崔博

從去年年底開始的中概股退市潮，大有愈演愈烈之勢。10月的前兩周，中概股又掀起一輪的退市大戲。繼7天酒店之后，飛鶴乳業(yè)、利展環(huán)境、思源經(jīng)紀(jì)、中國閥門等中國概念股也相繼提出退市申請。越來越多的知名大企業(yè)加入退市大潮之中，使中國概念股私有化退市潮后浪推前浪——“私有化退市”已經(jīng)取代IPO成為中國概念股在華爾街的又一關(guān)鍵詞。而本刊也一直關(guān)注著中國概念股的命運(yùn)，并在6月刊和10月刊曾做過專題重點(diǎn)關(guān)注。

中概股從追捧到被獵殺

企業(yè)赴美上市，被冠以“中概股”的稱謂，曾經(jīng)是一件無限風(fēng)光的事情，而且也曾被美國華爾街投資者所追捧。然而當(dāng)中國概念股在懵懂中被資本推上云端后，一夜之間又被資本拋棄。誠信危機(jī)、財(cái)務(wù)造假，讓美國的做空公司彈無虛發(fā)。陷入漩渦的中概股被股價(jià)破發(fā)、官司纏身困擾，無奈只有選擇退市。

自2006年至今，香櫞共狙擊了21家中國海外上市公司，其中有16家股價(jià)跌幅超過80%，東南融通、中國高速頻道等7家中國概念股都是在其攻擊下最終退出美國資本市場。

而且，國際資本的獵殺對象也從借殼上市、知名度低、市值小、市盈率低的上市公司，開始升級到國內(nèi)的IPO企業(yè)。

據(jù)美國羅仕證券統(tǒng)計(jì)，截至2012年6月底，已有33家中國概念股宣布私有化交易，其中，盛大網(wǎng)絡(luò)、阿里巴巴等國內(nèi)知名企業(yè)已成功私有化，7天酒店、藝龍等多家中概股也相繼宣布了回購計(jì)劃。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2010年4月到2012年10月16日，共有39家中概股公司宣布私有化退市方案。

退市公司遭“揮淚大甩賣”

在美私有化退市的中國公司都有著共同的遭遇，就是被嚴(yán)重低估。有公開統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年多達(dá)14只尋求私有化退市的中概股公司股價(jià)均低于其發(fā)行價(jià)，使得公司股東利益嚴(yán)重受損。例如，飛鶴國際的股價(jià)一直都在低位徘徊，在紅杉資本入股之后。2009年12月底，飛鶴股價(jià)一度跌破25美元，此后更是一路下探。截止到10月18日，飛鶴國際的股價(jià)徘徊在6.60美元左右。

對于中概股退市潮，不少投資者認(rèn)為，這顯示出部分中概股公司對美國資本市場的“水土不服”。由于部分中概股公司的各類造假行為，讓中概股過去10年間在美國資本市場所積累的市場信譽(yù)蕩然無存，曾經(jīng)的“中概股溢價(jià)”迅速變?yōu)椤爸懈殴烧蹆r(jià)”。

拿飛鶴國際來說，該企業(yè)在中國算不上一個(gè)全國性的知名品牌，其市場占有率和經(jīng)營的能力也遠(yuǎn)不如伊利、蒙牛，而公司在美國股民中的認(rèn)知度也比較低，也不是中國概念股的代表，所以其股價(jià)被低估也理所當(dāng)然。

資金鏈斷裂成退市主因

據(jù)了解，上市公司私有化的案例中，很大部分的目的是再上市。在美國退市就是各種原因?qū)е碌馁Y金鏈斷裂。而有人猜測，飛鶴在美國退市也是為了回歸A股上市。事實(shí)上，作為中國乳品行業(yè)第一家在美國上市的公司，飛鶴的資金一直不充裕。一直以來，飛鶴都是以黑吉遼為主的東北為根據(jù)地，并在中國二三線城市布局的，但是，在2003年5月飛鶴國際通過借殼的方式在美國納斯達(dá)克上市，解決了當(dāng)時(shí)最緊迫的資金問題。2008年，飛鶴在三聚氰胺事件中幸免于難，讓它迎來了一個(gè)難得的發(fā)展時(shí)機(jī)，由于對市場前景的估計(jì)過于樂觀，飛鶴與紅杉資本簽訂了對賭協(xié)議，最終卻鎩羽而歸。對賭的失敗使得飛鶴國際兩年來不得不處于戰(zhàn)略收縮階段，企業(yè)資金鏈緊張，通過私有化也可以對飛鶴的戰(zhàn)略、股權(quán)進(jìn)行重新調(diào)整，便于引入新的戰(zhàn)略合作伙伴，以獲得未來更好的發(fā)展。

根據(jù)國內(nèi)媒體此前報(bào)道，目前飛鶴主要在東北部分地區(qū)市場，以及河北、山西、山東等三個(gè)市場銷售不錯(cuò)，它還是一個(gè)區(qū)域性的品牌。因?yàn)轱w鶴的營銷策略單一，近幾年的市場銷售并沒有多大成長。除此之外，在美國維護(hù)一個(gè)上市公司地位代價(jià)很高，比如財(cái)務(wù)成本、法律風(fēng)險(xiǎn)，如果沒有長遠(yuǎn)的規(guī)劃確實(shí)沒有必要。

資本大鱷借勢抄底

所謂私有化退市，是由上市公司大股東作為收購建議者所發(fā)動的收購活動，目的是要全數(shù)買回小股東手上的股份，買回后撤銷這家公司的上市資格，變?yōu)榇蠊蓶|本身的私人公司。私有化的優(yōu)勢是可以節(jié)省公司達(dá)到公開上市的要求的所有費(fèi)用。同時(shí)，公司免于受到由財(cái)務(wù)問題所導(dǎo)致的公司股票價(jià)格波動。公司不容易受到敵意要約收購。此外，公司管理層可以專注于長期的業(yè)務(wù)需求，而不是滿足股東的短期期望。而且，在私有公司，股東可能會更接近公司管理，降低了由所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離帶來的代理成本。

像飛鶴這樣的公司，價(jià)值被低估，股價(jià)持續(xù)低迷，飛鶴已經(jīng)無法進(jìn)行再融資，也就是說飛鶴失去了在美國上市的意義，私有化也是迫不得已。飛鶴國際作為第一個(gè)在美國上市的中國乳企，其并不是第一個(gè)收到私有化收購要約的中國企業(yè)。

而一些投行也不甘放過這塊大蛋糕，借機(jī)抄底遇退市的中概股公司。公開資料顯示，摩根士丹利亞洲私募股權(quán)部是亞洲領(lǐng)先的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，擁有亮眼的投資業(yè)績及豐富的投資經(jīng)驗(yàn)。迄今，摩根士丹利在國內(nèi)的投資企業(yè)包括平安保險(xiǎn)、南孚電池、蒙牛乳業(yè)、恒安國際、永樂家電、山水水泥、百麗國際等多家行業(yè)龍頭企業(yè)。

摩根士丹利收購流通股之后，是否會進(jìn)一步持股飛鶴國際的股份引人關(guān)注。

據(jù)飛鶴乳業(yè)稱，收購資金將會通過債券和股權(quán)的方式進(jìn)行募集，摩根士丹利方面將從永隆銀行方面獲得5000萬美元的債務(wù)融資。但是仍有將近1億美元的資金缺口將如何解決呢？有外媒報(bào)道，飛鶴國際董事長兼CEO冷友斌將以股權(quán)出資形式，與摩根士丹利共同完成此次回購。由此不難看出，摩根士丹利或許只是想短期持有飛鶴股份，待股價(jià)上漲時(shí)再來拋售。而冷友斌或是希望完成飛鶴私有化并退市，待重整旗鼓后在國內(nèi)進(jìn)行再上市。

而作為摩根斯坦利這樣的投行，也不會與退市公司長期合作。因?yàn)檫@些投行最擅長“低價(jià)出手、高價(jià)收錢”。之前有案例是投行先出資幫助一家上市企業(yè)實(shí)現(xiàn)私有化退市，再通過債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)等方式獲取該公司股權(quán)，然后通過一系列的運(yùn)作將該公司重新包裝后上市，而投行將從中獲得數(shù)倍高額回報(bào)。