河南大學(xué)商學(xué)院 王旭

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中國(guó)股市中機(jī)構(gòu)投資者間的博弈分析

河南大學(xué)商學(xué)院 王旭

摘 要：中國(guó)的股票市場(chǎng)成立已有26年，證券市場(chǎng)的發(fā)展在前，立法在后，在股市發(fā)展的過(guò)程中，參與者之間普遍存在博弈的關(guān)系，并不能形成良性競(jìng)爭(zhēng)。本文試圖通過(guò)博弈論中的經(jīng)典模型“囚徒困境”來(lái)闡釋機(jī)構(gòu)投資者之間的博弈，經(jīng)過(guò)分析之后根據(jù)股市實(shí)際提出相關(guān)的政策改進(jìn)建議。

關(guān)鍵詞：股市 囚徒困境 機(jī)構(gòu)投資者 博弈

中國(guó)股市始于1990年上海證券交易所成立，至今已經(jīng)歷了26年，中國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展速度驚人，取得了令人矚目的成就。隨著股市的高速發(fā)展，也有越來(lái)越多的資金聚攏到股市，形成了不同的利益主體，政府、上市公司、機(jī)構(gòu)投資者、證券商和散戶都參與其中，投資各方都想使自己的利益最大化，但參與其中的個(gè)體追求利益最大化，不一定就能達(dá)到群體利益的最優(yōu)。各方都觀察對(duì)方的行動(dòng)來(lái)制定自己的措施，其實(shí)質(zhì)就是進(jìn)行博弈，最終的股價(jià)就是信息匯總的綜合反映。在參與博弈的市場(chǎng)主體中，政府利用“看得見的手”來(lái)調(diào)控市場(chǎng)，通過(guò)對(duì)市場(chǎng)參與者的影響來(lái)影響股價(jià)。而在市場(chǎng)投資者與政府之間也存在博弈，觀察和預(yù)測(cè)對(duì)方的行動(dòng)來(lái)制訂計(jì)劃。不可否認(rèn)，中國(guó)的股市還有巨大的潛力空間，但是很多人都不建議散戶在中國(guó)的股市中進(jìn)行投資，特別是靠退休金生活的老年群體和低收入群體不宜參入其中，而應(yīng)該采取風(fēng)險(xiǎn)更低的理財(cái)方式。在這樣的股市環(huán)境下，為什么會(huì)有這種說(shuō)法？本文嘗試通過(guò)博弈論中的經(jīng)典模型“囚徒困境”來(lái)分析股市中機(jī)構(gòu)投資者之間的博弈。

1　機(jī)構(gòu)投資者之間的博弈

1.1關(guān)于“囚徒困境”

“囚徒困境”講的是警察在審訊犯人時(shí)，為了防止犯人篡供，將兩名罪犯置于不同的房間。警察知道罪犯有罪，但缺乏證據(jù)，對(duì)兩名罪犯開出的條件是：如果一人招供一人抵賴，則抵賴的人被判十年，招供的人馬上釋放；如果兩人都招供，則各判八年徒刑；如果兩人都抵賴，則各判一年。在以上情況中，很明顯最好的情況是兩個(gè)人都抵賴，但從每個(gè)罪犯的角度來(lái)考慮，如果自己抵賴有可能面臨十年的監(jiān)禁，坦白則有可能直接釋放，對(duì)自己有利的決策是招供。

“囚徒困境”表現(xiàn)出了一個(gè)很深刻的內(nèi)涵，即個(gè)體理性與集體理性的矛盾。個(gè)體為了自身的利益最大化，不愿意改變決策，從而導(dǎo)致整體利益變小，并且受到了很大程度上的損失。博弈通常是建立在行為理性基礎(chǔ)上的非合作博弈，即對(duì)弈各方各自采取最優(yōu)決策，以達(dá)到個(gè)體最大的效益。但由于采取了非合作的方式，沒有一個(gè)共同遵守的規(guī)則來(lái)約束博弈行為，個(gè)體理性往往并不一定會(huì)達(dá)到自己的預(yù)期目標(biāo)。

1.2關(guān)于股市中的機(jī)構(gòu)投資者

機(jī)構(gòu)投資者不同于個(gè)人投資者，是指職業(yè)化和社會(huì)化進(jìn)行金融意義上的投資的機(jī)構(gòu)或者團(tuán)體，主要包括一些金融機(jī)構(gòu)，如銀行、投資信托公司、保險(xiǎn)公司、國(guó)家或者團(tuán)體設(shè)立的退休基金等組織，其投資的資金量都比較大，可以影響某一時(shí)段某只股票的價(jià)格。他們具有風(fēng)險(xiǎn)分散合理、信息成本較低、規(guī)模效益較高、監(jiān)督力量較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)特征，以及誠(chéng)信原則、勤勉原則等法律特征。從2006年開始，機(jī)構(gòu)投資者開始多元化發(fā)展，并且發(fā)展迅速，證券公司、信托公司、社?；鸨ｋU(xiǎn)公司以及境外機(jī)構(gòu)合作者相互結(jié)合，以證券投資基金為主。近年來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，由于基金業(yè)的快速發(fā)展、FII的準(zhǔn)入以及社?；稹⑵髽I(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入證券市場(chǎng)的數(shù)量不斷增加，我國(guó)證券市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化。證券市場(chǎng)出現(xiàn)了證券投資機(jī)構(gòu)化的趨勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為證券市場(chǎng)的中堅(jiān)力量，短線投機(jī)為主的市場(chǎng)正在成為過(guò)去，價(jià)值投資和價(jià)值發(fā)現(xiàn)逐漸成為市場(chǎng)投資的主流。

1.3機(jī)構(gòu)投資者之間的“囚徒困境”

我們選取上市公司作為典型來(lái)分析機(jī)構(gòu)投資者之前的博弈，其過(guò)程可以大致看做是“囚徒困境”。在這一過(guò)程中，可以將罪犯的坦白看做是上市公司欺瞞上市行為，將罪犯的抵賴看做是上市公司不欺瞞上市。結(jié)合以上介紹，在這個(gè)博弈當(dāng)中的雙方各自有兩種策略供選擇，即欺瞞上市和不欺瞞上市，但自身的收益不僅取決于自己的決策，還要考量對(duì)方的選擇策略。如果機(jī)構(gòu)1選擇不欺瞞，機(jī)構(gòu)2選擇欺瞞，那么機(jī)構(gòu)2就能在交易中獲得較大收益，而對(duì)機(jī)構(gòu)1來(lái)說(shuō)最優(yōu)的決策也是欺瞞上市。最終的結(jié)果并不是最優(yōu)的，也體現(xiàn)出個(gè)體理性導(dǎo)致集體非理性。

這樣的假設(shè)也具有其合理性，相對(duì)于未上市的公司，公司上市后可以更好地融資，促進(jìn)公司資金的健康發(fā)展。在公司還不具備上市條件的時(shí)候，會(huì)假設(shè)其他公司為了自身的利益而欺瞞上市，最終自己企業(yè)也欺瞞上市。而欺瞞上市導(dǎo)致了整個(gè)股票市場(chǎng)的不健康運(yùn)作，整體的收益都會(huì)下降，最終這兩個(gè)公司都不能實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化。還可以看出將追求個(gè)人利益的動(dòng)機(jī)變?yōu)閷?shí)現(xiàn)社會(huì)最大利益手段的“看不見的手”并不總是存在的。

2　分析以及政策建議

適當(dāng)?shù)恼芸啬艽_保市場(chǎng)的健康運(yùn)行，但政府“看得見的手”運(yùn)用得過(guò)多，則一定會(huì)阻礙市場(chǎng)的發(fā)展。對(duì)政府來(lái)說(shuō)，制定過(guò)多政策管控市場(chǎng)，會(huì)使投資者摸不著頭腦。政策過(guò)多會(huì)加大政府的成本，也會(huì)損害政府的自身形象，政府管控過(guò)多也可能導(dǎo)致對(duì)官員尋租現(xiàn)象的產(chǎn)生，從而滋生腐敗。在中國(guó)股市上信譽(yù)問(wèn)題一直揮之不去，上市公司的業(yè)績(jī)不佳導(dǎo)致股民對(duì)其失去信心，而現(xiàn)在即將上市的投資公司之間也存在著信譽(yù)問(wèn)題。如果市場(chǎng)環(huán)境全部是透明的，不存在信息不對(duì)稱，那么也沒有公司會(huì)選擇欺瞞上市。信譽(yù)如何建立？考慮重復(fù)博弈問(wèn)題，如果機(jī)構(gòu)投資者為了長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益從重復(fù)博弈的角度考慮而講究信用，管理者也不會(huì)為了短期利益來(lái)破壞自己的信譽(yù)，他們更樂(lè)意于建立一個(gè)相互合作的良好聲譽(yù)，同時(shí)也有積極性來(lái)懲罰對(duì)方的機(jī)會(huì)主義行為。重復(fù)博弈在另一方面也讓機(jī)構(gòu)投資者為長(zhǎng)時(shí)間的合作提供了可能性，而將自身不守信用的本性暫時(shí)規(guī)避。這樣對(duì)于政府來(lái)說(shuō)，就應(yīng)該盡力創(chuàng)造重復(fù)博弈的市場(chǎng)環(huán)境，然后讓市場(chǎng)自由競(jìng)爭(zhēng)，更多地讓市場(chǎng)“無(wú)形的手”來(lái)調(diào)控。

2.1政府應(yīng)該保證市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)

政府在機(jī)構(gòu)投資者之間、莊家與散戶之間的博弈中都扮演了重要角色，政府對(duì)其博弈起到抑制或者干預(yù)的作用。中國(guó)的資本市場(chǎng)是在政府的主要參與下建立起來(lái)的，并且政府在市場(chǎng)的發(fā)展中起到了至關(guān)重要的作用。政府對(duì)股市的影響非常大，常有人稱股市為“政股市”，在股市中，政府要注意自身的管控力度，完善市場(chǎng)法規(guī)，營(yíng)造公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境。

2.2培養(yǎng)和發(fā)展資金雄厚的機(jī)構(gòu)投資者

政府要提倡機(jī)構(gòu)投資者的大力發(fā)展，讓機(jī)構(gòu)投資者來(lái)帶動(dòng)股市的健康發(fā)展。資本市場(chǎng)的廣度與深度不足是制約我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展很重要的原因，知識(shí)資本市場(chǎng)的資源配置也受到極大限制，而為了解決這一問(wèn)題就需要越來(lái)越多的行業(yè)優(yōu)質(zhì)代表上市，來(lái)帶領(lǐng)市場(chǎng)的發(fā)展，也必然要求有一支資金雄厚、運(yùn)作規(guī)范的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍，在股市中大機(jī)構(gòu)的投資能力越強(qiáng)，其可以提供的資金也更加長(zhǎng)久和穩(wěn)定，持有股票的數(shù)目也越多，撤資速率越低，且機(jī)構(gòu)投資者的相互存在也會(huì)形成相互制衡的格局，更加促進(jìn)市場(chǎng)的穩(wěn)定。

2.3加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)管

資本市場(chǎng)成立以來(lái)，證券市場(chǎng)的監(jiān)管制度正在逐步完善。從新股認(rèn)購(gòu)到網(wǎng)上網(wǎng)下發(fā)行，從審批制到核準(zhǔn)制，從固定價(jià)格到詢價(jià)發(fā)行，新股改革不斷完善，上市公司的綜合治理和調(diào)整完善了監(jiān)管體制，更加強(qiáng)了信息披露，規(guī)范了公司治理，夯實(shí)了資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)，規(guī)范了公司的治理，促進(jìn)了資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定的發(fā)展。但從總體上來(lái)看，中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)管體制仍然單純地依靠單一的監(jiān)管主體，監(jiān)管手段的運(yùn)用還比較單一，應(yīng)該兼顧和綜合考慮監(jiān)管主體的優(yōu)勢(shì)和其監(jiān)管的功能，同時(shí)發(fā)揮多種監(jiān)管手段的積極作用，一方面從現(xiàn)階段的實(shí)際出發(fā)，滿足機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的要求；另一方面也從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來(lái)考慮戰(zhàn)略要求，構(gòu)建一種既有法律約束又有行業(yè)自律的監(jiān)管體制和模式。

證券市場(chǎng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，是一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的晴雨表。一個(gè)理想的證券市場(chǎng)可以在“公開、公平、公正”的原則下，實(shí)現(xiàn)資金融通、市場(chǎng)定價(jià)、資源配置和風(fēng)險(xiǎn)分散等功能。政府應(yīng)該實(shí)施一系列有效的改革及政策措施來(lái)完善中國(guó)股市，只有健康的股市，才能真正發(fā)揮反映宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表的作用。

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中圖分類號(hào)：F224.32

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2096-0298（2016）06（c）-092-02