安　虹

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新疆企業(yè)利用注冊制融資發(fā)展研究

安虹*

摘要《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》提出中國將從現(xiàn)行的IPO審核制向注冊制變革，因而引發(fā)了人們的思考。本文首先分析了新疆企業(yè)融資困難的現(xiàn)狀，繼而分析了IPO注冊制與審核制不同的特征，提出注冊制或許將成為新疆優(yōu)質(zhì)企業(yè)打通融資渠道的機(jī)會。同時，文章提出了新疆優(yōu)質(zhì)企業(yè)利用注冊制的機(jī)會獲得融資發(fā)展的重要路徑，即提升企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃能力、完善企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)權(quán)及企業(yè)治理制度、提高企業(yè)信息管理水平、充分準(zhǔn)備好招股說明書等重要披露文件、提升企業(yè)產(chǎn)品市場競爭能力、加強(qiáng)與信譽(yù)好實(shí)力強(qiáng)的證券承銷商合作等多項(xiàng)舉措。

關(guān)鍵詞IPO注冊制融資機(jī)會

2014 年 5 月，《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》明確提出，我國將要積極穩(wěn)妥地進(jìn)行股票發(fā)行改革，即從現(xiàn)在施行的IPO審核制向注冊制的變革。自此開始，IPO注冊制引起了中國各界的廣泛關(guān)注。不同的群體站在不同的視角對這次即將到來的變革表現(xiàn)出了完全不同的態(tài)度，有叫好的、有擔(dān)心的、有質(zhì)疑的、有力挺的，同時也有反對的。反對者認(rèn)為，注冊制根本不適合中國的國情，在中國根本不能推行注冊制。質(zhì)疑者認(rèn)為，注冊制固然是好，但是注冊制的實(shí)施需要法律制度和理性市場的支持，中國證券市場是否已經(jīng)具備了相關(guān)條件。力挺者或者叫好者認(rèn)為，注冊制將促進(jìn)中國證券市場的公開、透明、公正，引領(lǐng)中國市場走向健康發(fā)展的方向。而對于此，筆者則認(rèn)為，不論注冊制是否能夠按照原定計(jì)劃的時間預(yù)期到來，注冊制都給證券監(jiān)管、發(fā)行企業(yè)、投資人等各個方面提供了許多新機(jī)會，也提出了許多新的挑戰(zhàn)。筆者認(rèn)為，IPO注冊制為新疆各類優(yōu)質(zhì)企業(yè)融資帶來的更多的是機(jī)遇。

一、IPO注冊制將成為優(yōu)質(zhì)企業(yè)較好的融資機(jī)會

因?yàn)槿谫Y渠道少，融資困難已經(jīng)是新疆企業(yè)面臨的十分現(xiàn)實(shí)的難題，所以許多企業(yè)迫切需要通過證券市場獲得融資機(jī)會，以解決企業(yè)資金短缺的問題。證券時報網(wǎng)在2014年10月24日報道：新疆已備案上市后備企業(yè)近180家。根據(jù)新疆證券期貨業(yè)協(xié)會和新疆上市公司協(xié)會主辦的《新疆資本市場》(2015/12)最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示：截至2015年末，新疆共有A股上市公司43家，年末股票市值6141.01億元。后備擬上市企業(yè)24家，其中11家已報證監(jiān)會審核，有4家企業(yè)已拿到證監(jiān)會的反饋意見，目前正在積極協(xié)調(diào)中。在新三板市場掛牌方面，2015年底掛牌公司達(dá)到63家，較2014年增加46家；地域上已覆蓋全疆10個地州，其中兵團(tuán)掛牌公司有7家，目前和田、克州、博州、塔城暫時還沒有掛牌公司。由此數(shù)據(jù)可以看出，新疆企業(yè)希望通過上市融資的熱情很高，但成功率并不高，這其中必有多種原因。然而，IPO審核制下，企業(yè)必須經(jīng)過分發(fā)分送材料—見面會—問核—反饋會—落實(shí)反饋意見—預(yù)先披露—初審會—出具審計(jì)報告—告知改造人，以及保薦機(jī)構(gòu)做好發(fā)審會準(zhǔn)備—發(fā)審會—落實(shí)發(fā)審會意見—封卷—會后事項(xiàng)審核—核準(zhǔn)發(fā)行這一漫長過程，才有可能實(shí)現(xiàn)IPO夢想，而這一過程短則一年長則數(shù)年。因此，企業(yè)只能在焦急中等待，也有一些企業(yè)在等待過程中由于資金困難而失去了擴(kuò)張的好機(jī)會，更多的企業(yè)只能是望眼欲穿，當(dāng)然還有許多企業(yè)擔(dān)心融資成本過高而上市又遙遙無期干脆放棄。IPO注冊制下，如果承銷商和發(fā)行人共同制作的注冊文件能夠確保公眾得到的有關(guān)發(fā)行人的信息充分、準(zhǔn)確，同時能夠確保被注冊證券的性質(zhì)、發(fā)行人的資本結(jié)構(gòu)以及證券持有人的權(quán)利被正確理解，以及對公眾利益和保護(hù)投資者等方面給予應(yīng)有的注意等事項(xiàng)的話，則可能很快就能夠通過證券市場獲得融資。

新疆優(yōu)質(zhì)企業(yè)可能在產(chǎn)品的市場競爭能力、資源配置能力、產(chǎn)品研發(fā)能力、企業(yè)文化建設(shè)等方面具有優(yōu)勢，企業(yè)正處在良好的發(fā)展階段，它們迫切需要獲得更迅速的發(fā)展機(jī)會，因此更需要利用注冊制的機(jī)會在證券市場上獲得融資機(jī)會。

二、IPO注冊制的特點(diǎn)分析

IPO注冊制與現(xiàn)行審核制存在很大的差別，當(dāng)我們了解了兩者的差別后就能夠針對IPO注冊制度來設(shè)計(jì)企業(yè)IPO的路徑。IPO注冊制是指股票發(fā)行企業(yè)在公開募集以及發(fā)行股票前就必須先遵循我國相關(guān)法律規(guī)定的條件和程序向證券監(jiān)管部門申報，所提供的一切與企業(yè)股票發(fā)行有關(guān)的資料必須全面、準(zhǔn)確、真實(shí)、及時，與此同時，企業(yè)必須對所提供的一切資料的真實(shí)性、可靠性負(fù)有法律責(zé)任，IPO注冊制下證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒有必要對股票發(fā)行人的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核和價值判斷，哪怕某企業(yè)的價值很低，只要它提供的信息符合全面、準(zhǔn)確、真實(shí)、及時的要求，它也可能成功上市。因?yàn)閷善眱r值進(jìn)行判斷的是證券市場，是投資者自己。IPO注冊制既給了投資者機(jī)會，也給了投資者責(zé)任。因此，IPO注冊制的四個顯著特點(diǎn)必須引起企業(yè)注意，只有真正滿足了這些特征，企業(yè)IPO融資目標(biāo)才可能成功完成。

(一)企業(yè)必須將信息全面、準(zhǔn)確、真實(shí)、及時地向社會披露

IPO注冊制將對股票進(jìn)行價值判斷的任務(wù)交由市場來進(jìn)行，因此投資者必須全面、準(zhǔn)確、真實(shí)、及時地知曉上市公司的情況，只有這樣才能相對準(zhǔn)確地判斷公司價值。只有在投資者對上市公司的價值作出相對準(zhǔn)確的判斷過程中，才能保證發(fā)行公平有效，防止信息失真和信息不平衡給投資者造成重大的損失。作為投資者，如果在證券市場上屢屢由于信息不對稱而造成損失，必將打擊投資者的信心，從而不再相信市場、不再進(jìn)行交易，這樣對證券市場的健康發(fā)展極為不利。為了證券市場的健康發(fā)展、為了保護(hù)投資者的正當(dāng)利益，IPO注冊制下，要求擬發(fā)行股票公司對自己所提交的申請書和公開披露的信息負(fù)第一責(zé)任，中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)連帶責(zé)任，證券交易所對信息披露過程中表現(xiàn)不完整的、不合規(guī)的公司不準(zhǔn)予發(fā)行，證券監(jiān)管部門一旦發(fā)現(xiàn)擬上市公司在信息披露過程中造假，將對所有簽字的公司高管和中介機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人進(jìn)行刑事和經(jīng)濟(jì)處罰。

(二)注冊制的本質(zhì)是“形式審核”

IPO 注冊制下對企業(yè)的審核發(fā)生了根本變化。改變了審核制下的過多流程，節(jié)約了企業(yè)審核成本的審核時間。IPO注冊制主要是對企業(yè)向市場公開披露的信息進(jìn)行完整性和合規(guī)性審查，因此，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求證券交易所組織會計(jì)師、律師以及相關(guān)專業(yè)人員對擬公開發(fā)行股票的各類公司提交的注冊申請書進(jìn)行審核。只要查明擬發(fā)行人不存在遺漏必要信息的披露、不存在信息誤導(dǎo)事實(shí)、不存在虛假信息陳述等相關(guān)條件后，就可對擬發(fā)行股票的公司通過審批。根據(jù)這個要求，注冊制下將會有更多的企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO融資。因?yàn)樽灾茝?qiáng)調(diào)并尊重企業(yè)擁有公開發(fā)行上市的權(quán)利，因此，如果擬發(fā)行股票的公司不違背國家和公眾利益，又同時符合信息披露的相關(guān)要求，則股票發(fā)行時機(jī)與發(fā)行價格都由擬發(fā)行企業(yè)和市場自主決定。

(三)注冊制的保障機(jī)制是事中、事后執(zhí)法監(jiān)管

只要擬發(fā)行股票的公司在信息披露上符合相關(guān)要求，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)不得以公司經(jīng)營前景不好或者企業(yè)的盈利能力不強(qiáng)等其他與信息披露不相關(guān)的條件作為理由行政干預(yù)擬上市公司的注冊上市。從這個意義上看，公司上市的機(jī)會更多了。但是，這并不表示公司可以對自己的上市行為任意妄為。因?yàn)樽C券監(jiān)管機(jī)構(gòu)將對擬上市公司在發(fā)行過程中出現(xiàn)的信息披露虛假等行為將按照相關(guān)法律進(jìn)行嚴(yán)肅打擊處理。因而，注冊制是人們俗稱的“寬進(jìn)嚴(yán)管”，證券會的職能發(fā)生了變化，從過去的事前審批監(jiān)管回到了對事中、事后的執(zhí)法監(jiān)管，對上市公司的自律要求更高了。

(四)注冊制的前提是投資者理性投資

現(xiàn)實(shí)審核制下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)其實(shí)替投資者作了對企業(yè)的價值判斷，可以說減少甚至消除了投資者的投資風(fēng)險，因而出現(xiàn)了新股發(fā)行時一股難求的情景，雖然新股中簽率很低，甚至還要對打新資金進(jìn)行凍結(jié)，卻阻擋不了股民打新的熱情，這是因?yàn)樾鹿梢欢ㄊ琴嶅X的，并且上漲空間巨大，因而對投資者形成極大的誘惑。注冊制卻不同，因?yàn)檫M(jìn)入門檻低了，可發(fā)行新股的企業(yè)數(shù)量會增加，新股不再是稀缺資源。所以，注冊制下需要投資者自己對企業(yè)的股票價值作出判斷，如果企業(yè)前景好，新股可能給投資人帶來利益，但如果企業(yè)前景不好，則新股還有可能給股民帶來損失，如果企業(yè)經(jīng)營業(yè)績差，長期虧損，這樣的企業(yè)會被迫退出股市，因而股民在選擇股票時如果選擇了這樣的垃圾股則可能遭遇退市的風(fēng)險。因而對企業(yè)價值作出理性判斷是股民自己的責(zé)任，也是股民的權(quán)利。因此，注冊制下的投資者必須認(rèn)真閱讀上市公司的相關(guān)文件、發(fā)布的相關(guān)信息、企業(yè)的各種財務(wù)報告等，對上市公司作出理性的價值判斷后進(jìn)行理性投資。

三、新疆企業(yè)應(yīng)創(chuàng)造條件發(fā)展自我

文章前面已經(jīng)介紹了新疆企業(yè)通過證券市場融資的熱情很高，但審核制下苦于機(jī)會很少，所以，一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)可能就失去了擴(kuò)張或快速發(fā)展的機(jī)遇。通過分析，我們可以看到注冊制可能給了新疆優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過證券市場融資的機(jī)會。俗話說得好，機(jī)會總是給那些有準(zhǔn)備的人。新疆企業(yè)應(yīng)該創(chuàng)造條件利用注冊制機(jī)會積極融資。因此，企業(yè)應(yīng)該作好以下工作：

(一)提高企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃能力

人無遠(yuǎn)慮必有近憂，企業(yè)也當(dāng)如此。企業(yè)應(yīng)更要注重戰(zhàn)略規(guī)劃。戰(zhàn)略規(guī)劃是指企業(yè)根據(jù)其內(nèi)外部環(huán)境特征，以及企業(yè)的優(yōu)勢劣勢條件，對企業(yè)在未來3～10年甚至更遠(yuǎn)的時期內(nèi)所要達(dá)成的目標(biāo)作出規(guī)劃，并調(diào)動企業(yè)的一切資源為實(shí)現(xiàn)這種規(guī)劃而堅(jiān)持不懈努力的整個過程。因此，戰(zhàn)略規(guī)劃是企業(yè)全體員工的努力目標(biāo)，它為企業(yè)提供了前進(jìn)的方向，也為員工提供了遠(yuǎn)景和美好的期待。新疆優(yōu)質(zhì)企業(yè)如果有融資需求，就應(yīng)該把成功實(shí)現(xiàn)IPO作為企業(yè)近幾年的目標(biāo)，并且圍繞這個目標(biāo)而制定相應(yīng)的工作流程。

(二)完善企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)權(quán)、企業(yè)法人治理制度，建立科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)

公司治理結(jié)構(gòu)是科學(xué)完整的制度安排，它的目的是提升企業(yè)整體績效，同時以完善產(chǎn)權(quán)為主線、建立在委托代理關(guān)系基礎(chǔ)上的公司的權(quán)力機(jī)構(gòu)。其權(quán)力結(jié)構(gòu)由股東大會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層構(gòu)成。公司法人治理的要旨在于明確劃分股東、董事會、經(jīng)理人員和監(jiān)事人員各自的權(quán)利、責(zé)任和利益，形成互相間的制衡關(guān)系，最終保證公司制度的有效運(yùn)行。因此，公司科學(xué)的治理結(jié)構(gòu)會幫助企業(yè)內(nèi)部形成激勵、約束、制衡的機(jī)制，讓企業(yè)的各方相關(guān)利益者從企業(yè)的經(jīng)營過程中獲得相應(yīng)的利益，并能充分發(fā)揮出資者、經(jīng)營者、生產(chǎn)者的積極性，對經(jīng)營者、代理人等資產(chǎn)運(yùn)作者的行為形成約束及利益保護(hù)，使出資人放心自己的投資，使企業(yè)經(jīng)營者努力提升企業(yè)的業(yè)績，使員工用心從事服務(wù)與生產(chǎn)流程工作，只有這樣，才能形成全力促進(jìn)企業(yè)健康良性的發(fā)展。要使企業(yè)完善自身治理機(jī)制，基本動力就是引入競爭機(jī)制，因此，產(chǎn)權(quán)改變、以能力優(yōu)先選擇經(jīng)營者并確保他們獲得相應(yīng)利益是公司治理的重要內(nèi)容。

(三)加強(qiáng)企業(yè)管理基礎(chǔ)工作，提高信息管理水平

企業(yè)管理基礎(chǔ)工作是企業(yè)快速發(fā)展的基礎(chǔ)。企業(yè)管理基礎(chǔ)工作涉及到管理制度、工作流程設(shè)計(jì)、標(biāo)準(zhǔn)化與計(jì)量工作、信息化管理等諸多內(nèi)容，它們對企業(yè)的發(fā)展起著重要的影響作用。新疆企業(yè)如果想利用注冊制的機(jī)會來獲得融資，就必須作好股民特別關(guān)注的與信息有關(guān)的管理工作。比如：強(qiáng)化各類原始記錄、建立各類信息檔案、加強(qiáng)統(tǒng)計(jì)分析工作、要作到及時、準(zhǔn)確、全面、定期地向股民發(fā)布相關(guān)信息。如果信息出現(xiàn)了虛假、失真現(xiàn)象，企業(yè)可能遭遇法律制裁，并承擔(dān)賠償責(zé)任。因此，企業(yè)必須設(shè)計(jì)相應(yīng)的信息管理制度，諸如信息管理流程、信息危機(jī)處理、預(yù)測信息等工作。

(四)充分準(zhǔn)備好招股說明書等重要披露文件

招股說明書是注冊制下投資者對企業(yè)進(jìn)行投資的重要依據(jù)，且具有法律效用。如果市場認(rèn)為發(fā)行人對信息進(jìn)行了隱瞞或者惡意欺騙，可能引發(fā)群體對發(fā)行人和承銷商的訴訟，會給發(fā)行人和承銷商帶來嚴(yán)重麻煩，甚至將受到相關(guān)法律的制裁。因此，新疆企業(yè)如果想從源頭上避免因招股說明書披露不實(shí)而帶來的民事集團(tuán)訴訟和法律風(fēng)險，就需要聘請具有這方面經(jīng)驗(yàn)的專門律師負(fù)責(zé)文字，改變由承銷商撰寫招股說明書的現(xiàn)狀。

(五)提升企業(yè)產(chǎn)品的市場競爭能力

注冊制下發(fā)行人能否吸引投資者，最終依靠的是企業(yè)的實(shí)力。投資者對企業(yè)價值的判斷會有不同的視角與不同的標(biāo)準(zhǔn)，如企業(yè)遠(yuǎn)景、創(chuàng)新能力、各項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)、市場占有率、廣告宣傳、企業(yè)承擔(dān)的社會責(zé)任等，但最終還是會體現(xiàn)在企業(yè)產(chǎn)品的市場競爭能力方面。因此，這就要求新疆企業(yè)提供的產(chǎn)品或服務(wù)在市場上具有競爭能力。從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、服務(wù)理念、生產(chǎn)流程管理、營銷方式等都要體現(xiàn)出企業(yè)特色，對消費(fèi)者形成吸引力。只有企業(yè)的產(chǎn)品在市場上具有競爭能力，企業(yè)才能獲得較好的成長。

(六)加強(qiáng)與信譽(yù)好、實(shí)力強(qiáng)的證券承銷商合作

注冊制下，承銷商在上市項(xiàng)目中主要負(fù)責(zé)幫助發(fā)行人尋找投資者、借助于自己的專業(yè)能力協(xié)助發(fā)行人進(jìn)行路演、詢價、與發(fā)行人一起確定發(fā)行價格、發(fā)行規(guī)模等事項(xiàng)。因此，承銷商在市場上的信譽(yù)與實(shí)力會成為投資人選擇發(fā)行人的一個信號。注冊制度下，承銷商可以憑借自身的良好信譽(yù)要求發(fā)行人支付較高的承銷服務(wù)費(fèi)用，如果承銷商承銷的證券上市后表現(xiàn)不好，承銷商的信譽(yù)會受到一定的損失，甚至影響其它的發(fā)行人對它的依賴度，注冊制下承銷商與發(fā)行人結(jié)成了戰(zhàn)略聯(lián)盟，形成了事實(shí)上的利益共同體。為了自身長期的發(fā)展承銷商會傾向于承攬風(fēng)險小、質(zhì)量好的發(fā)行人?；诖耍顿Y者就可以依據(jù)承銷商在市場上的信譽(yù)度來判斷發(fā)行人的質(zhì)量好壞，正常情況下高聲譽(yù)的承銷商會選擇質(zhì)量好的企業(yè)，并對發(fā)行人合理定價，從而促使IPO的溢價率也小。所以，承銷商的市場信譽(yù)間接地向投資者傳遞了發(fā)行人的質(zhì)量信號，這樣會有效地減少投資者和發(fā)行人之間的信息不對稱問題。

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〔責(zé)任編輯：劉杉〕

文獻(xiàn)標(biāo)識碼中國圖書分類號F275A

文章編號1671-4741(2016)02-0059-04

*[作者簡介]安虹，新疆凱迪投資有限責(zé)任公司中級金融師。