新制度。只有眾籌金融，才能反映出這類新的金融模式的平等性、大眾性、包容性與普惠性。這不僅是未來金融業(yè)態(tài)發(fā)展的方向，也符合我國未來經(jīng)濟(jì)體制改革的方向。①

基于以上分析，筆者提出金融創(chuàng)新顛覆未來發(fā)展可能會有以下趨勢：

第一，新技術(shù)與金融將會進(jìn)一步融合。在未來，信息技術(shù)與金融的結(jié)合將滲透到人們生產(chǎn)和生活方式的方方面面，重新定義和構(gòu)造人與人之間的交互方式，并對人類社會的生態(tài)體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。在這樣一個重構(gòu)過程中，生產(chǎn)者和消費(fèi)者將直接聯(lián)系和融合在一起，而這一過程正是信息對稱所導(dǎo)致的結(jié)果。信息對稱的重要性毋庸置疑②，事實(shí)上，信息的可追溯、點(diǎn)對點(diǎn)信息的可追隨，其重要性甚至超過了單純的大數(shù)據(jù)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，相比靜態(tài)的大數(shù)據(jù)，不間斷的數(shù)據(jù)流更有價值。③而信息對稱正是重構(gòu)人類社會生態(tài)體系的最關(guān)鍵因素。

第二，金融會成為萬物互聯(lián)時代人類生產(chǎn)生活方式的一個核心組成部分。它內(nèi)生于這種新的人類生活生產(chǎn)方式當(dāng)中，并越來越不能獨(dú)立于整個體系。未來，產(chǎn)融結(jié)合的趨勢會得到進(jìn)一步加強(qiáng)，實(shí)業(yè)（產(chǎn)業(yè)）和金融業(yè)間的界限變得逐漸模糊，且其與人們生活的結(jié)合會更加緊密。在這個過程中，金融業(yè)具有的模式也會不斷變化，但其本質(zhì)并不會改變，而是實(shí)現(xiàn)一個向其本質(zhì)的回歸。④

第三，互聯(lián)網(wǎng)金融將徹底導(dǎo)致金融的混業(yè)化，并且不可逆轉(zhuǎn)。事實(shí)上，不論是保險、銀行、信托，還是證券，其存在的基礎(chǔ)都是為了滿足人類日益多樣化的金融服務(wù)需求。而這個需求本身就是淡化金融分業(yè)模式的動因。⑤同時，移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展將引致互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)業(yè)化，促進(jìn)其與傳統(tǒng)金融的融合，因此將進(jìn)一步推動金融的混業(yè)化。

第四，區(qū)塊鏈技術(shù)將隨著股權(quán)眾籌的發(fā)展得到更大應(yīng)用。互聯(lián)網(wǎng)金融具有鮮明的互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)基因，要求相配套的技術(shù)滿足高效、低成本、可信的要求，有后現(xiàn)代技術(shù)色彩的區(qū)塊鏈可以在股權(quán)登記、風(fēng)險控制、信用紀(jì)錄等方面配合股權(quán)眾籌等互聯(lián)網(wǎng)金融?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的大發(fā)展很可能是區(qū)塊鏈崛起的契機(jī)。

第五，傳統(tǒng)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)金融，尤其是股權(quán)眾籌行業(yè)。正如從銀行輕視余額寶，到余額寶倒逼銀行創(chuàng)新一樣，傳統(tǒng)的投資機(jī)構(gòu)也在2015年充分感受到了股權(quán)眾籌的魅力和威脅。傳統(tǒng)的PE、VC已經(jīng)全面認(rèn)識到整個大趨勢，在未來很可能會全面進(jìn)入股權(quán)眾籌行業(yè)。

金融監(jiān)管重構(gòu)路徑選擇

我國金融法制已經(jīng)取得了長足發(fā)展，相關(guān)部門一直以來也善于總結(jié)歷史經(jīng)驗，吸收借鑒不同國家的先進(jìn)成果，這為我國金融市場的健康發(fā)展、國家經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健向前奠定了基礎(chǔ)，但是，我國金融市場發(fā)展迅猛，金融創(chuàng)新層出不窮，金融改革不斷深化，尤其是近年來互聯(lián)網(wǎng)金融異軍突起，金融行業(yè)混同趨勢日益凸顯，這些都為監(jiān)管提出一定的挑戰(zhàn)，具體而言：

第一，金融立法趕不上市場創(chuàng)新的步伐，金融制度供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。在日漸加快的市場創(chuàng)新面前，金融立法顯得太過遲緩，相關(guān)制度供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。加強(qiáng)供給側(cè)改革，需要加強(qiáng)金融制度供給。目前來看，囿于制度供給不足，金融市場能夠提供的服務(wù)太少，服務(wù)的對象也太過狹窄，阻礙了國民分享金融發(fā)展的紅利。⑥

第二，金融混業(yè)發(fā)展和金融與產(chǎn)業(yè)混同發(fā)展都對監(jiān)管提出了新的挑戰(zhàn)。金融混業(yè)發(fā)展的趨勢已經(jīng)得到大多數(shù)人的認(rèn)同和重視，但互聯(lián)網(wǎng)金融的強(qiáng)勢崛起同樣值得注意。目前來看，已經(jīng)不是簡單的金融業(yè)本身的混同，更是產(chǎn)業(yè)與金融的混同。非金融機(jī)構(gòu)、尤其是互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)開始涉及金融。目前的互聯(lián)網(wǎng)金融是普惠、小額的，但未來很有可能將大大超越傳統(tǒng)金融。⑦同時，互聯(lián)網(wǎng)金融也是中國金融創(chuàng)新的代表，是中國綜合國力的表現(xiàn)，必須重視互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，并及時調(diào)整監(jiān)管政策與立法規(guī)劃。2015年的股災(zāi)也證明了互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)創(chuàng)新會沖擊傳統(tǒng)金融體系，互聯(lián)網(wǎng)金融隱藏巨大風(fēng)險，必須加以法律規(guī)制。

第三，技術(shù)創(chuàng)新主導(dǎo)金融創(chuàng)新，但金融監(jiān)管和立法的技術(shù)手段相對落后。人類金融創(chuàng)新的歷史往往是技術(shù)創(chuàng)新的歷史，金融監(jiān)管和立法卻無法及時應(yīng)對。2015年爆發(fā)的股災(zāi)實(shí)際上是老問題和新問題的疊加，以Homes為代表的新技術(shù)是股災(zāi)爆發(fā)的誘因之一，但證監(jiān)會借助一般技術(shù)手段難以監(jiān)管這樣的新技術(shù)，金融市場基礎(chǔ)設(shè)施的相關(guān)立法也并不完善。

第四，中國特色金融市場問題凸顯。我國目前缺乏足夠的能力監(jiān)管歐美相對發(fā)達(dá)市場誕生的金融創(chuàng)新，而我國以互聯(lián)網(wǎng)金融為代表的金融創(chuàng)新領(lǐng)先于歐美。歐美缺乏相關(guān)實(shí)踐，無法為我們提供值得借鑒的經(jīng)驗，這兩個因素都決定了中國的金融立法需要中國創(chuàng)造。

第五，傳統(tǒng)的監(jiān)管手段不適宜市場創(chuàng)新。金融監(jiān)管不是遏止創(chuàng)新，也不是放縱創(chuàng)新，傳統(tǒng)金融監(jiān)管過度重視事前監(jiān)管，一定程度上是把新的東西硬塞入舊的模子里，阻礙了市場創(chuàng)新。因此，監(jiān)管方向應(yīng)該轉(zhuǎn)向減少事前審慎監(jiān)管手段、強(qiáng)化事中事后的動態(tài)監(jiān)管。⑧

第六，糾紛解決機(jī)制落后。應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到傳統(tǒng)的通過政府強(qiáng)制干預(yù)解決糾紛、維護(hù)金融消費(fèi)者權(quán)益的方式只能是“非常時期”的“非常手段”。隨著金融產(chǎn)品日趨復(fù)雜、變化多端，跨越銀行、保險和證券市場的傳統(tǒng)分界，越來越多的個人投資者、金融消費(fèi)者參與交易，金融糾紛由此呈現(xiàn)新的特點(diǎn)，必須建立快捷簡易而又方便消費(fèi)者使用，并對弱勢金融消費(fèi)者傾斜保護(hù)的長效糾紛解決機(jī)制。⑨

第七，投資者、金融消費(fèi)者的風(fēng)險意識、金融法律意識落后?；ヂ?lián)網(wǎng)金融背景下尤其需要注意金融消費(fèi)者的保護(hù)，互聯(lián)網(wǎng)金融在優(yōu)化金融市場的資金融通和價格發(fā)現(xiàn)功能的同時，也最大限度的利用、分散和傳遞金融風(fēng)險?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺在包裝和銷售小額化金融資產(chǎn)的同時，也將金融風(fēng)險擴(kuò)散到了廣大小微投融資者之間。而中國金融消費(fèi)者最大的問題是習(xí)慣了剛性兌付，風(fēng)險意識不足，糾紛過度依賴政府的行政手段，因此必須加強(qiáng)金融消費(fèi)者教育。加強(qiáng)投資者權(quán)益保護(hù)和進(jìn)行投資者教育，是以人為出發(fā)點(diǎn)，從根本上提高惠普金融參與主體的素質(zhì)。消費(fèi)者作為交易的主體應(yīng)該學(xué)習(xí)專業(yè)的金融知識、法律知識，樹立正確的理念，學(xué)會保護(hù)自己的合法權(quán)益。

第八，社會誠信體系不完善。市場中存在過度依賴擔(dān)保的，剛性兌付一直無法打破，社會總體融資成本太高，也造成了中小企業(yè)融資困難，市場活力不足。

第九，行業(yè)自律功能沒有充分發(fā)揮。行業(yè)自律監(jiān)管一直沒有充分發(fā)揮其作用，法律應(yīng)當(dāng)賦予行業(yè)自律機(jī)構(gòu)適度的權(quán)力，促使其發(fā)揮應(yīng)有的職能。

第十，中央和地方金融監(jiān)管不協(xié)調(diào)。金融風(fēng)險的爆發(fā)往往是跨地域的，但在實(shí)踐中，中央和地方的金融監(jiān)管部門往往缺乏有效的配合。因此，需要建立一個從中央到地方分層統(tǒng)合的動態(tài)金融監(jiān)管體系。

針對以上挑戰(zhàn)可以根據(jù)兩條路徑完善金融監(jiān)管：

其一是信息工具的進(jìn)路。金融交易是信用交易，其核心是金錢的時間價值。金融市場是與風(fēng)險相互依存的，因而，信用風(fēng)險是金融市場的首要問題。金融中介服務(wù)于資金供給者和資產(chǎn)提供者，金融風(fēng)險的產(chǎn)生、交易或資產(chǎn)服務(wù)都要通過金融中介來完成，因此，金融中介是風(fēng)險管理和交易的主體。事實(shí)上，金融市場準(zhǔn)入門檻髙、風(fēng)險集中、價格形成過程難以預(yù)測及監(jiān)管失靈，都起因于信息不對稱。移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)、大數(shù)據(jù)和云計算等科技手段的應(yīng)用，極大降低了信息供給成本，可締造一個公開而透明的市場價格形成過程。互聯(lián)網(wǎng)金融巨大的生命力，也來自其在提高交易透明度方面的優(yōu)勢。這一規(guī)制路徑可以推廣到整體金融市場上。⑩

其二是金融消費(fèi)者保護(hù)的進(jìn)路。投資者收益的不確定性，來源于金融資產(chǎn)的風(fēng)險與投資者的風(fēng)險吸收能力二者之間相互作用的結(jié)果的不確定性。融資者利用信息優(yōu)勢，對投資者收益產(chǎn)生的影響，在風(fēng)險端，以金融資產(chǎn)為作用對象；在收益端，以投資者對金融資產(chǎn)風(fēng)險的吸收能力為作用對象。金融資產(chǎn)的風(fēng)險是指金融資產(chǎn)預(yù)期回報的不確定性或可變性。投資組合理論以資產(chǎn)集合和風(fēng)險分配為分析對象，因而，其對投資者風(fēng)險的吸收能力與金融資產(chǎn)風(fēng)險的匹配性問題，影響深遠(yuǎn)。由于金融風(fēng)險的主要問題，在投融資兩端，都從較為抽象的、金融資產(chǎn)價格形成過程中投融資風(fēng)險與收益的不確定關(guān)聯(lián)，具體化為投資者風(fēng)險吸收能力與金融資產(chǎn)風(fēng)險的匹配程度。因而，實(shí)現(xiàn)投資者風(fēng)險吸收能力與金融資產(chǎn)風(fēng)險的匹配，也成為金融法風(fēng)險規(guī)制的另一主要邏輯。?

以上兩條進(jìn)路需要加以融合，簡言之：必須以消費(fèi)者保護(hù)為核心，改變過去審慎監(jiān)管的模式，更加強(qiáng)調(diào)行為監(jiān)管和功能監(jiān)管，堅持宏觀與微觀相結(jié)合，加強(qiáng)行業(yè)自律監(jiān)管，完善信息工具的風(fēng)險規(guī)制作用，建立事前監(jiān)管預(yù)警監(jiān)測體系，突出大數(shù)據(jù)的監(jiān)管。具體而言有以下幾個方面需要注意：

第一，改變現(xiàn)有的立法體制，強(qiáng)化國務(wù)院法制辦和全國人大財經(jīng)委在金融立法領(lǐng)域的功能。金融市場變化萬千，各種金融創(chuàng)新層出不窮，設(shè)立新法、修改舊法在金融領(lǐng)域應(yīng)當(dāng)非常頻繁，才能追上實(shí)踐變化的腳步。針對金融立法的這一特性，應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化國務(wù)院法制辦金融立法的職能，相關(guān)微觀立法工作可以適當(dāng)由國務(wù)院法制辦承擔(dān)。同時，相關(guān)金融立法也可以倡導(dǎo)由全國人大財經(jīng)委直接組織制訂，從而壓縮立法時間，及時應(yīng)對市場變化。

第二，加強(qiáng)動態(tài)立法。全國人大制定原則性法律，具體細(xì)則授權(quán)一線監(jiān)管部門或者地方政府，這也是目前全世界較為通行的做法。

第三，建立金融消費(fèi)者保護(hù)委員會，確立行為監(jiān)管為核心。以英國金融行為監(jiān)管局（Financial Conduct Authority， FCA）為模版，強(qiáng)化消費(fèi)者一端的監(jiān)管體系，并成立一個金融消費(fèi)者保護(hù)委員會，統(tǒng)一監(jiān)管包括互聯(lián)網(wǎng)金融在內(nèi)的創(chuàng)新領(lǐng)域。摒棄事前監(jiān)管的老路，確立以行為監(jiān)管和金融消費(fèi)者保護(hù)為核心的監(jiān)管體系。?

第四，制定金融消費(fèi)者保護(hù)法，加強(qiáng)投資者教育。明確以金融消費(fèi)者為核心的法制監(jiān)管體系，建立投資者分類制度，允許專業(yè)投資者、高資產(chǎn)凈值投資者和機(jī)構(gòu)投資者參與投資，鼓勵其以套利交易擠出噪聲交易者，完善投資者救濟(jì)機(jī)制；建立可轉(zhuǎn)換資本和風(fēng)險備付金等風(fēng)險預(yù)警及風(fēng)險轉(zhuǎn)移機(jī)制；還應(yīng)當(dāng)建立完善金融消費(fèi)者保護(hù)基金制度。?此外，需要加強(qiáng)個人投資者、金融消費(fèi)者的教育，提高中國金融消費(fèi)者的素質(zhì)。投資者教育是投資者保護(hù)最重要的內(nèi)容和維度之一。投資者教育體系的完善是成為未來投資者保護(hù)的核心環(huán)節(jié)，推廣建設(shè)投資者教育基地、推動將投資者教育納入國民教育體系等能改變一代甚至數(shù)代人的金融素質(zhì)，有力地提升國民的整體資本素養(yǎng)。投資者教育作為一項普惠全社會的活動，其實(shí)施主體包括監(jiān)管部門、金融機(jī)構(gòu)、行業(yè)協(xié)會及其其他組織，甚至廣泛發(fā)動全社會的力量，一個完善的投資者教育環(huán)境還需要包括教育機(jī)構(gòu)、新聞媒體等社會各個方面共同參與。

第五，完善金融服務(wù)、金融商品的統(tǒng)合立法。2015年股災(zāi)爆發(fā)的一個因素就在于現(xiàn)有監(jiān)管體制對跨不同金融行業(yè)的金融產(chǎn)品難以有效監(jiān)管，對金融創(chuàng)新的監(jiān)管能力也不足，無法應(yīng)對金融從場外到場內(nèi)、非正規(guī)到正規(guī)的發(fā)展趨勢。應(yīng)當(dāng)吸取相應(yīng)的教訓(xùn)，金融服務(wù)統(tǒng)合法是傳統(tǒng)金融法在后國際金融危機(jī)時代的最新發(fā)展，強(qiáng)調(diào)金融消費(fèi)者保護(hù)，實(shí)現(xiàn)金融公平與金融安全、金融秩序三者的平衡和發(fā)展，將金融商品的統(tǒng)合規(guī)制和金融消費(fèi)者保護(hù)結(jié)合，提出宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管相互配合以達(dá)到防范金融市場系統(tǒng)性風(fēng)險的目標(biāo)。?

第六，完善金融市場基礎(chǔ)設(shè)施立法。金融市場的基礎(chǔ)設(shè)施需要相應(yīng)完善的立法規(guī)制。?缺乏法律保障的金融市場的基礎(chǔ)設(shè)施很難完善，金融市場發(fā)展的根基隨之不穩(wěn)固。如支付清算的規(guī)定就長期停留在部門規(guī)章領(lǐng)域，缺乏法律法規(guī)層面的規(guī)制，導(dǎo)致支付清算市場存在較多亂象。

第七，制定金融控股公司法。金融混業(yè)發(fā)展是世界趨勢，也有利于完善一國金融市場和加強(qiáng)本國企業(yè)與跨國金融企業(yè)的競爭。參考域外金融控股法，一方面鼓勵成立金融控股公司，另一方面規(guī)制金融控股公司可能的弊端，使金融業(yè)者可綜合經(jīng)營，擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，順利市場規(guī)律，維護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，避免國際金融巨頭壟斷市場。?

第八，立法需要借助技術(shù)的突破。規(guī)制金融風(fēng)險，不是簡單的監(jiān)管體系問題，傳統(tǒng)金融風(fēng)險與新興金融風(fēng)險疊加的趨勢越來越明顯，因此不僅要完善舊體系，也必須著眼于構(gòu)建新體系。針對各種金融創(chuàng)新層出不窮，新技術(shù)不斷應(yīng)用于金融市場，立法必須借助于新技術(shù)實(shí)現(xiàn)突破。只有依據(jù)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)等技術(shù)手段，進(jìn)行風(fēng)險預(yù)測和風(fēng)險判斷，才能有效規(guī)制目前以互聯(lián)網(wǎng)金融為代表的金融創(chuàng)新。因此，亟需建立風(fēng)險預(yù)警體系、大數(shù)據(jù)系統(tǒng)共享體系等。可依托大數(shù)據(jù)，以信息機(jī)制來規(guī)制金融機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險，實(shí)現(xiàn)從信用風(fēng)險到公共信息工具的轉(zhuǎn)變。在金融機(jī)構(gòu)或者互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的監(jiān)管規(guī)則中，引入巴塞爾協(xié)議風(fēng)險暴露之風(fēng)險資本金規(guī)則、平臺風(fēng)險保障金規(guī)則和歐盟償付能力規(guī)則（二）的金融機(jī)構(gòu)清償能力緩沖區(qū)間規(guī)則，既是為借助大數(shù)據(jù)系統(tǒng)的信息優(yōu)勢，開創(chuàng)金融監(jiān)管信用風(fēng)險預(yù)警的新局面，也可以大數(shù)據(jù)信息優(yōu)勢來監(jiān)控流動性風(fēng)險。

第九，建立多元糾紛解決機(jī)制。日本證券和金融商品斡旋咨詢中心作為“指定糾紛解決機(jī)構(gòu)”之一，首先構(gòu)建了行業(yè)FOS制度，獨(dú)具特色的咨詢、投訴、斡旋一體化運(yùn)營，對有效解決證券糾紛、維護(hù)金融消費(fèi)者權(quán)益起到了重要作用，是金融ADR（Alternation Dispute Resolution，多元糾紛解決方式）的一次成功創(chuàng)新，對我國有很大的啟示意義。在金融糾紛不斷增加的背景下，我國建立了證券糾紛調(diào)解機(jī)制，但仍然存在不足。我國可借鑒日本經(jīng)驗，結(jié)合實(shí)際情況，首先在證券業(yè)取得突破，并逐步導(dǎo)入金融FOS（Financial Ombudsman Service，簡稱FOS）制度，分階段分步驟地實(shí)現(xiàn)金融糾紛處理機(jī)制的統(tǒng)合。?

第十，行業(yè)自律機(jī)構(gòu)需要統(tǒng)合。我國各級消費(fèi)者協(xié)會側(cè)重于對消費(fèi)者而非金融消費(fèi)者和勞務(wù)消費(fèi)的保護(hù)，我國專門保護(hù)金融消費(fèi)者權(quán)益的組織力量相當(dāng)薄弱。在我國目前的分業(yè)經(jīng)營的基本格局下，各行業(yè)自律機(jī)構(gòu)各行其是，無法有效應(yīng)對金融混同和金融創(chuàng)新的趨勢。各個行業(yè)自律機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)面向金融消費(fèi)者實(shí)現(xiàn)統(tǒng)合，這也是建立以金融消費(fèi)者保護(hù)為核心的監(jiān)管體系應(yīng)有之義。在加強(qiáng)各金融業(yè)協(xié)會協(xié)同作用來保護(hù)金融消費(fèi)者的同時，也要積極地在各級消費(fèi)者協(xié)會內(nèi)設(shè)立由專門人員組成的金融消費(fèi)者保護(hù)工作委員會來切實(shí)強(qiáng)化消費(fèi)者協(xié)會保護(hù)金融消費(fèi)者的職能。

未來金融業(yè)態(tài)的一個可能：區(qū)塊鏈金融及其監(jiān)管

區(qū)塊鏈（Blockchain）技術(shù)是互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)一步發(fā)展的產(chǎn)物。區(qū)塊鏈可以被如此理解：它是一個基于計算機(jī)代碼構(gòu)建的分布式記賬，在區(qū)塊鏈上發(fā)生的所有交易都會被忠實(shí)記錄。?

區(qū)塊鏈中的每個節(jié)點(diǎn)如同人體細(xì)胞一樣都可以將其記錄的數(shù)據(jù)在網(wǎng)絡(luò)上實(shí)時更新，每個參與更新的節(jié)點(diǎn)都能夠復(fù)制獲得一份真實(shí)、完整、準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)庫拷貝，這就構(gòu)建了沒有中心存在的分布式數(shù)據(jù)庫。這種分布式的數(shù)據(jù)庫可以在無須第三方介入的情況下，實(shí)現(xiàn)人與人之間點(diǎn)對點(diǎn)式的交易和互動。同時，數(shù)據(jù)一旦 被寫入?yún)^(qū)塊就不能被撤銷，在一定時間內(nèi)該區(qū)塊中的信息將會被復(fù)制到網(wǎng)絡(luò)中的所有區(qū)塊，實(shí)現(xiàn)全網(wǎng)數(shù)據(jù)的同步。區(qū)塊鏈建立在互聯(lián)網(wǎng)的基礎(chǔ)上，任何接入互聯(lián)網(wǎng)的端口都可以接入?yún)^(qū)塊鏈。?

區(qū)塊鏈技術(shù)在金融領(lǐng)域的潛在應(yīng)用主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，點(diǎn)對點(diǎn)支付；第二，多方交易，即通過技術(shù)構(gòu)建交易過程中的信任基礎(chǔ)；第三，市場，包括任何形式點(diǎn)對點(diǎn)交易實(shí)時劃轉(zhuǎn)的清算交易，以及金融衍生品“智能合約”實(shí)現(xiàn)頭寸自動調(diào)節(jié)的開發(fā)等。具體來說涉及交易所、保險、眾籌、基金、股權(quán)交易等細(xì)分領(lǐng)域，其在金融領(lǐng)域的應(yīng)用給傳統(tǒng)金融帶來了巨大變革和挑戰(zhàn)?；趨^(qū)塊鏈技術(shù)方便快捷、去中心化、安全性能高、成本低廉的優(yōu)勢，美國的納斯達(dá)克目前已經(jīng)采用區(qū)塊鏈技術(shù)處理私人證券市場的股票交易。此外，倫敦證券交易所、倫敦清算所、花旗銀行、法國興業(yè)銀行、芝加哥商品交易所等20多家全球大型金融機(jī)構(gòu)也開始采用該技術(shù)并著手組建區(qū)塊鏈聯(lián)盟。

區(qū)塊鏈交易系統(tǒng)一種互聯(lián)網(wǎng)化的場外交易系統(tǒng)，具體而言，是一個發(fā)布投資者證券買賣委托、連接各個參與者及其他市場的基于互聯(lián)網(wǎng)區(qū)塊鏈的互連互通系統(tǒng)。從交易流程來看，參與者在區(qū)塊鏈系統(tǒng)上開戶即可獲得區(qū)塊鏈私鑰，然后通過私鑰和對應(yīng)的公鑰即可參加在區(qū)塊鏈上開展股權(quán)融資份額轉(zhuǎn)讓交易，獲得份額的即時報價、接受咨詢機(jī)構(gòu)的信息服務(wù)、下達(dá)委托指令、清算、結(jié)算和交割等各個環(huán)節(jié)完全在區(qū)塊鏈系統(tǒng)上進(jìn)行，整個流程都具有數(shù)字性、無中介、透明性（區(qū)塊鏈系統(tǒng)內(nèi)部）、高效性、低成本性、不可偽造性等特點(diǎn)，這就使得投資者突破了時空的限制，任何時間和地點(diǎn)都可以利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行投資。交易參與者只要將買賣某一特定份額的委托指令直接輸入系統(tǒng)，依照智能合約就能繼續(xù)之后的操作，如果能夠即時撮合配對，交易即可完成，無法即時撮合的限價指令則保留在系統(tǒng)內(nèi)部的委托簿，等待和與其配對的新輸入委托的撮合成交。

目前美國的納斯達(dá)克已經(jīng)嘗試將區(qū)塊鏈技術(shù)運(yùn)用到私人證券交易與管理代理投票系統(tǒng)當(dāng)中，代理投票機(jī)制對于交易所而言是非常重要且花費(fèi)巨大的，它需要由一系列在交易所上市的公司來完成。這種全新的方式將代理投票放在區(qū)塊鏈提供且永不可更改的公開賬本之上，投票者可以通過手機(jī)來進(jìn)行投票并且記錄還能被永久保存；另外，納斯達(dá)克于2015年年底首次用區(qū)塊鏈技術(shù)完成和記錄了一項私人證券交易，該公司的合作伙伴Chain.com成為其Linq區(qū)塊鏈技術(shù)的第一個用戶，并在向私人投資者發(fā)售股份時使用了區(qū)塊鏈技術(shù)。納斯達(dá)克認(rèn)為Chain.com此次發(fā)行股票雖然只是一樁私人交易，但區(qū)塊鏈技術(shù)在資本市場中可以減少結(jié)算和清算的時間，降低交易對手的風(fēng)險使得交易商可以將其資本用于其他用途，因而市場潛力巨大。

根據(jù)區(qū)塊鏈的技術(shù)特征，它同時具備顛覆和優(yōu)化當(dāng)前法律規(guī)范的可能，典型的例子是將區(qū)塊鏈技術(shù)運(yùn)用于公司股東股權(quán)登記與證明之中。除了上市股份公司以外，《公司法》賦予非上市公司在股權(quán)（股份）登記確權(quán)形式方面的極大自由，即由公司發(fā)行股票或者置備股東名冊來對股權(quán)（股份）進(jìn)行最終證明，由此區(qū)塊鏈技術(shù)也具有了在公司股權(quán)登記中發(fā)揮最終證明作用的可能。

區(qū)塊鏈技術(shù)運(yùn)用于公司股權(quán)登記中，實(shí)質(zhì)上是一個將以前提供公信力的第三方去中心化的過程，公司股權(quán)的登記及其變動的公信力不再依靠第三方來提供而是依靠全體參與者來共同維護(hù)這一套登記系統(tǒng)。這不僅體現(xiàn)了民商法中自治的精神，還具有及時性、低成本、避免單點(diǎn)崩潰風(fēng)險等優(yōu)勢，未來隨著區(qū)塊鏈技術(shù)的不斷完善，其將不僅適用于非上市公司股權(quán)登記，還可能拓展到上市公司股權(quán)登記，取代現(xiàn)有中央證券結(jié)算清算系統(tǒng)從而更為徹底地“去中心化”。?

占領(lǐng)金融創(chuàng)新發(fā)展的前沿陣地

西方學(xué)者也已經(jīng)注意到新技術(shù)對金融市場的沖擊，并與之對應(yīng)地展開了相關(guān)監(jiān)管變革的研究和實(shí)踐。耶魯大學(xué)的Macey，J.及康奈爾大學(xué)的O'Hara，M.最早對電子化交易通道打通正規(guī)金融及非正規(guī)金融、促進(jìn)金融市場由雙邊轉(zhuǎn)向多邊且引起一系列立法及監(jiān)管變革，進(jìn)行了系統(tǒng)性研究，其研究高度重視互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)步對變革的誘發(fā)作用。

Niamh Moloney認(rèn)為英國股票交易所的SETS股票電子報價系統(tǒng)及SEAQ交易商債券平臺等另類交易平臺實(shí)際上是原場外電子化交易系統(tǒng)的制度化。美國2014年實(shí)施的《系統(tǒng)合規(guī)與完備性規(guī)則》既是SEC面對證券市場顯著變化而啟動的證券互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管工程，也引起了美歐學(xué)者的廣泛討論。在起步較晚的歐洲，如何鼓勵及監(jiān)督互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)時代的證券市場及金融市場，是各國努力的目標(biāo)及學(xué)者討論的重要方向。如英國科技部認(rèn)為金融與互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的結(jié)合改變了資本及賬戶系統(tǒng)等傳統(tǒng)金融模式，政府須適應(yīng)這一發(fā)展，并積極謀劃應(yīng)對全球競爭。

在新技術(shù)沖擊下誕生的中國金融創(chuàng)新是與西方發(fā)達(dá)國家不同的。中國金融創(chuàng)新發(fā)展及其監(jiān)管是地地道道的中國問題，在吸收借鑒西方先進(jìn)經(jīng)驗的同時，更多需要依靠中國業(yè)界、學(xué)界及政府共同努力，探索一條具有中國特色、適合中國發(fā)展的道路，并力爭在以新技術(shù)+金融為基礎(chǔ)的新一輪全球創(chuàng)新競爭中成為領(lǐng)導(dǎo)者。

（本文系司法部法治建設(shè)與法學(xué)理論研究部級科研項目“我國股權(quán)眾籌模式的法律問題研究”的成果，項目編號：14SFB4006）

注釋

楊東、文誠公：《互聯(lián)網(wǎng)+眾籌=眾籌金融：眾籌改變金融》，北京：人民出版社，2015年，第23頁。

正規(guī)金融機(jī)構(gòu)難以有效克服信息不對稱造成的逆向選擇問題，而非正規(guī)金融則在完善信息對稱領(lǐng)域具有優(yōu)勢。參見林毅夫、孫希芳：《信息、非正規(guī)金融與中小企業(yè)融資》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2005年第7期。

信息作為可統(tǒng)計概率、可呈現(xiàn)價格形成之邏輯過程的客觀知識，對金融制度構(gòu)建非常重要。參見Fama， Eugene， "Efficient Capital Markets： A Review of Theory and Empirical Work，" The Journal of Finance， 1970， 25（11）。

楊東、文誠公：《互聯(lián)網(wǎng)+眾籌=眾籌金融：眾籌改變金融》，北京：人民出版社，2015年，第10頁。

楊東：《論金融服務(wù)統(tǒng)合法體系的構(gòu)建》，《中國人民大學(xué)學(xué)報》，2013年第3期。

中國金融改革應(yīng)堅定不移地走包容性發(fā)展之路。參見姚耀軍、李明珠：《中國金融發(fā)展的反貧困效應(yīng)：非經(jīng)濟(jì)增長視角下的實(shí)證檢驗》，《上海財經(jīng)大學(xué)學(xué)報》，2014年第1期。

楊東：《金融服務(wù)統(tǒng)合法論》，北京：法律出版社，2013年，109頁。

楊東：《互聯(lián)網(wǎng)金融的法律規(guī)制——基于信息工具的視角》，《中國社會科學(xué)》，2015年第4期。

楊東：《金融消費(fèi)者保護(hù)統(tǒng)合法論》，北京：法律出版社，2013年，第254頁。

楊東：《互聯(lián)網(wǎng)金融的法律規(guī)制——基于信息工具的視角》，《中國社會科學(xué)》，2015年第4期。

楊東：《互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險規(guī)制路徑》，《中國法學(xué)》，2015年第3期。

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楊濤、李鑫：《國際金融市場基礎(chǔ)設(shè)施監(jiān)管改革及其對我國的啟示》，《金融監(jiān)管研究》，2015年第8期。

楊東：《金融消費(fèi)者保護(hù)統(tǒng)合法論》，北京：法律出版社，2013年，第118頁。

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責(zé) 編∕楊昀贇

Abstract： Financial disruptive innovation is a result due to the impact of the new technology on the traditional financial system and also to the ensuing market reform. The combination of finance and new technology， the combination of production and financing， and financial mixed operation are important trends in the development of financial innovation. The reconstruction of financial supervision must center on protecting financial consumers， change the past prudential supervision mode， place more emphasis on behavioral regulation and functional supervision， pay attention to integrating macro and micro aspects， strengthen industry self-regulation， improve the risk regulation effect of information tools， build an early warning， monitoring and regulation system， and stress the big data supervision. The block chain finance is a possible choice in the future financial business format， with great prospect of wide application. China must explore a financial development path with Chinese characteristics， and win a leading position in the new round of global innovation competition.

Keywords： financial innovation， financial supervision， reconstruction， block chain， financial consumer protection