嚴(yán)太華，陽(yáng)　琳

(重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，重慶　400044)

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中國(guó)外匯儲(chǔ)備調(diào)整速率的ADL與ECM模型分析

嚴(yán)太華，陽(yáng)琳

(重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，重慶400044)

摘要:在非均衡框架下研究了中國(guó)外匯儲(chǔ)備變化的特征，對(duì)其自身調(diào)整速率進(jìn)行了動(dòng)態(tài)分析。根據(jù)1992 -2013年中國(guó)外匯儲(chǔ)備及影響因素的季度數(shù)據(jù)，依據(jù)局部調(diào)整理論，建立了外匯儲(chǔ)備規(guī)模的自回歸分布滯后模型( ADL)與誤差修正模型( ECM) ;通過(guò)可行的廣義最小二乘法( FGLS)進(jìn)行回歸調(diào)整，獲得了關(guān)于外匯儲(chǔ)備長(zhǎng)期及短期動(dòng)態(tài)調(diào)整速率的基本方程。根據(jù)回歸結(jié)果推算出外匯儲(chǔ)備長(zhǎng)期的調(diào)整速率為16. 87%，短期波動(dòng)偏離長(zhǎng)期均衡時(shí)，將需8年左右時(shí)間以反向調(diào)整力度由非均衡狀態(tài)回到均衡狀態(tài)。實(shí)證結(jié)果表明中國(guó)外匯儲(chǔ)備調(diào)整速率偏低，中國(guó)外匯儲(chǔ)備居高的局面難以短時(shí)間解決。

關(guān)鍵詞:外匯儲(chǔ)備;調(diào)整速率; ADL模型; ECM模型

歡迎按以下格式引用:嚴(yán)太華，陽(yáng)琳.中國(guó)外匯儲(chǔ)備調(diào)整速率的ADL與ECM模型分析［J］.重慶大學(xué)學(xué)報(bào):社會(huì)科學(xué)版，2015( 3) :36 -41.

Citation Format: YAN Taihua，YANG Lin. Empirical analysis of foreign exchange reserve to adjust the ADL and ECM model based on the partial adjustment theory［J］. Journal of Chongqing University: Social Science Edition，2015( 3) :36 -41.

修回日期:2014 -12 -17

一、問(wèn)題提出與文獻(xiàn)回顧

外匯儲(chǔ)備是一國(guó)償還外債能力的保障，是政府調(diào)節(jié)國(guó)際收支平衡的重要手段，同時(shí)亦發(fā)揮著干預(yù)外匯市場(chǎng)、維持本幣匯率穩(wěn)定的重要作用。但是一國(guó)的外匯儲(chǔ)備并不是越多越好，持有外匯儲(chǔ)備要付出一定的成本和代價(jià)。截至2013年末，中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為3. 82萬(wàn)億美元，連續(xù)8年居世界首位。福兮禍之所伏，中國(guó)高額、高速增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備帶來(lái)了一系列的問(wèn)題［1］:第一，在現(xiàn)行匯率制度及結(jié)售匯規(guī)定下，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的“通貨膨脹”效應(yīng)愈加明顯，雖然貨幣管理當(dāng)局強(qiáng)力沖銷(xiāo)政策取得了一定的效果，但沖銷(xiāo)成本較高;第二，高額外匯儲(chǔ)備對(duì)人民幣匯率形成的升值壓力與日俱增，而貨幣管理當(dāng)局針對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)指數(shù)的波動(dòng)更加劇烈，貨幣管理當(dāng)局對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)面臨著抑制匯率過(guò)度波動(dòng)與“完善人民幣匯率生成機(jī)制(匯率由市場(chǎng)決定)”的兩難選擇;第三，在全球金融震蕩不斷的背景下，如何進(jìn)行外匯儲(chǔ)備的保值增值，如何有效分散外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，成為外匯管理部門(mén)面臨的難題。面對(duì)中國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備，研究外匯儲(chǔ)備實(shí)際調(diào)整速率，對(duì)評(píng)估中國(guó)外匯儲(chǔ)備效用有很強(qiáng)的基礎(chǔ)性作用。

對(duì)于外匯儲(chǔ)備規(guī)模變動(dòng)的研究，國(guó)際上主要有三類(lèi)方法:第一類(lèi)方法是傳統(tǒng)的比例分析法，即強(qiáng)調(diào)一個(gè)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備量應(yīng)該與某些宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間保持一定的比例關(guān)系。Triffin［2］首先提出，一國(guó)持有的適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模應(yīng)該與該國(guó)的進(jìn)口保持一定的比例( 20%～40% )。其考慮了經(jīng)常賬戶下貿(mào)易收支的影響但忽視了資本賬戶的因素，尤其是20世紀(jì)80年代以來(lái)國(guó)際資本流動(dòng)的增長(zhǎng)使進(jìn)口比率法缺少實(shí)用性。之后，Greenspan和Guidotti①出自Greenspan和Guidotti分別在1999年G -33峰會(huì)上的講話。在此基礎(chǔ)上提出另外一個(gè)方法:維持足夠硬性的外匯儲(chǔ)備支付短期( 1年)外債的完全

償付。該方法注意了國(guó)外資本對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，但忽略了資本外逃的風(fēng)險(xiǎn)。第二類(lèi)方法是成本收益法。從持有外匯儲(chǔ)備的成本和收益平衡的角度確定外匯儲(chǔ)備，較為精確地測(cè)度外匯儲(chǔ)備。Heller［3］開(kāi)創(chuàng)性地運(yùn)用成本收益法研究發(fā)達(dá)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備情況。Agarwall［4］將該方法擴(kuò)展到了發(fā)展中國(guó)家。成本收益法雖然有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論依據(jù)，但在實(shí)證中卻存在著矛盾: Kelly［5］研究發(fā)現(xiàn)，機(jī)會(huì)成本以及邊際進(jìn)口傾向與外匯儲(chǔ)備上的負(fù)相關(guān)關(guān)系在實(shí)證中并不成立。國(guó)內(nèi)學(xué)者用成本收益法測(cè)算結(jié)果表明，Agarwall模型主要從經(jīng)常項(xiàng)目下外貿(mào)收支的角度來(lái)考察一國(guó)適度外匯儲(chǔ)備，并沒(méi)有考慮資本流動(dòng)等因素。由于近年來(lái)中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目持續(xù)雙順差，外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、干預(yù)外匯市場(chǎng)用匯等特殊國(guó)情等也未納入考量因素［6］，表明此模型在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中的運(yùn)用還有待改良。第三類(lèi)方法是回歸分析法［7］，即將影響外匯儲(chǔ)備的相關(guān)變量納入模型試算得出一個(gè)通過(guò)檢驗(yàn)的儲(chǔ)備需求函數(shù)。Jeanne和Ranciere［8］運(yùn)用基于效用最大化的最優(yōu)國(guó)際儲(chǔ)備分析法，從跨期效用函數(shù)的新視角分析和運(yùn)用了這種方法。Malixi用此方法測(cè)出的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體調(diào)整速度為64. 87%，發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的調(diào)整速度為61. 02%。

國(guó)內(nèi)學(xué)者也開(kāi)展了對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的研究。對(duì)于其影響因素的實(shí)證分析，由于選取的數(shù)據(jù)不同，其結(jié)果也不同。郭麗［9］用1990 -2005的年度數(shù)據(jù)，通過(guò)線性回歸法，得出影響中國(guó)外匯儲(chǔ)備的主要因素是進(jìn)出口差額、外商直接投資和投機(jī)熱錢(qián)，且進(jìn)出口差額對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備影響最大。陳享光等［10］用1985 - 2006年的數(shù)據(jù)，通過(guò)協(xié)整分析，得出中國(guó)外匯儲(chǔ)備的快速增長(zhǎng)與貿(mào)易開(kāi)放度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及匯率制度高度相關(guān)，但與外資開(kāi)放度和外債余額相關(guān)性不大。

國(guó)內(nèi)學(xué)者從運(yùn)用回歸分析法的角度度量中國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模及其變動(dòng)結(jié)論也并不一致:黃繼［11］認(rèn)為中國(guó)的實(shí)際外匯儲(chǔ)備低于適度規(guī)模;劉麗亞、任若恩［12］認(rèn)為中國(guó)實(shí)際外匯儲(chǔ)備規(guī)模是適度的，圍繞最優(yōu)規(guī)模小幅波動(dòng);王凌云、王凱［13］則認(rèn)為中國(guó)外匯儲(chǔ)備增速過(guò)快超過(guò)適度規(guī)模。在運(yùn)用回歸分析擬合外匯儲(chǔ)備規(guī)模演變的同時(shí)，在方程中加入滯后變量，可進(jìn)一步探討外匯儲(chǔ)備動(dòng)態(tài)調(diào)整效率問(wèn)題。陳奉先、鄒宏元［7］測(cè)算出中國(guó)外匯儲(chǔ)備缺口的靜態(tài)調(diào)整系數(shù)為50. 57%，低于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的調(diào)整速率。姚明龍［14］測(cè)算出外匯儲(chǔ)備的局部調(diào)整的相對(duì)速度為6. 7%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于適度外匯儲(chǔ)備需求的水平。

外匯儲(chǔ)備的失衡和動(dòng)態(tài)調(diào)整問(wèn)題現(xiàn)已成為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)界理論研究和實(shí)證分析的熱點(diǎn)。本文在局部調(diào)整理論的基礎(chǔ)上，選擇合適的解釋變量，以季度數(shù)據(jù)為樣本頻率，借助于自回歸分布滯后模型( ADL)與誤差修正模型( ECM)，反復(fù)試算，并以FGLS技術(shù)為調(diào)整手段，對(duì)中國(guó)適度外匯儲(chǔ)備演變及調(diào)整速率進(jìn)行實(shí)證分析，以判斷當(dāng)前中國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模和調(diào)整速率是否適當(dāng)。

二、研究理論與方法

(一)研究理論

儲(chǔ)備外匯的目的是應(yīng)對(duì)未來(lái)外匯的支出需求，而外匯儲(chǔ)備的理想規(guī)模，本質(zhì)上應(yīng)當(dāng)取決于人們對(duì)決定外匯需求的主要經(jīng)濟(jì)變量的預(yù)期水平。針對(duì)適度外匯儲(chǔ)備的隱性特征，本文以局部調(diào)整理論( Partial Adjustment Theory)為研究基礎(chǔ)。局部調(diào)整理論認(rèn)為:由于技術(shù)、制度以及市場(chǎng)等各方面的限制，變量Y的預(yù)期水平Y(jié)*在單一周期內(nèi)一般不會(huì)完全實(shí)現(xiàn)，只會(huì)得到部分調(diào)整(變量X亦然)。

其中，Y*t表示t期外匯儲(chǔ)備的理想規(guī)模; X*it表示影響外匯儲(chǔ)備的各主要經(jīng)濟(jì)變量t期的預(yù)期水平;α、βi為回歸系數(shù)，ut為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)( i = 1，2，…n)。δy、δit為調(diào)整系數(shù)，一般情況下，0≤δ≤1。

(二)模型建立

經(jīng)過(guò)對(duì)式( 1)整理建立如下一階自回歸分布滯后模型( ADL)②分布滯后模型中的解釋變量存在高度相關(guān)，克服高度相關(guān)的一個(gè)方法是在等號(hào)右側(cè)加一個(gè)被解釋變量的滯后項(xiàng)，即自回歸分布滯后模型可以解決這個(gè)問(wèn)題。:

其中，δ*y=1 -δy，δy可用來(lái)測(cè)度外匯儲(chǔ)備局部調(diào)整速率。

對(duì)于式( 2)兩端同時(shí)減去Yt -1，令ecmt-1= Yt-1+α*+Σλ*iXit - 1，經(jīng)過(guò)調(diào)整，可得誤差修正模型基本式( ECM) :

其中，ecm是誤差修正項(xiàng)，反映了變量短期偏離的調(diào)整速率。

(三)變量選擇

英國(guó)學(xué)者弗倫克爾建立的雙對(duì)數(shù)模型［15］較好地?cái)M合了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)出口傾向、一國(guó)國(guó)際收支變動(dòng)和進(jìn)口水平等因素對(duì)其儲(chǔ)備的水平的影響:

其中，R是外匯儲(chǔ)備量，m是一國(guó)平均進(jìn)口傾向(進(jìn)口/進(jìn)出口額)，ξ表示國(guó)際收支的變動(dòng)率，M代表進(jìn)口水平，a0、a1、a2、a3分別是外匯儲(chǔ)備中對(duì)m、ξ、M的彈性，w是一個(gè)隨機(jī)擾動(dòng)的因素。

中國(guó)目前實(shí)行的外匯管理方式為在結(jié)售匯制度下中央銀行通過(guò)在外匯市場(chǎng)上的交易來(lái)保持匯率的相對(duì)穩(wěn)定，“經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的雙順差”是中國(guó)外匯儲(chǔ)備快速增加的直接原因。從1994年實(shí)行匯率改革開(kāi)始，匯率波動(dòng)是造成中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差的一大衡量指標(biāo)。中國(guó)外匯儲(chǔ)備的供給來(lái)源有三種方式:一是通過(guò)商品出口和勞務(wù)輸出取得的收入，二是外國(guó)的投資資本，三是外債。

針對(duì)中國(guó)國(guó)情選取如下5個(gè)自變量納入模型研究: ( 1)當(dāng)年本國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值; ( 2)匯率; ( 3)平均進(jìn)口傾向(進(jìn)口額占進(jìn)出口總額的比率) ; ( 4)實(shí)際利用外資(外商直接投資) ; ( 5)當(dāng)年外債余額。依據(jù)模型( 4)，初始計(jì)量模型為:

其中: RR為實(shí)際外匯儲(chǔ)備; GDP為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值; FDI為凈外商直接投資; MP為進(jìn)口傾向(進(jìn)口額/進(jìn)出口總額) ; REER為實(shí)際有效匯率(兌美元) ; DEBT為外債余額。

ADL模型表示為:

三、實(shí)證研究

(一)數(shù)據(jù)選取與處理

本文所用數(shù)據(jù)來(lái)源:外匯儲(chǔ)備來(lái)自中國(guó)人民銀行數(shù)據(jù);外債余額、外商直接投資數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家外匯統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站; GDP來(lái)自IFS，實(shí)際有效匯率來(lái)自IMS。

收集區(qū)間為1992 -2013年③1992年后，中國(guó)對(duì)外公布的外匯儲(chǔ)備排除了中國(guó)銀行外匯結(jié)存這部分，即只為外匯庫(kù)存。。采用季度頻率④外匯儲(chǔ)備年度數(shù)據(jù)的樣本過(guò)少，難以保證參數(shù)估計(jì)的穩(wěn)健性;月度數(shù)雖然數(shù)據(jù)樣本充足，但由于國(guó)際貿(mào)易收支中存在預(yù)收和預(yù)付的問(wèn)題是外匯儲(chǔ)備的當(dāng)期變動(dòng)不能反映實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)［7］，加上要獲得所有變量的月度數(shù)據(jù)難度較大，故月度數(shù)據(jù)亦不合適。，以美元標(biāo)價(jià)。

本文所用的數(shù)據(jù)除實(shí)際有效匯率外全以當(dāng)年匯率兌換成美元表示，并用美國(guó)季度GDP平減指數(shù)消脹。之后數(shù)據(jù)都用Census模型剔除了季度趨勢(shì)。

除特別說(shuō)明外，本文所有數(shù)據(jù)均取自然對(duì)數(shù)處理。

本文使用EViews6. 0進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。

從圖1直觀判斷以及經(jīng)檢驗(yàn)，GDP和外債有較大多重線性，在回歸中會(huì)干擾檢驗(yàn)結(jié)果。張帆、韓琛原分析得出，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備影響顯著;陳享光等［10］研究表明外債余額與外匯儲(chǔ)備相關(guān)性不大。用EViews6. 0分析軟件反復(fù)試錯(cuò)，將外債( DEBT)變量因素剔除。變量的描述統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表1和圖1。

表1　各變量數(shù)據(jù)描述統(tǒng)計(jì)表

圖1　變量數(shù)據(jù)描述統(tǒng)計(jì)趨勢(shì)圖

(二)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

用ADF方法檢驗(yàn)時(shí)間序列變量的對(duì)數(shù)序列平穩(wěn)性，結(jié)果如表2所示。

表2　ADF檢驗(yàn)結(jié)果

結(jié)果表明，LN_RR、LN_GDP、LN_FDI、LN_MP和LN_REER序列結(jié)尾一階差分后平穩(wěn)，為I( 1)序列。

(三)變量間均衡關(guān)系分析

ADF檢驗(yàn)結(jié)果:以上變量可能具有長(zhǎng)期的協(xié)整關(guān)系⑤非平穩(wěn)序列無(wú)法直接建立經(jīng)典的回歸模型，如若差分后再進(jìn)行回歸分析，則只表明了變量間的短期關(guān)系。因此，非平穩(wěn)序列常采用是否通過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)來(lái)說(shuō)明序列之間是否具有長(zhǎng)期均衡關(guān)系。，Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明他們之間存在兩個(gè)協(xié)整關(guān)系。以初始計(jì)量模型作為輔助回歸模型，用OLS回歸表明殘差et序列不平穩(wěn)，改用FGLS，得到如下結(jié)果(已通過(guò)white檢驗(yàn)，et序列平穩(wěn)，反映了各變量之間存在一種長(zhǎng)期均衡關(guān)系) :

(四)長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)效應(yīng)分析

本文通過(guò)AIC與SC之和輔以擬合優(yōu)度等指標(biāo)、模型經(jīng)濟(jì)含義建立的ADL模型來(lái)擬合模型( 6)。以顯

著水平0. 05為標(biāo)準(zhǔn)，剔除不顯著的變量回歸估計(jì)，在表明模型存在異方差的情況下改用FGLS，結(jié)果如下:

式( 8)的回歸參數(shù)檢驗(yàn)值表明模型的擬合程度和代表性比較好。在含有被解釋變量的滯后值情況下用德賓沃森法檢驗(yàn)自相關(guān)問(wèn)題。DW統(tǒng)計(jì)量為1. 981 916，非常接近2，表明不存在自相關(guān)。同時(shí)經(jīng)FGLS后，LM檢驗(yàn)說(shuō)明殘差不存在自相關(guān)問(wèn)題，white檢驗(yàn)結(jié)果也表明異方差問(wèn)題已經(jīng)克服。模型( 8)較好地?cái)M合了中國(guó)外匯儲(chǔ)備實(shí)際規(guī)模的長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)軌跡(圖2)。

圖2　對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備實(shí)際規(guī)模動(dòng)態(tài)模擬圖

從估計(jì)結(jié)果可以計(jì)算出δ= 1 -δ*y= 1 - 0. 961 78 = 0. 038 22，換算成年度調(diào)整速率為

［( 1 +0. 038 22)4-1］* 100% =16. 187%

(五)短期動(dòng)態(tài)效應(yīng)分析

建立ECM模型考察變量之間的短期動(dòng)態(tài)效用。從前文分析知，各變量之間至少存在兩種協(xié)整關(guān)系。其中誤差修正項(xiàng)ecm采用式( 7)中的殘差et，具體模型如下:

回歸結(jié)果如下:

誤差修正模型的回歸估計(jì)結(jié)果顯示，ECM項(xiàng)系數(shù)為-0. 029 742，反映了短期波動(dòng)偏離長(zhǎng)期均衡時(shí)，將以季度3%左右的反向調(diào)整力度由非均衡狀態(tài)回到均衡狀態(tài)。在5%的顯著水平上，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、外商直接投資的估計(jì)值均不顯著。進(jìn)口傾向和實(shí)際匯率對(duì)實(shí)際外匯儲(chǔ)備的影響顯著減小，與之呈反向變動(dòng)關(guān)系，與式( 7)的符號(hào)預(yù)測(cè)相同。

四、結(jié)論與解析

本文依據(jù)局部調(diào)整理論，用外匯儲(chǔ)備變量及其影響因素建立ADL模型，討論其長(zhǎng)期均衡下調(diào)整速率問(wèn)題，在此基礎(chǔ)上建立ECM模型分析其短期動(dòng)態(tài)調(diào)整速率。以變量1992 -2013年間季度數(shù)據(jù)為樣本頻率，用FGLS技術(shù)為調(diào)整手段，分析和研究了中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的演變及調(diào)整速率問(wèn)題。主要結(jié)論及分析如下。

第一，ADL及ECM模型的擬合結(jié)果表明:國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值/外債對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備有正向影響。這主要?dú)w因于對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的看好預(yù)期; FDI持續(xù)增加是近年來(lái)中國(guó)外匯儲(chǔ)備額增長(zhǎng)的主要原因。FDI直接增加中國(guó)外匯流入量不僅帶來(lái)中國(guó)出口的增加，還會(huì)使資本輸入國(guó)技術(shù)、原材料、設(shè)備等的進(jìn)口增加，從資本項(xiàng)目和經(jīng)常項(xiàng)目?jī)煞矫嬗绊懲鈪R儲(chǔ)備⑥姚明龍認(rèn)為，外資利用中儲(chǔ)備的析出效用，即從動(dòng)態(tài)上看，其他條件保持不變時(shí)，外資規(guī)模越大，外匯儲(chǔ)備越少。但近幾年國(guó)際投機(jī)資本因投機(jī)人民幣升值而落戶于中國(guó)的房地產(chǎn)或股市，可能在很大程度上削弱了外資對(duì)儲(chǔ)備的這種析出效用。;中國(guó)現(xiàn)行的人民幣外匯管理和體制匯率制度也是外儲(chǔ)備額大幅激增的重要因素。隨著中國(guó)銀行結(jié)售匯制度取代外匯留存與上繳制度，加之對(duì)外匯銀行實(shí)施結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸限額管理⑦中國(guó)人民銀行對(duì)每家外匯銀行都核定了外匯周轉(zhuǎn)頭寸的上下限:當(dāng)一家銀行持有頭寸低于下限時(shí)，必須從外匯市場(chǎng)買(mǎi)入;當(dāng)持有外匯頭寸超出上限時(shí)，則必須在外匯市場(chǎng)賣(mài)出，外匯指定銀行不得根據(jù)外匯市場(chǎng)情況自主決定頭寸。，進(jìn)一步加大了中國(guó)的外匯積存。

第二，ADL模型擬合結(jié)果顯示中國(guó)外匯儲(chǔ)備局部調(diào)整的相對(duì)速率為16. 87%，表明中國(guó)的外匯儲(chǔ)備調(diào)整幅度或速度遠(yuǎn)低于理想水平。Malixi測(cè)出的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體調(diào)整速度為64. 87%，發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體(除中國(guó))的調(diào)

整速度為61. 02%。中國(guó)較低的外匯儲(chǔ)備調(diào)整速度，在一定程度上反映了中國(guó)外匯儲(chǔ)備實(shí)際的變化狀態(tài)，說(shuō)明中國(guó)外匯管理制度、技術(shù)和傳統(tǒng)思想的慣性束縛了外匯儲(chǔ)備朝其適度規(guī)模演變的靈活性和效率［16］。從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度考慮，中國(guó)需要改革結(jié)售匯制度，從單一的“藏匯于國(guó)”調(diào)整為同時(shí)“藏匯于民”、“藏匯于企”并存，不斷完善人民幣匯率機(jī)制。

第三，誤差修正模型中ECM項(xiàng)系數(shù)大小反映了短期內(nèi)對(duì)偏離長(zhǎng)期均衡狀態(tài)的調(diào)整力度。從式( 10)系數(shù)估計(jì)值看，當(dāng)短期波動(dòng)偏離長(zhǎng)期均衡時(shí)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備短期內(nèi)將以季度3%左右的反向調(diào)整力度由外匯儲(chǔ)備非均衡狀態(tài)拉回到長(zhǎng)期均衡狀態(tài)，在外匯儲(chǔ)備短期內(nèi)發(fā)生偏離時(shí)，大約需要8年左右的時(shí)間才可恢復(fù)均衡。說(shuō)明中國(guó)外匯儲(chǔ)備調(diào)整的相對(duì)速率過(guò)低，中國(guó)外匯儲(chǔ)備居高的局面難以短時(shí)間解決。因此中國(guó)應(yīng)該根據(jù)國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展變化和自身的具體情況改革和調(diào)整現(xiàn)行的外貿(mào)、外資和外債政策，加大對(duì)外直接投資，鼓勵(lì)優(yōu)秀的企業(yè)“走向世界”。

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(責(zé)任編輯傅旭東)

Empirical analysis of foreign exchange reserve adjustment by the ADL and ECM model based on the partial adjustment theory

YAN Taihua，YANG Lin

( School of Economics and Business Administration，Chongqing University，Chongqing 400044，P. R. China)

Abstract:This paper studied the change characteristics of Chinese foreign exchange reserves in non equilibrium framework，calculating the adjusting rate for dynamic analysis. In the partial adjustment theory hypothesis，this paper used the quarterly data from 1992 - 2013 of Chinese foreign exchange reserve and its influencing factors，established Autoregressive Distributed Lag Model（ADL) and Error Correction Model（ECM)，then used the Feasible Generalized Least Squares Regression Method（FGLS) for adjustment. Finally this paper obtained the basic equations of the foreign exchange reserves about the dynamic adjustment rate in the long term and short term. According to the regressions，the results show that the adjustment speed of foreign exchange reserves is 16. 87% in the long term，while when fluctuations from equilibrium in the short term，it would need about 8 years for adjustment from non equilibrium state back to equilibrium. The results show that Chinese foreign exchange reserves adjustment rate is very low，and it is hard to improve this situation quickly in the short term.

Key words:foreign reserves; adjusted efficiency; ADL model; ECM model

作者簡(jiǎn)介:嚴(yán)太華( 1964 - )，男，重慶璧山人，重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院教授，博士研究生導(dǎo)師，主要從事金融經(jīng)濟(jì)研究。

基金項(xiàng)目:重慶大學(xué)中央高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費(fèi)科研專(zhuān)項(xiàng)( CDJXS12-02-11-18)

doi:10. 11835/j. issn. 1008 -5831. 2015. 03. 006

中圖分類(lèi)號(hào):F830

文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A

文章編號(hào):1008-5831( 2015) 03-0036-06