科技創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)投資密不可分。我們正處于以AI大模型為核心的新一代技術(shù)浪潮中，這是一個(gè)長周期、重投入的新技術(shù)，資本在其中起到了重要作用。

與此同時(shí)，中國的一級(jí)市場(chǎng)投資正在發(fā)生劇烈變化。從過去的以美元基金為主導(dǎo)，到今天以國有資本和人民幣基金為主，過去以消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)為主題，今天更多以硬科技為主題，市場(chǎng)整體融資規(guī)模持續(xù)下滑，第三方數(shù)據(jù)機(jī)構(gòu)企名片數(shù)據(jù)顯示，2022年中國一級(jí)市場(chǎng)共完成8617億元融資，同比下降38%，2023年繼續(xù)下滑13%。

對(duì)于科技投資來說，資本是否有耐心至關(guān)重要，過去人民幣基金的周期短于美元基金，但今天隨著國資和政府引導(dǎo)基金入場(chǎng)，人民幣基金也逐漸往長期發(fā)展。

9月6日，在第六屆外灘金融峰會(huì)上，君聯(lián)資本總裁李家慶接受《財(cái)經(jīng)》專訪，他提到，中國一級(jí)市場(chǎng)投資過去幾年發(fā)生了翻天覆地的變化，而這一次的技術(shù)革命又相當(dāng)于是一次地殼運(yùn)動(dòng)，會(huì)形成新的高山和地貌，今天同樣在快速變化中。作為投資人，必須調(diào)整募資、投資和退出的邏輯，考慮更多復(fù)雜影響因素。

他還提到，今天中國的民營企業(yè)要做科技創(chuàng)新成本提升了，不僅對(duì)創(chuàng)業(yè)者的綜合素質(zhì)要求極高，還需要整個(gè)市場(chǎng)和資本的大力支持，才能跟得上今天的技術(shù)變革節(jié)奏。

君聯(lián)資本成立于2001年，是中國最早一批市場(chǎng)化投資機(jī)構(gòu)，其前身是聯(lián)想集團(tuán)旗下的聯(lián)想投資。李家慶2001年加入君聯(lián)，從事科技投資已23年。君聯(lián)資本累計(jì)投資超過600家企業(yè)，包括寧德時(shí)代、科大訊飛、藥明康德、智譜AI等，目前最新一期基金管理規(guī)模約500億元，包含人民幣基金和美元基金。

以下為對(duì)話整理：

中國風(fēng)險(xiǎn)投資的變化

問：過去幾年，中國的一級(jí)市場(chǎng)投資發(fā)生了什么樣的變化？

李家慶：翻天覆地的變化。這個(gè)變化和國際經(jīng)濟(jì)、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、地緣政治、二級(jí)市場(chǎng)的變化相關(guān)。從美元基金為主體到以人民幣基金為主體，從消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)到硬科技，從民營資本到國有資本，整個(gè)行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)了范式變化。

問：聚焦到科技投資來看，科技領(lǐng)域需要長周期，從美元變成人民幣為主體會(huì)有影響嗎？

李家慶：有影響，但沒有想象中那么大。今天的人民幣基金的周期不像以前那么短了。我們能看到全國社保基金、國家級(jí)戰(zhàn)略基金，包括地方政府的產(chǎn)業(yè)投資基金加入，基本有8年-10年的周期，甚至有一些可以長到12年以上。從這個(gè)角度來看影響不大。

更大的影響是資金供應(yīng)結(jié)構(gòu)在短時(shí)間內(nèi)發(fā)生重大變化，過去是“美元基金+消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)+海外上市”，現(xiàn)在是“人民幣基金+硬科技+國內(nèi)上市”。對(duì)于投資人來說，募資、投資、退出都完全不一樣了。

問：這個(gè)不一樣具體體現(xiàn)在什么方面？

李家慶：財(cái)務(wù)回報(bào)不是唯一的考慮因素了。除了財(cái)務(wù)回報(bào)，也要考慮國家政策、上市規(guī)則、地方招商引資的訴求，更復(fù)雜了。

問：有些投資人提到，過去投100個(gè)項(xiàng)目里有幾個(gè)成功，就有可觀回報(bào)，但現(xiàn)在就需要每個(gè)項(xiàng)目都能保證回報(bào)，市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的接受度下降了很多。

李家慶：這個(gè)說法有點(diǎn)絕對(duì)。一方面要看資方的態(tài)度，我們合作的一些國家資金還是愿意讓市場(chǎng)化的投資機(jī)構(gòu)來做投資。另一方面，這個(gè)差異主要是和行業(yè)本身相關(guān)。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)是商業(yè)模式創(chuàng)新，是存量資產(chǎn)和存量技術(shù)的整合，通過資金注入和推動(dòng)，短時(shí)間形成聚集效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)贏家通吃。這樣就會(huì)誕生一批平臺(tái)型公司，可能實(shí)現(xiàn)“超級(jí)回報(bào)”。

今天我們投的更多是硬科技領(lǐng)域，硬科技有三個(gè)特點(diǎn)，一是周期長；二是多路徑發(fā)展，有很多路徑都能實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破；三是不具備網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。我們必須接受事情本身的規(guī)律，市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生了變化。作為投資人，你要去順應(yīng)這個(gè)變化，當(dāng)你無法做到“超級(jí)回報(bào)”的時(shí)候，你只能通過技術(shù)、產(chǎn)業(yè)和市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律，去實(shí)現(xiàn)一個(gè)相對(duì)高的回報(bào)率，通過一批項(xiàng)目的成果來實(shí)現(xiàn)基金的整體回報(bào)。

科技創(chuàng)業(yè)投資的變化

問：前幾年以商湯和曠視為代表的AI創(chuàng)業(yè)公司，找到了安防這樣一個(gè)巨大的應(yīng)用場(chǎng)景后，快速拿到大額融資；今天的AI大模型創(chuàng)業(yè)公司，還沒有大規(guī)模應(yīng)用就已經(jīng)拿到很多錢了，這是為什么？

李家慶：這就是我說的行業(yè)發(fā)展規(guī)律。過去，我們習(xí)慣于新技術(shù)來了，先找到一個(gè)具體的應(yīng)用場(chǎng)景，以應(yīng)用來帶動(dòng)技術(shù)發(fā)展。找到了，就快速起來；找不到，就很困難。

今天我們面對(duì)的情況完全不一樣了。如果我們把科大訊飛視為第一代AI公司，商湯曠視屬于第二代，現(xiàn)在我們見到的是第三代。今天AI大模型最大的區(qū)別是，它是一個(gè)底層創(chuàng)新，通常來說底層創(chuàng)新和應(yīng)用距離就會(huì)比較遠(yuǎn)。

比如說當(dāng)年蒸汽機(jī)發(fā)明的時(shí)候，你不知道它最早會(huì)應(yīng)用在哪個(gè)領(lǐng)域。技術(shù)從發(fā)明到滲透行業(yè)，甚至在個(gè)別領(lǐng)域出現(xiàn)爆發(fā)式增長，建立新的生產(chǎn)關(guān)系，可能需要20年-30年的時(shí)間。如果你還用原有的應(yīng)用創(chuàng)新模式的投資思路，是有點(diǎn)操之過急，甚至是低估了這件事。在這個(gè)過程中，一些企業(yè)家、專家，包括媒體的觀點(diǎn)，會(huì)對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)帶來波動(dòng)影響，我認(rèn)為是不值得的。

問：部分人的觀點(diǎn)為什么會(huì)對(duì)產(chǎn)業(yè)造成影響？

李家慶：會(huì)給一些非長期的資金、用戶，甚至部分政府主管部門帶來情緒上的波動(dòng)。一旦有波動(dòng)，投資力度就會(huì)快速下降。

中國風(fēng)險(xiǎn)投資和美國的區(qū)別

問：硅谷以市場(chǎng)化基金為主，我們看到的結(jié)果是科技公司很早就能拿到高估值，并且引領(lǐng)了技術(shù)創(chuàng)新，中國現(xiàn)在的模式特點(diǎn)是什么？

李家慶：現(xiàn)在才剛開始，我很難說結(jié)果。但確實(shí)兩種模式的底層邏輯是不一樣的，因?yàn)橘Y金來源不一樣。中國更適合集中力量辦大事，或者說新型舉國體制。以目前的情況來看，硅谷推動(dòng)科技創(chuàng)新的重要力量是谷歌、亞馬遜、微軟、蘋果和特斯拉，它們提供資金、應(yīng)用場(chǎng)景和客戶來源。

在中國，這個(gè)責(zé)任是政府和央國企在承擔(dān)。

其實(shí)很難說有所謂的優(yōu)劣，更多還是不同經(jīng)濟(jì)體制和不同發(fā)展模式?jīng)Q定的，但階段性來看，我們得承認(rèn)美國是跑在前面的。

問：這會(huì)對(duì)創(chuàng)業(yè)生態(tài)帶來什么樣的影響？

李家慶：全世界只有美國有這樣的軟件服務(wù)生態(tài)，可以快速實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?。中國本身的IT基礎(chǔ)設(shè)施、企業(yè)的能力、應(yīng)用的水平、服務(wù)的意愿都有一定差距。這種情況下，我們的AI走得會(huì)比美國艱難一些。因?yàn)榇_實(shí)沒有足夠多的企業(yè)客戶有信心和你一起往前走。大家愿不愿意在早期就投入進(jìn)來，愿意為還不夠成熟的過程付錢？其實(shí)是有不同聲音的。

問：為什么會(huì)有不同聲音？AI是國家戰(zhàn)略了，必須投入；硅谷目前有不少人在質(zhì)疑商業(yè)化和AI安全問題，這會(huì)影響AI的戰(zhàn)略重要性嗎？

李家慶：無論是中國還是硅谷，對(duì)于AI發(fā)展的終極目標(biāo)是非常堅(jiān)定的，國內(nèi)的情況是，目標(biāo)是明確的，但有些人可能耐心不夠，會(huì)更關(guān)注怎么還沒賺到錢？這件事到底行不行？是不是已經(jīng)到頂了？其實(shí)過段時(shí)間OpenAI又砸出來一個(gè)新的東西，大家又覺得，哦，原來還有這么大的空間。

所以現(xiàn)在國內(nèi)的資本堅(jiān)定投入，央國企和民營科技創(chuàng)新企業(yè)全力合作，變得更重要了。

問：對(duì)創(chuàng)新公司來說，現(xiàn)在這個(gè)階段創(chuàng)業(yè)成本變高了。

李家慶：對(duì)，在現(xiàn)在的環(huán)境下，民營企業(yè)想要?jiǎng)?chuàng)新真的非常不容易，必須要和政府、央國企合作，甚至是獲得更大力度的支持。

第一，民營科技企業(yè)要保持住對(duì)于新技術(shù)的跟蹤，能跟得住就已經(jīng)很不容易了。第二，你還要強(qiáng)調(diào)自主可控，這不光是中國，韓國、日本也一樣強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)，所以你不能簡單的“拿來主義”，你要真的投入進(jìn)去。第三，你還要處理好和政府、央國企的關(guān)系，他們對(duì)外的投資并購其實(shí)并不多。

所以這種情況下，創(chuàng)新很難，而今天的科技公司恰恰碰上的是這種程度的技術(shù)革命，是一個(gè)重投入、長周期的事。

問：上一代的部分AI公司會(huì)遇到一個(gè)問題，維護(hù)客戶關(guān)系占用了太多的精力，甚至影響到了技術(shù)研發(fā)，這里面有矛盾嗎？

李家慶：不矛盾。上一代的AI公司主要是做人臉識(shí)別，它太貼近應(yīng)用了，且這個(gè)應(yīng)用和各地政企關(guān)系太密切了，所以你自然會(huì)去這么做，要不然你別創(chuàng)業(yè)了。不能把這兩件事對(duì)立起來，對(duì)于中國的科技公司來說，這是其能力的一部分。就像如果你在美國，除了科研能力，你同樣要具備客戶獲取能力。

問：這種情況下市場(chǎng)規(guī)模會(huì)是個(gè)問題嗎？一些外國創(chuàng)業(yè)公司很早就開始做全球化，中國公司大多只能做本地市場(chǎng)，甚至只能和地方政府合作。

李家慶：這其實(shí)還好，因?yàn)橹袊袌?chǎng)足夠大。先做本土再去出海，還是全球市場(chǎng)一起做，我覺得無所謂對(duì)錯(cuò)。以色列、韓國的那些公司只能做全球化，因?yàn)樗麄儽就潦袌?chǎng)很小。重要的是，你是不是一直用市場(chǎng)化的、長期的、專業(yè)的方式來做事，是否符合規(guī)律。

大模型改變中國軟件生態(tài)

問：很多投資人說，AI再火，但如果是一家軟件公司，他也不會(huì)投。

李家慶：中國市場(chǎng)對(duì)于軟件價(jià)值的認(rèn)同度確實(shí)不高。這和中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，以及企業(yè)的消費(fèi)習(xí)慣相關(guān)。但這件事是會(huì)發(fā)生變化的。

問：變化的基礎(chǔ)是公有云普及嗎？

李家慶：這一次變化的基礎(chǔ)是大模型，不是公有云。

有很多人會(huì)把大模型理解為一種軟件，其實(shí)不是，大模型是資產(chǎn)，是數(shù)據(jù)資產(chǎn)，中國的市場(chǎng)是會(huì)為數(shù)據(jù)資產(chǎn)服務(wù)付費(fèi)的。

過去大家不認(rèn)為軟件是資產(chǎn)，軟件看不見摸不著，你不把它裝到一個(gè)盒子里就賣不出去，還一定要搭配硬件來賣才行。凡是隱性的、長期的東西，市場(chǎng)都不愿意付費(fèi)。但是當(dāng)大模型起來之后，它同時(shí)是一個(gè)軟件和一個(gè)養(yǎng)成類資產(chǎn)。它會(huì)在使用過程中，價(jià)值越來越大，當(dāng)它展現(xiàn)出資產(chǎn)價(jià)值的時(shí)候，企業(yè)就愿意付費(fèi)了。就像你要采購桌椅、電腦，你也需要采購智力。

我相信未來大家會(huì)越來越接受這件事。

問：如果這件事變成資產(chǎn)，大公司難道不會(huì)更愿意自己來做這件事嗎？他們對(duì)本地化部署是有要求的。

李家慶：我舉一個(gè)可能不太恰當(dāng)?shù)睦?，你家里要?qǐng)保姆，你一定是去找一個(gè)有基本技能的保姆，比如會(huì)做飯，到了你家之后，再根據(jù)你的需求學(xué)習(xí)一些新的東西，來適應(yīng)你家的飲食習(xí)慣。這個(gè)前提是他已經(jīng)具備了通用技能水平，而不是什么都不懂，一切都要從頭學(xué)。

無論你是要私有化部署還是上公有云，都需要一個(gè)通用大模型，所以做通用大模型的公司，要不斷去提升模型智能，讓它可以適應(yīng)任何一個(gè)場(chǎng)景。

新一代科技創(chuàng)業(yè)者應(yīng)該具備哪些能力？

問：今天大部分科技公司都從基礎(chǔ)大模型到中間層，再到應(yīng)用，全部都自己做了，從投資人角度看，這樣的公司會(huì)更值錢嗎？

李家慶：肯定不會(huì)，因?yàn)槟阕霾坏?，一家公司肯定還是有側(cè)重的，你到底是做基礎(chǔ)訓(xùn)練，還是做芯片，還是做集群優(yōu)化，或者是應(yīng)用，大家需要各司其職。

今天有很多大模型公司很焦慮，它發(fā)現(xiàn)做不了應(yīng)用，因?yàn)樗鼘?duì)于具體業(yè)務(wù)的了解不夠，客戶的需求在數(shù)據(jù)私有化的情況下做不到。真正底層的技術(shù)也做不到，也沒有很強(qiáng)的客戶資源，只想進(jìn)來快速賺錢。比如早期有很多文生圖的公司，一開始看起來好像很厲害，過了兩天就發(fā)現(xiàn)不靠譜，這個(gè)東西大家都能做。

大模型的發(fā)展會(huì)讓整個(gè)水面都漲上去，你露出來的冰山一角很快就被淹沒了。核心就是你沒有抓手，或者你的抓手并不牢靠。

問：今天投資人對(duì)優(yōu)秀科技創(chuàng)業(yè)者的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)發(fā)生了哪些變化？

李家慶：以前我們會(huì)希望找到銷售出身的創(chuàng)業(yè)者，他對(duì)市場(chǎng)和客戶很了解，善于運(yùn)用營銷和流量工具。今天進(jìn)入了另一個(gè)階段，首先要看的是學(xué)術(shù)背景。我們自己內(nèi)部的企業(yè)交流活動(dòng)，幾乎全都是博士和教授，投資人對(duì)于創(chuàng)業(yè)者對(duì)新技術(shù)的敏感度和前瞻性還是有要求的。

其次，他也需要經(jīng)歷從科技工作者到企業(yè)家的轉(zhuǎn)變，這個(gè)轉(zhuǎn)變非常困難。他要善于整合資源。我們不是要把教授變成企業(yè)家，教授就做好自己的工作，他要知道讓誰來做CEO（首席執(zhí)行官），要有組建團(tuán)隊(duì)的能力。

第三，投資人對(duì)創(chuàng)業(yè)者的價(jià)值觀要求提升了。今天這條路很長，資源投入的力度很大，你不能只做短線的事。

問：對(duì)比硅谷的創(chuàng)業(yè)者來看呢？

李家慶：硅谷對(duì)創(chuàng)業(yè)者本身素養(yǎng)要求相比中國是更低的。硅谷有相對(duì)完備的創(chuàng)業(yè)生態(tài)，你可以很容易找到合適的CEO、CFO（首席財(cái)務(wù)官），所以對(duì)創(chuàng)業(yè)者個(gè)體要求沒那么高，你做好自己的事，然后把公司賣掉就行了。硅谷要求的是某個(gè)方面的長板特別長，不需要是全才。

中國就需要?jiǎng)?chuàng)業(yè)者能力更全面。今天在中國創(chuàng)業(yè)的真的不是一般人。我們沒有形成并購的氛圍，部分原因其實(shí)是沒有什么底層創(chuàng)新，自然也就沒有并購價(jià)值。大公司也會(huì)想，你都是“拿來主義”，我憑什么要收購你？

所以我還是蠻樂觀的，因?yàn)閺慕裉焱?，你不能再用過去的方式來做了，我們要自主可控，要底層創(chuàng)新，這樣才能帶來二級(jí)市場(chǎng)和并購市場(chǎng)的繁榮，才能形成新的價(jià)值和消費(fèi)文化。