張海宏

摘要：2006年以來，上市公司增發(fā)引起的市場反應(yīng)猶如“過山車”一般，從質(zhì)疑到盲目追從再到質(zhì)疑。針對上市公司的增發(fā)行為，從優(yōu)化發(fā)行定價(jià)機(jī)制、優(yōu)化上市公司融資結(jié)構(gòu)、化解大小非解禁壓力、規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者配售、強(qiáng)化募集資金使用的監(jiān)管等幾個(gè)方面出發(fā)，對我國上市公司增發(fā)再融資存在的制度缺陷，乃至整個(gè)證券市場的頑疾，提出建議。

關(guān)鍵詞：上市公司；增發(fā)；大小非

1優(yōu)化發(fā)行定價(jià)機(jī)制

增發(fā)定價(jià)方面，應(yīng)該建立公平、公正、具有時(shí)效性的定價(jià)機(jī)制，更能反映市場和投資者意愿的定價(jià)機(jī)制?？梢越梃b美國的SEO定價(jià)機(jī)制，適當(dāng)縮簡化上市公司增發(fā)過程中所要的程序，確定同一定價(jià)基準(zhǔn)，在發(fā)行之前24小時(shí)內(nèi)或者48小時(shí)內(nèi)確定發(fā)行價(jià)格，使發(fā)行定價(jià)高度市場化。

2優(yōu)化上市公司融資結(jié)構(gòu)

我國融資工具單一，融資方式有限，以致在選擇再融資方式上表現(xiàn)出無奈和非理性。我們應(yīng)通過擴(kuò)大企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模、減少對企業(yè)債券市場運(yùn)行的不必要的行政干預(yù)以及完善法規(guī)體系等多個(gè)方面來促進(jìn)企業(yè)債券市場的發(fā)展和完善，以此推動(dòng)資本市場的均衡發(fā)展，優(yōu)化上市公司融資結(jié)構(gòu)。

3化解大小非解禁壓力

流通股與非流通股并存的二元股權(quán)結(jié)構(gòu)曾經(jīng)是我國證券市場上下廣為關(guān)注的問題，也是我國證券市場發(fā)展過程中亟待解決的問題，伴隨著股權(quán)分置改革的順利完成，二元股權(quán)結(jié)構(gòu)或?qū)⒅鸩酵瞥鲎C券市場。與此同時(shí)，股權(quán)分置改革引發(fā)的大小非解禁問題再度引起市場的高度關(guān)注，大小非解禁對市場的沖擊猶如洪水猛獸，如何化解大小非解禁壓力無異于中國股市的二次改革。

管理層對大小非解禁高度重視，可借鑒多種方法：

第一，盈富基金借鑒法。

第二，金融創(chuàng)新法。

第三，盡快推出融資融券。

4規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者配售

國內(nèi)的研究結(jié)果表明，向機(jī)構(gòu)投資者配售并沒有起到價(jià)值發(fā)現(xiàn)、穩(wěn)定股價(jià)的作用，相反，它在一定程度上損害了流通股股東的利益。主要原因在于網(wǎng)下申購的機(jī)構(gòu)投資者與網(wǎng)上的投資者處在不平等的地位，他們只需交納較小的申購定金就起到資金放大效應(yīng)，收益率倍增。而且他們在資金、信息和關(guān)系上處于強(qiáng)勢地位，通過“黑箱操作”獲得大量的一級(jí)市場利潤，造成流通股股東利益受損。因此，在制定增發(fā)方案時(shí)應(yīng)該增加透明度，減少不確定因素，科學(xué)合理的做法應(yīng)該對網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者上交的認(rèn)購定金比例做出限制，不能太低，比如說50％；事前初步確定有效申購倍數(shù)區(qū)間(如3至10倍)，操作中盡量高定價(jià)縮小有效申購倍數(shù)，以滿足較高價(jià)格申購的投資者為原則，減少人為定價(jià)的隨意性；取消網(wǎng)上、網(wǎng)下的隔離發(fā)行形式，全都實(shí)行上網(wǎng)競價(jià)發(fā)行，以提高發(fā)行效率和減少發(fā)行的成本。

5規(guī)范信息披露制度

雖然我國在資本市場建設(shè)方面取得了顯著的成就，上市公司信息披露制度日益完善，但依然難以杜絕信息泄露和內(nèi)幕交易現(xiàn)象的發(fā)生，2007年的杭蕭鋼構(gòu)事件折射出當(dāng)前市場中存在的信息披露問題。

信息不暢通是信息不對稱的重要原因。持續(xù)動(dòng)態(tài)信息披露制度，一方面有利于市場投資者深入了解公司的整體風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也可為政府提供更多的信息，逐漸減少證券市場的信息不完全和不對稱，實(shí)現(xiàn)證券市場的透明與規(guī)范。尤其是2007年以來的限售股解禁洪峰，對于如此大規(guī)模的限售股解禁，若不對其上市交易行為進(jìn)行相應(yīng)的規(guī)范與約束，勢必會(huì)對市場帶來巨大的壓力。因此，可以繼續(xù)完善持續(xù)的動(dòng)態(tài)信息披露制度，使得投資者及時(shí)、有效地了解到上市公司的信息披露。

建立信譽(yù)制度。信譽(yù)是指在交易雙方中，信息優(yōu)勢方對信息劣勢方做出的一種保證和承諾。在證券市場上，它主要指上市公司對投資者做出的相關(guān)保證和承諾。如果上市公司的信譽(yù)很高，即使市場信息是不對稱的，投資者也會(huì)相信企業(yè)的經(jīng)營管理水平是高的，從而減少信息不對稱對市場交易活動(dòng)的影響，減少逆向選擇行為的發(fā)生。但是，建立信譽(yù)機(jī)制，不能僅靠上市公司的自圓其說，在借助法律制度的規(guī)范下，還必須依靠會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等部門的評估和監(jiān)督。