□文/李海龍

（河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)商學(xué)院 河北·石家莊）

國內(nèi)經(jīng)濟學(xué)界對投資的研究大部分是限于實體經(jīng)濟的投資研究，但隨著社會主義市場經(jīng)濟的深度發(fā)展和資源配置的進一步優(yōu)化，居民投資主體與政府、企業(yè)主體聯(lián)系越來越緊密，居民地位也越來越顯著，而居民投資的資金來源大部分來自于城鄉(xiāng)居民儲蓄，所以有必要深入研究三者之間的相互關(guān)系。2010年以來國家多次調(diào)高存款準(zhǔn)備金率充分顯示出國家緊縮的貨幣政策，在公開市場上央行大規(guī)模的正回購操作也更進一步加強國家實行緊縮貨幣政策的堅決性。在國內(nèi)居民消費價格指數(shù)居高不，通貨膨脹速度走高的情況下，實施緊縮的貨幣政策是必要的，利率的提高一方面會抑制過熱的投資行為從而緩解通貨膨脹的壓力，但隨著利率的持續(xù)增高又會帶來兩方面的負面影響:一方面當(dāng)利率提高到一定程度，國外資金大量流入國內(nèi)，進而減弱了貨幣政策的作用；另一方面利率的大幅提高會使中小企業(yè)、民營企業(yè)的投資熱情減弱進而造成高失業(yè)率。在高儲蓄的背景下央行持續(xù)提高法定基準(zhǔn)利率又會增加銀行系統(tǒng)的系統(tǒng)性風(fēng)險:一方面貸款數(shù)量的減少使銀行收入縮?。涣硪环矫驺y行又要面對巨額利息支出，造成了銀行運行成本加大，使銀行面對巨大的生存壓力。在這種背景下研究居民儲蓄的分流具有現(xiàn)實意義:一方面可以減緩高儲蓄的壓力；另一方面中小企業(yè)和民營企業(yè)可以直接籌資獲得擴大再生產(chǎn)，不至于出現(xiàn)高失業(yè)率的情況。

一、居民儲蓄投資行為理論

金融資產(chǎn)投資多元化與儲蓄相互影響，國內(nèi)外許多學(xué)者做了大量研究，形成了有重要影響意義的理論觀點，代表性的觀點如下:

（一）預(yù)防性儲蓄理論。預(yù)防性儲蓄理論是指因未來收入的不確定性導(dǎo)致當(dāng)期消費急劇下降而進行的儲蓄。在預(yù)防性儲蓄理論下，不確定性與儲蓄有正向的關(guān)系，儲蓄隨不確定性的增加而增加，隨不確定性的較少而下降。此時的儲蓄功能不止是一種資源配置的手段，同時也是為了對未來的不確定性作以對沖。當(dāng)消費者對未來預(yù)期的不確定性增加時，就會增加儲蓄量。

表1

表2

預(yù)防性儲蓄理論闡明未來的不確定性對居民儲蓄影響關(guān)系，因此當(dāng)經(jīng)濟制度或政府政策能使居民對未來預(yù)期的不確定性減弱，就會減少當(dāng)前的儲蓄，因而保險制度的完善能在很大程度上減少儲蓄。

（二）投資組合選擇理論。托賓的投資選擇理論核心是投資中收益與風(fēng)險的選擇，他認為人們會根據(jù)收益和風(fēng)險進行資產(chǎn)組合。其普遍規(guī)律是收益越大的資產(chǎn)風(fēng)險也越大，因此有必要考慮投資的安全性問題。當(dāng)利率上升，人們會減少貨幣而進行儲蓄，當(dāng)人們認為股票等金融資產(chǎn)收益較高時，在可承受風(fēng)險范圍內(nèi)會增加此類資產(chǎn)投資，進而對儲蓄起到分流作用。

二、實證分析

（一）研究思路與方法。由預(yù)防儲蓄理論可知，人們?yōu)榱藴p少未來的不確定性會增加保險投資，由托賓投資選擇理論可知，人們?yōu)樵黾邮找鏁黾庸善笔袌鐾顿Y。本文的實證分為兩部分，第一部分首先建立回歸模型，以我國1998～2009年間的城鎮(zhèn)居民儲蓄和股票交易額（用此代表股票規(guī)模），以及與保險支出（其中由包括人壽保險和財產(chǎn)保險中的家庭財產(chǎn)保險、機動車輛保險組成）為數(shù)據(jù)，利用eviews軟件來做雙對數(shù)回歸，估計出函數(shù)模型的參數(shù)值，然后再對參數(shù)進行經(jīng)濟意義檢驗。第二部分以我國1998～2009年間的城鎮(zhèn)居民儲蓄中的定期存款和活期存款、股票交易額以及保險支出為數(shù)據(jù)，利用格蘭杰檢驗看股票交易與保險支出分別對定期存款和活期存款的影響。

（二）數(shù)據(jù)處理。以上各數(shù)據(jù)都是以1998年為100的GDP平減指數(shù)來消除因價格變化對數(shù)據(jù)的影響。本文用x1t表示股票交易額，x2t表示保險支出，y1t表示定期存款，y2t表示活期存款，yt表示居民城鎮(zhèn)總儲蓄。對（x1t，x2t，y1t，y2t，yt）進行ADF檢驗，得如表1所示。由表1可知數(shù)據(jù)是可用的。（表1）

表3

表4

表5

（三）回歸模型建立。建立雙對數(shù)模型為:

對本模型利用eviews軟件，采用加權(quán)最小二乘法進行回歸（直接消除異方差帶來的影響）。估計結(jié)果為:

提取殘差序列后做協(xié)整檢驗，結(jié)果如表2所示?？芍獨埐钚蛄惺欠€(wěn)定的，即因變量與被解釋變量具有長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。（表2）

1、模型檢驗。從回歸的結(jié)果來看，可決系數(shù)R2=0.930，F(xiàn)=52.467表明模型整體上擬合的還不錯。由t檢驗來看ln（x2t）的系數(shù)并不顯著，這可能是由于變量間存在多重共線性造成的，因此用逐步回歸最小二乘法來消除變量的共線性結(jié)果如下:

由回歸結(jié)果來看，R2=0.985，F(xiàn)=374.25模型整體的擬合度顯著提高，效果非常好，由t檢驗來看各個參數(shù)都非常顯著。由于采用了加權(quán)最小二乘法，就排除了異方差性，所以下面進行其他檢驗。

序列相關(guān)性檢驗:由于DW值處于不可判斷區(qū)域，所以用LM來檢驗序列相關(guān)性結(jié)果如表3所示。（表3）由表3 可 知 ，obs*R -squared =4.336825，p值=0.037，所以在5%顯著水平下不存在序列相關(guān)性。

回歸模型小結(jié):由模型結(jié)果來看，股票交易額的大小比保險支出對儲蓄分流作用大，當(dāng)股票交易額增長1%時，儲蓄減少0.747%，保險支出增長1%時，儲蓄減少0.49%。

2、格蘭杰檢驗

（1）股票交易與定期儲蓄的格蘭杰檢驗結(jié)果如表4所示。（表4）由以上結(jié)果可知，X1與Y1之間影響較小，即股票交易額（股票規(guī)模）對定期存款的影響較小，反過來，定期存款對股票交易影響也較小。

（2）股票交易與活期儲蓄的格蘭杰檢驗結(jié)果如表5所示。（表5）由以上結(jié)果可知，X1對Y2的影響較大，Y2對X1的影響較小，即股票交易額（股票規(guī)模）對活期存款影響較大，而活期存款對股票影響不大。

（3）用以上方法對保險支出與定期存款做格蘭杰檢驗可知，X2對Y1的影響較大，Y1對X2的影響較小，即保險支出對定期存款的影響較大，而定期存款對保險支出影響不大:對保險支出與活期存款的格蘭杰檢驗可知，X2與Y2之間影響不顯著，即保險支出對活期存款影響不大，活期存款對保險支出影響也不大。

（4）格蘭杰檢驗小結(jié):由以上檢驗結(jié)果可知，股票交易的規(guī)模主要影響居民活期儲蓄，保險支出規(guī)模主要影響居民定期儲蓄。

三、結(jié)語

由以上分析可知:股票投資與保險投資都對儲蓄的分流起了重要作用，但股票投資與儲蓄投資相比作用更為顯著，說明居民對保險投資的積極性并不高。一方面是由于我國保險行業(yè)較國外起步晚，體制結(jié)構(gòu)等不合理造成的；另一方面是由于我國居民的投資傳統(tǒng)觀念還未轉(zhuǎn)變，總認為投資保險就是給保險公司送錢，總是認為風(fēng)險不會降臨到自己身上，所以保險投資意愿不高造成的。由于人們都有獲取收益的期望，所以當(dāng)股票處于牛市時，儲蓄量減少顯著，當(dāng)股市低迷時，人們將資金從股市抽回存到銀行導(dǎo)致儲蓄量增加顯著。由格蘭杰檢驗可知，股票投資主要影響居民的活期存款，說明人們對股市投資只是短線投資以獲取資本溢價，這又造成了股票市場的劇烈波動性，又反過來影響居民的長期投資意愿；保險投資主要影響居民的長期存款，說明居民對保險投資較為謹慎，不會輕易投資保險，一旦決定投資就會做長期打算，因而波動性較小。

[1]保羅薩繆爾森.經(jīng)濟學(xué).人民郵電出版社，2010.

[2]高鐵梅.計量經(jīng)濟分析方法與建模.2009.

[3]孫小麗.基于金融體系功能視角的儲蓄分流分析.金融觀察，2007.9.