張　艷

(陜西教育學院數(shù)理工程系陜西西安710061)

摘要本文從資本結(jié)構(gòu)的基本原理，影響跨國資本結(jié)構(gòu)的主要因素，子公司資本結(jié)構(gòu)的安排，外匯風險對籌資決策的影響及管理等四個方面論述了跨國資本結(jié)構(gòu)決策。論文中提出的方法，對降低公司整體的資本成本和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)有一定的指導作用。

關(guān)鍵詞跨國公司；資本結(jié)構(gòu)決策；風險防范

一、資本結(jié)構(gòu)的基本原理

跨國公司資本結(jié)構(gòu)決策主要是要為其所有的子公司決定負債籌資與權(quán)益籌資的比例。其整體的資本結(jié)構(gòu)實際上是所有子公司資本結(jié)構(gòu)的綜合。資本結(jié)構(gòu)的安排既影響企業(yè)的綜合資本成本，也反映企業(yè)的財務(wù)風險。負債過多，固定費用支出增加，企業(yè)有可能喪失利用低成本的負債及利息遞減稅收的機會，綜合資本成本可能提高。

在現(xiàn)實經(jīng)濟生活中，存在稅收和交易成本。一般規(guī)律是，當企業(yè)的負債從零開始增加時，由于負債成本低及存在稅收抵減，企業(yè)的綜合資本成本下降，負債達到一定比重后，債權(quán)人為保證其權(quán)利，對進一步給予貸款持保守態(tài)度，債務(wù)資本成本上升，同時，股東承受風險增大，要求的報酬率增加，綜合資本成本上升。資本成本的這一變化呈現(xiàn)鞍點結(jié)構(gòu)，在這一點上，資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)，綜合資本成本最低。對于跨國公司而言，實際上是通過對子公司的資本結(jié)構(gòu)的安排，來實現(xiàn)整體最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)的。

二、影響跨國資本結(jié)構(gòu)的主要因素

跨國公司自身的特點及所在國的一些特征，會對資本結(jié)構(gòu)的安排產(chǎn)生影響。主要影響因素有：

1、公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定性

一般認為，當企業(yè)擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流入時，則有較大保證支付其定期的利息，因此可以適當增加負債，反之，當現(xiàn)金流入變動性大時，則可能減少負債以免陷入財務(wù)危機。對于跨國公司來說，其國際多樣化經(jīng)營使其獲得了像證券投資者進行國際多樣化投資的同等效果，現(xiàn)金流的變動性減少了，當產(chǎn)品、金融和外匯市場發(fā)生變動時仍有能力保證其固定性利息支出。因此，與國內(nèi)企業(yè)相比，跨國公司可以享有較多的負債。

2、跨國公司的信用風險

信用風險指違約風險。如果跨國公司信用風險低，則可以多舉債；信用風險高，則應(yīng)減少負債。而影響信用風險的因素，包括：管理當局對風險的控制能力和態(tài)度、資產(chǎn)的構(gòu)成、行業(yè)的特點等。如果管理當局管理能力強，善于控制風險，則信用風險低。如果資產(chǎn)構(gòu)成中，便于在國際市場出售的可作抵押品的動產(chǎn)不動產(chǎn)多，則信用風險低。行業(yè)屬于朝陽產(chǎn)業(yè)，正處于上升階段，則信用風險也低。

3、東道國的狀況

東道國的許多特點也會影響跨國公司對資本結(jié)構(gòu)的安排。

(1)市場的開放程度和資本的可取得性。當企業(yè)可以進入國外市場，特別是高度開放的國際資本市場時，其資本成本線變動比較緩和，在相當長區(qū)域里近似成直線，這使得跨國公司在資本結(jié)構(gòu)的安排上有了較多的選擇。其最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)可以是一定的范圍，在此范圍內(nèi)，資本成本是保持不變的。這樣，跨國公司可以根據(jù)所在國的情況及其自身特點，對子公司的資本結(jié)構(gòu)進行安排。如果子公司處于資本市場不完善、與國際資本市場隔離的國家中，則當?shù)赝顿Y者缺少多樣化投資機會，可能愿意以較低的必要報酬率為跨國公司提供權(quán)益資金，從而獲得多樣化機會。這樣，跨國公司就可能適當增加權(quán)益的比重。

(2)國家風險。如果東道國可能對資金匯回實施管制，可能將子公司收歸國有的話，那么，跨國公司為減少這種風險，則可能利用東道國的負債。由于當?shù)貍鶛?quán)人在跨國公司中擁有利益，則東道國政府在采取行動時將考慮這部分利益，從而使企業(yè)損失的可能性減少。此外，在當?shù)匕l(fā)行部分權(quán)益或吸收當?shù)睾匣锶俗鳛楹腺Y企業(yè)伙伴，也可能為跨國公司的子公司提供一定的保護。

三、子公司資本結(jié)構(gòu)的安排

當確定了跨國公司整體最優(yōu)的負債和權(quán)益資金比重時，就要考慮如何安排子公司的資本結(jié)構(gòu)，以實現(xiàn)整體最優(yōu)。這存在三種可能性：(1)子公司的資本結(jié)構(gòu)與母公司確定的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)保持一致；(2)子公司的資本結(jié)構(gòu)與各國當?shù)氐馁Y本化標準保持一致；(3)子公司的資本結(jié)構(gòu)允許變化以充分利用各國資本市場的機會降低成本減少風險。

不同國家政治、經(jīng)濟、文化背景不同，不同國家不同行業(yè)企業(yè)的平均負債水平也可能不同。例如，在日本和德國，儲蓄率高，銀行和企業(yè)關(guān)系密切，負債水平一般較高；而在美國，資本市場發(fā)達，企業(yè)的權(quán)益資金比重就較大。子公司的資本結(jié)構(gòu)，如果參照當?shù)刭Y本化標準來安排，可能具有以下優(yōu)點：

第一，減少遭到批評的可能性，改善在當?shù)氐男蜗?。例如，相對于當?shù)貥藴?，負債水平極高的子公司可能被指責為不愿意在東道國投入風險資金。相反，負債水平極低的企業(yè)可能被指責為對當?shù)亟鹑诎l(fā)展缺乏貢獻。適當調(diào)整負債和權(quán)益的比例，使其與當?shù)氐某Ｒ姳壤３忠恢?，可能避免這類批評。

第二，有助于管理當局和當?shù)赝袠I(yè)競爭者對投資報酬率進行比較，使其注意到當?shù)亟?jīng)濟中的可能通貨膨脹和資本不足的影響。

但是，使子公司的資本結(jié)構(gòu)和某一標準保持一致，卻可能具有如下缺點：

第一，跨國公司相對于當?shù)毓镜母偁巸?yōu)勢在于能夠克服市場的不完善，進入國際市場，取得較多的資本并有能力分散風險。當?shù)氐馁Y本化標準是根據(jù)當?shù)刭Y產(chǎn)市場的發(fā)展程度、以前的慣例及限制形成起來的，可能與跨國公司并不適應(yīng)，盲目依從可能使跨國公司喪失自身的競爭優(yōu)勢。

第二，如果跨國公司的各個子公司都是按照當?shù)貥藴蕘戆才牌滟Y本結(jié)構(gòu)的話，其綜合所形成的整體資本結(jié)構(gòu)可能無法保證最優(yōu)，而且也與任何標準不一致。其結(jié)果是增大了跨國公司的財務(wù)風險和資本成本。

子公司的資本結(jié)構(gòu)，如果始終與母公司確定的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)保持一致的話，無疑是最簡單的決策，但是，這樣做，具有資本結(jié)構(gòu)與當?shù)貥藴时３忠恢碌娜秉c，同時又無視子公司所在國的政治、經(jīng)濟因素差異，喪失了跨國公司國際多樣化籌資的優(yōu)勢，結(jié)果還是可能增加跨國公司整體的財務(wù)風險和資本成本。

實際上，跨國公司籌資的主要目標是要減少既定風險水平下的資本成本。各個子公司的資本結(jié)構(gòu)只有在對此總目標產(chǎn)生影響時才是相關(guān)的。子公司本身是不存在獨立的資本結(jié)構(gòu)的?？鐕镜哪腹境鲇谡w形象和利益的考慮，一般是不會對子公司無力償債的困境坐視不救的。這實際上是為子公司提供了擔保。有的母公司則以采購協(xié)議、安慰信的方式為子公司提供有條件的保證。因此，資金提供者的風險不是與子公司的個別風險相聯(lián)系，而是與跨國公司的全球風險相聯(lián)系。而全球多樣化經(jīng)營，則又降低了這種風險。子公司的資本結(jié)構(gòu)即便和當?shù)貥藴驶蚰腹緲藴什灰恢?，也可以通過全球性整體安排，實現(xiàn)跨國公司整體資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)。

所以，在子公司資本結(jié)構(gòu)的安排上，考慮子公司的特征，東道國的具體情況，以充分利用當?shù)氐呢攧?wù)機會獲得財務(wù)利益是最佳的選擇。如果在當?shù)亟杩?，其扣除外匯風險影響后的實際成本，和在其他地方借款的實際成本相等或比較小，則應(yīng)考慮在子公司東道國借款，以充分利用當?shù)氐呢攧?wù)機會帶來的優(yōu)點。由于子公司的資本結(jié)構(gòu)決策和母公司資本結(jié)構(gòu)決策存在相互影響，因此，跨國公司整體的資本結(jié)構(gòu)存在調(diào)節(jié)空間，從而保持整體最優(yōu)。如果子公司增加了債務(wù)資金的話，則其對公司集團內(nèi)部資金的需求將減少，從而使母公司可以將這些資金用做其他用途，減少了母公司對外部資金的需求，母公司的債務(wù)資金就可能減少，從而使跨國公司整體資本結(jié)構(gòu)保持不變。但是，如果東道國對資金匯出施加限制或征收較高的稅收的話，則母公司將無法獲得足夠資金，可能還需要增加債務(wù)資金。反之，如果子公司債務(wù)資金用得少的話，則對集團內(nèi)部資金的需要增加，母公司可能增加債務(wù)籌資。

四、外匯風險對籌資決策的影響及管理

當采用外幣籌資時，匯率變動會對其資本成本產(chǎn)生影響，使償還外幣計量的債務(wù)本息時出現(xiàn)匯兌損益，使外幣股利在匯回母公司時遭受匯兌損益。而且，匯率的變化還可能影響企業(yè)現(xiàn)金流量。這些都影響著跨國公司的籌資決策。為此，跨國公司的籌資管理必須加強對外匯風險的管理。主要包括：

1、建立匯率預(yù)測體系

外匯風險源于匯率的變動。在外幣資本成本計量中包括了匯率變動因素。但是，對匯率變動的走勢是一種預(yù)測，它將影響對企業(yè)資本成本的正確計量，并進而影響籌資決策的作出。因此，必須建立匯率預(yù)測體系，盡可能準確的預(yù)測匯率變化的方向、時間和幅度。這就要求跨國公司對外匯市場進行認真的凋查研究，收集有關(guān)匯率變動及市場供求狀況變化的歷史和現(xiàn)時資料，對影響匯率變動的有關(guān)因素，如一國的國際收支情況、通貨膨脹率、利率水平進行分析，在此基礎(chǔ)上通過經(jīng)驗預(yù)測、相關(guān)因素預(yù)測等方法對匯率走勢進行預(yù)測，以便對風險管理方法進行選擇。

2、采取適當措施防范外匯風險

預(yù)測匯率之后，便可大致確定風險及類型。在此基礎(chǔ)上應(yīng)采取相應(yīng)的措施，減少外匯風險。對外匯風險的防范方法主要有兩類：利用金融工具進行風險防范和調(diào)整經(jīng)營策略進行風險防范。

(1)利用金融工具進行風險防范。國際金融市場的金融工具不斷創(chuàng)新，除傳統(tǒng)的套期保值、期匯、期貨等工具外還出現(xiàn)了貨幣期權(quán)、貨幣互換、雙重貨幣貸款等金融工具，極大地滿足了從事跨國公司防范外匯風險的需要。例如互換業(yè)務(wù)，由于不同企業(yè)信用等級不同，在不同市場上籌資成本高低不同，存在著套利(匯)的機會，為企業(yè)提供了降低風險和成本的機會。而且，通過互換，可以對企業(yè)負債的性質(zhì)、期限進行調(diào)整，從而改善負債結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)貨幣保值。

(2)調(diào)整經(jīng)營策略進行風險防范。經(jīng)營策略主要指在不同國家地區(qū)不同業(yè)務(wù)領(lǐng)域進行分散經(jīng)營。由于各地區(qū)貨幣匯率變化不均衡，對生產(chǎn)要素的價格的影響不同。據(jù)此，跨國公司可以作出相應(yīng)調(diào)整，擴大有利業(yè)務(wù)，削減不利業(yè)務(wù)，以保持經(jīng)營利潤的穩(wěn)定增長。同時，籌資盡可能地國際化、多樣化，以多種方式從不同的資本市場籌集資金，并注意使籌資幣種、期限與企業(yè)主要收入的幣種、期限相適應(yīng)，通過多樣化籌資組合降低籌資風險。

參考文獻

[1]余緒纓主編，企業(yè)理財學[M]，遼寧人民出版社，2005．30~35．

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