周展宏

資本市場最怕的是不確定性，預期之外的變化，公司基本面本身已經(jīng)夠讓投資者捉摸不定的了，但在中國證券市場，政策也常常令人迷惑。

3月15下午，突然傳出“十三五”規(guī)劃綱要中要刪除“設立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板”（以下簡稱戰(zhàn)新板），當晚，這一消息就在資本圈炸開了鍋，一些證券公司認為除了媒體所認為的戰(zhàn)新板將被無限期推遲的解讀之外，還有另一種可能，即按照原來的計劃于今年年內(nèi)推出，因此沒有必要寫入“十三五”規(guī)劃。

大家都預期很快官方會給出一個明確的說法，但是接下來幾天，沒有任何官方就此事明確回應。竊以為，權(quán)威部門在“戰(zhàn)新板”停擺這個事上不作任何表態(tài)有點說不過去，不僅因這個消息已經(jīng)對市場產(chǎn)生了較大的影響——一是接下來兩個交易日A股殼題材小盤股大漲，二是在美國上市已經(jīng)宣布私有化的“中概股”大跌；而且還因為就在兩個多月前，官方還是說要建立戰(zhàn)新板的，現(xiàn)在突然不搞了，理應有個官方解釋。

資本市場最怕的是不確定性，預期之外的變化，公司基本面本身已經(jīng)夠讓投資者捉摸不定的了，但在中國證券市場，政策也常常令人迷惑?！皯?zhàn)新板”突然停擺即是最新的一例，而一再提起又一再推遲的注冊制則是另一例。

新任證監(jiān)會主席劉士余在“兩會”期間表態(tài)，以前確定即將推行的注冊制“不可以單兵突進”，“創(chuàng)造條件實施股票發(fā)行注冊制得有個過程”。劉主席的話我是贊成的，但注冊制應該怎么搞其實不存在什么技術上的難度，因為它是個相當成熟的制度，而證監(jiān)會也人才濟濟，難道研究這么多年還拿不出一個成熟的方案來？還只是“單兵突進”的狀態(tài)？

要知道，原來是說注冊制2014年就要推出的，后又推遲到2015年，剛剛離任的肖鋼主席本來計劃于今年3月推出（坊間傳聞肖氏注冊制仍然是個偽注冊制，我們最終也無緣識得廬山真面目，所以不予置評），而現(xiàn)在看來，注冊制2016年也不一定有戲了。

A股是個神奇的地方。2800多家上市公司，只有兩家公司市值低于20億，一家是暫停上市快一年的ST博元（600656），據(jù)說有退市風險；另一家是川金諾（300505），剛剛掛牌，目前還在享受A股的新股特權(quán)，掛牌后必須連續(xù)幾個漲停板，因此，更加準確地說，A股目前就沒有低于20億市值的公司。

這并不是因為我們的上市公司個個都是優(yōu)等生，恰恰相反，很多負債累累、沒有盈利、更不分紅的公司仍然可以以超過20億的價格交易。其根本原因在于現(xiàn)在實施的、被廣為詬病的股票公開發(fā)行的核準制，此時成為上市公司殊為不易。

目前的A股上市公司里，40億市值以下都可以歸為殼公司一類，截至到3月18日，A股共有410多家上市公司的市值低于40億，當然這其中也包含不少無意成為“殼”的公司，但即使這樣，這些公司本身多是主營業(yè)務遇到挑戰(zhàn)，未來重組轉(zhuǎn)型也是一個大概率事件。

根據(jù)A股的這個特點，投資者社區(qū)雪球財經(jīng)有人構(gòu)建了市值最低的投資組合，即選擇全市場市值最低的公司進行投資，其業(yè)績居然超越99.88%的投資組合，這個投資組合的缺點是流動性不佳，這說明這類公司重大重組比較多，所以經(jīng)常會長時間停牌。

A股上述特征一定程度上也加大了投資者的賭性。殼價值都超過20億，這就好像給了投資者一個安全墊，理論上沒有血本無歸的風險，所以投資者對于風險的關注下降了，相比而言，海外市場因為存在這種血本無歸的風險，投資者會更加認真對待自己的投資標的。從這個角度而言，海外市場的風險其實比A股要大。

上市公司的殼這么貴還有一個很大的缺點，即使資本市場喪失了價格信號的作用，它沒有懲罰惡劣的企業(yè)。更為關鍵的是，利用上市的地位，有可能資質(zhì)較差的企業(yè)或企業(yè)家去收購整合了質(zhì)量更優(yōu)、能力更強的企業(yè)或企業(yè)家——這是利用資本市場對企業(yè)家精神的一種打擊。

回到“戰(zhàn)新板”，最近有一個說法，即“戰(zhàn)新板”停擺讓那些私有化的“中概股”們都哭倒在廁所里了。確實肯定有不少私有化公司對“戰(zhàn)新板”很有興趣，但如果說它們私有化回來就是沖著“戰(zhàn)新板”就未免有點言過其實了。

“戰(zhàn)新板”對于上交所的意義遠比對于中國資本市場要高得多。中概股回歸，除了尋找更高的估值，更低的上市維護成本（包括顯性和隱性的），更好的品牌展示、將用戶與投資者統(tǒng)一等等之外，肯定對中國資本市場更加開放有所期待。

我個人判斷中國資本市場日益開放的趨勢并不會因為“戰(zhàn)新板”停擺而改變，這絕不僅是我個人的良好愿望，而是中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的迫切需求，而且事實上，在“戰(zhàn)新板”停擺、注冊制延緩的當下，中國的新股發(fā)行速度有望增快，對于公開發(fā)行股票的門檻似乎也在悄然放低。

就在3月18日，發(fā)審會審核通過了創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)——北京萬集科技股份有限公司，這家公司2014年凈利潤下降了75.8%，2015年上半年營業(yè)收入不足2000萬、凈利潤也僅610.6萬，營業(yè)利潤和現(xiàn)金流凈額更是雙雙為負。

投行驚呼，只要夠A股發(fā)行上市的條件，就可以放心大膽奔赴A股市場了！最近幾個發(fā)審會通過的IPO項目都透露了一個重要信號：監(jiān)管部門對企業(yè)財務數(shù)據(jù)的關注趨于弱化，強化的是信息真實充分披露——后者正是注冊制的實質(zhì)。所以，也許不需要喊實施注冊制，注冊制就已經(jīng)悄然“進村了”。

另外，新三板就是一個注冊制的試驗，雖然存在投資者門檻太高（500萬），交易不活躍等問題，仍然吸引了5000多家公司掛牌。目前，新三板的融資功能比較強，但對于投資者來說退出仍然是一個大問題，隨著分層制度的實施，有望部分解決。

在我看來，新三板的投資者門檻降低也是必然的，目前500萬實在是完全沒有必要，對于私募股權(quán)的投資者門檻也只是100萬，為什么要對一個定期發(fā)布財務報告的市場設置更高的準入門檻呢？我個人覺得新三板把投資者準入門檻降至50萬是合情理的。

總之，“戰(zhàn)新板”暫停天并不會塌下來，中國的資本市場實際上已經(jīng)層次比較豐富了，根本不缺一個“戰(zhàn)新板”，缺的是進一步完善這些市場的決心和勇氣。