■/萬(wàn)文綺　徐玉婷

中國(guó)養(yǎng)老金入市問(wèn)題的探討

■/萬(wàn)文綺徐玉婷

隨著我國(guó)養(yǎng)老金供需矛盾不斷激化以及養(yǎng)老金缺口問(wèn)題日趨嚴(yán)峻，養(yǎng)老金入市逐漸被提上日程。本文在全面分析養(yǎng)老金入市的背景基礎(chǔ)上，對(duì)比國(guó)內(nèi)外養(yǎng)老金入市現(xiàn)狀，針對(duì)建設(shè)完整的養(yǎng)老金入市制度，全面分析養(yǎng)老金入市存在的問(wèn)題，在已經(jīng)提出的《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》上，為養(yǎng)老金入市提出建立個(gè)人選擇型投資賬戶、再保險(xiǎn)機(jī)制等這些更為有效的健全監(jiān)督的方法。

養(yǎng)老金入市 個(gè)人賬戶 再保險(xiǎn)

一、引言

我國(guó)現(xiàn)行的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度自1997年建立以來(lái)，歷史隱形債務(wù)帶來(lái)的困擾日益凸顯?，F(xiàn)行的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度采取的是“社會(huì)統(tǒng)籌+個(gè)人賬戶”的統(tǒng)賬結(jié)合模式，賬戶管理模式采用的是混賬管理，這在一定程度上兼顧了公平與效率，但該制度下的個(gè)人賬戶只是名義賬戶，并不存在實(shí)際的資金。即倘若現(xiàn)收現(xiàn)付制的社會(huì)統(tǒng)籌養(yǎng)老賬戶中的資金不足以支付現(xiàn)有離退休人員的退休金或養(yǎng)老金，就可以使用企業(yè)職工個(gè)人養(yǎng)老賬戶中的資金進(jìn)行支付。由于現(xiàn)收現(xiàn)付制向部分積累制轉(zhuǎn)變的過(guò)程中，舊制度中已退休的人員沒(méi)有繳費(fèi)，而在新制度運(yùn)行下的在崗人員在以往工作中也未繳費(fèi)，這就使得新制度開始后新入職的人員不得不承擔(dān)自己和前幾代人員的養(yǎng)老費(fèi)用。對(duì)這筆從現(xiàn)收現(xiàn)付制轉(zhuǎn)為部分積累制過(guò)程中出現(xiàn)的“轉(zhuǎn)制成本”，在這個(gè)過(guò)程中政府并未給出相應(yīng)的對(duì)策，也未承諾是否承擔(dān)此筆費(fèi)用的支出。個(gè)人賬戶被挪用，社會(huì)統(tǒng)籌不足以支付改革產(chǎn)生的隱性養(yǎng)老金債務(wù)，致使養(yǎng)老金的缺口呈現(xiàn)擴(kuò)大化趨勢(shì)。

截止2015年，我國(guó)企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)總收入為2.7萬(wàn)億元，支出為2.3萬(wàn)億元，當(dāng)期結(jié)余3000多億元，累計(jì)結(jié)余3.4萬(wàn)億元。表面上看社?；鹨琅f平穩(wěn)運(yùn)行，但從分省的情況來(lái)看確實(shí)存在著不平衡，各省之間收支結(jié)余情況差異較大。2015年就有7個(gè)省份當(dāng)期收不抵支，雖然其都有累計(jì)結(jié)余，但如此測(cè)算，未來(lái)20年中國(guó)的養(yǎng)老金現(xiàn)金缺口可能高達(dá)11萬(wàn)億美元。雖然我國(guó)個(gè)人儲(chǔ)蓄率極高，但是我國(guó)的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理制度與模式存在著收益率偏低、投資體系僵化、基礎(chǔ)制度與管理模式建設(shè)不足等問(wèn)題，大部分民眾認(rèn)為現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)下的養(yǎng)老金無(wú)法滿足其未來(lái)的基本養(yǎng)老需求。加之，目前我國(guó)的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金資產(chǎn)投資組合的投向還相對(duì)較為單一，投資途徑主要限于購(gòu)買國(guó)債和存入銀行，龐大的資金量卻匹配著遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于存款利率的收益率。2009年至2014年，企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金收益率為2.2%、2.0%、2.5%、2.6%、2.4%、2.9%，都低于同期一年期的銀行存款利率，而居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)4.8%。由此可見，我國(guó)養(yǎng)老金增值速度遠(yuǎn)不及通貨膨脹和物價(jià)水平的上升速度，這造成了在通脹壓力下財(cái)政專庫(kù)中的養(yǎng)老金損失更為嚴(yán)重。

目前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”時(shí)期，是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已從高速發(fā)展轉(zhuǎn)變?yōu)橹懈咚侔l(fā)展，在政府簡(jiǎn)政放權(quán)的政策下，市場(chǎng)活力進(jìn)一步釋放。養(yǎng)老金作為居民保障最重要的環(huán)節(jié)，也應(yīng)該順應(yīng)時(shí)代潮流，既要改革創(chuàng)新又要謹(jǐn)慎探索。傳統(tǒng)保守的養(yǎng)老金投資方式已經(jīng)無(wú)法彌補(bǔ)資金缺口以及實(shí)現(xiàn)有效地保值增值，自1993年以來(lái)我國(guó)的養(yǎng)老金貶值近1300億元，因此在現(xiàn)行制度下規(guī)避種種弊端的同時(shí)對(duì)養(yǎng)老金進(jìn)行更多元化的投資勢(shì)在必行，富于創(chuàng)造性的保值增值辦法亟待被投入實(shí)踐。對(duì)養(yǎng)老保障體系的缺陷，國(guó)家也積極施行了相對(duì)應(yīng)的彌補(bǔ)措施，但要觀其后效還需時(shí)日。我國(guó)適齡退休老人的養(yǎng)老需求短時(shí)間內(nèi)依舊無(wú)法解決，所以及時(shí)有效的政策亟待被制定和實(shí)施。在眾多解決方案之中，養(yǎng)老金入市憑借其獨(dú)有的優(yōu)勢(shì)為我國(guó)養(yǎng)老金保值增值帶來(lái)新的思路。

二、養(yǎng)老金入市

養(yǎng)老金入市是指把基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金中的個(gè)人賬戶基金進(jìn)行證券投資。其具有以下眾多優(yōu)點(diǎn)：首先，社保基金作為市場(chǎng)中的一大機(jī)構(gòu)資金力量，其擁有眾多的專家團(tuán)隊(duì)，掌握大量的信息資源，其專業(yè)的投資運(yùn)作將對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展發(fā)揮巨大作用，同時(shí)這將使社?；鸪蔀樽C券市場(chǎng)的“中流砥柱”；其次，養(yǎng)老基金屬國(guó)務(wù)院下屬監(jiān)管，養(yǎng)老金入市能夠?qū)?guó)家宏觀調(diào)控政策、法律法規(guī)等做出積極響應(yīng)，其落地實(shí)施將對(duì)各項(xiàng)國(guó)家制度產(chǎn)生極大的推動(dòng)作用，形成巨大的協(xié)同效應(yīng)；最后，養(yǎng)老基金一般是由建立的全國(guó)社保基金理事會(huì)或者由其進(jìn)行招標(biāo)的基金管理公司進(jìn)行入市投資。盡管該種形式存在代理成本和監(jiān)管問(wèn)題，但其投資決策仍然是以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)，就使得這些大型機(jī)構(gòu)投資者能夠及時(shí)對(duì)投資組合進(jìn)行有利調(diào)整，以求最大限度彌補(bǔ)養(yǎng)老金缺口。

（一）國(guó)外養(yǎng)老金入市經(jīng)驗(yàn)

目前全球范圍內(nèi)已有多國(guó)實(shí)行養(yǎng)老金入市政策，但是各國(guó)政策略有不同，以英國(guó)和日本的制度政策最具有代表性，這對(duì)我國(guó)的養(yǎng)老金入市政策的制定和實(shí)施具有借鑒意義。

自工業(yè)革命以來(lái)，英國(guó)作為傳統(tǒng)發(fā)達(dá)國(guó)家一直實(shí)行高福利政策，該國(guó)養(yǎng)老金主要由三部分組成：國(guó)家基本年金、企業(yè)職業(yè)年金和個(gè)人年金，其中的企業(yè)職業(yè)年金部分就是養(yǎng)老金入市的資金來(lái)源。主要是通過(guò)聚集個(gè)人和企業(yè)所繳納的部分養(yǎng)老金，由專門的信托基金公司管理，投資于證券市場(chǎng)，以獲得收益。在投資方向方面較為廣泛，但大部分資金用于投資股票或者持有股權(quán)。英國(guó)現(xiàn)行養(yǎng)老金入市制度是依托于其高度發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)所建立的，可以提供高度的資金變現(xiàn)能力，并且最大限度地降低內(nèi)幕交易。這使養(yǎng)老金的流轉(zhuǎn)不受資金提取周期的限制，降低了交易成本和機(jī)會(huì)成本，同時(shí)也減少了道德風(fēng)險(xiǎn)和信息不對(duì)稱問(wèn)題，為養(yǎng)老金的入市投資提供了相對(duì)較高的安全性。

同為亞洲國(guó)家的日本在養(yǎng)老金入市方面的經(jīng)歷也值得借鑒，日本實(shí)行養(yǎng)老金年金制度，將其養(yǎng)老金分為面對(duì)全年齡段的國(guó)民年金、與收入聯(lián)動(dòng)的厚生年金和僅限于企業(yè)雇員和公務(wù)員共濟(jì)年金三部分。早在1986年該國(guó)就已經(jīng)將部分養(yǎng)老金投入資本市場(chǎng)運(yùn)作，入市部分年金投資種類多樣，主要有國(guó)庫(kù)券、公司債券、股票等，但因受到日本股市泡沫破裂、經(jīng)濟(jì)蕭條的影響，委托給40多家金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資的資產(chǎn)仍出現(xiàn)大幅虧損，其投資于股市的養(yǎng)老年金15年間累計(jì)虧損達(dá)2萬(wàn)多億日元。日本養(yǎng)老年金的大幅減少還與政府選擇的投資方向不當(dāng)有關(guān)，政府為實(shí)現(xiàn)對(duì)民眾承諾的公共設(shè)施建設(shè)和國(guó)家政策目標(biāo)，將包括養(yǎng)老年金在內(nèi)的大量公共資金投入基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，而基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目所需資金數(shù)量巨大，現(xiàn)金流回收期長(zhǎng)，使得大量資金被套牢并且形成大量的呆賬、壞賬，也使得養(yǎng)老金縮水加劇。

（二）我國(guó)養(yǎng)老金入市的現(xiàn)狀

我國(guó)關(guān)于養(yǎng)老金入市的具體實(shí)施早有多個(gè)試點(diǎn)，最早可追溯至2012年全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)接受廣東省政府委托，投資運(yùn)營(yíng)廣東省城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)結(jié)存資金1000億元，委托投資期限兩年。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)表明，此次養(yǎng)老金入市兩年收益率超過(guò)6%，總計(jì)盈利110多億元已經(jīng)劃轉(zhuǎn)至養(yǎng)老基金賬戶。社?；饛?000年設(shè)立到2014年底，其累計(jì)投資收益達(dá)5580億元，年均投資收益率為8.36%，超過(guò)同期CPI漲幅5. 94個(gè)百分點(diǎn)，2014年社保基金收益率達(dá)11.43%。2015年全國(guó)社?；?.8萬(wàn)億資產(chǎn)的投資回報(bào)率達(dá)15.14%，這是全國(guó)社?；鹱?000年開始投資運(yùn)營(yíng)以來(lái)，投資回報(bào)率最高的一年。由此可見將養(yǎng)老金投資于證券市場(chǎng)，不僅可以實(shí)現(xiàn)社?；鸨Ｖ翟鲋担瑫r(shí)其投資運(yùn)作也可以起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。長(zhǎng)期看來(lái)，養(yǎng)老金的進(jìn)入會(huì)給資本市場(chǎng)帶來(lái)巨額長(zhǎng)線資金，同時(shí)這為我國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展起到了指導(dǎo)作用。

2015年8月23日國(guó)務(wù)院印發(fā)《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》，該辦法規(guī)定了一系列關(guān)于養(yǎng)老保險(xiǎn)入市的綱領(lǐng)性指導(dǎo)條例，其中明確規(guī)定投資股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老產(chǎn)品的比例不得高于養(yǎng)老基金資產(chǎn)凈值的30%。根據(jù)相關(guān)專業(yè)人士測(cè)算，在當(dāng)今3.5萬(wàn)億的養(yǎng)老金結(jié)余中扣除應(yīng)當(dāng)預(yù)留的部分費(fèi)用后，總計(jì)約有2萬(wàn)億元可投入資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)。廣東省試點(diǎn)的成功為養(yǎng)老金入市提供了有力的現(xiàn)實(shí)證明，也暴露出許多亟待解決的問(wèn)題。如何實(shí)現(xiàn)有效、合理、安全的風(fēng)險(xiǎn)管理成了老百姓和專家學(xué)者對(duì)未來(lái)養(yǎng)老條件憂慮的主要原因。雖然《辦法》已經(jīng)頒布，但是如何促使養(yǎng)老金入市使改革過(guò)程中的資產(chǎn)配置更加多元化、市場(chǎng)化和透明化成為重中之重，關(guān)于其落地實(shí)施進(jìn)而將養(yǎng)老基金投入資本市場(chǎng)仍需時(shí)日。

（三）養(yǎng)老金入市存在的問(wèn)題

1.養(yǎng)老金入市時(shí)機(jī)是否成熟。養(yǎng)老金是否應(yīng)該入市以及養(yǎng)老金入市時(shí)機(jī)是否成熟一直是大家熱衷討論的話題之一，因?yàn)樗玛P(guān)每一個(gè)人的基本社會(huì)保障。人民大眾和專家學(xué)者對(duì)養(yǎng)老金入市問(wèn)題都各執(zhí)己見，觀點(diǎn)不一。反對(duì)者認(rèn)為，由于養(yǎng)老金屬于社會(huì)保障范疇，投入市場(chǎng)難免存在風(fēng)險(xiǎn)，這可能會(huì)打擊國(guó)民的參保意愿、增加“棄?！笨赡?，還可能進(jìn)一步威脅到社會(huì)安定。然而支持者認(rèn)為，目前養(yǎng)老金缺口逐漸擴(kuò)大所帶來(lái)的支付壓力不僅會(huì)擠占政府預(yù)算支出中其他項(xiàng)目的資金，而且將增加進(jìn)一步財(cái)政赤字的壓力。養(yǎng)老金的入市能夠與資本市場(chǎng)形成良性互動(dòng)，既能穩(wěn)步推進(jìn)資本市場(chǎng)的有序發(fā)展，同時(shí)也能實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金保值增值的目標(biāo)。

我國(guó)資本市場(chǎng)尚處于初級(jí)階段，投資行為的短期化現(xiàn)象比較突出，而養(yǎng)老基金的投資管理以追求長(zhǎng)期收益為目的，在穩(wěn)定性、規(guī)模性和規(guī)范性上有著較高要求。目前大多數(shù)主流國(guó)家普遍通過(guò)資本市場(chǎng)來(lái)謀求養(yǎng)老金的保值增值，并且取得了良好的投資運(yùn)營(yíng)成績(jī)。因而養(yǎng)老金入市不僅使得養(yǎng)老金的投資收益率較傳統(tǒng)方式明顯提高，而且養(yǎng)老基金的入市對(duì)改善我國(guó)目前資本市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)能起到很大的作用，在形成了資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的中堅(jiān)力量的同時(shí)，也進(jìn)一步促進(jìn)其本身管理狀況的改善，形成“反哺”效應(yīng)。

因此，我國(guó)養(yǎng)老金入市是大勢(shì)所趨，而關(guān)鍵在于對(duì)入市時(shí)機(jī)的妥當(dāng)選擇。我國(guó)證券市場(chǎng)正處于低迷時(shí)期，2014年下半年至今，我國(guó)股市發(fā)生大規(guī)模異常波動(dòng)，2016年開年更是連續(xù)下挫，但目前我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)自身和國(guó)家政策多方面調(diào)控后已穩(wěn)健回升，在指數(shù)逐步上漲之前使養(yǎng)老金入市正是尋求養(yǎng)老金保值增值的大好時(shí)機(jī)。人民幣納入SDR籃子貨幣、持續(xù)的減息降準(zhǔn)、經(jīng)濟(jì)增速回升等有利政策都將進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，為養(yǎng)老金入市打下良好的環(huán)境基礎(chǔ)。

2.個(gè)人賬戶的投資選擇。個(gè)人選擇權(quán)的忽略是人民大眾廣泛關(guān)注的問(wèn)題。我國(guó)社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)實(shí)行的是部分積累制，其賬戶可分為統(tǒng)籌賬戶和個(gè)人賬戶。統(tǒng)籌賬戶實(shí)行的是現(xiàn)收現(xiàn)付制，這部分資金不能進(jìn)行入市操作；而個(gè)人賬戶實(shí)行的是積累制，可以用于多種渠道的投資。然而個(gè)人賬戶的真實(shí)定義是指其中資金應(yīng)完全屬于個(gè)人的財(cái)產(chǎn)，未經(jīng)個(gè)人同意他人無(wú)權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家，如美國(guó)、英國(guó)、新加坡等都規(guī)定，基礎(chǔ)養(yǎng)老金不能入市，只有補(bǔ)充養(yǎng)老金可以入市。這里指的基礎(chǔ)養(yǎng)老金類似于我國(guó)強(qiáng)制繳納的城鎮(zhèn)職工和城鄉(xiāng)居民的養(yǎng)老金，而補(bǔ)充養(yǎng)老金則相當(dāng)于自愿繳納的個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄、職業(yè)年金和企業(yè)年金。且國(guó)外制度規(guī)定由個(gè)人決定的部分進(jìn)入證券市場(chǎng)后自負(fù)盈虧，即國(guó)外養(yǎng)老金的投資運(yùn)作是交給所有者自己決定的。由于歷史遺留原因，我國(guó)討論的養(yǎng)老金入市則是讓基礎(chǔ)養(yǎng)老金部分進(jìn)入證券市場(chǎng)，而這種做法在國(guó)際上是極為少見的。且在現(xiàn)行的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)制度下是否所有居民都愿意將養(yǎng)老金投入證券市場(chǎng)進(jìn)行投資運(yùn)營(yíng)仍存在疑問(wèn)。

我國(guó)資本市場(chǎng)尚處于不健全的初級(jí)階段，養(yǎng)老金補(bǔ)給渠道還未得到完全開發(fā)和普及，已有的養(yǎng)老金存量由于投資管理不善，已經(jīng)導(dǎo)致了嚴(yán)重貶值。在此宏觀環(huán)境中，公民個(gè)人卻沒(méi)有對(duì)個(gè)人賬戶部分是否入市、如何進(jìn)行資產(chǎn)組合以及盈虧比例的選擇權(quán)。如果說(shuō)統(tǒng)籌賬戶的支付政府本來(lái)應(yīng)該兜底，投資虧損還可以由財(cái)政彌補(bǔ)的話，那么個(gè)人賬戶出現(xiàn)虧損，在現(xiàn)今制度不完善的情況下則將會(huì)出現(xiàn)無(wú)人承擔(dān)責(zé)任的局面。在投保人連個(gè)人賬戶的資金到底誰(shuí)在管，上面有多少錢這樣最為基礎(chǔ)的信息都弄不清楚的情況下，將個(gè)人賬戶資金進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，責(zé)任約束將成為一紙空談。只有在資本市場(chǎng)具備基本市場(chǎng)要素和監(jiān)管機(jī)制的條件下，養(yǎng)老基金投資才會(huì)推動(dòng)資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展。所以當(dāng)前中國(guó)引入基金制個(gè)人賬戶計(jì)劃的理由并不充分，而且目前我國(guó)資本市場(chǎng)尚不具備消化轉(zhuǎn)制成本的融資條件和個(gè)人賬戶基金投資的市場(chǎng)條件。

3.養(yǎng)老金入市的安全問(wèn)題。如何保證社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)的“安全性”原則和“保障性”初衷成為養(yǎng)老金入市的首要問(wèn)題。首先，養(yǎng)老金入市投資安全無(wú)法保證。養(yǎng)老基金作為機(jī)構(gòu)投資者固然擁有大量有效資源及專家團(tuán)隊(duì)，但是市場(chǎng)本身的不確定性仍可能帶來(lái)巨大的虧損風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)資本市場(chǎng)尚處于初級(jí)階段，還有部分套期保值產(chǎn)品沒(méi)有完全開發(fā)，各項(xiàng)制度、規(guī)則還有待完善，2015年我國(guó)股市在短時(shí)間內(nèi)先是暴漲，后是多次暴跌，更在2016年引入熔斷機(jī)制后連續(xù)下挫，導(dǎo)致股市接連到達(dá)熔斷點(diǎn)而提前收市。在如此的市場(chǎng)環(huán)境下，社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金根本無(wú)法置之度外。但又有人認(rèn)為，證券投資基金市場(chǎng)的托管制度、公平交易制度、每日估值制度、信息披露制度和大數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)體系等一系列制度保證了間接配置的安全性，是對(duì)養(yǎng)老金入市的又一有效監(jiān)管?！痘攫B(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》中明確規(guī)定投資管理機(jī)構(gòu)從當(dāng)期收取的管理費(fèi)中提取20%作為風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，專項(xiàng)彌補(bǔ)投資損失，但是仍存在以下疑問(wèn)：第一，20%的確定比例而不是存在可選擇比例區(qū)間的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金是否能完全彌補(bǔ)損失。第二，風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金監(jiān)管細(xì)則仍無(wú)具體說(shuō)明。第三，有必要每年提取風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，還是應(yīng)該達(dá)到某一額度后暫停提取，這仍需觀望。

其次，監(jiān)管權(quán)力劃分模糊不清。養(yǎng)老基金屬國(guó)務(wù)院下屬監(jiān)管，因此養(yǎng)老金入市將對(duì)國(guó)家宏觀調(diào)控政策、法律法規(guī)等做出積極響應(yīng)，這對(duì)于其落地實(shí)施將產(chǎn)生極大的推動(dòng)作用，從而為推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展、全面建成小康社會(huì)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)?！掇k法》規(guī)定人力資源社會(huì)保障部、財(cái)政部依法對(duì)受托機(jī)構(gòu)、托管機(jī)構(gòu)、投資機(jī)構(gòu)及相關(guān)主體實(shí)施監(jiān)管，但是對(duì)于各省市養(yǎng)老金的監(jiān)管范圍以及投資產(chǎn)品監(jiān)管范圍的劃分依舊不明確，容易造成監(jiān)管空白和缺失。這種機(jī)制的引入是我國(guó)應(yīng)對(duì)歷史養(yǎng)老需求的新突破，但這種多層次的結(jié)構(gòu)又給管理方面提出了新的挑戰(zhàn)，如何進(jìn)行各層次權(quán)力分配，如何管理資金投向以適應(yīng)自身狀況，以及如何減少層次間成本冗余。要使養(yǎng)老金入市真正成為穩(wěn)定的、明確的規(guī)章制度還有待進(jìn)一步的探索。

4.我國(guó)養(yǎng)老金入市走向及資產(chǎn)配置。一方面，入市制度的制定取決于本國(guó)經(jīng)濟(jì)土壤；另一方面，正確的資金投向是決定養(yǎng)老金入市能否保值增值的關(guān)鍵。目前，全國(guó)社?；鸺s有一半資產(chǎn)由18家境內(nèi)投管人管理，其中基金公司占16席，管理資產(chǎn)占委托管理資產(chǎn)的90%以上。第一個(gè)層面的養(yǎng)老金入市管理是由受托人進(jìn)行的大類資產(chǎn)配置管理，在為委托人構(gòu)建合理的大類資產(chǎn)組合的同時(shí)，匹配委托人風(fēng)險(xiǎn)偏好和支付需求，從而化解長(zhǎng)周期經(jīng)濟(jì)社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。第二個(gè)層面則是由基金管理人通過(guò)公募或私募基金進(jìn)行的具體投資組合管理，即養(yǎng)老金在經(jīng)過(guò)大類資產(chǎn)組合管理后，不直接投資于股票、債券等最終標(biāo)的證券，而是依據(jù)事先確定的篩選原則，將大類資產(chǎn)分散投資于整個(gè)交易市場(chǎng)中符合條件的股票型基金、債券型基金、貨幣型基金或其他專業(yè)性投資工具。2015年8月下達(dá)的《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》已經(jīng)明確我國(guó)社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)入市的必然性，但入市后具體的投資方向及品種過(guò)于單一。目前，《辦法》中所規(guī)定的投資方向仍以國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的傳統(tǒng)產(chǎn)品為主，多是證券或股權(quán)持有，雖然較原來(lái)保守投資于國(guó)債及銀行存款有較大突破，但仍屬于較低層次的投資模式，未能完全運(yùn)用資本市場(chǎng)工具來(lái)在分散投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)達(dá)到保值增值的目的，所以更為有效的通過(guò)入市來(lái)解決我國(guó)適齡退休老人的養(yǎng)老需求以及日益擴(kuò)大的養(yǎng)老金缺口問(wèn)題還需探究。

三、關(guān)于養(yǎng)老金入市的政策建議

統(tǒng)籌考慮工資變動(dòng)和物價(jià)增長(zhǎng)等因素，我國(guó)進(jìn)一步建立養(yǎng)老金正常調(diào)整機(jī)制，以期真正達(dá)到分享經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展成果、保障退休人員基本生活的目的，國(guó)家在2016年將實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金的“十二連漲”，所以引導(dǎo)養(yǎng)老金逐步入市進(jìn)行保值增值勢(shì)在必行。據(jù)以上分析對(duì)養(yǎng)老金入市提出以下幾點(diǎn)具體的對(duì)策建議：

（一）建立個(gè)人選擇型投資賬戶

世界上已有澳大利亞、瑞典、俄羅斯等幾十個(gè)國(guó)家實(shí)行了養(yǎng)老金的個(gè)人投資賬戶制度。其經(jīng)驗(yàn)對(duì)于我國(guó)個(gè)人選擇性賬戶制度的建立有很強(qiáng)的借鑒作用，在綜合我國(guó)當(dāng)前國(guó)情和適應(yīng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的前提下，可以實(shí)行以下措施：

第一，以現(xiàn)有的個(gè)人賬戶為基礎(chǔ)辦理，目前尚不具消化轉(zhuǎn)制成本的融資條件和個(gè)人賬戶基金投資的資本市場(chǎng)條件。所以將基金制個(gè)人賬戶改革為名義賬戶制，既可增強(qiáng)參保者個(gè)人在養(yǎng)老中的責(zé)任，在一定程度上減輕政府負(fù)擔(dān)，又能夠回避上述融資挑戰(zhàn)和投資瓶頸。公民自愿繳納額外費(fèi)用，政府可學(xué)習(xí)稅收等級(jí)劃分制度給予一定比例的補(bǔ)貼。第二，個(gè)人可以自由選擇證券組合、所投資的基金種類以及投資比例；或者自愿選擇政府指定的專業(yè)機(jī)構(gòu)推出的根據(jù)證券市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)而改變，經(jīng)過(guò)精算設(shè)計(jì)的各種投資組合。第三，可以隨時(shí)終止繳費(fèi)，隨時(shí)調(diào)換養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu)以實(shí)現(xiàn)自己對(duì)于不同投資組合的偏好。其收益直接計(jì)入個(gè)人賬戶，當(dāng)員工退休時(shí)，可以選擇一次性領(lǐng)取、分期領(lǐng)取和轉(zhuǎn)為存款等方式進(jìn)行使用。最后，明確監(jiān)管及運(yùn)營(yíng)責(zé)任，可建立投資再保險(xiǎn)制度，使得進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的養(yǎng)老金在不貶值的基礎(chǔ)上真正達(dá)到保值進(jìn)而增值的作用。

只有真正的“個(gè)人選擇型投資賬戶”才能既能彌補(bǔ)養(yǎng)老基金缺口又能保障個(gè)人資金安全，確保未來(lái)基本生活水平能夠得以維持，保證物價(jià)的漲跌不影響退休者的養(yǎng)老金購(gòu)買力，讓人民在領(lǐng)取養(yǎng)老金的時(shí)候能真正解決一點(diǎn)養(yǎng)老上的實(shí)際問(wèn)題。

（二）建立健全養(yǎng)老金入市監(jiān)管體系

第一，進(jìn)一步完善證券市場(chǎng)法律制度，防止惡意操作，盡可能熨平大幅波動(dòng)。養(yǎng)老金入市的風(fēng)險(xiǎn)源于證券市場(chǎng)的異常波動(dòng)，如果國(guó)家完善證券市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制，并且加強(qiáng)其監(jiān)管，則可以優(yōu)化金融市場(chǎng)投資“土壤”，從根本上減小養(yǎng)老金入市的阻力，保證其穩(wěn)健運(yùn)行。要從源頭把握住養(yǎng)老金入市的風(fēng)險(xiǎn)，建立起更為完備的證券體系及其運(yùn)作機(jī)制，同時(shí)加強(qiáng)對(duì)各層次的監(jiān)管，避免國(guó)外游資惡意做空，則可以從根本上減小養(yǎng)老金入市的阻力，為其穩(wěn)健運(yùn)行打下基礎(chǔ)，只有這樣老百姓才能放心把錢交給國(guó)家。

第二，應(yīng)實(shí)行自主決策型的投資管理體制從而對(duì)投資管理人形成約束。多級(jí)信托的投資管理體制雖然有多個(gè)委托人和受托人，但是可以在不同的投資管理人之間形成一定的競(jìng)爭(zhēng)。自主投資管理制度，讓參保人直接參與投資。對(duì)個(gè)人而言，使投保者了解個(gè)人養(yǎng)老賬戶動(dòng)向，合理規(guī)劃未來(lái)養(yǎng)老需求；對(duì)市場(chǎng)而言，信息披露更為充分，有利于對(duì)投資管理人形成更大的壓力。

最后，打破目前基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金分散式管理的格局，實(shí)行中央集中統(tǒng)一管理運(yùn)營(yíng)模式，改變基金監(jiān)管中存在的監(jiān)督與管理機(jī)構(gòu)混同、主體定位不明、監(jiān)督效果差、權(quán)力不集中、缺乏層級(jí)管理和權(quán)責(zé)劃分不清的問(wèn)題。建立健全養(yǎng)老金入市的一系列監(jiān)管體系有助于降低在市場(chǎng)投資運(yùn)營(yíng)活動(dòng)中的成本，使得繳納保費(fèi)及有養(yǎng)老需要的群眾能夠維護(hù)個(gè)人正當(dāng)權(quán)益。這些機(jī)構(gòu)投資者構(gòu)成了資本市場(chǎng)的主體，既可增強(qiáng)參保者個(gè)人在養(yǎng)老中的責(zé)任，在一定程度上減輕政府負(fù)擔(dān)，又能夠保證民眾的選擇權(quán)，發(fā)揮了機(jī)構(gòu)投資者在有效信息方面的優(yōu)勢(shì)，協(xié)調(diào)了養(yǎng)老金投資的收益性、安全性和流動(dòng)性，加強(qiáng)了關(guān)于養(yǎng)老金運(yùn)用的監(jiān)督，降低了代理成本問(wèn)題的發(fā)生。

（三）建立養(yǎng)老金入市風(fēng)險(xiǎn)防御體系

投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。第一，要從源頭把握住養(yǎng)老金入市的風(fēng)險(xiǎn)，只有這樣老百姓才能放心把錢交給國(guó)家。我國(guó)資本市場(chǎng)尚處于初級(jí)階段，還有部分套期保值產(chǎn)品沒(méi)有完全開發(fā)，各項(xiàng)制度、規(guī)則還有待完善，如果國(guó)家能建立起更為完備的證券體系及其運(yùn)作機(jī)制，同時(shí)加強(qiáng)對(duì)各層次的監(jiān)管，避免國(guó)外游資惡意做空，則可以從根本上減小養(yǎng)老金入市的阻力，為其穩(wěn)健運(yùn)行打下基礎(chǔ)。

第二，建立再保險(xiǎn)機(jī)制，即建立養(yǎng)老金入市止損體系。在國(guó)際或者國(guó)內(nèi)尋求大型保險(xiǎn)公司為我國(guó)的養(yǎng)老金進(jìn)行“投保止損”。根據(jù)隨機(jī)漫步原理，證券市場(chǎng)的價(jià)格變動(dòng)具有隨機(jī)漫步特性，由此帶來(lái)獲得收益和遭受損失的不確定性，如果可以尋求某些國(guó)內(nèi)外的專業(yè)機(jī)構(gòu)或者組織為我國(guó)的入市部分養(yǎng)老金進(jìn)行保險(xiǎn)，以實(shí)現(xiàn)部分的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁，這將有利于提高民眾對(duì)于養(yǎng)老金入市的信心，從而為其入市操作減少阻礙。

（四）養(yǎng)老金入市后投資方向

養(yǎng)老金在未來(lái)將成為第一大可投資資產(chǎn)，但其投資運(yùn)營(yíng)效率將成為入市后的最大挑戰(zhàn)。所以必須找到一種合適的機(jī)制，以風(fēng)險(xiǎn)管理和成本管理為基礎(chǔ)，讓養(yǎng)老金配置到各類證券資產(chǎn)的過(guò)程更加簡(jiǎn)單透明。從普通股方面來(lái)說(shuō)，在我國(guó)的股市中上市交易的公司以大型國(guó)企為主，雖然創(chuàng)業(yè)板也有交易，但與主板市場(chǎng)相比，其成交量相形見絀，因此，養(yǎng)老金入市部分資金多投于大型國(guó)企股份的持有，雖然這在一定程度上可以避免股價(jià)的大幅波動(dòng)以及破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，但是也失去了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)股價(jià)大幅上漲的可能，所以如何在實(shí)際操作當(dāng)中選擇具有較強(qiáng)成長(zhǎng)能力的個(gè)股對(duì)養(yǎng)老金入市的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)提出了要求。其次，公募基金業(yè)績(jī)可比性好、成本低廉，符合養(yǎng)老金的業(yè)績(jī)穩(wěn)健需求。且公募基金是資產(chǎn)管理領(lǐng)域中運(yùn)作最規(guī)范、信息最透明的行業(yè)，具有業(yè)績(jī)基準(zhǔn)清晰、產(chǎn)品類別豐富、競(jìng)爭(zhēng)性強(qiáng)、二級(jí)市場(chǎng)活躍等優(yōu)勢(shì)，是養(yǎng)老金進(jìn)行大規(guī)模資產(chǎn)配置與調(diào)整的最佳工具之一。除此之外，養(yǎng)老金在未來(lái)可能成為優(yōu)先股以及可轉(zhuǎn)債等具有多重特性產(chǎn)品的主要投資者，因?yàn)閮?yōu)先股收益水平高于一般固定收益類產(chǎn)品，且在收益穩(wěn)定性上則優(yōu)于普通股，這同時(shí)有利于推動(dòng)優(yōu)先股市場(chǎng)的發(fā)展，而可轉(zhuǎn)債在保證了收益率以及安全性的同時(shí)也使獲取額外收益成為可能。

此外，在我國(guó)推行人民幣國(guó)際化的全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，香港、英國(guó)等國(guó)家已經(jīng)建立了大規(guī)模的人民幣離岸市場(chǎng)，如果將一定份額的養(yǎng)老金作為外匯儲(chǔ)備調(diào)節(jié)的協(xié)同工具投入國(guó)際資本市場(chǎng)或許將帶來(lái)巨大收益。在短期內(nèi)，總量巨大的個(gè)人賬戶養(yǎng)老金進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)會(huì)造成人民幣外流，從而引起人民幣貶值，這種效應(yīng)會(huì)帶來(lái)我國(guó)的出口貿(mào)易有顯著的增加，同時(shí)，資金的投向會(huì)在一定程度上影響國(guó)際市場(chǎng)產(chǎn)品的價(jià)格，提高我國(guó)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，在對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際接軌提供便利的同時(shí)，也促進(jìn)了我國(guó)利率市場(chǎng)化的形成與深化，從而綜合提高我國(guó)在金融領(lǐng)域的話語(yǔ)權(quán)。

四、結(jié)語(yǔ)

目前，我國(guó)養(yǎng)老金的缺口較大已是事實(shí)，其成因多樣，在老齡化背景下保障老年人安度晚年僅靠寅吃卯糧顯然難以為繼。我國(guó)養(yǎng)老金不僅需要保值，更需要增值。本文在養(yǎng)老金入市所存在的問(wèn)題的分析基礎(chǔ)上，提出了養(yǎng)老金入市需要建立的各項(xiàng)措施：建立個(gè)人選擇型投資賬戶，強(qiáng)調(diào)養(yǎng)老金個(gè)人繳存部分的個(gè)人不容隨意侵犯的權(quán)益；建議建立健全的養(yǎng)老金入市監(jiān)管體系，有助于降低在市場(chǎng)投資運(yùn)營(yíng)活動(dòng)中的代理成本；呼吁建立養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)再保險(xiǎn)機(jī)制以應(yīng)對(duì)入市風(fēng)險(xiǎn)，保障老百姓的基本老年生活。雖然《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》已經(jīng)頒布，但是關(guān)于其落地實(shí)施進(jìn)而將養(yǎng)老基金投入資本市場(chǎng)仍需時(shí)日，促使相關(guān)部門提高效率以盡快實(shí)行成為重中之重，我國(guó)養(yǎng)老金入市需要在實(shí)踐中探索前行。

［1］劉月.國(guó)內(nèi)外養(yǎng)老模式研究〔J〕.現(xiàn)代商業(yè)，2014（5）.

［2］張園.中國(guó)養(yǎng)老保障體制改革研究--兼談20世紀(jì)80年代美國(guó)社保改革經(jīng)驗(yàn)〔D〕.武漢：武漢科技大學(xué)碩士學(xué)位論文，2015.

［3］何蘭萍，孟志永.養(yǎng)老保險(xiǎn)基金上市的可能性及障礙分析〔J〕.云南農(nóng)業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)，2015（2）.

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［7］郭林.公共養(yǎng)老金個(gè)人賬戶制度研究：理性審視與未來(lái)指向〔J〕.保險(xiǎn)研究，2014（2）.

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［9］曹冬梅，辜勝阻，方浪.老齡化背景下我國(guó)養(yǎng)老金缺口的對(duì)策研究〔J〕.統(tǒng)計(jì)與決策，2015（10）.

◇作者信息：天津商業(yè)大學(xué)

◇責(zé)任編輯：焦巖

◇責(zé)任校對(duì)：焦巖

F832.48

A

1004-6070（2016）06-0071-05

大學(xué)生創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)訓(xùn)練計(jì)劃國(guó)家級(jí)項(xiàng)目，項(xiàng)目編號(hào)：201410069024。