史海榮　梁榮

[摘 要] 房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展有著重要的意義。而房地產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定性是其健康發(fā)展最直接的指標(biāo)。利用國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)建立貨幣供給量和房地產(chǎn)價(jià)格長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，去除季節(jié)變動(dòng)因素，建立分布滯后模型，得到房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣供給之間存在著長(zhǎng)期的彈性。采用Eviews6.0對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，最終得出貨幣供給量是房地產(chǎn)價(jià)格的長(zhǎng)期格蘭杰原因，貨幣供給量對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)有一定的影響。

[關(guān)鍵詞] 房地產(chǎn)價(jià)格；貨幣供給量關(guān)系；實(shí)證研究

[中圖分類號(hào)] F230 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] B

一、引言

1998年我國(guó)實(shí)行住房分配貨幣化改革以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展迅速，居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中不動(dòng)產(chǎn)份額持續(xù)增加，房地產(chǎn)投資已經(jīng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿ΑＨ珖?guó)房地產(chǎn)業(yè)對(duì)GDP貢獻(xiàn)率最高為13.8%（2009年），其余保持在10左右1。而這種高額的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)率又潛在的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)人民銀行發(fā)布的《2013年金融機(jī)構(gòu)貸款投向統(tǒng)計(jì)報(bào)告》顯示，2013年12月末，全國(guó)主要金融機(jī)構(gòu)及小型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)、外資銀行人民幣房地產(chǎn)貸款余額14.61萬(wàn)億元，占人民幣各項(xiàng)貸款余額的20.32%。房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展有著重要的意義。而房地產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定性是房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展最直接的指標(biāo)。因而研究房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的影響因素具有重要的意義。

房地產(chǎn)的屬性決定著影響其價(jià)格的因素。房地產(chǎn)具有多種屬性：首先作為耐用消費(fèi)品，有商品的基本屬性：價(jià)格受到供求雙方因素的影響。供給相對(duì)稀缺、需求的獨(dú)特偏好、因而房地產(chǎn)價(jià)格具有上升的張力。房地產(chǎn)的第二個(gè)屬性是一種資產(chǎn)，最基本的特點(diǎn)就是買漲不買跌。即使正常的發(fā)展過(guò)程中的房地產(chǎn)價(jià)格上漲，也會(huì)催動(dòng)中需求的進(jìn)一步旺盛。房地產(chǎn)的第三個(gè)屬性是：生產(chǎn)要素，作為一種固定資產(chǎn)存在于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表中，其價(jià)格受到宏觀經(jīng)濟(jì)形式、產(chǎn)業(yè)的發(fā)展情況以及技術(shù)的更新、產(chǎn)業(yè)的周期等因素的影響。房地產(chǎn)的第四個(gè)屬性：投機(jī)品，資金具有快速的進(jìn)入與退出的特點(diǎn)，房地產(chǎn)買賣頻繁，從而引發(fā)房地產(chǎn)價(jià)格的大幅的波動(dòng)?？傊康禺a(chǎn)具有多重的屬性，因而其價(jià)格要收到多重因素的影響。很難從一個(gè)因素的調(diào)節(jié)得到整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的穩(wěn)定。本文選取貨幣政策中的數(shù)量型工具：貨幣供給量來(lái)研究貨幣供給與房地產(chǎn)價(jià)格之間存在著的實(shí)際的相互關(guān)聯(lián)，如果存在這種關(guān)聯(lián)究竟有多大，對(duì)于我國(guó)調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行、房地產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定有何意義？

我國(guó)部分學(xué)者研究了房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)等的關(guān)系：例如蘇亞莉和張玉（2011）的雙彈性面板數(shù)據(jù)模型，得出建筑成本、城鎮(zhèn)居民可支配收入以及居民年末儲(chǔ)蓄額等因素的增加會(huì)使房地產(chǎn)價(jià)格顯著上漲，而土地供給的增加會(huì)使房地產(chǎn)價(jià)格顯著下降。劉會(huì)（2012）認(rèn)為國(guó)內(nèi)信貸規(guī)模對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的影響最為顯著。針對(duì)貨幣政策的數(shù)量工具（貨幣供給量）以及價(jià)格供給（利率）對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響也有不少學(xué)者做過(guò)研究：宋勃，高波（2007）、王來(lái)福（2007）等。因此本文的研究集中對(duì)貨幣供給的三種不同類型以及房地產(chǎn)價(jià)格的三種不同類型進(jìn)行較為細(xì)致深入的研究，從而豐富和擴(kuò)展了國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)。

二、數(shù)據(jù)來(lái)源與初步描述

本文選取了我國(guó)2000年10月至2014年9月共168期的貨幣供給量和全國(guó)的房地產(chǎn)價(jià)格的月度數(shù)據(jù)2。以貨幣供給量M0、M1、M2分別作為自變量。另外本文所采用的一月份數(shù)據(jù)采用上下期平均法獲得。通過(guò)對(duì)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究可以得到：我國(guó)貨幣供應(yīng)量總體呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)，M2、M1、M0都在保持著增長(zhǎng)的趨勢(shì)，168期的平均增長(zhǎng)率為M2：1.487、M1：1.259、M0：1.033。而且這些變量的增長(zhǎng)率具有明顯的季節(jié)性。因而在文章第三部分的分析中加入了時(shí)間序列的季節(jié)調(diào)整，以使我們的分析更加的嚴(yán)謹(jǐn)。另外，2008年之后貨幣供給量的增長(zhǎng)率較2008年之前有一個(gè)較大的提高。

以房地產(chǎn)價(jià)格（商品房銷售平均價(jià)格（AP）、商品住宅銷售平均價(jià)格（HAP）、辦公樓銷售平均價(jià)格（OAP）3）作為因變量。通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)的初步分析得到以下結(jié)論：我國(guó)的房地產(chǎn)價(jià)格隨著時(shí)間的推移總體保持著上升的趨勢(shì)。在168期中，它們的增長(zhǎng)率分別為：HAP：0.88AP：0.87OAP：1.13，并且從2009年2月份之后，房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)更為激烈，季節(jié)性更加明顯。

三、模型與實(shí)證結(jié)果

（一）數(shù)據(jù)的初步處理

首先對(duì)六個(gè)序列的數(shù)據(jù)進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，去除季節(jié)變動(dòng)因素，從而顯示出序列潛在的趨勢(shì)循環(huán)分量，真實(shí)反應(yīng)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列的運(yùn)動(dòng)的客觀規(guī)律4。本文采用Eviews6.0中Tramo/Seats方法進(jìn)行季節(jié)調(diào)整。季節(jié)調(diào)整之后，對(duì)兩組數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。本文采用ADF檢驗(yàn)，得到結(jié)果：在1%的顯著性水平下，原序列、原序列取對(duì)數(shù)之后，都是非平穩(wěn)的。但是取對(duì)數(shù)之后的一階差分是平穩(wěn)的。

（二）模型的設(shè)定與初步回歸結(jié)果

1.回歸結(jié)果

建立一階自回歸分布滯后模型：ADL（1，1），并取期望化解得到P與M的長(zhǎng)期均衡關(guān)系：

InPt=β+βInM+u （t=1，2，3…………T） （1）

因?yàn)锳DF檢驗(yàn)之后，對(duì)數(shù)序列是非平穩(wěn)的，所以采用EG（Engle-Granger）兩步法進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，經(jīng)檢驗(yàn)由兩組數(shù)據(jù)分別對(duì)應(yīng)組成的9組序列，它們對(duì)（1）估計(jì)的結(jié)果的殘差都為穩(wěn)定序列，所以9組數(shù)據(jù)都具有長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。分別對(duì)它們進(jìn)行估計(jì)得到的長(zhǎng)期結(jié)果為：

表1 各類型房地產(chǎn)價(jià)格與各類型貨幣供給量的長(zhǎng)期均衡估計(jì)結(jié)果

注：（1）表中所顯示的所有參數(shù)都為顯著數(shù)值，不顯著的參數(shù)直接以“---”代替。

（2）所以參數(shù)顯著性水平均為1%；（）內(nèi)為參數(shù)T統(tǒng)計(jì)值。

（3）LAP=Log（AP）其他變量類此概念

由此結(jié)果表可以看到：首先，房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣供給之間存在著長(zhǎng)期的彈性。最小的商品房銷售的平均價(jià)格與貨幣供給M2之間的彈性：0.493。最大值是商品住宅平均銷售價(jià)格與貨幣供給M1之間的彈性為：0.831。橫向來(lái)看，房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣供給量之間的彈性M0、M1、M2依次減小，三種房地產(chǎn)價(jià)格均顯示此特征。另外，同樣的貨幣供給量與不同的房地產(chǎn)價(jià)格之間的彈性區(qū)別比較小。沒(méi)有超過(guò)0.1，但是依然存在商品住宅銷售平均價(jià)格、商品房平均銷售價(jià)格、辦公樓平均銷售價(jià)格彈性依次減小的特征。endprint

這意味著從長(zhǎng)期來(lái)看，貨幣政策的數(shù)量工具：貨幣供給量對(duì)這三種房地產(chǎn)價(jià)格的調(diào)節(jié)都是有作用的。但是中央銀行具體調(diào)控哪一種貨幣供給量，其長(zhǎng)期的效力是不同的。

2.格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果

采用Eviews6.0對(duì)上述的兩組數(shù)分別進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，可以發(fā)現(xiàn)總體而言三種貨幣供給量是三種房地產(chǎn)價(jià)格的格蘭杰原因（只有LM2不是LHAP的格蘭杰因果原因）。而三種房地產(chǎn)價(jià)格并不是三種貨幣供給量的格蘭杰原因。從經(jīng)濟(jì)關(guān)系上來(lái)看，貨幣供給量作為外生變量會(huì)對(duì)房地產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生影響。貨幣供給量的增加將導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格的上升。但是房?jī)r(jià)的波動(dòng)不是貨幣供給顯著的變化。

3.2008年前后的回歸對(duì)比

表2 2008年前后各類型房地產(chǎn)價(jià)格

與各類型貨幣供給量的長(zhǎng)期均衡估計(jì)結(jié)果對(duì)比

注：（）內(nèi)為參數(shù)T統(tǒng)計(jì)值；所有參數(shù)顯著性為1%。

由表中可以看出，2008年前后變化最大的是M2對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響。0.341變化到0.501等M1對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響基本上沒(méi)有變化。為M0只有對(duì)辦公樓的銷售均價(jià)的影響產(chǎn)生的變化。這與2008年金融危機(jī)調(diào)整之后，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)新的發(fā)展階段有關(guān)。房地產(chǎn)市場(chǎng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)制度等因素產(chǎn)生了新的變化。使得M2對(duì)房?jī)r(jià)的長(zhǎng)期影響的彈性有了一定程度的增長(zhǎng)。

四、結(jié)論

長(zhǎng)期來(lái)看，貨幣供給量是房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的一個(gè)格蘭杰原因。并且在其他的條件固定的情況下，貨幣供給量增加會(huì)引起房地產(chǎn)價(jià)格一定程度的上漲。M2的彈性集中在0.5、M1的彈性集中在0.6、M0的彈性集中在0.8。2008年金融危機(jī)之后，房地產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有了一定新的變化，使得M2對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響變大。但是如同本文前面所訴，房地產(chǎn)具有多重的屬性。影響房地產(chǎn)價(jià)格的因素是多重的。因而本文從一個(gè)方面證明了房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣供給量之間存在一定的因果聯(lián)系。但是并不代表縮減貨幣供給量就可以直接的降低房地產(chǎn)價(jià)格，還需要其他的因素綜合的作用。

本文在研究過(guò)程中，遇到一些問(wèn)題：（1）本文的數(shù)據(jù)直接進(jìn)行了季節(jié)處理以及后期的模型回歸。采用的是名義價(jià)格以及名義貨幣供給，沒(méi)有考慮通貨膨脹因素對(duì)數(shù)據(jù)的影響。（2）本文得出的彈性是長(zhǎng)期的彈性，序列存在協(xié)整關(guān)系之后建立的長(zhǎng)期模型。房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣供給量之間的短期的關(guān)系將在后續(xù)中繼續(xù)研究。

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[責(zé)任編輯：劉玉梅]endprint