◎ 文/郭立平

金融調(diào)控政策的區(qū)域傳導(dǎo)機(jī)制研究

◎ 文/郭立平

貨幣政策傳導(dǎo)理論簡介

目前，在關(guān)于貨幣政策傳導(dǎo)理論的相關(guān)文獻(xiàn)中，學(xué)者普遍認(rèn)同貨幣和信貸兩個(gè)基本渠道。貨幣渠道包括利率渠道、匯率渠道和資產(chǎn)價(jià)格渠道。信貸渠道包括銀行渠道和資產(chǎn)負(fù)債表渠道。

1.貨幣渠道

一是利率渠道。貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制為：貨幣供應(yīng)量增加，導(dǎo)致利率下降、投資增加，最終實(shí)現(xiàn)支出（消費(fèi)、投資）和產(chǎn)出的增長。二是匯率渠道。貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制為：貨幣供應(yīng)量增加，引起利率和匯率下降，最終引發(fā)凈出口和產(chǎn)出增長。三是資產(chǎn)價(jià)格渠道，從資產(chǎn)價(jià)格的財(cái)富效應(yīng)和資產(chǎn)組合效應(yīng)角度進(jìn)行分析，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制為：貨幣供應(yīng)量增加，引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格上漲，從而引發(fā)支出（消費(fèi)、投資）和產(chǎn)出增加。

2.信貸渠道

一是銀行渠道。從銀行信貸供給角度進(jìn)行分析，傳導(dǎo)過程可以表述為：貨幣供應(yīng)量增加，銀行可供貸款量增加，引發(fā)投資和產(chǎn)出增長。二是資產(chǎn)負(fù)債表渠道。從信貸需求角度進(jìn)行分析，傳導(dǎo)過程可以表述為：貨幣政策變化影響借款人的資產(chǎn)凈值，進(jìn)而改變銀行的授信額度，影響借款人投資行為。

貨幣政策傳導(dǎo)理論剖析

貨幣政策傳導(dǎo)過程是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中宏觀（貨幣政策）、中觀（金融結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、區(qū)域差異）和微觀（企業(yè)、居民）三個(gè)層面的交互影響和反饋過程。通過分析、比較不同貨幣政策傳導(dǎo)模式，可以看出貨幣政策傳導(dǎo)理論在研究方法上有三個(gè)轉(zhuǎn)變：

1.從貨幣資源無差別向貨幣資源不可替代性轉(zhuǎn)變

在貨幣政策傳導(dǎo)理論的貨幣渠道分析中，無論從利率角度、匯率角度，還是從資產(chǎn)價(jià)格角度對貨幣政策傳導(dǎo)理論的發(fā)展，都是對貨幣進(jìn)行的一般分析，其理論基礎(chǔ)是利率平價(jià)和以不同貨幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)間的相互替代性。而在貨幣政策傳導(dǎo)理論的信貸渠道分析中，對貨幣資源進(jìn)行了差別化區(qū)分。信貸資金作為商業(yè)銀行的產(chǎn)品很難被其他資金來源所替代，無論從供給角度還是從需求角度分析，信貸資金的供給因不同區(qū)域或部門資金供給者的偏好不同而不同，信貸資金的需求因不同區(qū)域或部門資金需求者的偏好不同也呈現(xiàn)差異，具有不可替代的差異性，借款人的借貸行為和投資行為的不確定性增加，因此，并不能簡單加總得出總體行為模式。

2.從注重微觀理論基礎(chǔ)向注重中觀信息反饋轉(zhuǎn)變

貨幣政策傳導(dǎo)理論的貨幣渠道僅僅注意到貨幣總量與產(chǎn)出之間的聯(lián)系，而忽視了金融結(jié)構(gòu)在貨幣政策傳導(dǎo)過程中的作用。事實(shí)上，在貨幣政策傳導(dǎo)過程中，貨幣政策效果取決于資金市場供求狀況、借貸雙方的預(yù)期和判斷等因素，宏觀政策變化對微觀經(jīng)濟(jì)行為發(fā)生影響與否的重要過程其實(shí)是在位于宏觀（貨幣政策變化）和微觀（借款人投資行為）之間的中觀層面（金融結(jié)構(gòu)）發(fā)生的。這一過程是金融中介機(jī)構(gòu)與借款人信息的反饋過程，具有不確定性和不可相加性。貨幣政策傳導(dǎo)理論的后續(xù)研究認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)主體的最優(yōu)價(jià)格決策行為對傳導(dǎo)途徑及機(jī)制產(chǎn)生重要影響，貨幣政策的效果取決于調(diào)整路徑。因此，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制應(yīng)該重點(diǎn)研究傳導(dǎo)路徑中的金融市場、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)等傳導(dǎo)對象，研究金融市場、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、公眾及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的差異對傳導(dǎo)來的貨幣政策信號的反映、預(yù)期和制約以及相應(yīng)的調(diào)整過程的特殊性，將研究的重心放在中觀層面的信息反饋過程中。

3.從區(qū)域無差異向區(qū)域異質(zhì)性轉(zhuǎn)變

國外貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論都是以發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為研究背景，建立在市場機(jī)制健全、金融市場發(fā)達(dá)和信息完善等假設(shè)基礎(chǔ)上的。事實(shí)上，信息不對稱普遍存在，特別是在市場機(jī)制不完善、金融體系發(fā)展滯后的國家和區(qū)域，金融市場資源配置功能缺失，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制更多依賴于制度變遷等因素。

在貨幣政策傳導(dǎo)路徑中，宏觀政策信號在傳導(dǎo)到微觀經(jīng)濟(jì)主體的過程中，先要在金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行“消化吸收”，然后才傳遞到微觀領(lǐng)域，在中觀層面形成一個(gè)反饋層，分別與微觀和宏觀進(jìn)行信息反饋。這一現(xiàn)象在我國特別明顯，區(qū)域金融機(jī)構(gòu)在整個(gè)金融調(diào)控政策傳導(dǎo)過程中具有“過濾”、“反饋”的自適應(yīng)行為，成為金融調(diào)控政策區(qū)域異質(zhì)性的重要成因之一。在區(qū)域?qū)用?，我國存在區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、發(fā)展水平、供需狀況、投資環(huán)境等差異，當(dāng)宏觀貨幣政策信號傳導(dǎo)到區(qū)域這一中觀層面時(shí)，區(qū)域金融機(jī)構(gòu)會(huì)綜合考慮國家產(chǎn)業(yè)政策、區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略、區(qū)域經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢及金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理等因素，對貨幣政策信息和金融機(jī)構(gòu)逐利性在區(qū)域?qū)用孢M(jìn)行“再均衡”，而這種再分配又常常造成金融資源時(shí)間效率和空間效率的錯(cuò)配，最終形成只顧追求時(shí)間效應(yīng)而淡化或忽視空間效應(yīng)的格局，形成“區(qū)域歧視”，導(dǎo)致出現(xiàn)區(qū)域?qū)用嫘刨J結(jié)構(gòu)過于集中、信貸資產(chǎn)質(zhì)量存在風(fēng)險(xiǎn)等問題。

基于上述分析可知，貨幣政策傳導(dǎo)理論的研究多建立在同質(zhì)性區(qū)域假設(shè)基礎(chǔ)上，對區(qū)域異質(zhì)性的考慮并不多。區(qū)域金融機(jī)構(gòu)對貨幣政策調(diào)整信息的理解、執(zhí)行和傳導(dǎo)客觀形成了一個(gè)中觀層面的反饋層次。區(qū)域金融機(jī)構(gòu)的信貸政策傳導(dǎo)既能產(chǎn)生優(yōu)勝劣汰的積極效應(yīng)，但也會(huì)加劇貨幣政策傳導(dǎo)結(jié)構(gòu)性矛盾，如弱化對弱勢產(chǎn)業(yè)、中小企業(yè)及不發(fā)達(dá)地區(qū)的支持、加劇地區(qū)發(fā)展差異等。因此，應(yīng)該重視對區(qū)域金融機(jī)構(gòu)資源配置能力“有扶有控”的宏觀指導(dǎo)，引導(dǎo)信貸資源合理配置，理順貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。

金融調(diào)控政策區(qū)域傳導(dǎo)渠道分析

1.區(qū)域金融機(jī)構(gòu)的中介傳導(dǎo)作用

（1）貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制可以分為金融傳導(dǎo)和經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)兩個(gè)階段。中央銀行是金融傳導(dǎo)的起點(diǎn)，由執(zhí)行主體中央銀行將貨幣政策意圖傳導(dǎo)到中介機(jī)構(gòu)——金融體系；金融機(jī)構(gòu)處于金融傳導(dǎo)和經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)的中介環(huán)節(jié)，是聯(lián)系中央銀行宏觀經(jīng)濟(jì)行為主體和企業(yè)、居民微觀經(jīng)濟(jì)行為主體的橋梁和紐帶；企業(yè)和居民是經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)的終端。

（2）傳統(tǒng)貨幣政策傳導(dǎo)理論是以經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)的同質(zhì)性和統(tǒng)一性為背景的。事實(shí)上，我國金融結(jié)構(gòu)的區(qū)域異質(zhì)性更顯示了金融機(jī)構(gòu)在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的重要影響和作用。目前，我國絕大多數(shù)商業(yè)銀行實(shí)行一級法人管理體制，出于加強(qiáng)信貸管理和防范信貸風(fēng)險(xiǎn)的考慮，絕大部分商業(yè)銀行都將信貸管理權(quán)限向上收縮，收到省級分行以上，各地市（縣）支行貸款權(quán)限有限或沒有實(shí)質(zhì)性貸款權(quán)限；為集中信貸資金，商業(yè)銀行一般對其分支機(jī)構(gòu)系統(tǒng)內(nèi)上存資金給出的利率高于存款準(zhǔn)備金；在逐利動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)下，大部分商業(yè)銀行的貸款投向集中在大城市、大企業(yè)和大項(xiàng)目上。在商業(yè)銀行這種存貸款管理機(jī)制下，因?yàn)槲覈鴸|部等發(fā)達(dá)地區(qū)金融總部機(jī)構(gòu)較多、企業(yè)規(guī)模較大、金融服務(wù)體系較為完善，信貸資金的集中和投放出現(xiàn)了向東部地區(qū)集中的趨勢。中西部和東北部等欠發(fā)達(dá)地區(qū)商業(yè)銀行在對風(fēng)險(xiǎn)和收益權(quán)衡之后，更愿意選擇較為穩(wěn)定、沒有風(fēng)險(xiǎn)、沒有信貸責(zé)任的系統(tǒng)內(nèi)上存資金方式而“不愿借貸”，信貸功能日益萎縮。商業(yè)銀行為節(jié)約成本紛紛撤并中西部和東北部等欠發(fā)達(dá)地區(qū)的縣級區(qū)域的分支機(jī)構(gòu)，這更加劇了欠發(fā)達(dá)地區(qū)金融機(jī)構(gòu)分布不合理、金融服務(wù)組織體系不完善、金融機(jī)構(gòu)金融資源配置能力的區(qū)域差異等問題。

（3）金融機(jī)構(gòu)在貨幣政策傳導(dǎo)過程中起著承上啟下的重要作用。金融機(jī)構(gòu)金融資源配置能力的區(qū)域差異很容易在貨幣政策傳導(dǎo)過程中形成貨幣政策信號傳導(dǎo)失真、短路以及金融資源錯(cuò)配情況。金融機(jī)構(gòu)作為中介主體，具有很強(qiáng)的學(xué)習(xí)能力，會(huì)主動(dòng)評價(jià)貨幣政策宣示的信號與自身所處環(huán)境、社會(huì)效益與自身效益、長期與短期、風(fēng)險(xiǎn)與收益等關(guān)系，在驅(qū)利動(dòng)機(jī)指導(dǎo)下，金融機(jī)構(gòu)會(huì)作出對自身最為有利的決策。金融資源區(qū)域分布不均衡構(gòu)成金融機(jī)構(gòu)行為的初始條件，同時(shí)金融機(jī)構(gòu)的逐利行為又會(huì)加劇金融資源區(qū)域分布不均衡的狀態(tài)。因此，“銀行信貸資金配給的區(qū)域性特征”是金融調(diào)控政策區(qū)域異質(zhì)性的結(jié)構(gòu)性影響因素。

2.區(qū)域金融機(jī)構(gòu)的反饋?zhàn)饔?/p>

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是一個(gè)信息傳送、反饋的過程，信息傳送表現(xiàn)為宏觀貨幣政策信息經(jīng)由金融機(jī)構(gòu)向微觀經(jīng)濟(jì)主體傳達(dá)。在這一過程中，金融機(jī)構(gòu)的作用不僅體現(xiàn)在保證宏觀貨幣政策信息能夠有效傳送到微觀經(jīng)濟(jì)主體，更重要的是金融中介機(jī)構(gòu)通過分別與宏觀政策執(zhí)行主體與微觀經(jīng)濟(jì)行為主體建立信息反饋機(jī)制，促進(jìn)微觀經(jīng)濟(jì)行為信息包括自身反應(yīng)向宏觀政策層面形成有效反饋。金融中介機(jī)構(gòu)分別與宏觀調(diào)控政策決策部門、微觀主體建立信息傳遞和反饋機(jī)制，通過與宏觀金融調(diào)控政策決策主體的信息反饋決定自身行為，影響宏觀決策行為；通過與微觀行為主體的信息反饋決定自身行為，影響微觀經(jīng)濟(jì)主體行為，并將微觀經(jīng)濟(jì)主體行為反饋到宏觀經(jīng)濟(jì)層面影響宏觀決策行為。

3.金融調(diào)控政策的區(qū)域傳導(dǎo)反饋機(jī)制

構(gòu)建金融調(diào)控政策區(qū)域?qū)崿F(xiàn)機(jī)制必須重視反饋機(jī)制，重視金融中介機(jī)構(gòu)在貨幣政策傳導(dǎo)途徑中的信息傳達(dá)、反饋?zhàn)饔?，重視金融中介機(jī)構(gòu)和微觀經(jīng)濟(jì)主體、宏觀貨幣政策執(zhí)行主體之間的信息傳達(dá)、反饋?zhàn)饔?，重視宏觀、中觀和微觀經(jīng)濟(jì)主體之間的交互影響、信息反饋?zhàn)饔?。因此，區(qū)域金融調(diào)控政策研究工具體系構(gòu)建的基本思路有兩個(gè)層次：一是構(gòu)筑區(qū)域性政策“傳導(dǎo)單元”，暢通政策傳導(dǎo)機(jī)制的信息傳送能力，這一層級的基本工作是建立健全區(qū)域金融機(jī)構(gòu)，完善金融服務(wù)體系；二是構(gòu)筑區(qū)域性政策“反饋單元”，增強(qiáng)政策傳導(dǎo)機(jī)制的信息反饋能力，這一層級的基本工作是加強(qiáng)對區(qū)域金融機(jī)構(gòu)的政策引導(dǎo)，增強(qiáng)貨幣政策傳導(dǎo)途徑上相關(guān)主體的交互影響力，提高政策區(qū)域靈活性和有效性。

區(qū)域金融調(diào)控政策的實(shí)施建議

1.協(xié)調(diào)化

區(qū)域金融機(jī)構(gòu)在貨幣政策傳導(dǎo)渠道中為介于宏觀和微觀之間的中觀層面，是政策信息、金融資源和技術(shù)等要素流動(dòng)的重要通道區(qū)，可以方便快捷地獲得、承接、中轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)要素信息“流”，發(fā)揮控制、調(diào)節(jié)、中轉(zhuǎn)等作用。因此，區(qū)域金融調(diào)控政策要發(fā)揮控制、調(diào)節(jié)、中轉(zhuǎn)作用，貫通、疏導(dǎo)貨幣政策傳導(dǎo)渠道，這一作用發(fā)揮的關(guān)鍵又在于中觀層面的主動(dòng)聯(lián)結(jié)、協(xié)調(diào)上下兩個(gè)層面的作用。

2.差別化

區(qū)域經(jīng)濟(jì)差異的多樣性和異質(zhì)性包括空間差異、個(gè)體差異和資源差異，它們構(gòu)成區(qū)域金融調(diào)控政策研究的初始條件，區(qū)域金融調(diào)控政策研究視角也從完善市場的同質(zhì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向關(guān)注經(jīng)濟(jì)異質(zhì)性，從代表性經(jīng)濟(jì)主體的心理預(yù)期轉(zhuǎn)向關(guān)注個(gè)體異質(zhì)性，從資源同質(zhì)性轉(zhuǎn)向資源異質(zhì)性。因此，基于區(qū)域異質(zhì)性進(jìn)行金融調(diào)控方式及調(diào)控重心的差別化，是金融宏觀調(diào)控的重要方向和思路。

3.制度化

區(qū)域金融調(diào)控政策是要發(fā)揮區(qū)域金融機(jī)構(gòu)的區(qū)域性信息優(yōu)勢和資源配置效率，積極溝通宏觀和微觀兩個(gè)層面，疏通政策傳導(dǎo)渠道。這一過程中，區(qū)域性金融機(jī)構(gòu)能否參與并且獲得信貸等金融資源的配置權(quán)利是關(guān)鍵因素。一般來講，在信貸等金融資源分配格局既定情況下，一種新的金融安排要改變金融資源配置格局，使得銀行機(jī)構(gòu)能在信貸等金融資源市場上具有競爭力和影響力，就需要一些特殊的制度性安排，從外生擠進(jìn)內(nèi)生并逐漸融為內(nèi)生性發(fā)展條件和因素。

（作者單位：中國人民銀行太原中心支行）

■ 編輯：田佳奇