王榴，陳建明，孫愷

(1.河海大學(xué)商學(xué)院，南京 211100;2.南京銀行，南京 210008)

IPO詢價(jià)制競(jìng)價(jià)博弈分析

王榴1，陳建明1，孫愷2

(1.河海大學(xué)商學(xué)院，南京 211100;2.南京銀行，南京 210008)

自2005年1月中國(guó)正式實(shí)施IPO詢價(jià)制以來(lái)，新股發(fā)行的高抑價(jià)現(xiàn)象并沒(méi)有得到緩解。針對(duì)該問(wèn)題，在無(wú)激勵(lì)約束機(jī)制和引入懲罰機(jī)制這2種情況下，對(duì)詢價(jià)機(jī)構(gòu)和承銷商的博弈過(guò)程進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)缺乏對(duì)詢價(jià)對(duì)象的懲罰措施是造成詢價(jià)機(jī)構(gòu)壓低報(bào)價(jià)的主要原因，并建議中國(guó)詢價(jià)制能賦予承銷商新股配售權(quán)，同時(shí)提高詢價(jià)機(jī)構(gòu)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的能力。

詢價(jià)制;IPO抑價(jià);博弈分析

新股詢價(jià)定價(jià)制度現(xiàn)已被世界上大部分國(guó)家廣泛使用。中國(guó)在先后嘗試了多種新股定價(jià)機(jī)制后，在2004年12月11日頒布了《關(guān)于首次公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)行詢價(jià)制度若干問(wèn)題的通知》及相關(guān)配套措施《股票發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)備忘錄第18號(hào)——對(duì)首次公開(kāi)發(fā)行股票詢價(jià)對(duì)象條件和行為的監(jiān)管要求》。這標(biāo)志著IPO詢價(jià)制度在中國(guó)正式實(shí)施。IPO詢價(jià)制的核心內(nèi)容就是信息收集，承銷商通過(guò)收集詢價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)，來(lái)了解機(jī)構(gòu)投資者對(duì)新股的態(tài)度以及市場(chǎng)需求，從而制定出最后的發(fā)行價(jià)格。然而，詢價(jià)制這種在歐美股票市場(chǎng)上運(yùn)作多年并且被公認(rèn)為最有效率的定價(jià)制度，在中國(guó)新股發(fā)行的實(shí)施過(guò)程中卻產(chǎn)生了一系列的問(wèn)題，新股發(fā)行首日高抑價(jià)的現(xiàn)象還一直存在，在2009年詢價(jià)制度改革之前，IPO首日平均回報(bào)甚至高達(dá)147.65%。同樣是詢價(jià)制，為什么歐美國(guó)家運(yùn)作地很好，而中國(guó)卻出現(xiàn)了這么多問(wèn)題?除了中國(guó)特有“國(guó)情”外，中國(guó)詢價(jià)制與歐美詢價(jià)制“形似而神不似”:政府監(jiān)管不嚴(yán)，制度不完善，機(jī)構(gòu)投資者不專業(yè)，承銷商沒(méi)有自主分配新股的權(quán)利等等。這些都要為我國(guó)實(shí)施IPO詢價(jià)制出現(xiàn)的問(wèn)題“埋單”。因此，為了能深入了解機(jī)構(gòu)投資者的刻意壓價(jià)的行為，對(duì)在不同機(jī)制條件下詢價(jià)機(jī)構(gòu)和承銷商之間的博弈行為進(jìn)行分析是非常有必要。

1 文獻(xiàn)綜述

Benveniste和Spindet［1］開(kāi)創(chuàng)性地對(duì)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)制進(jìn)行了研究，認(rèn)為累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)制其實(shí)就是一種信息收集機(jī)制。它通過(guò)收集詢價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)行為，也是機(jī)構(gòu)投資者關(guān)于新股估值和市場(chǎng)需求的私人信息，了解投資者對(duì)新股的態(tài)度，從而緩解發(fā)行人、承銷商與投資者之間的信息不對(duì)稱，提高詢價(jià)制的效率，制定出合理的新股發(fā)行價(jià)格。

Cornelli和Coldreich［2］通過(guò)研究39個(gè)新股發(fā)行或增發(fā)過(guò)程中投資者報(bào)價(jià)及最終配售結(jié)果，發(fā)現(xiàn)擁有“配股權(quán)”的承銷商更愿意將新股分配給那些提供了更多有用報(bào)價(jià)信息①在國(guó)外的累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)中報(bào)價(jià)可以分為3類，即“市價(jià)報(bào)價(jià)(Strike Bid)”、“限價(jià)報(bào)價(jià)(Limit Bid)”和“分步報(bào)價(jià)(Step Bid)”，其中市價(jià)報(bào)價(jià)僅提供了愿意購(gòu)買的股數(shù)或者是總的申購(gòu)金額，而限價(jià)報(bào)價(jià)和分步報(bào)價(jià)不僅提供了投資者愿意購(gòu)買新股的最高價(jià)格，同時(shí)也包括了愿意申購(gòu)的份額，所以說(shuō)限價(jià)報(bào)價(jià)和分步報(bào)價(jià)是含信息量最多的報(bào)價(jià)方式。的投資者。

Cornelli和Coldreich［3］則主要考察了IPO發(fā)行價(jià)中包含了多少限價(jià)報(bào)價(jià)的信息?；貧w分析結(jié)果表明:投資者，尤其是那些與承銷商有著密切聯(lián)系、長(zhǎng)期合作的大型機(jī)構(gòu)投資者的限價(jià)報(bào)價(jià)與IPO發(fā)行價(jià)顯著正相關(guān)。這對(duì)Benveniste和Spindet［1］認(rèn)為詢價(jià)制是一種信息收集機(jī)制提供了最直接的實(shí)證支持。

Jenkinson和Jones［4］通過(guò)研究27個(gè)歐洲IPO來(lái)分析投資者報(bào)價(jià)以及影響最終新股配額的因素。結(jié)果發(fā)現(xiàn):一般情況下，長(zhǎng)期投資者會(huì)得到更多的份額和更大的超額收益。但與Cornelli和Coldreich［1］不同的是，并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)含信息量越大的報(bào)價(jià)得到了更多的新股配額。他們認(rèn)為產(chǎn)生這種差異的原因在于樣本的不同。

Bubna和Prabhala［5］通過(guò)研究印度新股發(fā)行承銷商擁有“配股權(quán)”和沒(méi)有“配股權(quán)”2個(gè)不同時(shí)間段投資者的報(bào)價(jià)信息發(fā)現(xiàn):在承銷商擁有“配股權(quán)”的情況下，新股抑價(jià)更少，并且承銷商能夠獲得更多有用的信息;而在承銷商沒(méi)有“配股權(quán)”的情況下，詢價(jià)機(jī)制所獲得的信息并不是很有用。這支持了賦予承銷商“配股權(quán)”能夠使詢價(jià)制具有更好的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

2 中國(guó)詢價(jià)制過(guò)程

中國(guó)IPO詢價(jià)制主要經(jīng)歷了3個(gè)階段:承銷商所述分析師的估值階段、初步詢價(jià)階段以及累計(jì)詢價(jià)階段，如圖1所示。

圖1 詢價(jià)流程

在正式詢價(jià)之前，承銷商所屬分析師要獨(dú)立撰寫IPO新股的投資價(jià)值研究報(bào)告，其中包括了新股的具體估值和估值區(qū)間，并且這個(gè)研究報(bào)告僅提供給參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者，其內(nèi)容并不對(duì)外公布。為了增強(qiáng)信息的透明度，2010年10月證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》，規(guī)定“主承銷商須披露在推介路演階段向詢價(jià)對(duì)象提供的對(duì)發(fā)行人股票的估值結(jié)論、發(fā)行人同行業(yè)可比上市公司的市盈率或其他有效指標(biāo)。”

在初步詢價(jià)階段，承銷商進(jìn)行新股的推介路演，得到機(jī)構(gòu)投資者的初始報(bào)價(jià)。這個(gè)報(bào)價(jià)并不限定在估值區(qū)間的范圍之內(nèi)，估值區(qū)間僅僅是一個(gè)參考，沒(méi)有實(shí)際約束力。承銷商根據(jù)得到的機(jī)構(gòu)投資者報(bào)價(jià)設(shè)定一個(gè)合理的詢價(jià)區(qū)間。

在最后累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)階段中，滿足條件的機(jī)構(gòu)投資者在詢價(jià)區(qū)間內(nèi)競(jìng)價(jià)。與估值區(qū)間不同的是:其報(bào)價(jià)只能在詢價(jià)區(qū)間范圍內(nèi)，詢價(jià)區(qū)間具有約束力。承銷商根據(jù)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)階段得到的報(bào)價(jià)制定出最終的發(fā)行價(jià)。

2006年9 月18 日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布了《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，提出在深交所中小企業(yè)板上市的公司可以通過(guò)初步詢價(jià)直接定價(jià)，而不需要經(jīng)歷初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)2個(gè)階段。通過(guò)初步詢價(jià)直接確定發(fā)行價(jià)的作法適應(yīng)了中小企業(yè)的估值特點(diǎn)，即中小企業(yè)往往是細(xì)分行業(yè)的龍頭企業(yè)，難以找到可比公司進(jìn)行比較，估值難以進(jìn)行，在這種情況下發(fā)行人、承銷商往往更了解企業(yè)自身的價(jià)值;同時(shí)簡(jiǎn)化了詢價(jià)流程，省去累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)環(huán)節(jié)，大量減少累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)期間的相關(guān)工作，降低公司發(fā)行成本。

3 博弈模型

由于中國(guó)IPO詢價(jià)制度存在著監(jiān)管不嚴(yán)、制度不完善、詢價(jià)機(jī)構(gòu)專業(yè)度較低等一些問(wèn)題，為了使博弈模型更加完美，在構(gòu)建博弈模型的過(guò)程中有必要提出以下3點(diǎn)假設(shè)進(jìn)行簡(jiǎn)化。

假設(shè)1發(fā)行人與承銷上有著共同的利益，在博弈模型中作為一個(gè)整體，構(gòu)成了共同的“賣方”。一般情況下，發(fā)行人希望發(fā)行價(jià)在合理情況下能夠越高越好，這樣他們就能在IPO過(guò)程中募集到更多的資金;同時(shí)，在中國(guó)新股發(fā)行基本沒(méi)有失敗風(fēng)險(xiǎn)的背景下，承銷商也希望發(fā)行價(jià)能夠高點(diǎn)，這樣他們就能夠賺取更多的費(fèi)用。

假設(shè)2將初步詢價(jià)階段和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)階段合并成一個(gè)階段。因?yàn)樵儍r(jià)區(qū)間是根據(jù)初步詢價(jià)得來(lái)的，累計(jì)投標(biāo)階段對(duì)發(fā)行價(jià)的影響并不是很大，并且中國(guó)中小板和創(chuàng)業(yè)板IPO過(guò)程中就省略了累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)的環(huán)節(jié)，只有一個(gè)詢價(jià)階段。

假設(shè)3詢價(jià)機(jī)構(gòu)不存在高報(bào)價(jià)格的可能。這里所說(shuō)的“高報(bào)”和“低報(bào)”是指報(bào)價(jià)相對(duì)于詢價(jià)機(jī)構(gòu)心目中新股的公允價(jià)值而言。詢價(jià)機(jī)構(gòu)選擇“低報(bào)”能夠壓低新股的發(fā)行價(jià)，進(jìn)而能夠獲得發(fā)行價(jià)與二級(jí)市場(chǎng)上交易價(jià)的溢價(jià);詢價(jià)機(jī)構(gòu)選擇“高報(bào)”雖然能夠增加新股的中簽率，但是這種增加的概率極其有限。因?yàn)樵谥袊?guó)的IPO詢價(jià)制度下，只要詢價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)高于最終的發(fā)行價(jià)，就有可能通過(guò)抽簽的方式獲得新股，而抽簽是隨機(jī)的，與報(bào)價(jià)的高低沒(méi)有聯(lián)系，但是選擇“高報(bào)”卻在一定程度上提高了發(fā)行價(jià)，進(jìn)而降低了詢價(jià)機(jī)構(gòu)的收益，因此理性的詢價(jià)機(jī)構(gòu)不會(huì)選擇高報(bào)價(jià)格。

下面分2種情況進(jìn)行博弈分析:一是無(wú)激勵(lì)約束機(jī)制下的詢價(jià)過(guò)程博弈。這與中國(guó)IPO詢價(jià)制相一致，在中國(guó)IPO詢價(jià)制中，承銷商沒(méi)有自主分配新股的權(quán)利，符合條件的詢價(jià)對(duì)象只能通過(guò)抽簽的方式獲得新股。二是引入懲罰機(jī)制的詢價(jià)過(guò)程博弈。這與歐美等國(guó)家的IPO詢價(jià)制度相一致，歐美國(guó)家的承銷商具有新股的分配權(quán)，能夠?qū)Σ徽鎸?shí)報(bào)價(jià)的詢價(jià)對(duì)象實(shí)施懲罰，也就是不分配或少分配新股給那些詢價(jià)機(jī)構(gòu)。

3.1 無(wú)激勵(lì)約束機(jī)制下的詢價(jià)過(guò)程博弈分析

在這種情況下，由于承銷商沒(méi)有新股的分配權(quán)，也就沒(méi)有話語(yǔ)權(quán)，所以這里詢價(jià)的博弈就是詢價(jià)對(duì)象之間的博弈。將博弈模型簡(jiǎn)化為2個(gè)詢價(jià)對(duì)象甲和乙，他們都有2種選擇，也就是正常報(bào)價(jià)和壓低報(bào)價(jià)，并且他們對(duì)各種情況下的結(jié)果都清楚，因此這是完全信息靜態(tài)博弈。

若甲和乙都真實(shí)報(bào)價(jià)，他們會(huì)得到一樣的收益V1;若甲和乙都選擇壓低報(bào)價(jià)，則他們都會(huì)得到一樣的收益V2，且V2＞V1;若甲、乙中有一個(gè)選擇真實(shí)報(bào)價(jià)而另外一個(gè)選擇壓低報(bào)價(jià)，則真實(shí)報(bào)價(jià)方得到的收益為V1+R，其中R為相對(duì)壓低報(bào)價(jià)方，真實(shí)報(bào)價(jià)方價(jià)格較高，從而因新股中簽率提高獲得的期望收益;壓低報(bào)價(jià)方的得到的收益為V2-C，其中C為因壓低報(bào)價(jià)，造成可能中簽率下降的期望損失。表1概述了這種情況。

表1 詢價(jià)機(jī)構(gòu)博弈

在中國(guó)IPO詢價(jià)制下，V2-C＞V1+R，這也就意味著V2-C＞V1且V2＞V1+R。通過(guò)上面的分析可知:不管另一方是選擇真實(shí)報(bào)價(jià)還是壓低報(bào)價(jià)，詢價(jià)機(jī)構(gòu)選擇壓低報(bào)價(jià)是收益最大的。因此，這種情況下的最優(yōu)解是詢價(jià)機(jī)構(gòu)甲和乙都選擇壓低報(bào)價(jià)。

從上面的博弈分析中可以看到:在沒(méi)有激勵(lì)約束機(jī)制下的中國(guó)IPO詢價(jià)制并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，在自身利益的驅(qū)使下，詢價(jià)機(jī)構(gòu)會(huì)選擇聯(lián)合壓低報(bào)價(jià)，從而獲取發(fā)行價(jià)與二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)之間的溢價(jià)收益。

那么在詢價(jià)過(guò)程中引入懲罰機(jī)制，對(duì)刻意壓低報(bào)價(jià)的詢價(jià)對(duì)象實(shí)施一定的懲罰，比如減少甚至不分配其新股，取消其參與詢價(jià)的資格等等，詢價(jià)對(duì)象還會(huì)選擇壓低報(bào)價(jià)嗎?下面引入懲罰機(jī)制的詢價(jià)過(guò)程進(jìn)行博弈分析。

3.2 引入懲罰機(jī)制的詢價(jià)過(guò)程博弈分析

在引入懲罰機(jī)制的詢價(jià)過(guò)程博弈分析之前，需要在原來(lái)的3條假設(shè)上再補(bǔ)充2條假設(shè)。

假設(shè)4承銷商能夠代表監(jiān)督機(jī)構(gòu)實(shí)施懲罰措施，且詢價(jià)對(duì)象對(duì)壓低報(bào)價(jià)產(chǎn)生的后果很清楚。

假設(shè)5該詢價(jià)制度一直存在下去，考慮時(shí)間價(jià)值，貼現(xiàn)因子為δ(0＜δ＜1)。

根據(jù)新補(bǔ)充的假設(shè)，這個(gè)詢價(jià)制度一直存在，且詢價(jià)機(jī)構(gòu)知道可以壓低報(bào)價(jià)后受到的懲罰后果，所以在這種情況下的博弈是完全信息動(dòng)態(tài)博弈，博弈的雙方是詢價(jià)機(jī)構(gòu)和承銷商。詢價(jià)機(jī)構(gòu)仍然有2種策略:一是真實(shí)報(bào)價(jià)，二是壓低報(bào)價(jià)。此時(shí)承銷商擁有懲罰權(quán)利，當(dāng)承銷商發(fā)現(xiàn)詢價(jià)對(duì)象刻意壓低報(bào)價(jià)時(shí)，就會(huì)對(duì)詢價(jià)機(jī)構(gòu)實(shí)施懲罰，詢價(jià)機(jī)構(gòu)因刻意壓低報(bào)價(jià)受到懲罰產(chǎn)生的期望損失為W。若詢價(jià)機(jī)構(gòu)選擇真實(shí)報(bào)價(jià)，則他們會(huì)得到一個(gè)平均收益V0;若詢價(jià)機(jī)構(gòu)選擇壓低報(bào)價(jià)，在不被承銷商發(fā)現(xiàn)的情況下，他們會(huì)得到一個(gè)超額收益Vh;詢價(jià)機(jī)構(gòu)壓低報(bào)價(jià)的行為被承銷商發(fā)現(xiàn)的話，則得到的收益為V0-W。下面根據(jù)詢價(jià)機(jī)構(gòu)的不同報(bào)價(jià)策略進(jìn)行具體分析。

當(dāng)詢價(jià)機(jī)構(gòu)選擇真實(shí)報(bào)價(jià)時(shí)，在n次IPO詢價(jià)發(fā)行后的期望收益E1為

因?yàn)楦鶕?jù)假設(shè)5，IPO詢價(jià)會(huì)一直存續(xù)下去，即詢價(jià)對(duì)象參加IPO報(bào)價(jià)的次數(shù)足夠多，時(shí)間足夠長(zhǎng)，也就是說(shuō)n趨向無(wú)窮大，此時(shí)E'1為

當(dāng)詢價(jià)對(duì)象選擇刻意壓低報(bào)價(jià)時(shí)，則其在第k次被發(fā)現(xiàn)的概率為p，博弈次數(shù)仍然為n次，則此時(shí)詢價(jià)機(jī)構(gòu)的期望收益E2為

當(dāng)n趨向于無(wú)窮大時(shí)E'2為

令Z=E1-E2，若要使詢價(jià)機(jī)構(gòu)壓低報(bào)價(jià)得到的收益小于其真實(shí)報(bào)價(jià)得到的收益，則Z＞0，且有

，所以當(dāng)p增大時(shí)，Z'的值越大。這也意味著如果監(jiān)管部門加大檢查監(jiān)管力度，使得詢價(jià)機(jī)構(gòu)壓低報(bào)價(jià)行為被發(fā)現(xiàn)的概率增大，那么詢價(jià)報(bào)價(jià)的報(bào)價(jià)將趨于真實(shí)。

4 結(jié)論及啟示

通過(guò)上面2種不同情況下的博弈分析，可以看到:在缺乏激勵(lì)約束機(jī)制下，詢價(jià)機(jī)構(gòu)容易壓低報(bào)價(jià)，從而造成了中國(guó)詢價(jià)制效率的低下，并沒(méi)有能夠?qū)崿F(xiàn)其價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能，這是造成中國(guó)IPO首日高抑價(jià)率的原因之一;而在引入懲罰機(jī)制后，通過(guò)上面的模型發(fā)現(xiàn)，在加大承銷商的懲罰力度和加強(qiáng)監(jiān)管部門的檢查監(jiān)督后，詢價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)將趨于理性，他們會(huì)報(bào)出他們認(rèn)為的新股公允價(jià)值，使得詢價(jià)制價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能得到很好的體現(xiàn)，這也在一定程度上解釋了為什么詢價(jià)制在歐美國(guó)家很成功，而在中國(guó)的實(shí)施卻出現(xiàn)了這么多的問(wèn)題。

IPO詢價(jià)制博弈過(guò)程中的主體是承銷商和詢價(jià)機(jī)構(gòu)，所以若要提高中國(guó)IPO詢價(jià)制的定價(jià)效率，就要從改變這2個(gè)主體的現(xiàn)狀入手，主要提出以下2條建議:

1)賦予承銷商自主配售權(quán)

中國(guó)IPO詢價(jià)制與歐美國(guó)家詢價(jià)制最大的區(qū)別就在于承銷商的自主配售權(quán)。由于自主配售權(quán)的缺失，導(dǎo)致了詢價(jià)機(jī)構(gòu)失去真實(shí)報(bào)價(jià)的動(dòng)力，因?yàn)榧词乖儍r(jià)機(jī)構(gòu)真實(shí)報(bào)價(jià)，他們也未必會(huì)獲得新股。這時(shí)，詢價(jià)機(jī)構(gòu)必然通過(guò)尋求一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)差來(lái)獲得收益，這又必然會(huì)導(dǎo)致詢價(jià)機(jī)構(gòu)壓低報(bào)價(jià)，造成新股首日的高抑價(jià)。

2)提高詢價(jià)機(jī)構(gòu)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的能力

中國(guó)IPO詢價(jià)制實(shí)施了才不到8年，并且資本市場(chǎng)相對(duì)于歐美成熟市場(chǎng)只能說(shuō)是剛剛起步，機(jī)構(gòu)投資者也就是詢價(jià)機(jī)構(gòu)的能力參差不齊，總體而言，詢價(jià)水平并不是很高。因此提高詢價(jià)機(jī)構(gòu)在詢價(jià)過(guò)程中價(jià)格發(fā)現(xiàn)的能力刻不容緩，只有不斷地學(xué)習(xí)，不斷地提高自身能力，才能促進(jìn)更為合理的定價(jià)博弈，維護(hù)中國(guó)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定。

［1］Bebveniste L M，Spindt P A.How investment bankers determine the offer price and allocation of new issues［J］. Journal of Financial Economics，1989，24(2):343-362.

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［5］Bubna A，Prabhala N.IPOs with and without allocation discretion:Empirical evidence［J］.Journal of Financial Intermediation，2011，20(4):530-561.

(責(zé)任編輯 劉舸)

Bidding Game Analysis Based on IPO Book-building

WANG Liu1，CHEN Jian-ming1，SUN Kai2

(1.School of Business，Hohai University，Nanjing 211100，China; 2.The Bank of Nanjing，Nanjing 210008，China)

Since the IPO book-building mechanism was implemented in China in January 2005，the phenomenon of underpricing was not relieved yet.Through the analysis of game between inquirer and underwriter in two conditions-unrestricted incentive mechanism and incentive mechanism，it demonstrates that the lack of punitive measures against inquirers is the main reason of inquirers’low bidding price，and suggests that Chinese book-building should give the underwriter the right of new allocation，the inquirers’ability of price discovery should be enhanced at the same time.

book-building;IPO underpricing;game theory

O 21;F832.5

A

1674-8425(2014)06-0117-05

10.3969/j.issn.1674-8425(z).2014.06.023

2014-03-04

江蘇省自然科學(xué)基金資助項(xiàng)目(BK20130847);江蘇省社會(huì)科學(xué)基金資助項(xiàng)目(13EYD026)

王榴(1987—)，女，江蘇人，碩士研究生，主要從事企業(yè)融資、公司金融方面的研究。

王榴，陳建明，孫愷.IPO詢價(jià)制競(jìng)價(jià)博弈分析［J］.重慶理工大學(xué)學(xué)報(bào):自然科學(xué)版，2014(6):117-121.

format:WANG Liu，CHEN Jian-ming，SUN Kai.Bidding Game Analysis Based on IPO Book-building［J］.Journal of Chongqing University of Technology:Natural Science，2014(6):117-121.