引言

2007年的金融危機(jī)引發(fā)了世界經(jīng)濟(jì)的衰退，這場(chǎng)危機(jī)很大程度上源于銀行家為了追求巨額薪酬而發(fā)行并持有高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。為了維護(hù)金融穩(wěn)定，美國(guó)奧巴馬政府簽署的改革法案（Dodd–Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act）專門針對(duì)高管薪酬增設(shè)了特別條款。我國(guó)的商業(yè)銀行系統(tǒng)雖然不如美國(guó)發(fā)達(dá)，但在過去一段時(shí)間內(nèi)也已經(jīng)有了很大程度的發(fā)展，商業(yè)銀行高管的角色逐漸從過去的政府官員轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|代理人，銀行高管的這一角色轉(zhuǎn)變也使得銀行有了改變高管薪酬支付以促進(jìn)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的要求。為了維護(hù)金融穩(wěn)定和提高商業(yè)銀行公司治理，有必要進(jìn)一步弄清楚銀行高管薪酬設(shè)置的要求和限制，合理設(shè)置銀行家薪酬制度。近期財(cái)政部調(diào)查顯示多家城市商業(yè)銀行高管薪酬違規(guī)，彰顯了這一需求的迫切性。

銀行高管薪酬涉及到銀行公司治理、銀行家冒險(xiǎn)行為、對(duì)金融機(jī)構(gòu)的審慎監(jiān)管，以及金融穩(wěn)定等多方面問題，一項(xiàng)研究很難做到面面俱到。但是只有先了解了銀行現(xiàn)有的高管薪酬特性，明白銀行高管激勵(lì)背后的現(xiàn)實(shí)理論依據(jù)，才能深入研究銀行風(fēng)險(xiǎn)行為，從而對(duì)銀行審慎監(jiān)管和金融穩(wěn)定提出合理的政策建議，這也正是本文研究的出發(fā)點(diǎn)。

本文以美國(guó)銀行高管薪酬為例研究了高管報(bào)酬的歷史變遷和橫向特征，探究了這些特征背后的理論意義，為我國(guó)制定合理的銀行監(jiān)管措施，引導(dǎo)在銀行提高效率的同時(shí)防范銀行不審慎行為造成的金融風(fēng)險(xiǎn)提供借鑒。我們認(rèn)為美國(guó)80年代早期開始的監(jiān)管放松和金融創(chuàng)新擴(kuò)大了銀行的投資空間，使得銀行高管薪酬水準(zhǔn)和激勵(lì)強(qiáng)度都顯著增強(qiáng)；高財(cái)務(wù)杠桿、高度管制和易于監(jiān)督的特性使得銀行高管薪酬中基于企業(yè)股權(quán)價(jià)值的激勵(lì)強(qiáng)度相對(duì)于其他行業(yè)更低；銀行相對(duì)更大的企業(yè)規(guī)模使得銀行高管的基本薪水高于其他行業(yè)。本文的研究為銀行冒險(xiǎn)行為、金融穩(wěn)定研究以及相關(guān)的監(jiān)管政策提供了基礎(chǔ)，也為我國(guó)深化商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)改革提供了借鑒。

文章組織結(jié)構(gòu)如下：第一部分先縱向回顧銀行高管薪酬的歷史變遷，然后橫向?qū)Ρ茹y行業(yè)高管薪酬不同于其他行業(yè)的特性；第二部分對(duì)銀行高管激勵(lì)特點(diǎn)進(jìn)行理論解釋；第三部分是結(jié)論與政策建議。

一、美國(guó)銀行高管薪酬結(jié)構(gòu)與特性

如Murphy（1999）所言，大部分高管薪酬主要有四個(gè)組成部分（與美國(guó)不同，我國(guó)的銀行業(yè)高管薪酬股票期權(quán)和內(nèi)部股份并不多見，以15家上市銀行為例，國(guó)有銀行幾乎沒有高管持有公司股份，他們的薪酬主要由基本薪水和績(jī)效獎(jiǎng)金組成，非國(guó)有銀行高管（包括CEO和總裁）都持有部分內(nèi)部股份，然而沒有銀行高管持有期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃），銀行高管薪酬也并不例外。這四部分分別是基本薪水、基于績(jī)效表現(xiàn)的獎(jiǎng)金（短期激勵(lì)）、股票期權(quán)以及長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃（包括限制性股票計(jì)劃以及與長(zhǎng)期績(jī)效相關(guān)聯(lián)的薪酬等），其中基本薪水是薪酬中的固定收入，后面三部分是薪酬中的激勵(lì)部分。薪水和獎(jiǎng)金部分通常以現(xiàn)金方式支付，而高管所持有的股票期權(quán)和內(nèi)部股份則依賴于企業(yè)股票市場(chǎng)表現(xiàn)。在過去的三十年間，包括銀行在內(nèi)的企業(yè)高管薪酬水準(zhǔn)和結(jié)構(gòu)都發(fā)生了巨大的變化，本節(jié)總結(jié)了美國(guó)銀行高管薪酬的歷史變遷以及銀行高管與其他行業(yè)高管在薪酬水準(zhǔn)和結(jié)構(gòu)方面的差異。

（一）縱向差異：歷史變遷

公司高管的薪酬在過去二十多年間發(fā)生了巨大的變化。以美國(guó)為例，在絕對(duì)水準(zhǔn)方面，從80年代初開始高管薪酬已經(jīng)有了驚人幅度的增加，到21世紀(jì)初，以不變價(jià)格計(jì)算的高管薪酬比當(dāng)初已經(jīng)增加了接近6倍。Frydman and Saks（2010）對(duì)長(zhǎng)達(dá)70年的CEO薪酬分析表明，1980—1990年間CEO薪酬年度增幅為5.9%，1990—2000增幅為9.2%，2001—2003年保持了穩(wěn)定但隨后兩年的增幅又高達(dá)7%。Murphy（1999）和Hall and Liebman（1998）表明，高管薪酬的這種高速增長(zhǎng)大部分歸功于股票期權(quán)激勵(lì)的廣泛應(yīng)用。

與其他行業(yè)一樣，銀行業(yè)的高管薪酬從20世紀(jì)80年代開始無論是絕對(duì)水準(zhǔn)還是薪酬結(jié)構(gòu)也發(fā)生了很大的變化。Hubbard and Palia（1995）發(fā)現(xiàn)，從放松監(jiān)管開始銀行高管的薪水和期權(quán)激勵(lì)顯著增加。Crawford et.al（1995）發(fā)現(xiàn)，從1981年以后銀行高管的薪酬對(duì)績(jī)效的敏感性顯著增強(qiáng)，以內(nèi)部股權(quán)作為高管激勵(lì)的方式也顯著增加，Murphy（1999）也得出了類似的結(jié)論（見Murphy （1999）表2和表3）。John and Qian（2003）通過對(duì)1992—2000年期間銀行與制造業(yè)企業(yè)的經(jīng)理薪酬特征進(jìn)行對(duì)比分析，得出了兩個(gè)重要結(jié)論：一是在20世紀(jì)90年代銀行CEO薪酬總額和期權(quán)比例都有顯著提高的趨勢(shì)，總的直接薪酬在逐步增加，1992年是300萬美元，而到1999年則翻了一倍多。二是期權(quán)授予在整個(gè)90年代顯著增長(zhǎng)，工資水平變化則很小。在直接薪酬中期權(quán)比例從1992年的20%上升到2000年的54%。

這些研究一致表明了銀行高管薪酬從80年代早期開始從絕對(duì)水準(zhǔn)和相對(duì)結(jié)構(gòu)上都有了顯著的變化。薪酬絕對(duì)水準(zhǔn)大幅提高，激勵(lì)薪酬中股票期權(quán)和內(nèi)部股票占總薪酬比重加大，股票期權(quán)激勵(lì)參與程度顯著增強(qiáng)。

（二）橫向差異：行業(yè)對(duì)比

盡管從20世紀(jì)80年代以后幾乎所有行業(yè)的高管薪酬都有顯著變化，但與制造業(yè)等其他行業(yè)相比，銀行高管薪酬還是有著顯著不同。

Houston and James（1995）發(fā)現(xiàn)平均而言，銀行CEO比其他行業(yè)CEO更少參與期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，持有更少的內(nèi)部股權(quán)，總薪酬中股票期權(quán)和內(nèi)部股權(quán)收益占比也更小，從而銀行CEO薪酬整體激勵(lì)強(qiáng)度更低。他們的研究同時(shí)還發(fā)現(xiàn)控制企業(yè)規(guī)模以后銀行CEO現(xiàn)金形式的收入也更低，而現(xiàn)金形式收入對(duì)于年度財(cái)務(wù)表現(xiàn)的敏感性高于非銀行企業(yè)。

John and Qian（2003）利用1992—2000年間120家商業(yè)銀行的623位CEO作為樣本也發(fā)現(xiàn)，制造業(yè)企業(yè)的薪酬績(jī)效敏感性比銀行高。按照股東價(jià)值增加1 000美元中CEO薪酬的增加額來表示薪酬績(jī)效敏感性，用直接薪酬來衡量，銀行的薪酬績(jī)效敏感性比制造業(yè)企業(yè)低0.4（分別為-0.24、0.16），用與企業(yè)相關(guān)的經(jīng)理財(cái)富變化來衡量，銀行業(yè)要低12.81（分別為4.7、17.5）。

Adams and Mehran（2003）采用不同的樣本進(jìn)行實(shí)證研究也得出了類似的結(jié)論：一是銀行CEO薪酬中股票期權(quán)對(duì)工資和獎(jiǎng)金的比例較?。?.0%對(duì)1.6%）；二是銀行CEO持股比例（2.3%對(duì)2.9%）和持股價(jià)值（0.279億美元對(duì)1.338億美元）較低。由于薪酬績(jī)效敏感性的絕大部分來源于股票和期權(quán)，這說明了銀行薪酬的激勵(lì)強(qiáng)度較低。

總之，現(xiàn)有的文獻(xiàn)分析表明，銀行業(yè)經(jīng)理的薪酬絕對(duì)金額較高，且持有的股票和期權(quán)比例逐步上升，激勵(lì)比重快速增加。但與其他行業(yè)相比，薪酬的績(jī)效敏感性（即薪酬比對(duì)于公司價(jià)值增加）仍然顯得較低，這種現(xiàn)象的直接原因在于銀行高管薪酬結(jié)構(gòu)采用了相對(duì)比例更小的股票期權(quán)和限制性股票。

二、銀行經(jīng)理薪酬特征的初步解釋

本文的第二部分已經(jīng)總結(jié)了銀行業(yè)高管薪酬的組成及其不同于其他行業(yè)高管薪酬的特性，本節(jié)將從一般企業(yè)高管薪酬決定的代理理論出發(fā)，分析這兩個(gè)方面如何對(duì)一般企業(yè)經(jīng)理薪酬決定產(chǎn)生影響，形成銀行特殊的經(jīng)理薪酬結(jié)構(gòu)。

（一）經(jīng)理薪酬決定的代理理論

正如Berle and Means（1932）以及Jensen and Meckling（1976）所揭示的那樣，企業(yè)高管與投資人之間形成經(jīng)典委托代理關(guān)系，因此絕大部分現(xiàn)有關(guān)于高管薪酬文獻(xiàn)的理論出發(fā)點(diǎn)都是代理理論。

代理理論認(rèn)為高管薪酬安排是為了調(diào)和高管和投資人之間的利益沖突，使風(fēng)險(xiǎn)厭惡的高管和投資人具有一致的利益，因而不會(huì)選擇違背投資人利益的行為。經(jīng)典代理理論的關(guān)鍵特征在于代理人的風(fēng)險(xiǎn)厭惡假定，認(rèn)為委托代理合同在激勵(lì)代理人努力和給風(fēng)險(xiǎn)厭惡的代理人提供保險(xiǎn)之間權(quán)衡（代理理論的模型還包括了代理人風(fēng)險(xiǎn)中性的情形，這種假設(shè)下代理合同的核心在于道德風(fēng)險(xiǎn)租和效率的權(quán)衡），委托人給代理人不完全保險(xiǎn)的支付促使代理人選擇委托人希望的努力水平（努力只是對(duì)代理人行為空間的一種簡(jiǎn)化，各種具體模型則是對(duì)這種簡(jiǎn)化在對(duì)應(yīng)環(huán)境下的具體）。

經(jīng)典代理理論對(duì)薪酬支付的基本洞見包括了以下幾點(diǎn)：

（1）信息量原則

代理理論若要激勵(lì)高管采取符合委托人利益的行為，那么高管薪酬中就不應(yīng)當(dāng)包含有高管不能影響的因素，然而認(rèn)為績(jī)效表現(xiàn)是高管行動(dòng)有噪音的統(tǒng)計(jì)量，因此對(duì)高管的激勵(lì)是一個(gè)對(duì)高管行為的統(tǒng)計(jì)推斷問題，從事后績(jī)效的分布可以推斷代理人的行動(dòng)，因而把代理人的薪酬和具有噪聲的產(chǎn)出關(guān)聯(lián)可以促使代理人選擇符合委托人利益的行動(dòng)。

Holmstrom（1979）認(rèn)為，對(duì)高管薪酬基于股票市場(chǎng)價(jià)值并不是因?yàn)橥顿Y人偏好高股價(jià)，而是因?yàn)楣善眱r(jià)格提供了高管的行為的信息。事實(shí)上也確實(shí)如此，如果市場(chǎng)是有效的，股價(jià)是代理人行為的一個(gè)充分反映，即市場(chǎng)完全正確地反應(yīng)了經(jīng)理人的行為，那么基于股票價(jià)值的激勵(lì)安排（包括股票期權(quán)和內(nèi)部股份）的確可以作為委托人激勵(lì)薪酬的一個(gè)有效安排，如果再加入其他信號(hào)反而會(huì)造成代理人的無效努力。然而股票市場(chǎng)并不總是強(qiáng)勢(shì)有效的，因此信息量原則還認(rèn)為，任何能夠提高對(duì)高管行為估計(jì)準(zhǔn)確度的可測(cè)變量（即加入該變量更加精確地反映了高管行為，包含該變量的可測(cè)變量聯(lián)合提供了一個(gè)相對(duì)于不包含該變量的測(cè)量而言的“充分統(tǒng)計(jì)量”）。通常，企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)提供了股票以外的信息，因此在高管薪酬中應(yīng)該包含基于財(cái)務(wù)表現(xiàn)的部分，即獎(jiǎng)金和紅利。如果財(cái)務(wù)表現(xiàn)和股票市場(chǎng)價(jià)格分別提供了對(duì)方不包含的信息，那么高管薪酬應(yīng)該同時(shí)包括這兩部分，即通常所看到的股票、股票期權(quán)和獎(jiǎng)金的組合。

（2）激勵(lì)強(qiáng)度

薪酬中所包含的可變收入越高，對(duì)于經(jīng)理的激勵(lì)作用就越強(qiáng)，因此經(jīng)常將薪酬中的可變部分占比稱為激勵(lì)強(qiáng)度系數(shù)。

薪酬合同的激勵(lì)強(qiáng)度受四方面因素的影響：一是利潤(rùn)對(duì)經(jīng)理努力的依賴，或者說是經(jīng)理邊際生產(chǎn)率的大小，邊際生產(chǎn)率越高，激勵(lì)強(qiáng)度應(yīng)該越大。二是利潤(rùn)變化的不確定性程度或測(cè)量利潤(rùn)的難度，不確定性或測(cè)量難度越大，激勵(lì)強(qiáng)度越弱。這是由于經(jīng)理是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的，給定相同的等價(jià)收入，風(fēng)險(xiǎn)較高的風(fēng)險(xiǎn)收入所要求的風(fēng)險(xiǎn)升水就會(huì)提高。因此，從節(jié)約激勵(lì)成本的角度考慮，就需要提高固定收入部分，降低可變收入部分。但這使經(jīng)理總收入占企業(yè)的利潤(rùn)降低，從而使得激勵(lì)強(qiáng)度降低了。從實(shí)際管理來看，如果一些經(jīng)理或部門的業(yè)績(jī)?cè)诫y以測(cè)量，那么其收入中的可變收入就應(yīng)該越??；反之，如果業(yè)績(jī)非常容易測(cè)試，則可變收入就越高，固定收入應(yīng)降低。三是經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度，如果風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度比較大，即經(jīng)理非常害怕風(fēng)險(xiǎn)，則為了滿足經(jīng)理的參與約束，就需要提高沒有風(fēng)險(xiǎn)的固定收入部分，降低具有風(fēng)險(xiǎn)的可變收入部分。因此，經(jīng)理越害怕風(fēng)險(xiǎn)，激勵(lì)強(qiáng)度越弱。四是經(jīng)理努力工作時(shí)的成本系數(shù)。該系數(shù)越高，說明經(jīng)理努力工作時(shí)付出的代價(jià)就越高，那么高管就越需要有更高的薪酬以激勵(lì)高管選擇合意水準(zhǔn)的努力。

（3）監(jiān)督的作用

激勵(lì)的信息量原則也意味著，委托人對(duì)代理人實(shí)施監(jiān)督可能是有意義的，因?yàn)楸O(jiān)督可以提供更多的有關(guān)參與人行動(dòng)選擇的信息。

然而，監(jiān)督不可能完全替代激勵(lì)，這是由兩方面因素決定的。一方面是因?yàn)楸O(jiān)督本身的成本必須考慮進(jìn)去，如果監(jiān)督成本過高，即使可以提供更多的信息，監(jiān)督也可能是沒有意義的。另一方面即使可以無成本完美監(jiān)督，監(jiān)督也不能完全替代激勵(lì)。大部分委托代理模型都假定委托人清楚代理人的哪些行為是符合自己利益的，然而投資者雇傭高管的原因之一就是高管擁有比自己更加專業(yè)或者擁有超越自己的能力，因此即使完美的監(jiān)督了高管的行為也有可能不知道這些行為人是否符合自己的利益，還需要使用能夠表示自己利益的信號(hào)變量來給高管提供激勵(lì)。監(jiān)督與激勵(lì)的這種不完美替代也解釋了為何幾乎所有企業(yè)都同時(shí)存在監(jiān)督（包括內(nèi)部和外部）和高管激勵(lì)，即使有良好董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)的企業(yè)同時(shí)也會(huì)提供激勵(lì)合同。

綜合而言，經(jīng)典代理理論為高管激勵(lì)的結(jié)構(gòu)、激勵(lì)性合同與監(jiān)督機(jī)制并存等基本特性提供了理論解釋，但經(jīng)典理論的激勵(lì)與保險(xiǎn)的權(quán)衡并沒有完全闡釋出影響不同行業(yè)激勵(lì)特性的因素，而要對(duì)這些特性進(jìn)行比較完美的解釋必須結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)對(duì)經(jīng)典模型進(jìn)行擴(kuò)展。

（二）行業(yè)特殊性與銀行經(jīng)理的薪酬特征

銀行業(yè)的特殊性和監(jiān)管對(duì)上述經(jīng)理薪酬的決定因素產(chǎn)生影響，從而使得銀行經(jīng)理薪酬表現(xiàn)出不同的特征。銀行業(yè)最顯著區(qū)別于其他行業(yè)的特點(diǎn)為：（1）銀行（包括影子銀行這樣的類銀行金融機(jī)構(gòu)）具有遠(yuǎn)高于其他行業(yè)的負(fù)債比率；（2）銀行的經(jīng)營(yíng)行為受到了其他行業(yè)所不具備的高度管制；（3）銀行吸引了更多的公共注意力；（4）銀行的企業(yè)規(guī)模通常比較大。這四點(diǎn)不同改變了銀行高管的激勵(lì)環(huán)境，改變這些銀行家的薪酬決定，使其呈現(xiàn)出了本文第二部分所描述的那些特征。本節(jié)我們具體分析這四點(diǎn)行業(yè)特征對(duì)高管薪酬的具體影響。

（1）高財(cái)務(wù)杠桿對(duì)銀行高管薪酬的影響

Jensen and Meckling（1976）認(rèn)為，股權(quán)具有凸性收益，而債券收益為公司價(jià)值的凹函數(shù)，因此股權(quán)持有人和債券持有人利益存在沖突。以股東權(quán)益最大化的激勵(lì)結(jié)構(gòu)必然會(huì)引起風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移行為，即企業(yè)經(jīng)營(yíng)者更傾向于采取高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目以最大化股東權(quán)益，但這樣卻對(duì)債權(quán)人權(quán)益造成了損傷。在銀行這樣典型的高財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)，債權(quán)人是主要的出資人，如果采用其他行業(yè)一樣的最大化股東權(quán)益的激勵(lì)結(jié)構(gòu)，這種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移將尤為明顯。

但和其他高杠桿的企業(yè)不一樣，銀行還有對(duì)自身債券的保險(xiǎn)，即存款保險(xiǎn)制度，公共部門對(duì)存款進(jìn)行了明確的存款保險(xiǎn)或者隱形保險(xiǎn)，這種保險(xiǎn)從兩方面放大了經(jīng)理人的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移代理問題。其他企業(yè)如果有風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移行為將提高他們的長(zhǎng)期融資成本而且加強(qiáng)了債權(quán)人的監(jiān)督和接管可能性，股東權(quán)益增加和債務(wù)成本的提高之間的權(quán)衡會(huì)制約企業(yè)高管的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。而銀行保險(xiǎn)的存在卻使得銀行的主要債權(quán)人——儲(chǔ)戶并不關(guān)心銀行是否有風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移行為，不會(huì)提高銀行的融資成本，像普通企業(yè)那樣的債務(wù)成本與股東價(jià)值之間的沖突消失了，因此銀行如果采用如制造業(yè)一樣強(qiáng)度的股票和股票期權(quán)激勵(lì)將使得銀行的風(fēng)險(xiǎn)行為擴(kuò)大很多。

同時(shí)這種保險(xiǎn)還給予了銀行一個(gè)看跌期權(quán)，看跌期權(quán)的價(jià)值與企業(yè)股權(quán)價(jià)值波動(dòng)性正相關(guān)，所以銀行股東有動(dòng)力去選擇過度風(fēng)險(xiǎn)的行為以最大化看跌期權(quán)的價(jià)值。

銀行的這種特性使得銀行高管本身具有了雙重代理性質(zhì)，容易觀察的股東回報(bào)和不容易觀察的債務(wù)人風(fēng)險(xiǎn)控制，如Holmstrom and Milgrom（1991）所言，單純基于股東回報(bào)的激勵(lì)會(huì)扭曲銀行高管行為，增強(qiáng)銀行風(fēng)險(xiǎn)。因此，為了控制這種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移代理問題，銀行高管的激勵(lì)薪酬中基于股東價(jià)值的部分比例必須低于其他行業(yè)。

（2）管制的影響

20世紀(jì)30年代的大蕭條讓政府意識(shí)到了銀行倒閉的傳染性及其引起的經(jīng)濟(jì)災(zāi)難，因而從斯蒂格爾法案開始銀行就受到了嚴(yán)厲的管制。

Diamond and Dybvig（1983）指出，銀行提供了流動(dòng)性保險(xiǎn)，但是同時(shí)也產(chǎn)生了不穩(wěn)定的擠兌均衡，從而使得銀行具有了倒閉的可能，而政府的存款擔(dān)保消除了這一均衡，然而由于擔(dān)保的存在以及銀行的存款可以直接作為支付手段，使得銀行的主要債權(quán)人對(duì)銀行高管的冒險(xiǎn)行為監(jiān)督和干預(yù)比起其他行業(yè)來遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，因此政府有必要代理存款人進(jìn)行監(jiān)管。

管制限制了經(jīng)理人的行動(dòng)空間，在高管行動(dòng)集縮小的條件下，一方面高管能采取的行動(dòng)中與股東利益不一致的部分相應(yīng)也減少，因而可變薪酬的激勵(lì)作用減弱。另一方面，通常來講受監(jiān)管行業(yè)的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)也相應(yīng)減少，這降低了代理人努力的邊際產(chǎn)出，根據(jù)代理理論的激勵(lì)強(qiáng)度原則，激勵(lì)性合同的強(qiáng)度應(yīng)該相應(yīng)降低。

Smith and Watts（1992），Mayers and Smith（1993）發(fā)現(xiàn)保險(xiǎn)行業(yè)CEO的激勵(lì)強(qiáng)度低于制造業(yè)，Murphy（1990，1998）也發(fā)現(xiàn)管制行業(yè)高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度更低。Crawford et. al （1995）和Hubbard and Palia（1995）發(fā)現(xiàn)，銀行高管薪酬從80年代開始，在水準(zhǔn)和激勵(lì)強(qiáng)度兩方面的增強(qiáng)應(yīng)該歸因于監(jiān)管放松，也證實(shí)了監(jiān)管對(duì)銀行高管薪酬激勵(lì)特性的影響。

（3）監(jiān)督的影響

監(jiān)督產(chǎn)生了信息，如果這種信息包含了企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)以及股票價(jià)格所不包含的信息，即監(jiān)督信息與財(cái)務(wù)表現(xiàn)和股票價(jià)格的聯(lián)合分布構(gòu)成了一個(gè)相對(duì)于只有財(cái)務(wù)信息與股權(quán)價(jià)格而言的充分統(tǒng)計(jì)量，那么依據(jù)代理理論的信息量原則，激勵(lì)薪酬就應(yīng)該包括監(jiān)督產(chǎn)生的信號(hào)。當(dāng)代理人行為能夠被準(zhǔn)確觀測(cè)到時(shí)，使代理人采取合意行動(dòng)所需的激勵(lì)強(qiáng)度也相應(yīng)減小。因此，從激勵(lì)理論可以推測(cè)，容易監(jiān)督的行業(yè)高管的薪酬對(duì)績(jī)效的敏感性應(yīng)該相對(duì)較低。

比起其他行業(yè)，銀行受到了更多的公共媒體和股票分析師的關(guān)注，因而，銀行通常也比其他行業(yè)更加透明，體現(xiàn)高管行動(dòng)的信息結(jié)構(gòu)更加充分，所以銀行的激勵(lì)強(qiáng)度也相應(yīng)減弱，激勵(lì)薪酬對(duì)銀行績(jī)效的敏感性也相應(yīng)地低于制造業(yè)等其他行業(yè)。

（4）企業(yè)規(guī)模的影響

企業(yè)規(guī)模是另外一個(gè)影響高管薪酬的因素，一般而言，大公司的經(jīng)理薪酬水平較高，但薪酬績(jī)效敏感性較低，這是因?yàn)樵谝?guī)模較大的企業(yè)中，管理較為復(fù)雜，但收益波動(dòng)相對(duì)較小。Rosen （1992），Gabaix and Landier （2008）等認(rèn)為，大企業(yè)市場(chǎng)均衡使得具有高邊際產(chǎn)出（即更高天賦）的CEO占據(jù)了大公司高管位置，他們的邊際產(chǎn)出更高，因而需要更高的薪酬。Jensen and Murphy（1990）認(rèn)為，大公司更容易受到政治的影響與輿論的壓力，因而薪酬對(duì)于績(jī)效的敏感性相對(duì)會(huì)更低。Schaefer（1998）的實(shí)證研究表明，薪酬績(jī)效敏感性隨企業(yè)規(guī)模遞減。

銀行業(yè)是貨幣經(jīng)營(yíng)業(yè)，通常比一般企業(yè)的規(guī)模要大，它所提供的信貸服務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)管理功能對(duì)管理技術(shù)要求相對(duì)較高，因而其經(jīng)理薪酬較高。但大企業(yè)（包括銀行）往往因政治或輿論壓力，經(jīng)理的薪酬績(jī)效敏感性較低。企業(yè)規(guī)模的這種影響與John and Qian（2003）發(fā)現(xiàn)銀行高管薪酬有較高的絕對(duì)水準(zhǔn)和較低的業(yè)績(jī)敏感性， Houston and James（1995）控制企業(yè)規(guī)模以后發(fā)現(xiàn)銀行高管收入水準(zhǔn)更低這種現(xiàn)象是一致的。

三、結(jié)論與政策建議

總體而言，銀行高管薪酬除了受到與其他行業(yè)一樣的因素影響以外，還受到了自身特性的限制，因而呈現(xiàn)出了高薪酬水準(zhǔn)與低企業(yè)價(jià)值增加敏感性的特征。

隨著20世紀(jì)80年代以后美國(guó)銀行監(jiān)管放松，銀行更多地參與混業(yè)經(jīng)營(yíng)和金融創(chuàng)新，這擴(kuò)大了銀行的投資空間，因此銀行高管薪酬的績(jī)效敏感程度也相應(yīng)增強(qiáng)。經(jīng)歷80年代末與90年代的銀行兼并與收購(gòu)潮，美國(guó)銀行業(yè)的平均規(guī)模增大，因而銀行高管的薪酬絕對(duì)水準(zhǔn)也相應(yīng)提高。

與其他行業(yè)相比較，銀行的高負(fù)債比率導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移可能性增高，高管制使得銀行投資空間和增長(zhǎng)機(jī)會(huì)減小，外部監(jiān)督導(dǎo)致高企業(yè)透明度，相對(duì)較大的企業(yè)規(guī)模引起了更大的政治壓力，這些因素使得銀行高管薪酬的績(jī)效敏感性低于其他行業(yè)，銀行高管也更少地采用基于企業(yè)股權(quán)價(jià)值的激勵(lì)薪酬。高度管制和較大企業(yè)規(guī)模增加了高管的努力成本和邊際產(chǎn)出要求，因而銀行高管通常有更高的薪酬水準(zhǔn)。

本文的研究為我國(guó)銀行發(fā)展提供了借鑒，為我國(guó)的銀行監(jiān)管提供了建議。首先，有必要將銀行和其他高杠桿金融機(jī)構(gòu)高管薪酬納入監(jiān)管范圍。以往的監(jiān)管如《巴塞爾協(xié)議》注意力主要集中在銀行資本要求以防止出現(xiàn)銀行危機(jī)，而并沒有對(duì)金融機(jī)構(gòu)高管的薪酬加以限制。隨著金融創(chuàng)新和衍生品的發(fā)展，銀行的行動(dòng)空間增大，如資本充足率等清償力信號(hào)并不足以揭示銀行所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，例如北巖（NorthRock）銀行和貝爾斯登等遭受債權(quán)人擠兌時(shí)自身的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的資本充足比率都遠(yuǎn)高于巴塞爾協(xié)議的要求。如果監(jiān)管者不對(duì)銀行高管的激勵(lì)方式加以注意，銀行則有動(dòng)機(jī)而且完全可以通過表外業(yè)務(wù)或者證券化等方式避開這些傳統(tǒng)的監(jiān)管要求，而且他們也確實(shí)這么做了。因此只有對(duì)銀行高管的報(bào)酬方式施加恰當(dāng)?shù)囊龑?dǎo)，才能弱化這種冒險(xiǎn)動(dòng)機(jī)，促進(jìn)銀行的穩(wěn)定發(fā)展。

其次，金融機(jī)構(gòu)高管薪酬結(jié)構(gòu)比絕對(duì)金額更重要。報(bào)酬中起到激勵(lì)作用的是可變部分，單獨(dú)針對(duì)絕對(duì)金額進(jìn)行監(jiān)管并不能有效防范銀行的不審慎行為。而且如果薪酬中含有期權(quán)激勵(lì)，期權(quán)價(jià)值很難以度量，從而也就難以有效實(shí)施絕對(duì)金額限制。因此不管是從效果還是從可行性方面來講，對(duì)薪酬結(jié)構(gòu)限制都更加重要。

最后，我國(guó)銀行高管應(yīng)當(dāng)慎用股票期權(quán)激勵(lì)。我國(guó)股票市場(chǎng)有效程度不高，股價(jià)在很大程度上不能反映公司價(jià)值，如果在高管的薪酬中引入了股票期權(quán)激勵(lì)則更可能引發(fā)高管為了增加自己所持有期權(quán)而操縱股價(jià)的行為。

作者簡(jiǎn)介：王誠(chéng)（1981-），男，四川達(dá)州人，研究生，從事公司治理、風(fēng)險(xiǎn)管理研究；李松（1982-），男，四川達(dá)州人，金融學(xué)博士研究生，從事公司治理，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，金融計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)研究。

（四川信托風(fēng)險(xiǎn)管理部；西南財(cái)經(jīng)大學(xué)）

（責(zé)任編輯：張偉）</