賈麗萍

摘 要：影響匯率的因素有很多，本文僅從國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)以及貿(mào)易依存度對(duì)人民幣匯率的影響來分析。根據(jù)影響因素與匯率的線性相關(guān)假設(shè)，建立了人民幣匯率的計(jì)量模型，并簡(jiǎn)單利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法，判定這些因素對(duì)人民幣匯率的影響。

關(guān)鍵詞：人民幣匯率；影響因素；計(jì)量分析

一、匯率理論

（一）匯率決定理論

匯率決定理論一直是國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)中最為活躍的領(lǐng)域之一，人們對(duì)于匯率決定的研究層出不窮，隨著世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和國(guó)際貨幣體制的變遷，匯率決定理論也在不斷發(fā)展，逐漸形成了一些比較有代表性的匯率決定理論。通過分析購(gòu)買力平價(jià)理論和匯率決定的貨幣分析法，選擇國(guó)內(nèi)的某些宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析方法，可以在一定程度上發(fā)現(xiàn)或預(yù)測(cè)人民幣匯率維持在什么水平、呈現(xiàn)什么特征。

（二）我國(guó)的匯率制度改革

1981年至1984年初步實(shí)施雙重匯率制度，即除官方匯率外，另行規(guī)定一種適用進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)算和外貿(mào)單位經(jīng)濟(jì)效益核算的貿(mào)易外匯內(nèi)部結(jié)算價(jià)格，該價(jià)格根據(jù)當(dāng)時(shí)的出口換匯成本確定。1985至1991年4月復(fù)歸單一匯率制度，但是，雖然恢復(fù)了單一的匯率制度，但在具體的實(shí)踐中隨著留成外匯的增加，調(diào)劑外匯的交易量越來越大，價(jià)格也越來越高，實(shí)際上又形成了新的雙重匯率。1991年4月至1993年底，對(duì)人民幣匯率實(shí)行微調(diào)來抵減出口換回成本和外匯調(diào)劑家的變化。1994年1月1日人民幣的官方匯率和調(diào)劑市場(chǎng)匯率并軌以后，我國(guó)實(shí)施以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制，與美元非正式地掛鉤。2005年，建立健全以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。2010年，人民幣二次匯改，恢復(fù)參考一籃子貨幣有管理的浮動(dòng)匯率機(jī)制。

二、人民幣匯率影響因素的理論分析

（一）物價(jià)水平

購(gòu)買力平價(jià)理論認(rèn)為匯率水平與各國(guó)的物價(jià)水平具有直接聯(lián)系，名義匯率大致等于本國(guó)物價(jià)水平與外國(guó)物價(jià)水平的比值。根據(jù)該理論，一國(guó)匯率水平與其物價(jià)水平呈反方向變動(dòng)關(guān)系，即物價(jià)上漲時(shí)，該國(guó)貨幣會(huì)發(fā)生貶值；物價(jià)下降時(shí)，該國(guó)貨幣會(huì)發(fā)生升值。購(gòu)買力平價(jià)理論是在第一次世界大戰(zhàn)后金本位制崩潰、浮動(dòng)匯率制度產(chǎn)生、通貨膨脹盛行的背景下提出的，為當(dāng)時(shí)實(shí)行浮動(dòng)匯率制度的國(guó)家制定政策穩(wěn)定匯率提供了理論依據(jù)。20 世紀(jì) 30 年代以來，受“一價(jià)定律”等假設(shè)條件和物價(jià)水平測(cè)算方法等方面的限制，再加上資本流動(dòng)、就業(yè)和其它因素對(duì)匯率產(chǎn)生較大沖擊，購(gòu)買力平價(jià)理論的解釋力大為削弱。

（二）利率差異

根據(jù)利率平價(jià)理論，且在資本可以在國(guó)際間自由流動(dòng)、外匯市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)與完善的前提下，兩國(guó)之間的利率差異會(huì)對(duì)匯率產(chǎn)生影響，并遵循“利率—貨幣需求—支出—物價(jià)—匯率”的傳導(dǎo)機(jī)制。從理論上講，當(dāng)中國(guó)利率高于美國(guó)利率時(shí)，人民幣匯率將趨于升值；當(dāng)中國(guó)利率低于美國(guó)利率時(shí)，人民幣匯率將趨于貶值。

（三）生產(chǎn)率差異

巴拉薩 - 薩繆爾森效應(yīng)（簡(jiǎn)稱巴薩效應(yīng)，BS 效應(yīng)）是研究經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期匯率變動(dòng)趨勢(shì)的最有影響力的理論。該理論認(rèn)為，如果一個(gè)國(guó)家相對(duì)于另一個(gè)國(guó)家的貿(mào)易品生產(chǎn)率提高，這個(gè)國(guó)家的貿(mào)易品相對(duì)價(jià)格下降，實(shí)際匯率升值。在固定匯率制度下，實(shí)際匯率升值的主要渠道是國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲；在浮動(dòng)匯率制度下，實(shí)際匯率升值主要通過名義匯率升值來實(shí)現(xiàn)。

（四）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異

在其他條件不變的情況下，一國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快于其他國(guó)家，意味著該國(guó)貨幣供給將快速增長(zhǎng)，會(huì)導(dǎo)致該國(guó)貨幣貶值。不過存在兩種特殊情形：一是對(duì)于出口導(dǎo)向型國(guó)家，經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)伴隨著出口高速增長(zhǎng)，該國(guó)貨幣不貶反升；二是投資者把該國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率較高看成是經(jīng)濟(jì)前景好、資本收益率提高的反映，從而增加對(duì)該國(guó)的投資，該國(guó)貨幣可能不貶反升。我國(guó)目前就同時(shí)存在這兩種情況。

三、人民幣匯率影響因素的實(shí)證分析

（一）變量選取及檢驗(yàn)

選取的變量主要包括：人民幣兌美元匯率（ER，直接標(biāo)價(jià)法）、中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額（IR）、中國(guó)貨幣供應(yīng)量余額（M2）、中 美 兩 國(guó) 的 通 脹 率 差 異（△CPI）、中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異（△IND）、中美兩國(guó)的利率差異（△I）、中美兩國(guó)的生產(chǎn)率差異（△PRO）、中國(guó)貿(mào)易條件（TOT）。其中，ER，直接標(biāo)價(jià)法；△IND，用工業(yè)增加值的月度累計(jì)增長(zhǎng)率替代；△I，中國(guó)利率選取的是銀行間同業(yè)拆借加權(quán)平均利率，美國(guó)利率選取的是聯(lián)邦基金利率，根據(jù)聯(lián)邦基金日利率簡(jiǎn)單算術(shù)平均得到；△PRO，由于貿(mào)易部門和非貿(mào)易部門難以區(qū)分，兩部門的生產(chǎn)率指標(biāo)更難以計(jì)算，故用CPI/PPI 取對(duì)數(shù)作為一國(guó)生產(chǎn)率估算的代理變量；TOT，中國(guó)出口與進(jìn)口價(jià)格指數(shù)之比。變量以水平形式進(jìn)入模型。

（二）協(xié)整分析

主要結(jié)論如下：一是“巴薩效應(yīng)”在中國(guó)存在。變量△PRO 的系數(shù)顯著且為負(fù)，說明巴薩效應(yīng)在中國(guó)確實(shí)存在，也即如果中國(guó)相對(duì)于美國(guó)的貿(mào)易品生產(chǎn)率提高，則中國(guó)的貿(mào)易品相對(duì)價(jià)格下降，將引起人民幣升值。二是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、利率、通脹率較高將帶動(dòng)人民幣升值。近些年中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，同時(shí)伴隨著房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格的快速上漲，外國(guó)資本進(jìn)入中國(guó)獲益較多。

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、利率、通脹率高于其他國(guó)家，吸引國(guó)外資本大量進(jìn)入中國(guó)，導(dǎo)致對(duì)人民幣需求增加，推動(dòng)人民幣升值。實(shí)證結(jié)果顯示，在其它條件不變的條件下，中美通脹率差異、利率差異、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率差異每擴(kuò)大 1 個(gè)百分點(diǎn)，將導(dǎo)致人民幣兌美元匯率分別下降0.017、0.108 和 0.018。三是外匯儲(chǔ)備增加和貿(mào)易條件改善將引起人民幣升值，這與理論分析結(jié)論一致。在其它條件不變的條件下，我國(guó)外匯儲(chǔ)備每增加 1 萬億美元，將導(dǎo)致直接標(biāo)價(jià)法下的人民幣兌美元匯率下降 0.396，貿(mào)易條件對(duì)人民幣匯率的負(fù)向影響系數(shù)高達(dá) 0.52。

（三）影響因素貢獻(xiàn)度

協(xié)整分析僅僅揭示了哪些變量會(huì)對(duì)人民幣匯率產(chǎn)生影響，以及影響的大小和方向，但變量系數(shù)的大小并不代表變量對(duì)人民幣匯率的重要程度，接下來通過方差分解方法考察各變量變動(dòng)對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度。方差分解結(jié)果顯示，人民幣匯率對(duì)自身變動(dòng)的貢獻(xiàn)度呈持續(xù)下降態(tài)勢(shì)，大約兩年后，人民幣匯率對(duì)自身變動(dòng)的貢獻(xiàn)度降至 17%左右；中美通脹率差異對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度呈先增后降的態(tài)勢(shì)，第 11個(gè)月對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度達(dá)到最高 36.7%，之后貢獻(xiàn)度持續(xù)下降，大約兩年后降至 31%左右；中美利率差異對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度先持續(xù)上升后趨穩(wěn)，一年后貢獻(xiàn)度升至 11%，兩年后貢穩(wěn)定在 22%左右；中美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度也是先持續(xù)上升后趨穩(wěn)，一年后貢獻(xiàn)度升至10%，兩年后穩(wěn)定在 19%左右；外匯儲(chǔ)備對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度呈緩慢上升態(tài)勢(shì)，兩年后僅升至 9%；中國(guó)貿(mào)易條件對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的貢獻(xiàn)度較低，最高僅達(dá)到 3.9%。

四、結(jié)論與展望

人民幣匯率的影響因素較多，且各種因素對(duì)人民幣匯率的作用大小不同，總的來看，中美兩國(guó)的通脹率差異、利率差異、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異對(duì)人民幣匯率的影響比較大，而外匯儲(chǔ)備和貿(mào)易條件對(duì)人民幣匯率的影響相對(duì)較小。從人民幣匯率形成機(jī)制改革所取得的積極成效來看，目前的人民幣匯率已處在與我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r基本相適應(yīng)的水平上，考慮到未來我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，故即使人民幣匯率雖然可能會(huì)繼續(xù)升值，但預(yù)計(jì)幅度不會(huì)太大。（作者單位：山西焦煤集團(tuán)有限責(zé)任公司杜兒坪礦）

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