雷 宇

(廣東商學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院,廣東廣州510320)

一、問題的提出

會(huì)計(jì)經(jīng)驗(yàn)研究中對(duì)制度因素的重視起源于La Porta等對(duì)法律制度與金融發(fā)展和投資者保護(hù)之間關(guān)系的研究[1]。La Porta等敏銳地指出,作為證券的本質(zhì)含義,證券所包含的權(quán)利需要由法律制度來界定和保障,于是金融和公司治理研究應(yīng)當(dāng)包含對(duì)法律制度影響的分析是很自然的[1]。那么,為什么法律制度對(duì)投資者保護(hù)較好時(shí),投資者就愿意向企業(yè)投資呢?法律制度對(duì)投資者的保護(hù)具體而言又意味著什么?我們可以從信任的角度回答這些問題。

投資者的投資決策本質(zhì)上是信任決策,投資的唯一原因就是信任。如果投資者不相信企業(yè)會(huì)給自己帶來利益,他決不會(huì)做出投資決策。信任需要理由,其中最重要的理由之一就是法律制度。幾乎所有研究信任問題的理論家都認(rèn)為,制度所帶來的懲罰性是信任的重要來源[2][3][4](P73—86)。制度對(duì)投資者的保護(hù)意味著制度威懾著代理人欺騙和侵害投資者利益的行為,增進(jìn)了投資者對(duì)代理人的信任,從而促進(jìn)投資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

會(huì)計(jì)信息是投資決策的重要依據(jù),在資本市場(chǎng)上,投資者根據(jù)會(huì)計(jì)信息來選擇合適的代理人,會(huì)計(jì)信息從而具有了優(yōu)化資源配置的功效,這也就是會(huì)計(jì)信息具有投資有用性的含義。但是,會(huì)計(jì)信息是由代理人提供的,它是否值得投資者信任就成為一個(gè)問題。此時(shí),制度發(fā)揮了同樣的功效,制度帶來的懲罰性能夠限制代理人提供虛假信息的動(dòng)機(jī),提高投資者對(duì)會(huì)計(jì)信息的信任水平。因此,會(huì)計(jì)信息的投資有用性受到制度環(huán)境的重要影響。

制度環(huán)境對(duì)會(huì)計(jì)信息投資有用性的影響已經(jīng)得到了廣泛的研究,但是這些研究還沒有得出一致的結(jié)論[5]?？傮w來看,以往的研究?jī)A向于支持良好的制度環(huán)境能夠提高會(huì)計(jì)信息投資有用性的觀點(diǎn)。盡管會(huì)計(jì)信息的投資有用性是投資者根據(jù)會(huì)計(jì)信息進(jìn)行投資決策的體現(xiàn),但是以往的研究并沒有從這一角度直接分析制度因素如何影響投資者對(duì)會(huì)計(jì)信息的信任水平以及表現(xiàn)出來的投資有用性特征。

本文從信任的角度重新理解制度對(duì)會(huì)計(jì)信息投資有用性的影響。具體而言,以盈余信息含量為切入點(diǎn),本文研究?jī)蓚€(gè)問題:第一,投資者對(duì)代理人的信任水平如何影響代理人提供的會(huì)計(jì)信息的投資有用性;第二,制度環(huán)境影響會(huì)計(jì)信息投資有用性的路徑是什么。投資決策是一種信任決策,會(huì)計(jì)信息是投資決策的重要依據(jù),制度能夠增進(jìn)投資者對(duì)代理人提供的會(huì)計(jì)信息的信任,因此能夠提高會(huì)計(jì)信息的投資有用性。本文的研究為這一邏輯提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、文獻(xiàn)回顧

(一)制度環(huán)境與會(huì)計(jì)信息有用性

目前關(guān)于制度環(huán)境與會(huì)計(jì)信息有用性的研究有兩種截然相反的觀點(diǎn)。

第一種觀點(diǎn)認(rèn)為,制度環(huán)境越好,對(duì)投資者的保護(hù)程度越高,金融市場(chǎng)就越發(fā)達(dá),公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)則越分散,這可能導(dǎo)致投資者與公司管理者之間更加嚴(yán)重的代理沖突。由于及時(shí)和透明的會(huì)計(jì)信息能夠緩解投資者與管理者之間的代理沖突,因而此時(shí)委托代理雙方都會(huì)更加重視會(huì)計(jì)信息的作用,管理者也更有動(dòng)機(jī)自愿提供高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。同時(shí),制度環(huán)境越好,管理者面臨的法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)也越大,這也促使了管理者提供高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息。因此可以得出結(jié)論,制度環(huán)境越好,會(huì)計(jì)信息越有用,好的制度環(huán)境能夠提高會(huì)計(jì)信息的有用性(具體體現(xiàn)為盈余信息含量更高、價(jià)值相關(guān)性更強(qiáng)等)。這種觀點(diǎn)也被稱為“后果假說”,并得到了大量經(jīng)驗(yàn)研究的證實(shí)[6]。

第二種觀點(diǎn)認(rèn)為,在制度環(huán)境較差、投資者保護(hù)程度較低的地區(qū),會(huì)計(jì)系統(tǒng)可以作為一種替代機(jī)制,補(bǔ)償投資者保護(hù)較弱的負(fù)面影響,這種觀點(diǎn)可以被稱為“替代假說”[6]。La Porta等認(rèn)為,如果法律制度本身質(zhì)量較差,可以通過強(qiáng)有力的執(zhí)行機(jī)制得到補(bǔ)償,會(huì)計(jì)信息也發(fā)揮著類似的補(bǔ)償作用,但是他們的研究沒有支持這種判斷[1]。Francis等認(rèn)為可能存在反向的因果關(guān)系,會(huì)計(jì)信息影響了金融市場(chǎng)的發(fā)展,并獨(dú)立于對(duì)投資者的法律保護(hù),高質(zhì)量的會(huì)計(jì)系統(tǒng)能夠?qū)е赂l(fā)達(dá)的金融市場(chǎng),但他們的研究也沒有支持這種邏輯[7]。陳勝藍(lán)和魏明海以我國(guó)上市公司為樣本的研究表明,來自投資者保護(hù)較弱地區(qū)的上市公司更愿意提供較高質(zhì)量的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息,以補(bǔ)償弱投資者保護(hù)帶來的負(fù)面效應(yīng),從而支持了“替代假說”[5]。由此可以看出,總體而言,認(rèn)為會(huì)計(jì)信息可以充當(dāng)投資者保護(hù)替代機(jī)制的觀點(diǎn)并沒有得到很好的驗(yàn)證,這種觀點(diǎn)可能是比較牽強(qiáng)的。

(二)制度與信任

幾乎所有研究信任的理論家都認(rèn)為制度(主要指正式制度)是信任的重要來源。Zucker總結(jié)了三種信任產(chǎn)生機(jī)制——聲譽(yù)、社會(huì)相似性和法制,其中由于法制產(chǎn)生的信任就是基于非個(gè)人性的社會(huì)規(guī)章制度,如專業(yè)資格、科層組織、中介機(jī)構(gòu)及各種法規(guī)等的保證而產(chǎn)生的信任[2]。Sztompka也指出強(qiáng)制性的監(jiān)督和懲罰是信任的重要基礎(chǔ)[3]。張維迎按照來源將信任分為三類——基于個(gè)性特征的信任、基于制度的信任和基于信譽(yù)的信任,其中基于制度的信任是指在給定的制度下,行動(dòng)者迫于制度的懲罰而不得不誠(chéng)實(shí)守信,由法律維持的信任就是一種典型的制度信任[4]。

一些研究為制度導(dǎo)致信任提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。比如,在人際信任層面,彭泗清的調(diào)查研究發(fā)現(xiàn),經(jīng)濟(jì)合作關(guān)系中人們會(huì)采用法制手段來增強(qiáng)信任[8]。在社會(huì)信任層面,張維迎和柯榮住發(fā)現(xiàn),一個(gè)地區(qū)的市場(chǎng)化程度越高,守信程度也越高,市場(chǎng)化程度通常被視為制度環(huán)境的一個(gè)替代變量,因此他們的研究也支持了制度能夠?qū)е滦湃蔚挠^點(diǎn)[9]。

三、理論分析與研究假設(shè)

本文的研究涉及信任、制度、會(huì)計(jì)信息(盈余)和股票回報(bào)四個(gè)方面,我們可以通過一個(gè)假想的思想實(shí)驗(yàn)將這四個(gè)方面聯(lián)系起來。

假設(shè)有一個(gè)投資者希望在股票市場(chǎng)上投資以獲得收益,無論他期望持有股票的時(shí)間是長(zhǎng)還是短,他總是希望投資于那些能夠?yàn)槠鋷硎找娴墓善薄Ｈ绻麤Q定投資于甲股票而不是乙股票,那一定是因?yàn)樗嘈?甲股票比乙股票更能夠?yàn)槠鋷硎找?換句話說,他信任甲而不信任乙。股票投資決策是一種信任決策。投資者對(duì)股票的信任實(shí)際上是對(duì)發(fā)行股票的公司的信任,本質(zhì)上是對(duì)公司管理者的信任。這種信任包括兩個(gè)方面:第一,投資者相信管理者有能力為其創(chuàng)造收益;第二,投資者相信管理者愿意為其創(chuàng)造收益。由于管理者的意愿具有不可觀測(cè)性,我們假定投資者認(rèn)為管理者在意愿方面是同質(zhì)的,以便將目光集中到管理者的能力上來。對(duì)于打算投資但尚未投資的投資者來說,他們更信任那些能力強(qiáng)的公司和管理者,這是很自然的。

股票市場(chǎng)上有很多公司的股票,投資者需要判斷哪些股票更值得信任,那么他依據(jù)什么做出這種判斷呢?他可能道聽途說、隨大流甚至采用扔硬幣的方法來進(jìn)行選擇,但是一種更重要也更可靠的方法是根據(jù)公司披露的會(huì)計(jì)信息來做出判斷。會(huì)計(jì)信息是對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量的綜合反映,能夠幫助投資者全面了解一個(gè)公司。會(huì)計(jì)信息所反映的一個(gè)很重要的方面就是公司的盈利能力,如果說公司經(jīng)營(yíng)的目的是賺取利潤(rùn),那么盈利能力就是公司及其管理者能力的集中體現(xiàn)。因此,會(huì)計(jì)信息所反映的盈利能力是投資者信任決策的重要基礎(chǔ),投資者會(huì)根據(jù)盈利信息對(duì)公司及其管理者的能力進(jìn)行判斷和選擇。

投資者自然會(huì)對(duì)盈利能力強(qiáng)的公司給予較高的評(píng)價(jià),從而愿意為公司的股票支付更高的價(jià)格,當(dāng)市場(chǎng)上眾多投資者做出類似的信任選擇時(shí),就體現(xiàn)為較好的盈利信息對(duì)應(yīng)著較高的股票回報(bào),這也就是所謂的盈余信息含量(informativeness of accounting earnings)。

然而,盈利信息是公司管理者提供的,投資者自然會(huì)懷疑這些信息的真實(shí)性。如果投資者認(rèn)為盈利信息真實(shí)可信,那么他就會(huì)根據(jù)盈利信息進(jìn)行決策,盈余信息含量就會(huì)較高;反之,如果投資者對(duì)盈利信息表示懷疑,盈余信息含量就會(huì)降低。因此,盈余信息含量的高低會(huì)受到投資者對(duì)盈利信息信任評(píng)價(jià)的影響。那么,什么因素會(huì)影響投資者對(duì)盈利信息的信任程度呢?在股票市場(chǎng)這樣一個(gè)參與者眾多、流動(dòng)性很大的環(huán)境中,具有普適性的法律制度就成為影響投資者信任水平的重要因素。制度對(duì)投資者信任水平的影響來源于制度的懲罰性。如果存在某些制度,對(duì)管理者的欺騙行為給予很嚴(yán)厲的懲罰,那么制度帶來的威懾性就會(huì)降低管理者欺騙投資者的可能性,從而增進(jìn)投資者對(duì)盈利信息的信任。也就是說,對(duì)欺騙行為進(jìn)行懲罰的制度會(huì)增進(jìn)投資者對(duì)盈利信息的信任,從而提高盈余的信息含量;反之,如果缺乏對(duì)欺騙行為進(jìn)行懲罰的制度,那么投資者就會(huì)對(duì)公司提供的盈利信息充滿懷疑,盈余信息含量就會(huì)降低。

至此,上述思想實(shí)驗(yàn)就將信任、制度和盈余信息含量三者聯(lián)系了起來。我們可以從三個(gè)方面對(duì)此加以總結(jié):

第一,股票投資決策是一種信任決策,在其他條件相同的情況下,投資者會(huì)更加信任為其帶來收益的能力較強(qiáng)的公司和管理者。盈利信息是投資者判斷管理者能力的重要依據(jù),投資者會(huì)給予能力強(qiáng)的管理者更高的評(píng)價(jià),愿意為公司的股票支付更高的價(jià)格。因此,較好的盈利信息就對(duì)應(yīng)著較高的股票回報(bào),這也就是盈余信息含量的信任含義。

第二,盈余信息含量的高低取決于投資者是否信任盈利信息。由于盈利信息是管理者提供的,投資者自然會(huì)對(duì)其表示懷疑。如果投資者比較信任盈利信息,那么他就會(huì)為較好的盈利信息支付較高的股價(jià),盈余信息含量就會(huì)較高;反之,如果投資者不信任盈利信息,那么即使面對(duì)較好的盈利信息他也會(huì)無動(dòng)于衷,從而降低盈余信息含量。

第三,在股票市場(chǎng)中,投資者對(duì)盈利信息的信任水平受到制度因素的影響。具體而言,如果存在對(duì)提供虛假信息給予嚴(yán)厲懲罰的制度,那么投資者就會(huì)更加信任盈利信息,盈余信息含量就會(huì)提高;反之,如果對(duì)欺騙行為進(jìn)行懲罰的制度缺乏,投資者就不敢輕易付出信任,盈余信息含量就會(huì)降低。

因此,信任、制度和盈余信息含量的關(guān)系可以用圖1表示。

圖1展現(xiàn)了一個(gè)典型的“路徑分析”:制度影響信任、信任影響盈余信息含量、制度不會(huì)對(duì)盈余信息含量產(chǎn)生直接影響,這為我們對(duì)上述理論進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)提供了依據(jù)。在以上理論分析和路徑分析的基礎(chǔ)上,本文提出三個(gè)假設(shè):

假設(shè)1:限定其他條件,公司所處的制度環(huán)境越好,盈余信息含量越高;

假設(shè)2:限定其他條件,投資者對(duì)公司越信任,盈余信息含量越高;

假設(shè)3:限定其他條件,制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的影響是通過提高投資者對(duì)公司的信任水平實(shí)現(xiàn)的。

圖1 信任、制度與盈余信息含量的關(guān)系

四、研究設(shè)計(jì)

(一)模型與變量

本文建立模型1并通過對(duì)其不同形式的回歸來檢驗(yàn)上述三個(gè)假設(shè)。

模型1中的各個(gè)變量定義見表1。這一模型是檢驗(yàn)盈余信息含量的常用形式[11][12],其中盈余信息與信任評(píng)價(jià)指標(biāo)的交乘項(xiàng)(EPSit*TRUSTi)表示投資者對(duì)公司的信任評(píng)價(jià)對(duì)盈余信息含量的影響,盈余信息與制度環(huán)境指標(biāo)的交乘項(xiàng)(EPSit*INSTi)表示制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的影響。如果假設(shè)1成立,那么回歸中不放入EPSit*T RUSTi時(shí),EPSit*INSTi的系數(shù)應(yīng)當(dāng)顯著為正;如果假設(shè)2成立,那么回歸中不放入EPSit*INSTi時(shí),EPSit*TRUSTi的系數(shù)也應(yīng)當(dāng)顯著為正;如果假設(shè)3成立,回歸中同時(shí)放入EPSit*TRUSTi和EPSit*INSTi時(shí),EPSit*TRUSTi應(yīng)當(dāng)顯著為正,而EPSit*INSTi應(yīng)當(dāng)不顯著。模型1中的控制變量包括公司規(guī)模(LNTAit)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEVit)、公司凈資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值與賬面價(jià)值之比(MBit)[10][11],公司流通股比例(TSHAREit)[12][6],以及行業(yè)和年度[10]。

表1變量定義

(二)樣本與數(shù)據(jù)

本文的樣本為2001～2005年我國(guó)滬深兩市全部A股上市公司,剔除了金融保險(xiǎn)類公司、ST等特殊處理公司、同時(shí)發(fā)行除A股外其他股票的公司以及數(shù)據(jù)缺失的公司。另外,為了保證計(jì)算變量RETit時(shí)包含完整12個(gè)月的個(gè)股回報(bào)率,我們也剔除了個(gè)股回報(bào)率不完整的公司。經(jīng)過上述處理之后,最終得到4 821個(gè)觀測(cè)值(2001～2005年分別為 895、933、963、1 014和 1 016個(gè)),作為本文的研究樣本。

選擇2001～2005年作為本文的研究期間主要有兩個(gè)原因:第一,會(huì)計(jì)準(zhǔn)則會(huì)對(duì)會(huì)計(jì)盈余產(chǎn)生重大影響,2001～2005年間的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則比較穩(wěn)定,減輕了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化帶來的潛在影響;第二,本文信任評(píng)價(jià)指標(biāo)取自張維迎和柯榮住的調(diào)查數(shù)據(jù),該調(diào)查是在2000年進(jìn)行的,時(shí)間上與該調(diào)查距離越遠(yuǎn),則該調(diào)查數(shù)據(jù)的適用性就越低,因此不宜過度延長(zhǎng)樣本期間。

信任評(píng)價(jià)指標(biāo)是本文重要的測(cè)試變量。張維迎和柯榮住委托“中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)”在2000年對(duì)全國(guó)進(jìn)行了關(guān)于信任評(píng)價(jià)的問卷調(diào)查。該調(diào)查向15 000多家企業(yè)發(fā)出問卷,涉及全國(guó)31個(gè)省、自治區(qū)和直轄市,調(diào)查對(duì)象主要是一些企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人。有關(guān)信任的問題設(shè)計(jì)是“根據(jù)您的經(jīng)驗(yàn),您認(rèn)為哪五個(gè)地區(qū)的企業(yè)比較守信用(按順序排列)?”根據(jù)調(diào)查結(jié)果,張維迎和柯榮住主要關(guān)注一個(gè)地區(qū)被認(rèn)為是最值得信任也即被排在第一位的比例,即第一信任度,以及綜合信任程度,即第一至第五信任度加權(quán)[9]。本文使用這一調(diào)查結(jié)果作為投資者對(duì)公司信任評(píng)價(jià)的替代變量。

我們使用公司注冊(cè)地作為公司的地區(qū)歸屬,注冊(cè)地是企業(yè)最明確的地區(qū)歸屬指標(biāo),因此可能也最貼近被調(diào)查者的界定,同時(shí)使用注冊(cè)地作為企業(yè)歸屬地的界定也是以往研究中通用的做法。公司注冊(cè)地?cái)?shù)據(jù)取自CCER數(shù)據(jù)庫(kù)。

除了上述數(shù)據(jù)來源之外,本文所需股價(jià)數(shù)據(jù)、股份數(shù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均取自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù),其中計(jì)算RETit時(shí)使用的個(gè)股回報(bào)率為CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中“考慮現(xiàn)金紅利再投資的月個(gè)股回報(bào)率”,市場(chǎng)回報(bào)率為該數(shù)據(jù)庫(kù)中“考慮現(xiàn)金紅利再投資的綜合月市場(chǎng)回報(bào)率(流通市值加權(quán)平均法)”。為了克服極端值的影響,我們對(duì)連續(xù)變量最大和最小的1%進(jìn)行了Winsorize處理。

五、研究結(jié)果

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

各變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表2。TRUST和INST的均值和分布顯示,這兩個(gè)變量大致在同一個(gè)數(shù)量級(jí)。變量的相關(guān)系數(shù)顯示(限于篇幅,本文中未報(bào)告),各自變量均與因變量顯著相關(guān),這些因素都有可能對(duì)股票回報(bào)產(chǎn)生影響。T RUST和INST的相關(guān)系數(shù)顯著為正。張維迎和柯榮住通過以T RUST為因變量的回歸分析表明,INST對(duì)T RUST有顯著的正向影響,制度環(huán)境越好,信任評(píng)價(jià)越高,制度導(dǎo)致信任也是理論家的普遍觀點(diǎn)[9]。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)回歸結(jié)果

表3報(bào)告了針對(duì)模型1的不同回歸的結(jié)果?；貧w(1)中放入了盈余信息與制度環(huán)境的交乘項(xiàng)(EPSit*INSTi),而未放入盈余信息與信任評(píng)價(jià)指標(biāo)的交乘項(xiàng)(EPSit*TRUSTi),這一回歸結(jié)果可以觀察制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的影響?；貧w(1)結(jié)果顯示,EPSit*INSTi的系數(shù)為0.135 1,在1%的水平上顯著,這意味著制度環(huán)境越好,盈余信息含量越高,支持了假設(shè)1。

表3 信任評(píng)價(jià)、制度環(huán)境與盈余信息含量關(guān)系的回歸結(jié)果

回歸(2)中放入了盈余信息與信任評(píng)價(jià)指標(biāo)的交乘項(xiàng)(EPSit*TRUSTi),而未放入盈余信息與制度環(huán)境的交乘項(xiàng)(EPSit*INSTi),這一回歸結(jié)果可以觀察信任評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)盈余信息含量的影響?；貧w(2)結(jié)果顯示,EPSit*T RUSTi的系數(shù)為0.055 6,也在1%的水平上顯著,這意味著投資者對(duì)公司的信任評(píng)價(jià)越高,盈余信息含量也越高,從而支持了假設(shè)2。

回歸(3)是模型1的完整結(jié)果,同時(shí)放入 EPSit*T RUSTi和EPSit*INSTi的回歸結(jié)果顯示,EPSit*T RUSTi的系數(shù)為0.043 5,在10%的水平上顯著,EPSit*INSTi不顯著。這意味著,在控制了信任評(píng)價(jià)對(duì)盈余信息含量的影響之后,制度環(huán)境因素對(duì)盈余信息含量沒有顯著影響。根據(jù)圖1的路徑分析,制度環(huán)境不能直接對(duì)盈余信息含量產(chǎn)生影響,但信任評(píng)價(jià)卻會(huì)影響盈余信息含量,同時(shí)理論研究和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)均表明制度環(huán)境會(huì)導(dǎo)致信任。回歸(3)的結(jié)果表明,制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的直接影響是不存在的,回歸(1)所顯示的制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的正向影響是由信任評(píng)價(jià)導(dǎo)致的,在控制了信任評(píng)價(jià)對(duì)盈余信息含量的影響之后,制度環(huán)境的顯著影響就隨之消失?；貧w(3)的結(jié)果支持了前文的理論分析以及假設(shè)3。

回歸(3)的結(jié)果具有重要的理論意義,它展現(xiàn)了制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量影響的具體路徑。客觀地說,盈余信息含量是投資者行動(dòng)的結(jié)果,投資者根據(jù)盈余信息做出投資決策,才會(huì)產(chǎn)生股票價(jià)格反應(yīng),從而使得盈余信息含量成為一個(gè)可供經(jīng)驗(yàn)研究的問題。投資者是否會(huì)根據(jù)盈余信息做出決策,取決于他們是否相信盈余信息。如果投資者信任盈余信息,他們自然會(huì)根據(jù)盈余信息反映的公司能力的高低做出選擇;而如果投資者對(duì)盈余信息表示懷疑,盈余信息對(duì)股票回報(bào)的作用就會(huì)降低。制度環(huán)境是增進(jìn)投資者對(duì)盈余信息信任的手段,因此,當(dāng)我們研究制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的影響時(shí),應(yīng)當(dāng)深入投資者的決策過程,觀察制度環(huán)境如何影響投資者的心理和行為,從而表現(xiàn)出對(duì)盈余信息含量的影響?；貧w(3)的結(jié)果為我們理解制度環(huán)境對(duì)會(huì)計(jì)信息有用性的影響提供了更為細(xì)致的證據(jù)。

(三)穩(wěn)健性測(cè)試

我們從三個(gè)方面對(duì)上述回歸結(jié)果進(jìn)行了穩(wěn)健性測(cè)試。第一,上述回歸中使用的信任評(píng)價(jià)指標(biāo)是張維迎和柯榮住計(jì)算的各地區(qū)第一信任度得分,在穩(wěn)健性測(cè)試中我們使用了綜合信任度得分,重新回歸的結(jié)果與前文一致。第二,上述回歸中使用的制度環(huán)境指標(biāo)是樊綱等計(jì)算的各地區(qū)“市場(chǎng)化指數(shù)總體評(píng)分”,這一指標(biāo)能夠綜合反映制度環(huán)境的總體情況。在穩(wěn)健性測(cè)試中,我們改用構(gòu)成這一總指數(shù)的五個(gè)“方面指數(shù)”之一——“市場(chǎng)中介組織和法律制度環(huán)境”指數(shù)。制度對(duì)信任的影響來源于制度帶來的懲罰性,因此采用法律制度環(huán)境指數(shù)比較貼近前文理論分析的本意。重新回歸的結(jié)果也支持了三個(gè)假設(shè)。第三,上述回歸在計(jì)算因變量時(shí)使用的市場(chǎng)回報(bào)率是采用流通市值加權(quán)平均法計(jì)算的綜合月市場(chǎng)回報(bào)率,在穩(wěn)健性測(cè)試中,我們分別改用等權(quán)平均法和總市值加權(quán)平均法計(jì)算的綜合月市場(chǎng)回報(bào)率,重新回歸的結(jié)果仍然支持了三個(gè)假設(shè)。以上三個(gè)方面的穩(wěn)健性測(cè)試表明,總體而言,本文對(duì)制度影響盈余信息含量的路徑分析得到了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。

六、結(jié)論

本文從信任的角度研究了制度環(huán)境對(duì)會(huì)計(jì)信息投資有用性的影響。投資決策本質(zhì)上是信任決策,會(huì)計(jì)信息是這種決策的重要依據(jù),但是會(huì)計(jì)信息能否發(fā)揮投資有用性取決于投資者是否信任代理人提供的會(huì)計(jì)信息。制度因素能夠增進(jìn)投資者對(duì)會(huì)計(jì)信息的信任,從而提高會(huì)計(jì)信息的投資有用性。

根據(jù)上述邏輯,本文具體研究了投資者對(duì)代理人的信任水平對(duì)盈余信息含量的影響,并檢驗(yàn)了制度環(huán)境對(duì)盈余信息含量的影響路徑。研究表明,投資者對(duì)代理人越信任,盈余信息含量越高;良好的制度環(huán)境能夠提高盈余信息含量,但是這種影響是通過投資者對(duì)代理人的信任而間接實(shí)現(xiàn)的,當(dāng)控制了信任水平之后,制度環(huán)境的影響隨之消失。本文的研究為我們理解制度環(huán)境對(duì)會(huì)計(jì)信息有用性的影響提供了更為細(xì)致的證據(jù)。

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