朱新龍 王虹

【摘要】 可持續(xù)增長(zhǎng)率是反映企業(yè)發(fā)展能力的重要指標(biāo)，研究可持續(xù)增長(zhǎng)率對(duì)促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)具有極其重要的現(xiàn)實(shí)意義。文章主要探討制造業(yè)企業(yè)的投資行為與可持續(xù)增長(zhǎng)率之間存在的對(duì)應(yīng)關(guān)系。根據(jù)深滬上市的制造業(yè)公司近幾年的數(shù)據(jù)，通過(guò)實(shí)證研究的方法進(jìn)行了定性與定量的分析，通過(guò)回歸分析，發(fā)現(xiàn)不同投資行為對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率確實(shí)存在不同程度的影響。

【關(guān)鍵詞】 可持續(xù)增長(zhǎng)率； 投資行為； 制造業(yè)企業(yè)

一、引言

企業(yè)投資行為一直是理論界與實(shí)務(wù)界密切關(guān)注的問(wèn)題。由于投資行為一般要占用企業(yè)大量的資金，并且會(huì)對(duì)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量產(chǎn)生重大影響，因此投資決策是企業(yè)面臨的最重要的財(cái)務(wù)決策之一。在日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，企業(yè)為了有效地參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，持續(xù)地發(fā)展下去，就必須不斷地以有效的投資方式增加資本存量。但是過(guò)度投資有可能導(dǎo)致企業(yè)資金鏈的斷裂，從而引起財(cái)務(wù)危機(jī)。另一方面投資行為會(huì)受到企業(yè)內(nèi)外部有限資源的束縛，只有實(shí)現(xiàn)企業(yè)資源的有效配置，才能促進(jìn)企業(yè)不斷發(fā)展壯大，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)，而實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)是企業(yè)長(zhǎng)期繁榮的必要條件。所以，研究企業(yè)投資行為與可持續(xù)增長(zhǎng)的關(guān)系具有極為重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二、理論基礎(chǔ)

國(guó)外理論界關(guān)于企業(yè)成長(zhǎng)速度的討論首先是從定性角度展開(kāi)的，如安蒂斯·彭諾斯（1959）的《企業(yè)增長(zhǎng)理論》等。羅伯特·C.希金斯（1977）首次從企業(yè)財(cái)務(wù)管理角度提出企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)的觀點(diǎn)，率先將可持續(xù)增長(zhǎng)率（Sustainable Growth Rate，簡(jiǎn)稱SGR）作為評(píng)價(jià)企業(yè)的一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)。按照羅伯特·C.希金斯（1981）的定義，企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率可表述為：“在不需要耗盡財(cái)務(wù)資源的情況下，公司銷售所能增長(zhǎng)的最大比率?！睆膹V義上講，可持續(xù)增長(zhǎng)是指企業(yè)作為宏觀經(jīng)濟(jì)的微觀主體如何與自然、人文和社會(huì)資源的可持續(xù)發(fā)展保持和諧統(tǒng)一（黃速建、盧晟，2002）。從狹義上講，是指企業(yè)自身如何實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長(zhǎng)。目前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)研究主要側(cè)重于狹義層面的研究，本文的研究也是從狹義層面出發(fā)的。

希金斯的可持續(xù)增長(zhǎng)模型的提出具有重要意義。它克服了之前企業(yè)完全依靠?jī)?nèi)部資金或主要依靠外部資金均無(wú)法支持企業(yè)銷售長(zhǎng)期增長(zhǎng)的缺陷。它強(qiáng)調(diào)在不耗盡財(cái)務(wù)資源的情況下，實(shí)現(xiàn)企業(yè)銷售增長(zhǎng)與企業(yè)財(cái)務(wù)資源有限性之間的一個(gè)平衡，這可以有效防止增長(zhǎng)性破產(chǎn)。按照可持續(xù)增長(zhǎng)率的基本思路，在一定假設(shè)條件下，可持續(xù)增長(zhǎng)率與資產(chǎn)變化之間存在某種對(duì)應(yīng)關(guān)系。

雖然希金斯的模型是建立在一系列假設(shè)的基礎(chǔ)上的，但由于該模型擁有明確的影響及制約企業(yè)增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)因素，且具有模型簡(jiǎn)單、思路明晰以及易于操作等其他模型無(wú)法企及的優(yōu)點(diǎn)，故在本文中仍采用希金斯的可持續(xù)增長(zhǎng)模型。

三、實(shí)證研究與分析

（一）樣本收集與數(shù)據(jù)來(lái)源

本研究收集了來(lái)自深滬上市的A股制造業(yè)企業(yè)2006—2010年5年的財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安CAMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。為確保研究的準(zhǔn)確性，在收集過(guò)程中剔除了ST類股以及數(shù)據(jù)不全和異樣的公司數(shù)據(jù)，最后篩選出125家企業(yè)，1 125個(gè)樣本數(shù)據(jù)。由于2007年以后會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行了變更，個(gè)別指標(biāo)內(nèi)涵改變，故本文在進(jìn)行研究時(shí)對(duì)個(gè)別數(shù)據(jù)進(jìn)行了相應(yīng)的調(diào)整。

（二）變量選擇與定義

1.因變量的選擇與定義

本文選擇的因變量是希金斯提出的可持續(xù)增長(zhǎng)率?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)率的計(jì)算模型為：可持續(xù)增長(zhǎng)率=銷售凈利率*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*留存收益率*權(quán)益乘數(shù)。

2.解釋變量的選擇與定義

企業(yè)投資行為作為影響可持續(xù)增長(zhǎng)率的重要驅(qū)動(dòng)因素，主要包括長(zhǎng)期投資、固定資產(chǎn)投資、無(wú)形資產(chǎn)投資、流動(dòng)資產(chǎn)投資、在建工程投資等。正是這些資產(chǎn)投資影響了企業(yè)的投資行為，進(jìn)而影響企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率。因此，企業(yè)投資行為的主要衡量指標(biāo)有長(zhǎng)期投資增長(zhǎng)率、固定資產(chǎn)增長(zhǎng)率、無(wú)形資產(chǎn)增長(zhǎng)率、流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)率、在建工程增長(zhǎng)率以及總資產(chǎn)增長(zhǎng)率等。這些指標(biāo)可作為研究的解釋變量。解釋變量的含義及解釋說(shuō)明見(jiàn)表1。

3.控制變量的選擇與定義

除了上述指標(biāo)，公司規(guī)模等非投資行為指標(biāo)也會(huì)對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)率造成影響。因此，為了確保研究的準(zhǔn)確性，還應(yīng)該把公司規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)影響因素引入模型。其中，公司規(guī)模用企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。這里，把公司規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)稱為控制變量。作為控制變量指標(biāo)，其含義及符號(hào)表示見(jiàn)表2。

（三）理論假設(shè)與模型的建立

假設(shè)：制造業(yè)企業(yè)不同性質(zhì)的投資行為均與可持續(xù)增長(zhǎng)率存在不同程度上的相關(guān)，且該相關(guān)性為正的線性相關(guān)。

由于解釋變量之間可能存在一定相關(guān)性，為防止其相互作用，影響結(jié)果，應(yīng)將每個(gè)衡量投資行為的指標(biāo)分開(kāi)，分別組建模型。根據(jù)假設(shè)可建立六組模型。

SGR=α0+α1FAG+α2DFL+α3SIZE+ε（1）

SGR=β0+β1TAG+β2DFL+ε（2）

SGR=γ0+γ1LIG+γ2DFL+γ3SIZE+ε （3）

SGR=?鄣0+?鄣1IAG+?鄣2DFL+?鄣3SIZE+ε（4）

SGR=λ0+λ1CAG+λ2DFL+λ3SIZE+ε（5）

SGR=ω0+ω1PAG+ω2DFL+ω3SIZE+ε（6）

其中，模型（2）表示總資產(chǎn)投資對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)率的影響，代表企業(yè)總的投資行為對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)率的影響；由于企業(yè)規(guī)模和總資產(chǎn)增長(zhǎng)率兩個(gè)指標(biāo)之間存在較大相關(guān)性，故在模型（2）中舍去了企業(yè)規(guī)模這個(gè)控制變量；ε表示誤差項(xiàng)。

（四）回歸分析

通過(guò)SPSS17.0軟件，運(yùn)用最小二乘法原理，對(duì)上述六個(gè)模型進(jìn)行回歸分析，模擬出線性方程。經(jīng)過(guò)整理，數(shù)據(jù)如表3。

由表3可知，模型的調(diào)整判定系數(shù)R2和F值均較高，顯著性水平均為0.000，說(shuō)明模型擬合效果較好。

由解釋變量的系數(shù)和顯著性水平可知：

從模型（1）中可以看出，企業(yè)固定資產(chǎn)增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率呈顯著的正相關(guān)性，說(shuō)明企業(yè)增加固定資產(chǎn)可以有效提高企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率。

從模型（2）中可以看出，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率與企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率存在極為顯著的正相關(guān)性，說(shuō)明企業(yè)總資產(chǎn)的增加可以有效提高企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率，即企業(yè)總的投資行為可以有效促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)。

從模型（3）中可以看出，長(zhǎng)期投資增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率呈不顯著的負(fù)相關(guān)。說(shuō)明長(zhǎng)期投資的增加不僅不能促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)，甚至可能有負(fù)面影響。

從模型（4）中可以看出，無(wú)形資產(chǎn)增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率的相關(guān)性微乎其微，可以忽略不計(jì)，說(shuō)明企業(yè)增加無(wú)形資產(chǎn)對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)幾乎是沒(méi)有影響的。原因可能有兩個(gè)：一是制造業(yè)企業(yè)對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新等無(wú)形資產(chǎn)的要求不高；二是制造業(yè)企業(yè)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)不夠重視，導(dǎo)致無(wú)形資產(chǎn)沒(méi)有真正發(fā)揮出作用。

從模型（5）中可以看出，流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)率與企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率存在極為顯著的正相關(guān)性，增加流動(dòng)資產(chǎn)比重可以有效促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)。

從模型（6）中可以看出，在建工程增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率呈極不顯著的正相關(guān)，說(shuō)明在建工程的增長(zhǎng)對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)促進(jìn)作用微乎其微。

四、結(jié)論及建議

通過(guò)上述研究，對(duì)于制造業(yè)企業(yè)，可以給出如下結(jié)論及建議：第一，企業(yè)的長(zhǎng)期投資對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)的影響是很小的，甚至是負(fù)面的。所以在進(jìn)行投資時(shí)，應(yīng)減少長(zhǎng)期投資額。第二，研究結(jié)果雖然表明無(wú)形資產(chǎn)對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)率幾乎無(wú)影響，但考慮到其中存在很大資源利用效率不佳等問(wèn)題，所以還是應(yīng)加強(qiáng)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的重視，增加關(guān)鍵性無(wú)形資產(chǎn)（如技術(shù)）的投入。第三，固定資產(chǎn)對(duì)制造業(yè)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)有較大的影響，故在進(jìn)行投資時(shí)應(yīng)加大固定資產(chǎn)的投資份額。第四，在建工程投資對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)幾乎沒(méi)有影響，說(shuō)明在建工程本身并不能促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)，但在建工程變?yōu)楣潭ㄙY產(chǎn)后卻會(huì)對(duì)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)有著極大的促進(jìn)作用。第五，流動(dòng)資產(chǎn)投資可以有效地促進(jìn)制造業(yè)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)，因此企業(yè)應(yīng)增強(qiáng)資產(chǎn)投資的流動(dòng)性?？傊圃鞓I(yè)企業(yè)的投資行為與可持續(xù)增長(zhǎng)率存在顯著的正相關(guān)性，進(jìn)行有效的資產(chǎn)投資可以很好地促進(jìn)制造業(yè)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)。

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