作者簡介：劉同洲（1988-），男，陜西西安人，碩士研究生在讀，研究方向：企業(yè)財務分析和稅務風險。

摘要：在政府規(guī)制房地產(chǎn)業(yè)的條件下，客觀分析中國房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)營業(yè)績，一定程度上既可反映房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制對市場行為的影響程度，又可反映市場需求變化對房地產(chǎn)業(yè)的壓力程度；為此，本文運用因子分析法對隨機抽取的40家房地產(chǎn)上市公司經(jīng)營業(yè)績進行實證分析，以作為檢驗房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制效果的實證信息。

關鍵詞：規(guī)制；企業(yè)生物性；有效性檢驗；現(xiàn)金流管理

一、引言

2010年4月國務院頒布《關于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知》，提出了十條房地產(chǎn)行業(yè)規(guī)制措施，目的在于打擊投機，抑制不合理需求，維護房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展[1]。規(guī)制措施實施至今，據(jù)國家統(tǒng)計局發(fā)布的2013年12月份70個大中城市房屋銷售價格指數(shù)顯示：與上年同月相比，70個大中城市中，價格下降的城市有1個，上漲的城市有69個。12月份，同比價格變動中，最高漲幅為21.9%，最低為下降2.8%[2]。在政府持續(xù)規(guī)制房地產(chǎn)業(yè)的背景下，如何評價房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)規(guī)制效果，成為規(guī)制經(jīng)濟理論的現(xiàn)實課題。本文研究方法對于規(guī)制效果評價做了有益的探索。肖利芬、宮健根據(jù)對2001—2009年有關數(shù)據(jù)研究認為，在城鎮(zhèn)居民收入穩(wěn)步增長的情況下，居民可以承受的房價收入比正常區(qū)間在4.75—8.52，一旦該值超過8.52，則認為房價收入比超出了居民的可承受能力[3]。其進一步的研究結(jié)果為，從2004—2013年全國平均新增住房水平看，房價收入比均在8.52以上，可見，房價的增長已遠遠超出了居民的可承受能力。因此，規(guī)制的出現(xiàn)是因為行業(yè)存在規(guī)制的需求[9]。規(guī)制是指政府根據(jù)市場失靈狀況和相關法規(guī)對于市場活動所做的限購[8]。

政府規(guī)制是對社會的公正和效率需求，所做出的有效的反應。規(guī)制問題實質(zhì)上是在信息不對稱條件下委托人對代理人的最優(yōu)控制問題[9]。從公權(quán)力角度分析，政府對房地產(chǎn)業(yè)進行有效規(guī)制是可能的；首先，政府有責任對影響經(jīng)濟社會協(xié)調(diào)發(fā)展、影響社會成員福利水平的住房進行宏觀調(diào)控；其次，政府是普通住房共有產(chǎn)權(quán)的共有者，普通住房的價格含有社會福利，在一定條件下個人應接受政府的調(diào)控；再次，政府是土地和土地開發(fā)權(quán)的所有者，一定時期普通住房地基提供的規(guī)格和規(guī)模是由政府規(guī)制的，由此形成的供求變化也間接規(guī)制了普通住房的價格；因此，政府對普通住房規(guī)制以及由此引致對房地產(chǎn)業(yè)的規(guī)制是可能的。

二、研究設計

（一）樣本選擇和信息來源

本文選取2010年—2013年在滬深證交所上市的房地產(chǎn)公司為研究樣本，樣本選取以2013年12月31日公司總資產(chǎn)排名為依據(jù)：包括總資產(chǎn)排名前10名、總資產(chǎn)各區(qū)間值的首位值、中位值和末位值的公司，最終選取的樣本數(shù)為40家公司；數(shù)據(jù)來源于FSCC中國上市公司財務數(shù)據(jù)庫。文中相關數(shù)據(jù)的處理和檢驗采用SPSS20.0統(tǒng)計軟件進行。

（二）指標設計和變量選取

產(chǎn)業(yè)即具有某類共同特性的企業(yè)的集合，一定時期的產(chǎn)業(yè)規(guī)制效果可由一定時期具有共同特性的企業(yè)集合的業(yè)績指標來分析，而經(jīng)營業(yè)績分析指標的選取始終是績效分析研究中的關鍵問題[11]。由于上市公司所披露的財務信息是公司內(nèi)部具有公信力的經(jīng)營信息，因此，基于財務指標對樣本公司業(yè)績乃至對房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制效果進行分析具有普適。本文依據(jù)可計量性、可比性、可預測性和綜合性的原則，經(jīng)多次適應性檢驗，選取10項財務指標用于分析2013年度房企上市公司經(jīng)營業(yè)績以及由其反映的房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制效果；這10項指標包括：

總資產(chǎn)（X1）、速動比率（X2）、經(jīng)營現(xiàn)金凈流量對負債比率（X3）、現(xiàn)金流量比率（X4）、應收賬款周轉(zhuǎn)率（X5）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X6）、主營業(yè)務收入增長率（X7）、凈資產(chǎn)增長率（X8）、凈資產(chǎn)收益率（X9）、總資產(chǎn)利潤率（X10）

為能確切反映房企經(jīng)營狀況，本文在上述指標體系中選取的各樣本指標數(shù)值進行相對數(shù)量化值[12 本文所采用的處理方法為SPSS20.0統(tǒng)計軟件提供的數(shù)據(jù)標準化法。

三、實證分析

（一）運用KMO檢驗和Bartlett檢驗對變量進行有效性檢驗

因子分析的條件之一是對所選取的原始指標進行KMO檢驗和Bartlett檢驗，以檢驗數(shù)據(jù)的有效性。本文采用了KMO檢驗和Bartlett檢驗兩種檢驗法，以驗證所取樣本10項指標做因子分析是否具有可行性。相關檢驗如表1所示：

表1KMO and Bartlett's Test

（二）因子提取

根據(jù)樣本標準化相關矩陣計算其特征值、方差貢獻率和累計方差貢獻率，變量的相關系數(shù)矩陣有4個大于1的特征值；根據(jù)特征值大于1的原則，本文提取4個公共因子，由于它們共同解釋了樣本公司指標標準差的82.503%，即這4個公共因子可反映出原始數(shù)據(jù)的絕大部分信息，能夠有效地代表原有的10個財務指標變量，因而提取4個公共因子即可達到降維、濃縮信息和簡化數(shù)據(jù)的目的[14]。

表2Total Variance Explained

（三）因子的命名

本文運用方差最大法（Varinax）對因子進行正交旋轉(zhuǎn)，旋轉(zhuǎn)后各個因子的載荷出現(xiàn)兩極分化，使每個變量僅在一個公共因子上有較大載荷，凸顯出各公共因子和其載荷較大變量的聯(lián)系，該公共因子的經(jīng)濟含義可經(jīng)載荷較大的變量做出合理的解釋并便于據(jù)此對研究對象進行綜合評價。本文所提取的4個公共因子經(jīng)旋轉(zhuǎn)處理后的因子載荷矩陣如表3所示，其因子載荷所含經(jīng)濟意義如下。

表3Rotated Component Matrixa

上表顯示，第1個公共因子在指標X9、X10、X8、X7上有較高的載荷，這4個指標度量了房企凈利潤與凈資產(chǎn)、房企利潤總額與總資產(chǎn)的比例關系，度量了房企主營業(yè)務收入和房企總資產(chǎn)的同比增長幅度，反映房企的獲利能力和成長能力；第1個公共因子在指標X6、X5上也有一定載荷，這2個指標度量了房企銷售收入與資產(chǎn)平均總額、房企賒銷收入凈額與應收賬款平均余額的比例關系，反映房企的營運能力，其中，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映房企的資產(chǎn)管理水平及其綜合獲利能力[10]，因此，第1公共因子可以概括為房企的綜合獲利和成長能力因子。

第2個公共因子在指標X4、X3上有較高的載荷，這2個指標度量了房企經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量與房企流動負債、房企經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與房企總負債的比例關系，反映房企獲取現(xiàn)金凈流量履約支付貨款和勞務費的能力，可以概括為房企獲取現(xiàn)金凈流量履約付款的能力因子。

第3個公共因子在指標X2上有較高的載荷；該指標度量了房企流動資產(chǎn)與流動負債的比例關系，反映房企的短期償債能力，從指標類型來看，X2屬于房企短期償債能力指標，可以概括為房企短期償債能力因子。

第4個公共因子在指標X1上有較高的載荷，該指標度量了一定期間內(nèi)房企之間在總資產(chǎn)規(guī)模及其規(guī)模擴張方面的差異性，從指標類型來看，X1屬于房企規(guī)模擴張能力指標，可以概括為房企規(guī)模擴張能力因子。

這樣，房企的綜合獲利和成長能力、獲取現(xiàn)金凈流量履約付款的能力、短期償債能力、規(guī)模擴張能力的信息可分別由具有實際含義的公共因子來反映；據(jù)共同度信息顯示，各原始變量的共同度均集中分布于0.621-0.966之間，表明提取的4個公共因子很好地代表了10個原始變量的信息。

（四）計算因子得分

依據(jù)因子分析法流程提取的4個公共因子，基本上反映了房企經(jīng)營業(yè)績主要方面的絕大部分信息，本文采用回歸分析法計算出4個公共因子得分系數(shù)矩陣根據(jù)其因子得分系數(shù)和原始指標的標準化值可計算出樣本房企的各因子的分數(shù)，其因子得分表達式如下：

F1=0.019X1+0.007X20-0.005X3-0.025X4+0.030X5+0.189X6+0.214X7+0.241X8+0.256X9+0.240X10

… …

F4=0.963X1-0.109X2+0.048X3+0.026X4-0.140X5-0.100X6-0.039X7+0.050X8+0.095X9+0.018X10

式中F1—F4為樣本房企在4個公共因子上的得分，ZXi為Xi（i=1，2，3…，10）標準化后的數(shù)值。本文以各因子的初始值占4個初始值之和的比重為權(quán)進行加權(quán)綜合，得出樣本房企的綜合得分。

綜合得分的計算公式是：

F=0.470061* Fac1+0.262061* Fac2+0.146182* Fac3+0.121697* Fac4

（五）因子結(jié)果分析

1、規(guī)制后因子變動總的情況

從規(guī)制后因子變動綜合績效得分分析，本文所選取的40家樣本房企中，綜合績效得分大于零的房企共有15家，占樣本總體的37.50%，說明在產(chǎn)業(yè)規(guī)制下其經(jīng)營管理水平正經(jīng)歷嚴峻的考驗；其中，中弘股份、萬科、京能置業(yè)、華麗家族、寶安地產(chǎn)、嘉凱城、濱江集團、廣宇發(fā)展、北京城建、保利地產(chǎn)綜合得分排序在前10名，其業(yè)績綜合得分在0.209497以上，在產(chǎn)業(yè)規(guī)制中獲得了持續(xù)性發(fā)展，主要源于以下方面。

2、規(guī)制后因子變動分別情況

（1）從綜合獲利和成長能力得分分析其經(jīng)營業(yè)績，在40家樣本房企中，有18家綜合獲利和成長能力得分大于零，僅占樣本總體的45.00%，說明在房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制中，房企的獲利難度和業(yè)績增長難度正在加大。

從因子權(quán)重關系來看，在這18家房企中有13家經(jīng)營業(yè)績綜合得分大于零，這與第一因子在綜合得分公式中的權(quán)重最大有直接關系，說明該因子對于綜合業(yè)績起著首要的重大影響。比如，獲得業(yè)績綜合得分前3名的中弘、萬科、京能在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上均有顯著表現(xiàn)，而較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率會提升其綜合獲利能力，如萬科以資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高見長，這得益于其所選擇的小戶型、剛性需求、快速開發(fā)的產(chǎn)品線策略，這種模式適用于產(chǎn)業(yè)規(guī)制中鼓勵中小型普通住房和政府保障房的開發(fā)，有利于通過提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和增加土地儲備來提高綜合獲利和成長能力。即，在同樣的規(guī)制環(huán)境中，房企的生物性首先表現(xiàn)為房企的活動及對房企活動的管理須具有快速與環(huán)境的交流能力和適應能力[8]。

（2）從獲取現(xiàn)金凈流量履約付款的能力得分分析，因其公共因子所度量的指標為X4、X3；反映房企本期經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量足以抵補負債的倍數(shù)，因此，該比率越大，說明房企履約付款能力越強。

該因子得分大于零的有16家房企，僅占樣本總體的40.00%；說明在限貸規(guī)制下，60.00%的樣本房企因較低的現(xiàn)金流管理水平，致其獲取的現(xiàn)金凈流量不斷下降；而環(huán)境適應能力較快的40.00%的樣本房企只有通過降價回款來提升其獲取現(xiàn)金凈流量和履約付款的能力；說明產(chǎn)業(yè)規(guī)制對于打擊投機，抑制不合理需求的效果已經(jīng)顯現(xiàn)。

（3）從短期償債能力得分分析，該因子得分大于零的有24家房企，占樣本總體的60.00%；說明仍有40.00%的樣本房企因環(huán)境適應能力較差導致銷量下降、存貨上升、現(xiàn)金緊缺引致其短期償債能力下降。其中，存貨上升的壓力仍在持續(xù)：

在流動負債一定的情況下，房企存貨上升，引致其速動比率下降、銷售周期延長、面臨償債和融資的雙重壓力，此時，資產(chǎn)規(guī)?；蚩沙蔀槠湟缘盅喝谫Y緩解規(guī)制壓力的憑據(jù)。

（4）從規(guī)模擴張能力得分分析，該因子得分大于零的有15家房企，僅占樣本總體的37.50%；說明能夠以資產(chǎn)規(guī)模擴張能力緩解規(guī)制壓力的樣本房企數(shù)量是有限的。

四、結(jié)論和規(guī)制建議

房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制具有社會性規(guī)制的性質(zhì)，其目的是要糾正經(jīng)濟活動所引發(fā)的各種副作用和負外部性影響[5]，以利于經(jīng)濟社會協(xié)調(diào)發(fā)展，其效果主要取決于政府與房企間雙邊規(guī)制的持續(xù)性與調(diào)適性；本文的主要結(jié)論和規(guī)制建議如下：

1、房地產(chǎn)業(yè)規(guī)制效果可由本文4個公共因子有效地反映出來，在規(guī)制條件下，2013年55.00%的樣本房企綜合獲利和成長能力得分小于零，62.50%的樣本房企資產(chǎn)規(guī)模擴張能力得分小于零，60.00%的樣本房企因較低的現(xiàn)金流管理水平，致其獲取現(xiàn)金凈流量下降，40%的樣本房企因較低的存貨周轉(zhuǎn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率致其短期償債能力下降；實證分析表明，在同期條件下，房企4個能力的高低取決于其通過制度與產(chǎn)品創(chuàng)新適應規(guī)制環(huán)境的能力。

2、在持續(xù)規(guī)制條件下，適應價格信號、具有品牌、品質(zhì)、成本、效率優(yōu)勢的房企有機會整合土地市場和并購市場的資源；2013年房地產(chǎn)業(yè)發(fā)生的并購數(shù)量與交易金額已破了歷史記錄；并購的事實說明，房企發(fā)展的可持續(xù)性須基于其良性的資金循環(huán)，應當通過大量的剛性需求產(chǎn)品加快自有資金、開發(fā)貸款、銷售回款的周轉(zhuǎn)，從而加快銀行貸款的回收和經(jīng)濟社會的協(xié)調(diào)發(fā)展。

3、實證研究表明，房地產(chǎn)價格波動與地方財政收入存在正相關關系，2010-2013土地交易價格年均增長為9.8%，此間商品住宅價格年均增幅為10.1%，形成地價、房價螺旋式輪番上漲的局面；因此，在堅持和完善土地招拍掛制度的同時，應積極探索“綜合評標”等更為合理的土地出讓方式，抑制居住用地出讓價格非理性上漲，將地價控制在一定限度之內(nèi)，減緩地價與房價之間的相互推動作用。與此同時，貫徹新預算法精神，深入財稅體制改革，擴大地方政府集資權(quán)限，中央政府適度向地方政府讓渡一部分財稅資源，改善地方政府事權(quán)與財權(quán)之間的協(xié)調(diào)關系[7][4][6]。（作者單位：云南財經(jīng)大學財政與經(jīng)濟學院）

參考文獻：

[1]國務院.關于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知，國發(fā)〔2010〕10號.

[2]國家統(tǒng)計局.2011年11月份70個大中城市房屋銷售價格指數(shù).

[3]肖利芬，宮健.基于房價收入比的遼寧省房價增長合理性研究[J].東北財經(jīng)大學學報，2011（5）.

[4]李立新，呂福鵬. 土地供應及其對房地產(chǎn)市場價格的影響 [J].遼寧建筑大學學報，2015（1）.