[摘要]本文介紹中國房地產(chǎn)價格上漲的普遍原因，并解讀國家出臺的相關政策，并以南昌為例計算房地產(chǎn)投資的投資收益率。

[關鍵詞]房地產(chǎn)投資 南昌 房地產(chǎn)調(diào)控政策

一、引言

2010 年11 月，上海的平均房價高達23401元，北京也超過了20000元。房價的不斷上漲使最基本的住房需求成為人民生活的巨大壓力，住房問題成了居民的巨大負擔。為此，國家頻頻出臺相關措施平衡住房市場，如2005 年的“國八條”、2006 年的“國六條”、2010 的“新國十條”，旨在堅決遏制部分城市住房價格的過快上漲，但是從效果上看，調(diào)控并沒有達到預期目標。

下面，我們就2010年的政策背景及看法做以下歸納。

二、相關地產(chǎn)政策解讀

1.房價現(xiàn)狀成因分析

（1） 從2004年開始，全國房價經(jīng)歷了快速上漲的過程。我們認為最大的推手來自于地方政府。1994年分稅制改革之后，以增值稅為代表的流轉(zhuǎn)稅被中央政府所掌握，地方政府能夠留下的流通環(huán)節(jié)稅收非常有限。但是地方政府之間GDP和城市建設又成為地方官員考核升遷的重要內(nèi)容。土地出讓金開始逐漸成為地方政府最大宗的資金來源。地方政府的動力主要體現(xiàn)在：1、土地供給由地方政府壟斷；2、招拍掛制度導致的拍賣價格畸高；3、地方財政的土地依賴。

（2）上世紀80 年代美國銀行業(yè)危機中， 房地產(chǎn)信貸損失就是銀行倒閉的重要原因。20 世紀90 年代以來， 日本泡沫經(jīng)濟破滅和亞洲金融危機，房地產(chǎn)泡沫的破裂都扮演著非常重要的角色。進入21 世紀， 國際低利率與較多的流動性使得主要發(fā)達國家房地產(chǎn)價格不斷攀升，如果房地產(chǎn)價格出現(xiàn)急劇調(diào)整， 這些國家的銀行體系資產(chǎn)質(zhì)量會迅速下降， 經(jīng)濟金融將受到嚴重沖擊。我國房地產(chǎn)價格經(jīng)歷過快速上漲，如果不能有效控制無序上漲，則很可能導致金融體系風險的出現(xiàn)。

2.2010年出臺政策以及后續(xù)政策解讀

（1）2010年中央出臺一系列政策進行房價調(diào)控。但我們可以發(fā)現(xiàn)政策主要圍繞一個主題：抑制房價過快上漲。顯然這點是從保障民生的角度分析，當然也是平衡各方利益的結(jié)果。我們認為核心的解讀應該是“過快”。也就是說從財政，民生，GDP等幾個方面考慮，房價上漲顯然是符合各方利益的，但需要打擊的是投機炒作導致的過快上漲。那么我們認為在未來對房價的評估中對房價上漲的大趨勢仍然應當具有充分信心。

（2）中央的系列政策中明確提到要積極推進房產(chǎn)稅的征收。從長遠看，我們認為房產(chǎn)稅的征收其實是地方政府財政模式的又一次大洗牌。在2015年～2020年間中國的人口紅利在逐漸消失，人口城鎮(zhèn)化程度基本上可以提高到50%左右。從人口結(jié)構(gòu)而言，大部分農(nóng)村青壯年實際上已經(jīng)完成了城市化，老人城市化的動力非常弱，以城市化為代表的人口遷移在逐步完成。那么城市的土地開發(fā)將由現(xiàn)在的凈增土地建房為主變?yōu)楦屡f房為主，更新成本陡然提高，舊有的土地財政政策難以為繼。以征收存量地產(chǎn)為代表的房產(chǎn)稅勢在必行。因此，我們認為2015年左右房產(chǎn)稅將逐步開始全面推進。

3.未來政策走勢的判斷

（1）針對解讀第1條，我們認為當局的現(xiàn)階段調(diào)控步驟，首先是打擊成交量，讓火熱的市場逐漸降溫。政府冷卻市場的目的達到的情況下，那么下一步我們認為就應該引導開發(fā)商少量降價以溫暖市場，提升成交量，在成交量溫和放大的過程中，逐漸出臺偏暖的政策引導房價逐步，緩慢的回升和上漲，控制節(jié)奏和力度才是此次調(diào)控的終極目的。

（2）房產(chǎn)稅的推出勢在必行，那么我認為房產(chǎn)稅的出臺很有可能是針對第二套，第三套及以上的囤房投機行為。我們需要判斷的是房產(chǎn)稅征收以后，對于普通商品房的價格走勢的影響。我認為房價應該是有升有降，位于市中心或者繁華街區(qū)的能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的商品房價格可以繼續(xù)上升，因為房產(chǎn)稅可以非常輕易的加入到租金中從而給房價以有力的支撐，而租售比過大，總價過高的房產(chǎn)則極易下跌。

二、南昌房地產(chǎn)投資收益率研究

1.假設

（1）我們選取兩個具有代表性的地段樣本。就南昌地域而言，選取紅谷灘和以八一廣場為中心的周邊的西湖區(qū)，也就是南昌市拆遷標準中的一類地區(qū)。

（2）由于房地產(chǎn)交易并不存在類似于股市的標準化交易，各套房子戶型，周邊環(huán)境和細節(jié)都是不可完全替代的，為了讓假設得以成立，對于各地段的房價參考主要以均價為主。均價相同的商品房周邊大致環(huán)境并不至于相差很遠，在實際投資中，投資者能夠選取的房型在預算范圍內(nèi)理性選擇。

2.相關數(shù)據(jù)分析

2010年一季度住房均價研究：東湖區(qū)平均6719元/平米、西湖區(qū)4745元/平米、紅谷灘新區(qū)6562元/平米。

南昌的高價房主要集中于東湖，西湖，青山湖，青云譜，紅谷灘五個區(qū)，并且老城區(qū)主要集中在東湖，西湖，青山湖，青云譜這四個區(qū)域

同比上漲幅度而言以紅谷灘上漲最高，為63.06%。東湖區(qū)和青云譜區(qū)分別有30%左右的漲幅。青山湖區(qū)漲幅近20%。西湖區(qū)最低，只有1%。我認為主要原因在于南昌市樓盤分布狀況。2009年房價上漲，主要集中于一手房價格的暴漲，二手房相對比較穩(wěn)定。從樓盤分布圖可以印證這一點。紅谷灘新樓盤數(shù)量最多，東湖區(qū)次之，青云譜區(qū)相對較少。而較遠的區(qū)域漲幅也有近30%。但在這里不作主要討論。

3.房租均價分析及說明

我們從搜房網(wǎng)上就兩個板塊隨機搜索了35個樣本，并計算出他們的租金均價，調(diào)查顯示西湖區(qū)每平米租價為13.32元，紅谷灘新區(qū)為17.73元。我們發(fā)現(xiàn)兩個現(xiàn)象：

（1）紅谷灘的裝修以高檔裝修為主，簡單裝修為輔。而西湖區(qū)的裝修中豪華裝修卻只占37%。紅谷灘的每套房型平均面積為100平方米，而西湖區(qū)只有83平方米，紅谷灘高20%。紅谷灘每套房平均房租總價為1770元，而西湖區(qū)只有1105元，紅谷灘高60%。單面積房租均價紅谷灘高33%。

（2）紅谷灘有租戶打出大量房源和可租可售，但是西湖顯然沒有這樣的告示。

另外，紅谷灘幾乎全部是小區(qū)房齡不超過10年，而西湖區(qū)房屋房齡卻參差不齊。

4.具體分析

（1）純理論收益率分析。在此情況下以首付40%為例；杠桿比例為2.5；貸款30年；總價固定在726200元的房產(chǎn)；月租收入分別為：西湖區(qū)1980元，紅谷灘區(qū)1773元。

（2）含有大、小戶型的假設。在此情況下以首付40%為例；杠桿比例分別為西湖區(qū)2.44，紅谷灘區(qū)2.5；貸款30年；總價分別為西湖區(qū)710062元，紅谷灘區(qū)726200元的房產(chǎn)；月租收入分別為：西湖區(qū)1936元，紅谷灘區(qū)1773元。

在實際房產(chǎn)買賣中，西湖區(qū)住宅多以100平米以下住宅居多，而紅谷灘以100平米左右的戶型居多。基于鎖定首期投資原則下，我認為購買多套小兩居室住房會比直接購買和紅谷灘一樣的戶型更有優(yōu)勢，體現(xiàn)如下：1、總價低，如果市場不景氣，尤其是房地產(chǎn)交投不旺的情況下，小總價住宅無疑更容易拋售。2、小兩居在對外出租的時候，因為單套租金相對便宜，可以更加容易的租售出去，從而降低空置期。3、受政策影響，兩套房首付比例不同，所以杠桿比例會有略微差異。

我們注意到在此情況下，假設首付，年限一樣的住房。西湖區(qū)買房兩套的杠桿比例會略低于紅谷灘一次性購買一套，但是降低非常低，這是政策下必須接受的下降。

（3）含有大、小戶型并且考慮空置率的假設。在此情況下以首付40%為例；杠桿比例分別為西湖區(qū)2.44，紅谷灘區(qū)2.5；貸款30年；空置率分別為西湖區(qū)為0，紅谷灘區(qū)35%；總價分別為西湖區(qū)710062元，紅谷灘區(qū)726200元的房產(chǎn)；月租收入分別為：西湖區(qū)1936元，紅谷灘區(qū)1152元。

在實際房地產(chǎn)交易中，由于西湖區(qū)位于老城區(qū)，并且接近核心商業(yè)區(qū)，就業(yè)機會旺盛，配套設施齊備。如果購入的是小戶型，單套租金總價并不高，因此在實際操作中，主要問題在于租金的高低而不在于是否會空置，因此不考慮空置率問題。而紅谷灘位于新城區(qū)，無明顯核心CBD，交通相對不便，而且新樓盤集中，供應量比較大。由于房齡和裝修普遍較新，房租單套總價平均在1700左右，要求人員相對收入高端，而收入高端人群的租房需求相對較低。另外，新城區(qū)樓盤普遍有不同程度的空置情況，在實際購房中相對很難保證房租產(chǎn)生現(xiàn)金流入的不中斷。我們假設一個大概空置率（35%左右），并將其折現(xiàn)入房租收入中，結(jié)果會拉低房租收入。

三、總盈利分析

1.在最保守的情況下，如果房產(chǎn)和房租的收益都不變，那么30年后，可以直接賣掉房子，獲得大約300%的利潤。而30年復利計息如果要獲得此收益，大約需要年平均4.75%年平均利息率。公開市場中，現(xiàn)階段30年期國債利率大約為4.02%，但是實際上這個收益并不復利，個人投資者也很難購買。

2.在居民收入持續(xù)提高的背景下，實際上各種物價都保持著上漲的態(tài)勢，而銀行利率波動相對不大，那么在未來30年中，房租通常向上，也就是說投資西湖區(qū)的房產(chǎn)很有可能在不長的時間內(nèi)凈現(xiàn)金流可以變正流入，而紅谷灘投資相對會慢一些。

3.房價上漲中利用杠桿取得的超額收益

四、小結(jié)

從上述三個模型分析，我們逐漸放松假設并使之更加接近于現(xiàn)實情況。我們發(fā)現(xiàn)：在付出相同首付和相同杠桿比率的情況下，西湖區(qū)的房產(chǎn)產(chǎn)生的每月凈現(xiàn)金流出可以控制在大約100-150元左右，如果相對稍微降低杠桿比例，則即可實現(xiàn)現(xiàn)金流量的自償性，那么此類資產(chǎn)就逐漸變?yōu)橐环N完全無現(xiàn)金流出的干凈資產(chǎn)。

但是我們看紅谷灘板塊就可以發(fā)現(xiàn)。在實際操作中如果存在比較大的空置率，那么雖然單套房租收入較高，但是算上空置率攤薄，則現(xiàn)金流會變差，而且房屋單價較高，總價較高，資產(chǎn)的退出靈活性相對而言無法保證。

由此我們可以看出，紅谷灘的房產(chǎn)具有相對較高的現(xiàn)金流波動性和較低的退出靈活性，但是如果作為投機性購入，因為房產(chǎn)年份較新，而且屬于熱點板塊，收益率會比較高，但是風險也大。而西湖區(qū)板塊的房產(chǎn)有充分的現(xiàn)金流作保障，并且退出靈活性很高，接近核心CBD。但房屋普遍較老，房齡較長，具備長期升值空間，但是短期波動性不大。

如果投資者具有完全無壓力的首付資金；風險耐受度非常之低；希望在長期過程中獲得超過市場平均水平的超額穩(wěn)定利潤；希望在持有房產(chǎn)時保證基本無每月現(xiàn)金凈流出。那么我認為選擇西湖區(qū)的房產(chǎn)投資策略是適當?shù)摹?/p>

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作者簡介：熊航（1986-），男，漢族，江西南昌市人，金融學碩士，單位：江西財經(jīng)大學，研究方向：資本市場風險管理。