摘要：我國(guó)已經(jīng)悄然步入了老齡化社會(huì)，并且?guī)в忻黠@的"未富先老"的特征，傳統(tǒng)的養(yǎng)老方式已不足以滿足全社會(huì)的養(yǎng)老需求。因此，本文引入一種新型的金融工具--住房養(yǎng)老保險(xiǎn)，它對(duì)解決我國(guó)的養(yǎng)老金困境問(wèn)題具有現(xiàn)實(shí)意義。本文重點(diǎn)研究業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)過(guò)程中保險(xiǎn)公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括：道德風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、住房?jī)r(jià)值風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)，為將來(lái)住房養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品的推出提供建議。

關(guān)鍵詞：住房養(yǎng)老保險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)；運(yùn)作機(jī)制

隨著經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和醫(yī)療水平的顯著提高，我國(guó)人口的平均壽命明顯增長(zhǎng)。而計(jì)劃生育政策的長(zhǎng)期實(shí)行，大大降低了我國(guó)新生人口的出生率。第六次全國(guó)人口普查的結(jié)果顯示，我國(guó)65歲以上的老年人口占全國(guó)總?cè)丝跀?shù)的8.87%，而2000年這個(gè)比例才剛剛達(dá)到6.96%。根據(jù)國(guó)際上通行的7%的標(biāo)準(zhǔn)，我國(guó)已經(jīng)悄然步入了老齡化社會(huì)，而且老齡化趨勢(shì)在不斷增強(qiáng)。

目前我國(guó)老年人的退休收入主要來(lái)源于基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金、家庭資助和自我養(yǎng)老儲(chǔ)蓄。雖然我國(guó)已經(jīng)由“現(xiàn)收現(xiàn)付”式的傳統(tǒng)養(yǎng)老保障制度向“部分積累”制轉(zhuǎn)變，但事實(shí)證明成效不大。世界銀行日前公布的一份關(guān)于中國(guó)未來(lái)養(yǎng)老金問(wèn)題的研究報(bào)告稱，中國(guó)的養(yǎng)老金缺口未來(lái)可能高達(dá)9萬(wàn)億元?，F(xiàn)行的養(yǎng)老保障制度不能達(dá)到“老有所依”的要求，并且造成了日益嚴(yán)峻的養(yǎng)老金困境；同時(shí)由于家庭結(jié)構(gòu)的變遷，現(xiàn)代年輕人贍養(yǎng)老人的壓力驟然增大，傳統(tǒng)的家庭養(yǎng)老方式已不足以滿足全社會(huì)的養(yǎng)老需求；而與西方國(guó)家不同的是，我國(guó)是在低收入水平的狀態(tài)下進(jìn)入老齡化社會(huì)的，呈現(xiàn)出典型的“未富先老”的特征。這無(wú)疑給養(yǎng)老資源的供給帶來(lái)了更大的經(jīng)濟(jì)壓力。因此，開(kāi)拓新的養(yǎng)老思路，顯得刻不容緩。

住房養(yǎng)老保險(xiǎn)概述

住房養(yǎng)老保險(xiǎn)（Home Equity Pension Insurance，HEPI），是擁有獨(dú)立住房的老人作為投保人和受益人，將其持有房產(chǎn)抵押給保險(xiǎn)公司，然后以年金的形式定期領(lǐng)取養(yǎng)老金的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。保險(xiǎn)合同生效后，投保人逐步將其房產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移給保險(xiǎn)公司，繼續(xù)享有居住權(quán)；保險(xiǎn)合同直到投保人去世或永久搬離抵押住房時(shí)才結(jié)束；每期養(yǎng)老金的支付額以抵押住房的評(píng)估現(xiàn)值為基礎(chǔ)，剔除折舊和預(yù)支利息的折損，按生命表中各年齡人口的平均余命進(jìn)行分?jǐn)?。這一新型的金融工具，將養(yǎng)老和住房結(jié)合在一起，能夠增加老年人的退休收入，提高養(yǎng)老水平。

從本質(zhì)上說(shuō)，住房養(yǎng)老保險(xiǎn)模式是一種房產(chǎn)價(jià)值釋放機(jī)制。投保老人在保留永久居住權(quán)的前提下，將住房?jī)r(jià)值提前轉(zhuǎn)化為現(xiàn)期消費(fèi)，改善晚年生活。它為老年人提供了一條實(shí)現(xiàn)自我養(yǎng)老的新途徑。這種不借助于他人的自我養(yǎng)老方式，減輕了子女的負(fù)擔(dān)，對(duì)于解決我國(guó)的養(yǎng)老金困境問(wèn)題也具有現(xiàn)實(shí)意義。而對(duì)于保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)，開(kāi)辦該業(yè)務(wù)等同于用分期付款的方式投資抵押房產(chǎn)，以期通過(guò)住房或土地增值來(lái)獲取利潤(rùn)。住房養(yǎng)老保險(xiǎn)，不僅為養(yǎng)老金的收入來(lái)源開(kāi)辟了新的渠道，而且為保險(xiǎn)公司的巨額資金尋找到新的出路，增加了獲利機(jī)會(huì)。

住房養(yǎng)老保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)分析

住房養(yǎng)老保險(xiǎn)不同于一般的壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)，其運(yùn)作模式的特殊性決定了它容易受到多種因素的影響，大到宏觀經(jīng)濟(jì)政策，如：土地使用權(quán)政策的變化和住房制度的改革；小到投保老人的實(shí)際壽命和抵押住房的修繕維護(hù)等。因此，能否準(zhǔn)確地識(shí)別和控制風(fēng)險(xiǎn)決定著這項(xiàng)金融產(chǎn)品的成敗。對(duì)于投保人來(lái)說(shuō)，最大的風(fēng)險(xiǎn)莫過(guò)于保險(xiǎn)公司破產(chǎn)而無(wú)法繼續(xù)支付養(yǎng)老金的違約風(fēng)險(xiǎn)；而對(duì)于保險(xiǎn)公司而言，情況則復(fù)雜得多。本章將對(duì)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)中保險(xiǎn)公司面臨的道德風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、抵押住房?jī)r(jià)值風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行詳細(xì)分析。

（一） 道德風(fēng)險(xiǎn)

道德風(fēng)險(xiǎn)，即從事經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的人，在最大限度地增進(jìn)自身效用的同時(shí)，做出有損于他人利益的行為。住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的運(yùn)作過(guò)程形成了一個(gè)特定的交易市場(chǎng)，保險(xiǎn)公司作為賣(mài)方，投保的老年業(yè)主作為買(mǎi)方，構(gòu)成了該市場(chǎng)的交易主體。交易雙方是理性的經(jīng)濟(jì)人，追求自身效用的最大化。由于市場(chǎng)中存在信息不對(duì)稱現(xiàn)象，如果沒(méi)有引入適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管機(jī)制，一方當(dāng)事人很可能利用自身的信息優(yōu)勢(shì)，隱瞞對(duì)最終交易價(jià)值產(chǎn)生影響的關(guān)鍵信息，使對(duì)方當(dāng)事人的利益受到損害，引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)說(shuō)，保險(xiǎn)公司面臨的道德風(fēng)險(xiǎn)分為兩類：一是住房維護(hù)道德風(fēng)險(xiǎn)；二是健康狀況道德風(fēng)險(xiǎn)。

（1）住房維護(hù)道德風(fēng)險(xiǎn)

住房維護(hù)道德風(fēng)險(xiǎn)是指由于保險(xiǎn)公司無(wú)法確切了解抵押房產(chǎn)的維護(hù)情況或監(jiān)管成本過(guò)高，投保的老年業(yè)主很可能逃避合約責(zé)任，對(duì)住宅進(jìn)行消極維護(hù)，使保險(xiǎn)公司因房產(chǎn)貶值而遭受巨大損失。這在住房?jī)r(jià)值轉(zhuǎn)換業(yè)務(wù)中，是不可避免的。一般而言，人們對(duì)于擁有完全產(chǎn)權(quán)的資產(chǎn)，會(huì)給與精心維護(hù)，以達(dá)到保值的目的。而對(duì)于投保人來(lái)說(shuō)，房產(chǎn)所有權(quán)逐漸轉(zhuǎn)移給保險(xiǎn)公司，隨著其住房?jī)魴?quán)益的不斷減少，會(huì)傾向于縮減房屋維護(hù)支出。再加上無(wú)追索權(quán)的限制，維護(hù)不當(dāng)而導(dǎo)致房產(chǎn)價(jià)值下跌的風(fēng)險(xiǎn)將全部由保險(xiǎn)公司或政府部門(mén)承擔(dān)。因此，即便在法律上負(fù)有盡職維護(hù)的義務(wù)，理性的投保人仍會(huì)依據(jù)成本收益原則來(lái)決定是否進(jìn)行房屋維護(hù)。

（2）健康狀況道德風(fēng)險(xiǎn)

在抵押房產(chǎn)價(jià)值一定的情況下，投保人的預(yù)期余命越短，每期獲得的年金金額就越高。因此，投保人很可能隱瞞真實(shí)的健康狀況，使保險(xiǎn)公司對(duì)其預(yù)期余命的估值減小。一般而言，人的存活壽命由于個(gè)人的體質(zhì)、既往病史和生存環(huán)境的不同而有所差異。但是保險(xiǎn)公司對(duì)這些具體信息的掌握是不完全的，而且缺乏獲取信息的有效渠道。如果通過(guò)一一走訪投保人的親戚朋友，查詢和確認(rèn)既往病史或聘請(qǐng)權(quán)威專家進(jìn)行全面身體檢查等方式來(lái)獲取相關(guān)信息，人力和財(cái)力成本花費(fèi)太高，在實(shí)際操作中是不可行的。

（二） 利率風(fēng)險(xiǎn)

在住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，保險(xiǎn)公司面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)利率的變化偏離預(yù)期值，使得利潤(rùn)減少甚至遭受損失的可能性。這是保險(xiǎn)公司最難規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)之一。

當(dāng)市場(chǎng)利率高于預(yù)定利率時(shí)，保險(xiǎn)公司完全可以投資其他產(chǎn)品來(lái)獲取更高收益，然而由于住房養(yǎng)老保險(xiǎn)合同的約定，保險(xiǎn)公司只能將這筆款項(xiàng)用于支付投保人的養(yǎng)老金。住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)占用了保險(xiǎn)公司的大量資金，使其因錯(cuò)過(guò)收益率更高的其他投資渠道而產(chǎn)生機(jī)會(huì)成本；同時(shí)，由于每期的養(yǎng)老金支付額是固定的，市場(chǎng)利率上升使養(yǎng)老金終值超過(guò)抵押住房變現(xiàn)收入的可能性增大，保險(xiǎn)公司面臨超額損失的風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，理性的投保人為了降低資金成本，有可能選擇其他的融資渠道而提前退保。這就是利率風(fēng)險(xiǎn)中的選擇權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)，對(duì)保險(xiǎn)公司而言，不僅收益減少，也面臨再投資的風(fēng)險(xiǎn)。但值得注意的一點(diǎn)是，住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的前期成本很高，投保人在退保時(shí)還會(huì)額外損失一筆退保費(fèi)。所以，投保人會(huì)在比較其退保后的可能收益與成本之后，再進(jìn)行選擇。一般而言，在投保初期，老人是不會(huì)選擇退保的。只有當(dāng)利率持續(xù)下降或抵押房產(chǎn)大幅增值并遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于養(yǎng)老金總額時(shí)，投保人才會(huì)因資金成本過(guò)高或不愿與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)共享住房升值收益而提前退保。

（三） 抵押住房?jī)r(jià)值風(fēng)險(xiǎn)

保險(xiǎn)公司開(kāi)辦住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，實(shí)際上是將資金投放在房地產(chǎn)市場(chǎng)上，希望通過(guò)住房權(quán)益的增值來(lái)獲取高額收益。這就要求保險(xiǎn)公司不僅要對(duì)住房養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品進(jìn)行合理定價(jià)，而且要準(zhǔn)確預(yù)測(cè)房地產(chǎn)市場(chǎng)的未來(lái)走勢(shì)。在定價(jià)模型中，養(yǎng)老金的支付額是以抵押住房的現(xiàn)值為基礎(chǔ)確定的。因此，抵押住房?jī)r(jià)值風(fēng)險(xiǎn)主要分為以下兩類：

（1）抵押住房?jī)r(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)保險(xiǎn)公司幾乎從未涉足房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，所以需要聘請(qǐng)專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)對(duì)住房?jī)r(jià)值進(jìn)行評(píng)估。此處暫不考慮中介市場(chǎng)的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，僅討論價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性。

住房?jī)r(jià)值評(píng)估涉及的范圍很廣，而抵押住房本身的異質(zhì)性又決定了其評(píng)估過(guò)程極其復(fù)雜。如果方法選擇不當(dāng)，則無(wú)法準(zhǔn)確估值。具體來(lái)說(shuō)，要充分考慮住房的物理性、功能性和外部性折舊問(wèn)題。物理性折舊是指長(zhǎng)期居住導(dǎo)致房屋產(chǎn)生自然磨損而貶值；功能性折舊是指原有住房的結(jié)構(gòu)、布局和裝修配備不能滿足業(yè)主的新需求；而由于不動(dòng)產(chǎn)的區(qū)位、環(huán)境和交通條件等因素的變化導(dǎo)致房?jī)r(jià)下跌，則稱為外部性折舊。除此之外，我國(guó)住房的土地使用年限為70年。使用權(quán)到期后，續(xù)期需要重新批準(zhǔn)。否則，土地及其附著物將歸國(guó)家無(wú)償所有。對(duì)于單一房產(chǎn)來(lái)說(shuō)，在土地使用權(quán)剩余年限很長(zhǎng)時(shí)，住房增值幅度大于其折舊程度，房?jī)r(jià)呈增長(zhǎng)趨勢(shì)；而隨著剩余年限逐漸縮短，折舊成了決定房?jī)r(jià)的關(guān)鍵因素，房?jī)r(jià)將一直下跌。因此，對(duì)于土地使用權(quán)剩余年限不同的抵押住房，要實(shí)行不同的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)。如果忽略了上述因素的影響，保險(xiǎn)公司往往會(huì)因?yàn)殄e(cuò)誤定價(jià)而損失慘重。

（2）抵押住房?jī)r(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

房?jī)r(jià)并非固定的時(shí)間序列變量，它本身就存在不可預(yù)測(cè)性。雖然在短期內(nèi)，房?jī)r(jià)具有一定的自相關(guān)性，但是從長(zhǎng)期來(lái)看，房?jī)r(jià)的變動(dòng)可以看做“幾何布朗運(yùn)動(dòng)過(guò)程”，也就是著名的“對(duì)數(shù)正態(tài)隨機(jī)游走”。因此，時(shí)間越長(zhǎng)，預(yù)測(cè)的難度也就越大。住房養(yǎng)老保險(xiǎn)合同的有效期長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年，保險(xiǎn)公司往往難以規(guī)避抵押住房?jī)r(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失。

我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)過(guò)了十多年的快速發(fā)展，京、滬、杭等地的房?jī)r(jià)已經(jīng)飆升至一個(gè)相當(dāng)高的價(jià)位。盡管在政府的調(diào)控政策下房?jī)r(jià)有所下跌，但仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于合理價(jià)位。因此，要謹(jǐn)防房地產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。如果保險(xiǎn)公司在房地產(chǎn)泡沫期開(kāi)辦該業(yè)務(wù)，在泡沫破滅后才出售抵押住房來(lái)補(bǔ)償養(yǎng)老金支付額，那么勢(shì)必會(huì)承受泡沫破滅帶來(lái)的貶值損失。由于住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的期限長(zhǎng)，金額大，這種損失往往是不容小視的。

（四） 長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)

保險(xiǎn)公司是根據(jù)生命表來(lái)估計(jì)投保人的預(yù)期余命的。生命表由一個(gè)國(guó)家或地區(qū)人口的生存死亡數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)而成，反映了不同年齡人群的生存概率和死亡概率。它是保險(xiǎn)公司開(kāi)辦壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)，直接關(guān)系到保險(xiǎn)產(chǎn)品的定價(jià)。然而，生命表只能反映人群的平均存活壽命，無(wú)法體現(xiàn)個(gè)體差異。受健康狀況、生存環(huán)境和既往病史的影響，單個(gè)人的實(shí)際壽命很可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于社會(huì)平均壽命?？紤]到投保老人可以用養(yǎng)老金增加醫(yī)療支出，改善生存環(huán)境。這就在無(wú)形之中延長(zhǎng)了老人的實(shí)際壽命。因此，保險(xiǎn)公司不能完全規(guī)避長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失。

開(kāi)辦住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)時(shí)，保險(xiǎn)公司只能根據(jù)社會(huì)平均預(yù)期余命進(jìn)行定價(jià)，并不能一一考察每個(gè)投保人的具體情況。因此，對(duì)于同年齡的老人來(lái)說(shuō)，住房養(yǎng)老保險(xiǎn)合同是一份標(biāo)準(zhǔn)化合約。如果老人預(yù)期自己的壽命長(zhǎng)于平均壽命，就會(huì)選擇參與住房養(yǎng)老保險(xiǎn)來(lái)獲取額外收益；反之，則會(huì)選擇退出市場(chǎng)。顯然，對(duì)于保險(xiǎn)公司而言，那些擁有高質(zhì)量房產(chǎn)，預(yù)期壽命小于平均壽命的老人是優(yōu)質(zhì)的客戶，而其房產(chǎn)價(jià)值低廉，預(yù)期壽命很長(zhǎng)的老人則為不中意的客戶。對(duì)于前者來(lái)說(shuō)，這種標(biāo)準(zhǔn)化的合約是很不經(jīng)濟(jì)的。而后者由于可以享受額外收益，是住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)最堅(jiān)定的擁護(hù)者。博弈的結(jié)果便是優(yōu)質(zhì)客戶紛紛退出市場(chǎng)，留下的幾乎全是“檸檬”客戶，保險(xiǎn)公司的損失難以避免。

結(jié)論

作為一種有效的補(bǔ)充養(yǎng)老途徑，住房養(yǎng)老保險(xiǎn)為養(yǎng)老金的收入來(lái)源開(kāi)辟了新的渠道，對(duì)解決我國(guó)養(yǎng)老金困境問(wèn)題具有現(xiàn)實(shí)意義。本文結(jié)合我國(guó)目前的實(shí)際情況進(jìn)行分析，指出保險(xiǎn)公司開(kāi)辦住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)具備了一定的市場(chǎng)基礎(chǔ)和內(nèi)部?jī)?yōu)勢(shì)。只要積極尋求政府的支持，保險(xiǎn)公司就能克服重重阻礙，使廣大老年人從中受益。然而，在業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，保險(xiǎn)公司面臨多種風(fēng)險(xiǎn)，主要包括道德風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、住房?jī)r(jià)值風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)等。由于住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)周期長(zhǎng)，運(yùn)行費(fèi)用高，僅憑保險(xiǎn)公司一己之力，難以承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的巨大損失。因此，要在充分認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生原因和作用機(jī)理的基礎(chǔ)上，通過(guò)機(jī)構(gòu)聯(lián)盟、證券化運(yùn)營(yíng)和補(bǔ)充商業(yè)保險(xiǎn)的支持，來(lái)建立全面的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，保障住房養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的順利開(kāi)展。

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向媛媛，同濟(jì)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院