【摘要】 在公司財務管理中，資本結構問題是值得深入研究的問題之一。文章以江西上市公司為分析樣本，以資產(chǎn)負債率為資本結構的度量指標，從行業(yè)特征、公司規(guī)模、公司盈利性及成長性等四個方面對江西上市公司的資本結構進行分析。
　　【關鍵詞】 權益資本； 債務資本； 資本結構； 資產(chǎn)負債率
　　
　　一、資本結構內(nèi)涵
　　
　　公司的資金來源渠道有兩種，一則源于投資人的投資；二則源于債權人的放貸。前者形成公司權益性資本，后者構成公司債務資本。兩種來源不同的資本在性質(zhì)上也截然不同。債務資本具有稅盾作用和財務杠桿效應，但負債比例過高則會帶來財務風險的上升；權益資本避免了公司因“還本付息”而引發(fā)的破產(chǎn)風險，但過多的權益資本會推高公司綜合資本成本。因此，公司在確立資本結構時必須在具有“蹺蹺板”效應的債務資本和權益資本之間進行權衡，以期追求權益融資額和債務融資額最優(yōu)的比例關系。從此意義而言，資本結構問題是公司財務管理中最復雜的問題之一，被喻為“資本結構之謎”。綜上，本文所述資本結構即是債務融資(債務資本)和權益融資(權益資本)的構成及比例關系。
　　
　　二、資本結構度量及影響因素
　　
　?。ㄒ唬┵Y本結構度量
　　對資本結構度量的指標有：股東權益比率、資產(chǎn)負債比率、長期負債比率、固定資產(chǎn)與股東權益比率等，限于數(shù)據(jù)收集的問題及簡化分析，本文采用資產(chǎn)負債率指標描述資本結構。資產(chǎn)負債率是負債總額除以資產(chǎn)總額的百分比，也就是負債總額與資產(chǎn)總額的比例關系。資產(chǎn)負債率反映在總資產(chǎn)中有多大比例是通過借債來籌資的。關于資產(chǎn)負債率的最佳值，站在不同的角度（如債權人或股東）認識上會有所不同。資產(chǎn)負債率的最佳模型應結合經(jīng)濟背景、行業(yè)特征、公司特點等綜合考量，一般而言，資產(chǎn)負債率以不超70%和不低于20%為恰當。資產(chǎn)負債率超過70%則意味負債率過高，財務風險偏大；資產(chǎn)負債率低于20%，則認為沒能有效利用稅盾作用和財務杠桿效應，而且權益資本比例過高，會帶來公司綜合資本成本的上升。
　?。ǘ┵Y本結構的影響因素
　　影響公司資本結構的因素錯綜復雜，從公司的微觀層面來看，影響資本結構的因素主要包括抵押資產(chǎn)價值比例、非負債類稅盾、公司的成長性、獨特性、行業(yè)因素、公司規(guī)模、盈利性等。本文根據(jù)所選取的江西26家上市公司樣本特點并結合所搜集的財務數(shù)據(jù)，從行業(yè)因素、公司規(guī)模、獲利能力、成長性等四個方面對江西上市公司資本結構進行分析。
　　
　　三、江西上市公司資本結構分析
　　
　?。ㄒ唬┓治鰰r間與樣本
　　本文對江西上市公司的分析時間截至2010年6月30日，分析樣本為在Ａ股上市的26家公司（截至2010年中期，江西Ａ股上市公司28家，其中含ST昌河、ST鑫新兩家ST公司，考慮ST公司負債率的異化，分析樣本中剔除這兩家公司）。
　?。ǘ┵Y本結構總體特征
　　由表1可知，2010年中期，江西26家上市公司中，資產(chǎn)負債率最高的為贛能電力77.52%，最低為三川股份10.04%，平均資產(chǎn)負債率52.95%，低于同期全國Ａ股平均水平的86.72%①。對于資產(chǎn)負債率，一般而言，70%是一條紅線，超過則意味著負債率過高，財務風險偏大；20%也值得關注，低于20%則認為沒能利用稅盾作用和發(fā)揮財務杠桿效應，同時權益資本比例過高，也會導致公司綜合資本成本的上升。2010年中期，江西上市公司中資產(chǎn)負債率超過70%的有中江地產(chǎn)、贛能股份等5家，低于20%的有仁和制藥、三川股份兩家，這兩類上市公司合計7家，占全部家數(shù)的27%?？傮w上，江西上市公司資本結構相對穩(wěn)健。
　　（三）行業(yè)特性對資本結構的影響
　　根據(jù)證監(jiān)會2001年公布的《上市公司行業(yè)分類指引》，全部上市公司按門類分為農(nóng)林牧漁業(yè)、采掘業(yè)、制造業(yè)等11個行業(yè)，各行業(yè)又分成若干大類，其中制造行業(yè)分有電子、水泥、醫(yī)藥、鋼鐵等大類。江西26家上市公司所屬行業(yè)大類如表1所示。
　　資本結構理論認為，同行業(yè)公司具有相似的資本結構，不同行業(yè)公司的資本結構則有差別，如醫(yī)藥、器械、電子、食品行業(yè)負債率較低；造紙、紡織、鋼鐵、航空、水泥行業(yè)負債率較高。江西26家上市公司資本結構也大體符合如上規(guī)律。如醫(yī)藥行業(yè)中的仁和藥業(yè)、江中藥業(yè)負債率分別為10.92%、34.97%；器械、電子行業(yè)中的鳳凰光學、聯(lián)創(chuàng)光電、三川股份負債率分別為28.76%、39.46%、10.04%。相反的，鋼鐵、房地產(chǎn)、水泥行業(yè)負債率則較高，如新鋼股份為67.81%，方大特鋼為74.20%，中江地產(chǎn)為77.76%，江西水泥為68.43%，這些行業(yè)都是資金密集型企業(yè)，普遍存在著自有資金不足的問題，企業(yè)所需資金主要是靠銀行貸款解決，具有相同性質(zhì)的行業(yè)還有化工（黑貓股份、昌九生化）、電力（贛能股份）等。
　?。ㄋ模┕疽?guī)模對資本結構的影響
　　國資委2003年頒布了新的企業(yè)規(guī)模劃分標準。該標準以從業(yè)人員數(shù)、銷售額和資產(chǎn)總額三項指標為劃分依據(jù)將企業(yè)劃分為大、中、小型三類?？紤]本文所分析的對象為上市公司，同時便于對分析樣本進行規(guī)模上分類，本文將公司規(guī)模按照流通股本劃分為三個級別：小盤股：流通股本≤8 000萬元；中盤股：流通股本≤2億元；大盤股：流通股本＞2億元；以此為標準，江西上市公司中大型股有贛粵高速、江西銅業(yè)等20家，江西長運等中型股與三川股份等小型股各有3家。在資產(chǎn)負債率上，經(jīng)統(tǒng)計，20家大型股平均為53.40%，中型股平均為51.99%，小型股平均為27.63%，可見江西上市公司的資產(chǎn)負債率與公司規(guī)模顯著正相關。公司規(guī)模越大，需要大量的資金來支持實施多元化經(jīng)營，同時規(guī)模大的公司抗風險能力相對較強，銀行等債權人愿意向企業(yè)提供融資，公司容易實現(xiàn)負債融資。
　?。ㄎ澹┇@利能力對資本結構的影響
　　反映獲利能力的指標主要包括營業(yè)利潤率、成本費用利潤率、盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)、總資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率和資本收益率6項，本文選用用營業(yè)利潤率指標來考察獲利能力對資本結構的影響。如表1所示26家公司中，營業(yè)利潤率前6位的贛粵高速等公司負債率均在50%以下，其中有三川股份、仁和藥業(yè)等4家低于30%，平均資產(chǎn)負債率為37.63%；營業(yè)利潤率排在后6位的公司有贛能股份、華意壓縮、中江地產(chǎn)等三家資產(chǎn)負債率超過70%，平均資產(chǎn)負債率為70.15%?？梢?，獲利能力與負債率（資本結構）負相關。理論而言，當上市公司獲利能力強時，內(nèi)源資金充足，這樣公司將會減小對外部資金的需求，即獲利高的公司債務水平應該低。
　　
　?。┏砷L性對資本結構的影響
　　反映公司成長性的指標有總資產(chǎn)增長率、固定資產(chǎn)增長率、主營業(yè)務收入增長率、主營利潤增長率、凈利潤增長率等。本文選用總資產(chǎn)增長率指標來考查獲利能力對資本結構的影響。表1將26家上市公司的資產(chǎn)增長率（2010年中期與2009年中期相比較）按超過35%、10%~35%、低于10%三個區(qū)間段，統(tǒng)計可得，總資產(chǎn)增長率超過35%的有仁和藥業(yè)、正邦科技等5家，平均資產(chǎn)負債率為36.21%；總資產(chǎn)增長率超過10%的有華意壓縮、黑貓股份等11家，平均資產(chǎn)負債率計算得54.52%；總資產(chǎn)增長率低于10%的有昌九生化、誠志股份等9家，平均負債率計算得61.97%?？梢?，江西上市公司成長性與資產(chǎn)負債率（資本結構）顯著負相關。理論上，高成長性的公司往往破產(chǎn)成本也較大，因此這些公司通常優(yōu)先選擇股權融資。
　　
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