摘 要：當(dāng)前中國出現(xiàn)了實際經(jīng)濟(jì)增速低于潛在增速的現(xiàn)象，集中表現(xiàn)為物價低迷、消費(fèi)者信心和企業(yè)景氣度不足、失業(yè)率回落仍不明顯。出現(xiàn)這些現(xiàn)象，除房地產(chǎn)市場低迷和消費(fèi)需求不振外，一個關(guān)鍵的因素是在化債壓力下地方政府支出過快縮減，這不僅導(dǎo)致政府部門去除對債務(wù)還本付息支出后的實際需求顯著下降，更是擠壓了部分民營企業(yè)的資金。為實現(xiàn)2035年發(fā)展目標(biāo)，必須進(jìn)一步全面深化改革，增強(qiáng)憂患意識，全力避免因經(jīng)濟(jì)長期處于潛在增速之下運(yùn)行而導(dǎo)致的潛在經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下行的風(fēng)險。同時，需要重新認(rèn)識國債的性質(zhì)以及國債在中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的作用，大規(guī)模增發(fā)國債置換地方債，以此激發(fā)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展活力，并引導(dǎo)地方政府從重視投資與生產(chǎn)轉(zhuǎn)向重視消費(fèi)與居民收入，以高質(zhì)量發(fā)展推動實現(xiàn)中國式現(xiàn)代化。

關(guān)鍵詞：地方經(jīng)濟(jì)活力；宏觀經(jīng)濟(jì)；潛在增速；財政支出；國債

中圖分類號：F124 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-7543（2024）07-0001-20

改革開放以來，中國創(chuàng)造了世界歷史上最大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)增長奇跡，在經(jīng)濟(jì)和社會的各個方面都發(fā)生了翻天覆地的巨大變化，取得了突飛猛進(jìn)的歷史性成就。2010年以來，中國國內(nèi)生產(chǎn)總值穩(wěn)居世界第二位，占世界經(jīng)濟(jì)總量的比重逐年上升。在GDP總量增長的同時，中國人均國內(nèi)生產(chǎn)總值也在不斷提升，進(jìn)入中等偏上收入國家行列。根據(jù)世界銀行測算，自2006年起中國經(jīng)濟(jì)一直是世界經(jīng)濟(jì)增長的最大引擎，對世界經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率已經(jīng)連續(xù)多年超過30%，產(chǎn)生了積極的外溢效應(yīng)，特別是在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力的背景下，中國仍然是全球經(jīng)濟(jì)增長的重要動力，顯示了強(qiáng)大的韌性。

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)面臨的最大挑戰(zhàn)是防止短期性周期性因素因政策應(yīng)對不及時而演變?yōu)殚L期趨勢，從而影響長期經(jīng)濟(jì)增長潛力，阻礙2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)和中國式現(xiàn)代化的實現(xiàn)。具體來說，必須要解決因地方政府不恰當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)活動收縮、房地產(chǎn)低迷以及消費(fèi)不振等引致的內(nèi)需持續(xù)性放緩。

為此，亟須完善風(fēng)險預(yù)警與處置機(jī)制，重新認(rèn)識國債的性質(zhì)以及國債在中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的作用，大規(guī)模增發(fā)國債置換地方債，以此激發(fā)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展活力，同時引導(dǎo)地方政府從重視投資與生產(chǎn)轉(zhuǎn)向重視消費(fèi)與居民收入。尤其應(yīng)當(dāng)看到，目前在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中遇到的挑戰(zhàn)難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于20世紀(jì)90年代末，改革開放四十多年來的成功經(jīng)驗為克服當(dāng)前困難打下了堅實基礎(chǔ)。中國完全有信心、有能力通過進(jìn)一步全面深化改革重振經(jīng)濟(jì)增長、重塑經(jīng)濟(jì)活力，以高質(zhì)量發(fā)展推進(jìn)中國式現(xiàn)代化建設(shè)。

一、中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢分析

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)回升向好的同時面臨一些困難和挑戰(zhàn)，主要表現(xiàn)為：經(jīng)濟(jì)增速低于潛在增速，物價低迷，經(jīng)濟(jì)活動和預(yù)期偏弱，有效需求不足，失業(yè)率仍然較高，外部復(fù)雜性和不確定性不斷上升。為此，既要充分認(rèn)識到中國經(jīng)濟(jì)長期向好的增長潛力，又要增強(qiáng)憂患意識，統(tǒng)籌推進(jìn)深層次改革和高水平開放，通過改革開放解決中國經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展中面臨的各種問題，積極應(yīng)對前進(jìn)道路上的風(fēng)險和挑戰(zhàn)。

（一）當(dāng)前中國實際經(jīng)濟(jì)增速明顯低于潛在增速

潛在增速是短期經(jīng)濟(jì)冷熱程度判斷的基礎(chǔ)，短期影響相應(yīng)宏觀調(diào)控政策的選取，中長期則關(guān)乎國家發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的制定與調(diào)整，準(zhǔn)確理解和估算潛在增速對中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的影響具有重要的政策含義。根據(jù)比較公認(rèn)的定義，潛在產(chǎn)出指的是經(jīng)濟(jì)體能夠長期維持的最大產(chǎn)出水平，潛在增速則是經(jīng)濟(jì)體能夠長期維持的相對應(yīng)的最高增速［1-2］。如果實際增速低于潛在增速，則表明經(jīng)濟(jì)處于偏冷狀態(tài)，物價低迷，就業(yè)不足，采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）收縮，社會預(yù)期偏弱，此時應(yīng)采取擴(kuò)張性的宏觀政策以應(yīng)對下行壓力；而當(dāng)實際增速高于潛在增速時，經(jīng)濟(jì)處于偏熱狀態(tài)，PMI擴(kuò)張，勞動力市場偏緊，容易誘發(fā)通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫，此時應(yīng)采取收縮性的調(diào)控措施。

不同于實際增速，潛在增速無法直接從經(jīng)濟(jì)中觀測得到，需要進(jìn)行估算?，F(xiàn)有文獻(xiàn)中對潛在增速的測算方法主要有生產(chǎn)函數(shù)法、濾波法、多變量聯(lián)立方程法、國際經(jīng)驗類比法和DSGE模型法等［3-4］。其中，生產(chǎn)函數(shù)法可以研究各個生產(chǎn)要素對潛在增速的貢獻(xiàn)，是最廣為使用的估算方法。按照生產(chǎn)函數(shù)法測算潛在增速，其決定因素主要包括勞動力（人力資本）、資本存量和全要素生產(chǎn)率等。潛在經(jīng)濟(jì)增速的水平相對穩(wěn)定，即使長期儲蓄緩慢下降，其下降幅度也通常有限，其決定要素中的資本是存量概念，依賴于過去長期積累，即期投資的波動不會導(dǎo)致資本存量增速的大幅波動；勞動力（人力資本）投入和全要素生產(chǎn)率短期發(fā)生劇烈波動的可能性也較低。

近年來，中國的潛在增速估值明顯超過觀測到的實際增速。盡管因為方法和假定的不同，文獻(xiàn)中關(guān)于中國潛在增速的測算結(jié)果存在一定差異，但是整體而言，2021—2025年、2026—2030年、2031—2035年潛在經(jīng)濟(jì)增速的平均值分別為5.81%、5.31%和4.77%［5-11］。即使不考慮新冠疫情帶來的外生沖擊，2010—2019年中國GDP增速從10.6%下降至6.0%，平均每年下滑約0.5個百分點，2020—2023年的復(fù)合平均增速為4.7%。如果實際經(jīng)濟(jì)增速的下降趨勢持續(xù)下去，將遠(yuǎn)低于上述文獻(xiàn)中測算的潛在增速［12］。

（二）實際經(jīng)濟(jì)增速偏離潛在增速的表現(xiàn)

1.物價低迷，經(jīng)濟(jì)活動偏冷

第一，消費(fèi)者價格指數(shù)（CPI）和生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）增速持續(xù)低迷。CPI是衡量消費(fèi)環(huán)節(jié)冷熱程度的重要指標(biāo)，反映消費(fèi)環(huán)節(jié)的供需關(guān)系。CPI增速持續(xù)下降，表明當(dāng)前居民消費(fèi)需求不足。PPI反映生產(chǎn)環(huán)節(jié)的供求關(guān)系，PPI增速持續(xù)低迷在很大程度上反映了當(dāng)前生產(chǎn)企業(yè)的投資需求相對不足。一方面，相較于2019年出現(xiàn)的大幅波動，當(dāng)前CPI增速較為緩和，顯著低于年度3%的目標(biāo)漲幅水平。圖1（下頁）顯示，2020年1月CPI達(dá)到5.4%的高位?，F(xiàn)階段，CPI同比增速整體呈現(xiàn)下降趨勢，2023年2月以來CPI同比漲跌幅均未超過1%，并且在其中的5個月份出現(xiàn)了負(fù)值。2024年2月以來，CPI同比增速轉(zhuǎn)負(fù)為正，6月達(dá)到0.2%，仍處于較低水平。CPI環(huán)比漲跌幅波動相對較小，2020年4月之后未超過1%，2024年3月低至-1%，6月為-0.2%，下行壓力尚未得到有效緩解?？鄢茉春褪称穬r格的核心CPI相對于CPI總體更加穩(wěn)定，處于低增長區(qū)間，2022年6月以來的兩年多時間同比漲跌幅只有2024年2月達(dá)到1.2%，其余月份均未超過1%。核心CPI環(huán)比波動更為緩和，2024年6月為-0.1%。另一方面，2022年10月以來，中國PPI同比增速已經(jīng)持續(xù)21個月為負(fù)，但同比降幅2024年上半年持續(xù)收窄，6月PPI同比下降0.8%，降幅比5月收窄0.6個百分點。2024年5月PPI環(huán)比出現(xiàn)2023年10月以來的首次轉(zhuǎn)正，但2024年6月又降至-0.2%（見圖2）。

第二，消費(fèi)者信心不足，企業(yè)景氣指數(shù)低位徘徊，經(jīng)濟(jì)活躍程度偏低。首先，從圖3（下頁）可以看出，2022年4月斷崖式下跌以來，衡量消費(fèi)者信心程度的預(yù)期、就業(yè)和整體信心指數(shù)持續(xù)低于100，說明居民消費(fèi)意愿不足，消費(fèi)行為更加趨于保守。其次，2022年初以來，企業(yè)景氣指數(shù)持續(xù)下跌，雖然2023年有所上升，但仍然明顯低于新冠疫情前120～130的水平（見圖4），表明當(dāng)前企業(yè)投資意愿不足。最后，PMI 2023年10月之后連續(xù)5個月低于50%，2024年3月升至50%以上，但4—5月連續(xù)回落，6月為49.5%，與5月持平，新訂單指數(shù)為49.5%（見圖5，下頁）。PMI在低位徘徊，表示經(jīng)濟(jì)活動處于總體收縮區(qū)間，企業(yè)生產(chǎn)活動放緩，市場需求不足，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)加速收縮的趨勢。

隨著大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動方案等刺激消費(fèi)投資政策措施的落地和實行，以及房地產(chǎn)新政等政策措施的陸續(xù)出臺和逐步見效，CPI、PPI相對低迷的現(xiàn)象預(yù)計將會有所改善。

2.失業(yè)率仍然偏高

2024年5月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5%，與4月持平。其中，青年失業(yè)率持續(xù)處于高位，不包含在校生的16—24歲勞動力失業(yè)率5月為14.2%，連續(xù)2個月呈下降趨勢，青年就業(yè)形勢仍較為嚴(yán)峻（見圖6，下頁）。雖然青年人口占總?cè)丝诒壤鄬^低，不會對整體就業(yè)形勢帶來較大影響，但是青年失業(yè)率高會給社會信心和預(yù)期帶來潛在傷害，容易導(dǎo)致社會的不穩(wěn)定，需要引起高度重視并加以扭轉(zhuǎn)。

（三）增強(qiáng)憂患意識，防止短期經(jīng)濟(jì)困難演變?yōu)殚L期潛在經(jīng)濟(jì)增速下降

如果實際增速偏離潛在增速的持續(xù)時間較短，潛在增速的決定要素基本不受影響，可以通過實施合適的宏觀調(diào)控措施使實際增速逐步接近潛在增速。然而，如果實際增速背離潛在增速的趨勢得不到扭轉(zhuǎn)，長期處于偏冷的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，則容易激發(fā)社會對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的悲觀情緒，影響投資和消費(fèi)預(yù)期，導(dǎo)致投資者與消費(fèi)者信心低迷，資本回報率持續(xù)下行，企業(yè)研發(fā)持續(xù)萎縮，就業(yè)率下降，進(jìn)而影響長期資本積累和勞動生產(chǎn)率的提升，不利于人力資本的長期投資。這些會最終影響長期潛在增長路徑，帶來潛在增速的下滑。實際增速與潛在增速持續(xù)偏離的時間越長，越有可能導(dǎo)致低潛在增速轉(zhuǎn)化為事實。潛在增速下滑會對就業(yè)造成沖擊，增加經(jīng)濟(jì)社會的不穩(wěn)定因素，不利于營造積極健康向上的社會氛圍，也不利于實現(xiàn)中國式現(xiàn)代化目標(biāo)，可能成為中國經(jīng)濟(jì)面臨的重大風(fēng)險。

在當(dāng)前形勢下，短期宏觀調(diào)控應(yīng)與系統(tǒng)性全方位改革相結(jié)合。中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，不再簡單以GDP增速論英雄，但這并不意味著不再重視GDP，經(jīng)濟(jì)工作不再設(shè)定GDP增速的量化指標(biāo)。恰恰相反，只有將GDP增速保持在合理區(qū)間，才能為實現(xiàn)中長期發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)奠定基礎(chǔ)，保證“到2035年人均國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平”這一遠(yuǎn)景目標(biāo)的實現(xiàn)。同時，只有保持合理適度的增速，在發(fā)展中解決前進(jìn)中的困難和問題，才能實現(xiàn)以進(jìn)促穩(wěn)，為經(jīng)濟(jì)社會穩(wěn)定發(fā)展奠定基礎(chǔ)，有效應(yīng)對內(nèi)外部風(fēng)險和挑戰(zhàn)，防止經(jīng)濟(jì)社會出現(xiàn)大幅波動和收縮。

為此，既要防止實際經(jīng)濟(jì)增速長時間顯著偏離潛在增速，努力使實際增速與潛在增速保持一致甚至超過潛在增速，同時也要想方設(shè)法維持提高長期潛在經(jīng)濟(jì)增長率。這就要求繼續(xù)推進(jìn)系統(tǒng)性協(xié)同性的改革開放措施，進(jìn)一步全面深化改革。需要把財政政策、貨幣政策和宏觀審慎政策等傳統(tǒng)宏觀調(diào)控手段與深化結(jié)構(gòu)性改革結(jié)合起來，兼顧短期周期性波動和中長期的結(jié)構(gòu)性問題，通過宏觀逆周期和跨周期調(diào)控政策積極提升收入，擴(kuò)大消費(fèi)和有效投資，同時在調(diào)控過程中進(jìn)一步全面深化改革，培育創(chuàng)新能力，破除制度障礙，完善激勵機(jī)制，提升要素供給水平，優(yōu)化要素配置，充分釋放經(jīng)濟(jì)增長潛能，為長期經(jīng)濟(jì)發(fā)展持續(xù)注入新動力，這也是當(dāng)前大力發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的必然要求。

二、影響當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的主要問題

（一）地方債：化債壓力較大，導(dǎo)致地方政府支出過快縮減

影響中國宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的一個主要問題是地方政府的債務(wù)問題。當(dāng)前地方政府債務(wù)問題仍然較為嚴(yán)重。根據(jù)ACCEPT測算，中國地方政府債務(wù)總規(guī)模與GDP規(guī)模相近，2020年地方政府財政盈余和地方國企利潤之和只相當(dāng)于地方債務(wù)總規(guī)模的1.9%左右①。

地方債問題不僅體現(xiàn)在數(shù)額龐大的存量債務(wù)，更體現(xiàn)在地方政府償債能力的持續(xù)下降。地方政府償債一方面依靠財政收入，另一方面依賴從金融體系中進(jìn)行融資。然而，在化債壓力下，從融資平臺等渠道獲取資金被限制，同時政府的綜合財力又受經(jīng)濟(jì)下行的影響而有所衰減。從地方綜合財力構(gòu)成來看，一般公共預(yù)算收入占比逐漸下降，而地方政府性基金收入占比擴(kuò)大。地方政府性基金收入在地方綜合財力中占據(jù)重要地位，但是自2021年開始連續(xù)3年持續(xù)出現(xiàn)負(fù)增長，拖累了地方綜合財力增速。地方本級財政壓力加大與土地出讓收入減少是導(dǎo)致綜合財力增速下降的主要原因，導(dǎo)致地方償債壓力變大。地方財政自給率持續(xù)下降，2019年為49.6%，2022年為48.4%，相較于2014年的高點降低了接近10個百分點。自2018年起，地方政府綜合財力增速始終低于地方政府債務(wù)增速，與債務(wù)余額增速差距不斷增大，甚至在2022年地方政府綜合財力出現(xiàn)負(fù)增長（見圖7—9）。

當(dāng)前持續(xù)增加的化債壓力透支了地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)的能力，是造成經(jīng)濟(jì)增長乏力的主要原因之一。政府推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能力很大程度上依賴于財政支出。具體來說，全國財政支出不僅包含全國政府一般公共預(yù)算內(nèi)支出，以及社會保障基金支出，還包括政府專項債、地方政府融資平臺債務(wù)等寬口徑債務(wù)每年的新增凈額，以及土地出讓金中去除成本性支出的凈收入、地方政府專項建設(shè)基金新增凈額等廣義政府層面的財政支出［13］。并且，在廣義政府層面的財政支出中，其中有一部分屬于債務(wù)支出，并非實際用于公共消費(fèi)或公共投資。除國債和地方政府一般債務(wù)的利息支付已納入一般公共預(yù)算支出外，現(xiàn)實中很可能財政支出同樣承擔(dān)了對地方政府專項債和地方政府融資平臺等寬口徑債務(wù)的利息支付。因此，為衡量用作公共消費(fèi)和公共投資的廣義財政支出，需要去除這部分付息支出。

為了計算全國財政的債務(wù)付息支出，需要作出一些假設(shè)。其中，國債、地方政府一般債和地方政府專項債的債務(wù)付息率在每年末由財政部預(yù)算司公布，而對地方政府融資平臺債務(wù)的付息率，本文作出兩個假設(shè)。假設(shè)1：假設(shè)地方政府融資平臺債務(wù)的付息率2020年為6.5%，在化債過程中平均每年下降0.5個百分點，2023年下降至5%；假設(shè)2：假設(shè)地方政府融資平臺城投債的發(fā)行利率為次年全部有息債務(wù)的付息率。

需要強(qiáng)調(diào)的是，這兩個假設(shè)很可能都低估了地方政府融資平臺債務(wù)的付息水平。對于假設(shè)1，根據(jù)一些調(diào)研報告和新聞報道，地方政府融資平臺非標(biāo)債務(wù)的付息水平明顯高于本文假設(shè)；對于假設(shè)2，在化債進(jìn)程中，存量城投債付息率一般高于當(dāng)年新發(fā)行城投債，且地方政府融資平臺的存量債務(wù)除城投債之外，還包括銀行貸款、非標(biāo)債務(wù)等。此外，更重要的是，本文使用了IMF對地方政府融資平臺債務(wù)存量的估計，由于IMF僅將地方政府融資平臺有息負(fù)債的三分之二視為地方政府寬口徑債務(wù)等原因，很可能本文同時低估了債務(wù)規(guī)模，進(jìn)而導(dǎo)致對廣義政府寬口徑債務(wù)利息支出的低估。因此，本文的兩個假設(shè)是在較為樂觀的假設(shè)下對政府寬口徑債務(wù)的利息支出進(jìn)行估計。

在扣除寬口徑債務(wù)付息后，廣義政府財政支出占GDP現(xiàn)值的比重出現(xiàn)明顯收縮，其中債務(wù)的還本付息壓力是主要原因之一。按照假設(shè)1，扣除付息后的財政支出占GDP比重從2020年的40.6%下降至2023年的36.9%，下降了3.7個百分點；按照假設(shè)2，則從2020年的41.2%下降至2023年的37.4%，下降了3.8個百分點（見圖10）。雖然隨著隱性債務(wù)化解不斷推進(jìn)，2020—2022年寬口徑債務(wù)付息占GDP的比重逐年穩(wěn)步下降，但由于寬口徑債務(wù)的余額不斷攀升，同時寬口徑債務(wù)付息率進(jìn)一步壓降空間減小，2023年寬口徑債務(wù)全部的付息占GDP現(xiàn)值比重再次回升，按照假設(shè)1在4.2%左右，根據(jù)假設(shè)2在3.7%左右，均再次回到2020年的歷史最高點水平（見圖11，下頁）。

其中，在全部債務(wù)的余額中，地方政府寬口徑債務(wù)占到80%左右；而在全部債務(wù)的付息中，地方政府寬口徑債務(wù)則占到85%左右。同時，地方政府長期承擔(dān)著推動中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的職責(zé)。從投資來看，地方政府推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，推動大規(guī)模設(shè)備更新，從而拉動地方經(jīng)濟(jì)增長。從消費(fèi)來看，政府消費(fèi)在社會消費(fèi)中占有重要地位，2023年政府消費(fèi)支出占社會消費(fèi)支出的比重超過25%，這其中地方政府支出占比近80%。因此，本輪經(jīng)濟(jì)的緊縮，其中一個重要的原因就在于地方政府支出的過快縮減。地方政府被還本付息等一些剛性支出掣肘，同時限制地方債的擴(kuò)張使得地方政府財力不足，這導(dǎo)致實際政府開支，包括用在一般預(yù)算內(nèi)的政府支出、建設(shè)投資等方面的支出都收縮了。政府在經(jīng)濟(jì)下行期再進(jìn)行順周期的操作，進(jìn)一步加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的收縮。

為此，建議從以下四個方面入手化解地方政府債務(wù)：

第一，建議中央增發(fā)國債，置換地方債，并針對地方政府債務(wù)償付困境對國債用途作出調(diào)整，解決“三角債”的源頭問題，幫助地方政府化債。中央政府有較大舉債空間。根據(jù)世界銀行“2023年中央政府債務(wù)總額/GDP”的指標(biāo)統(tǒng)計，日本為200.45%、美國為107.72%、法國為91.11%、德國為44.49%、巴西為68.5%，而中國僅為23.82%。面對內(nèi)部經(jīng)濟(jì)環(huán)境偏冷和消費(fèi)不振的情況，通過發(fā)行國債籌集資金，增加政府支出，如增加公共投資、支持關(guān)鍵領(lǐng)域和低收入群體，刺激總需求，從而穩(wěn)定和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。超長期特別國債的發(fā)行專項用于國家重大戰(zhàn)略實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)，有助于加快實現(xiàn)高水平科技自立自強(qiáng)、促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展等國家戰(zhàn)略目標(biāo)，更好應(yīng)對外部環(huán)境的變化，以緩解債務(wù)即將到期、資源稟賦較弱地區(qū)的償債壓力，降低地方債務(wù)違約及其潛在的外溢風(fēng)險。

第二，建議中央政府成立地方債AMC（資產(chǎn)管理公司）。通過借鑒四大國有銀行重組經(jīng)驗，運(yùn)用市場化方法，承接收購城投公司的不良資產(chǎn)后，再利用債務(wù)重組、存量地產(chǎn)盤活、優(yōu)質(zhì)城投公司增信幫扶等多種手段對不良債務(wù)進(jìn)行逐項化解，幫助地方政府輕裝前進(jìn)。

第三，對于后續(xù)地方新增債務(wù)，中央應(yīng)建立一套舉債新機(jī)制，防止未來地方債問題重現(xiàn)。一方面，建議成立全國性的基礎(chǔ)設(shè)施投資公司，統(tǒng)一管理地方基建項目的規(guī)劃、融資、建設(shè)、監(jiān)督；另一方面，從制度短板入手，構(gòu)建多維度、長周期的地方官員評價體系，引導(dǎo)地方政府官員合理適度舉債。此外，還要進(jìn)一步深化國企改革，真正做到政企分開，避免地方國有企業(yè)繼續(xù)成為地方政府的融資工具。

第四，從長期來看，應(yīng)調(diào)整中央政府與地方政府的財權(quán)與事權(quán)，使地方政府事權(quán)與財權(quán)相匹配，這樣才能從根源上防范地方政府為追求信用擴(kuò)張而產(chǎn)生的風(fēng)險。例如，健全地方稅和直接稅體系，籌集新的地方穩(wěn)定稅源以替代土地出讓收入。

（二）房地產(chǎn)：房地產(chǎn)市場低迷是宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的重要風(fēng)險

房地產(chǎn)市場低迷是宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的重要風(fēng)險。2023年下半年以來，中央政治局會議、中央經(jīng)濟(jì)工作會議、中央金融工作會議等重要會議均強(qiáng)調(diào)要防范化解房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險。2024年5月17日，國務(wù)院召開全國切實做好保交房工作視頻會議，釋放了保障房地產(chǎn)領(lǐng)域穩(wěn)定的強(qiáng)烈信號。國家相關(guān)部門也配套出臺了一系列保交房的相關(guān)政策文件。但是，房地產(chǎn)領(lǐng)域庫存高企、銷售低迷、價格下行、購房者信心不足、開發(fā)商資金緊張的嚴(yán)峻形勢始終未得到明顯緩解，房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險仍然存在。

國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)市場的量價數(shù)據(jù)均持續(xù)低迷。2024年1月以來，商品房待售面積始終處于7.4億平方米以上的歷史高位，而房地產(chǎn)投資則保持負(fù)增長趨勢，1—5月同比下降10.1%；新開工面積大幅萎縮，已降至2008年金融危機(jī)之前的水平。在需求端，2024年1—5月商品房銷售面積和銷售額同比分別下降20.3%和27.9%，70個大中城市新建商品住宅價格指數(shù)同比持續(xù)下行，已接近十年來的底部。

如果不能迅速扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)市場的低迷形勢，則有可能形成負(fù)向循環(huán)。商品房長期滯銷對房地產(chǎn)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生直接影響，使得企業(yè)資金周轉(zhuǎn)能力下降，階段性流動壓力顯現(xiàn)，導(dǎo)致銀行不敢給予充足信貸，購房者也由于擔(dān)心交樓風(fēng)險和預(yù)期價格下降而推遲購買，陷入惡性循環(huán)。短期內(nèi)降價銷售雖然能夠在一定程度上緩解企業(yè)現(xiàn)金流問題，但長期來看將導(dǎo)致更嚴(yán)重的資不抵債。由于現(xiàn)有的房地產(chǎn)銷售額中約有三分之一（約35萬億元）實際上用于抵付各類工程款項，而這些抵付的房產(chǎn)未來還是要實際進(jìn)入市場中銷售和流通，必然對已經(jīng)低迷的房地產(chǎn)市場造成更進(jìn)一步的壓力。因此，我們認(rèn)為，房地產(chǎn)領(lǐng)域的實際情況可能比數(shù)據(jù)所體現(xiàn)得更為嚴(yán)峻。

房地產(chǎn)市場的負(fù)向循環(huán)可能引發(fā)宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險。根據(jù)IMF的有關(guān)測算，在考慮乘數(shù)效應(yīng)的情況下，房地產(chǎn)業(yè)對中國GDP的貢獻(xiàn)率約為29%［14］。房地產(chǎn)涉及的上下游環(huán)節(jié)較多且遍布國民經(jīng)濟(jì)的各個領(lǐng)域，如采礦業(yè)、建筑業(yè)、五金建材、家居裝飾裝潢、家用電器等；與房地產(chǎn)高度掛鉤的土地出讓收入則是政府財政收入的重要來源，為高質(zhì)量公共服務(wù)供給提供了重要保障；房地產(chǎn)和土地相關(guān)的貸款也在中國企業(yè)部門和居民部門的債務(wù)中占較大比重，其結(jié)構(gòu)復(fù)雜、風(fēng)險交織，如處置不當(dāng)則易引發(fā)宏觀經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)性風(fēng)險，妥善解決房地產(chǎn)庫存積壓以避免行業(yè)乃至整個宏觀經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險是當(dāng)前刻不容緩的課題。

為妥善解決房地產(chǎn)領(lǐng)域的流動性緊張、庫存積壓、購房者信心不足等多重問題，提出如下建議：

在供給端，一是通過落實城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制、給予龍頭企業(yè)充分授信、對于商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款決策做到盡職免責(zé)等方式緩解企業(yè)資金困境，阻斷行業(yè)的流動性風(fēng)險蔓延；二是由政府主導(dǎo)回購存量房源用于保障房供給；三是優(yōu)化商品房預(yù)售資金監(jiān)管，允許困難企業(yè)在政府監(jiān)督下提取預(yù)售監(jiān)管資金投入項目建設(shè)；四是推進(jìn)城中村改造，推動項目落地，釋放置換需求。

在需求端，一是全面退出限購、限價、限售等限制性行政措施，最大限度降低購房門檻；二是全面降低首付比例和房貸利率，緩解居民購房成本過高的問題；三是通過稅收優(yōu)惠和減免、購房補(bǔ)貼等方式進(jìn)一步降低房產(chǎn)交易成本。從長遠(yuǎn)來看，要適應(yīng)房地產(chǎn)市場的供求關(guān)系變化，對當(dāng)前的房地產(chǎn)預(yù)售制進(jìn)行調(diào)整，控制房地產(chǎn)企業(yè)再次內(nèi)生加高杠桿加快周轉(zhuǎn)的空間，從根本上防止未來再次出現(xiàn)房地產(chǎn)流動性危機(jī)。我們相信，只要中央積極出手調(diào)控，中國房地產(chǎn)市場一定能走出困境，充分滿足居民住房新需求和新期待，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)。

（三）消費(fèi)：社會需求活力不足，消費(fèi)復(fù)蘇乏力

2024年以來，中國的消費(fèi)增速持續(xù)下滑。2024年前5個月社會消費(fèi)品零售總額累計同比增速僅為4.10%，比2023年同期下降5.2個百分點（見圖12）。這延續(xù)了過去數(shù)十年來不斷走低的趨勢：中國的社會消費(fèi)品零售總額增速從2010年3月的17.9%逐步下降至2019年12月的8%。受新冠疫情沖擊，中國2020年3月至2023年12月的社會消費(fèi)品零售總額增速平均值為4.71%，而當(dāng)前中國的社會消費(fèi)品零售總額增速已經(jīng)低于新冠疫情期間的平均增速，消費(fèi)復(fù)蘇乏力。從旅游消費(fèi)數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前居民消費(fèi)熱情不足。2024年的五一假期，全國國內(nèi)旅游出游合計2.95億人次，同比增長7.6%，按可比口徑較2019年同期增長28.2%；國內(nèi)游客出游總花費(fèi)1 668.9億元，同比增長12.7%，按可比口徑較2019年同期增長13.5%。這意味著人均游客消費(fèi)支出下降11.5%，人均每日消費(fèi)較2019年同期下降了25%。

出現(xiàn)消費(fèi)恢復(fù)疲軟，主要有以下方面的原因：

一方面，人均消費(fèi)支出與人均可支配收入高度相關(guān)，收入增速下降是消費(fèi)疲軟的主要原因。根據(jù)國家統(tǒng)計局的住戶調(diào)查數(shù)據(jù)，2024年第一季度，中國居民收入增速雖然回升至6.2%，但顯著低于2016—2019年的年均復(fù)合增長率8.75%的水平，且人均可支配收入的增速已低于消費(fèi)支出增速（見圖13，下頁）。作為消費(fèi)主力軍的中等收入及低收入群體的收入增加緩慢?！吨腥A人民共和國2023年國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展統(tǒng)計公報》顯示，2023年，按全國居民五等份收入分組，低收入組人均可支配收入9 215元，中間偏下收入組人均可支配收入20 442元，中間收入組人均可支配收入32 195元，中間偏上收入組人均可支配收入50 220元，高收入組人均可支配收入95 055元。相較于2022年，2023年高收入組人均可支配收入增加4 939元，中間偏上收入組增加2 823元，中間收入組增加1 597元，中間偏下收入組增加1 139元，低收入組增加614元。中間收入和低收入人群邊際消費(fèi)傾向更高，但這部分人群的收入增速緩慢，這制約了中國消費(fèi)的復(fù)蘇。

另一方面，中國居民對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期不穩(wěn)、信心不足，這使得居民的邊際消費(fèi)傾向不斷下降。2024年第一季度，全國居民平均消費(fèi)傾向為62%，雖然比2023年同期提高0.2個百分點，但仍然低于2019年的水平（見圖14）。居民對未來收入不確定性的預(yù)期進(jìn)一步加劇了消費(fèi)增速下滑。當(dāng)前中國就業(yè)形勢嚴(yán)峻，青年失業(yè)率處于較高水平。2024年5月，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.0%，其中全國城鎮(zhèn)不包含在校生的16—24歲勞動力失業(yè)率為14.2%。2024年1—5月，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率平均值為5.1%，全國城鎮(zhèn)不包含在校生的16—24歲勞動力失業(yè)率平均值為14.8%，青年失業(yè)率仍遠(yuǎn)高于整體。同時，中國每年新增高校畢業(yè)生就業(yè)需求規(guī)模較大，且在逐年增加，2024年中國高校畢業(yè)生總規(guī)模預(yù)計1 179萬人，同比增加21萬人。

就業(yè)形勢的嚴(yán)峻、青年失業(yè)率的攀升使得居民對未來缺乏信心，從而選擇增加預(yù)防性儲蓄，以致不敢消費(fèi)、不愿消費(fèi)。據(jù)統(tǒng)計，2022年4月以來，中國消費(fèi)者信心指數(shù)維持在100以下，2024年第一季度消費(fèi)者信心指數(shù)為89.13，同比下降4.8%，處于較低水平。居民收入感受指數(shù)從2019年的52.6%下降至2024年第一季度的48%，收入信心指數(shù)從2019年的53.1%下降至2024年的47%（見圖15）。與此同時，中國居民存款增速明顯高于貸款增速。2024年5月居民貸款新增757億元，同比少增2 915億元，其中居民短貸、中長貸分別新增243億元和514億元，同比少增1 745億元和1 170億元。2024年1—5月居民貸款累計新增8 891億元，而居民存款累計新增71 300億元，這說明當(dāng)前居民加杠桿消費(fèi)的意愿偏弱，這是消費(fèi)信心不足的直接體現(xiàn)（見圖16）。

為緩解當(dāng)前社會需求不足、消費(fèi)復(fù)蘇乏力的狀況，建議在全國范圍內(nèi)發(fā)放消費(fèi)券，通過財政前置發(fā)力，更好地發(fā)揮財政政策在當(dāng)前社會總需求不足時“四兩撥千斤”的杠桿作用。建議政府發(fā)放消費(fèi)補(bǔ)貼性消費(fèi)券。相關(guān)研究的經(jīng)驗表明，消費(fèi)補(bǔ)貼性消費(fèi)券具有約4倍的乘數(shù)效應(yīng)，即每1元錢的政府財政支出可以帶來約4元錢的消費(fèi)［15］。按照這一比例，如果在全國范圍內(nèi)發(fā)放消費(fèi)券，并設(shè)定門檻補(bǔ)貼一定比例的消費(fèi)，則有望帶動更大規(guī)模的社會消費(fèi)品零售總額增長。根據(jù)現(xiàn)有研究經(jīng)驗線性外推，如果由中央財政在全國范圍內(nèi)發(fā)放1萬億元消費(fèi)券，實際使用中有可能帶動4萬億元的消費(fèi)增長。同時，消費(fèi)會帶來政府財政收入的相應(yīng)增加。更重要的是，很可能既可以實現(xiàn)刺激消費(fèi)，又有希望實現(xiàn)不明顯增加中央財政負(fù)擔(dān)。其原因在于，中國稅收的基礎(chǔ)是流轉(zhuǎn)稅，2023年中國一般公共預(yù)算收入和社會保險基金預(yù)算收入分別為21.67萬億元和11.15萬億元，其中絕大部分與流轉(zhuǎn)稅掛鉤，約為2023年國內(nèi)生產(chǎn)總值現(xiàn)價的1/4。這樣的比例意味著發(fā)放1萬億元消費(fèi)券可能帶來4萬億元的消費(fèi)增長，以及1萬億元的政府財政收入，從而抵消中央財政的初始投入。

三、中國中長期改革需要重點關(guān)注的問題

（一）完善風(fēng)險預(yù)警與處置機(jī)制

習(xí)近平總書記指出，“中華民族偉大復(fù)興，絕不是輕輕松松、敲鑼打鼓就能實現(xiàn)的”［16］。這就要求增強(qiáng)憂患意識，對于發(fā)展中出現(xiàn)的風(fēng)險要及時預(yù)警、果斷處置。

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)下行壓力較大程度上受到房地產(chǎn)收縮和地方政府債務(wù)過重的影響。在應(yīng)對這兩大問題的過程中，風(fēng)險預(yù)警和處置機(jī)制還存在諸多不足，主要體現(xiàn)在：第一，對金融風(fēng)險蔓延的性質(zhì)認(rèn)識不足。沒有系統(tǒng)考慮到房地產(chǎn)和地方債務(wù)之間的關(guān)系、地方債務(wù)與地方政府行為的關(guān)系、房地產(chǎn)與就業(yè)的關(guān)系、房地產(chǎn)與國民財富的關(guān)系、經(jīng)濟(jì)下行與應(yīng)對國際唱空勢力之間的關(guān)系。這最終導(dǎo)致了房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)大量庫存以及爛尾風(fēng)險，以及地方政府因財政壓力出現(xiàn)的侵犯民營企業(yè)合法權(quán)益和非常規(guī)倒查稅收等扭曲行為，進(jìn)一步削弱了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動力。第二，反饋機(jī)制有限。地方債務(wù)情況經(jīng)多輪摸底后才逐漸清晰，但根據(jù)本課題組的調(diào)研，目前部分地區(qū)的地方債務(wù)統(tǒng)計上報與實際情況仍存在較大差異。各地方對于上報債務(wù)情況心存畏懼，同時對于中央化債的態(tài)度持觀望態(tài)度，可能導(dǎo)致貽誤最佳政策窗口，以致不得不通過改變專項債用途等方式被動化債。第三，經(jīng)濟(jì)管理部門之間宏觀協(xié)調(diào)不足。在房地產(chǎn)下行過程中，各部門應(yīng)對遲緩，各自為政，存在推諉現(xiàn)象。甚至在中央作出房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生重大變化的判斷之后，相關(guān)配套政策還只是“擠牙膏”式出臺，始終不及市場預(yù)期，最終導(dǎo)致政策效果大打折扣，房地產(chǎn)市場收縮超過應(yīng)有幅度。

面對復(fù)雜的國際形勢和經(jīng)濟(jì)下行壓力，全國上下應(yīng)增強(qiáng)憂患意識，政府應(yīng)以更為主動的姿態(tài)防范和化解系統(tǒng)性風(fēng)險，確保經(jīng)濟(jì)安全，實現(xiàn)高質(zhì)量穩(wěn)健發(fā)展。具體來說，應(yīng)當(dāng)從以下兩方面完善風(fēng)險預(yù)警和處置機(jī)制：

第一，當(dāng)系統(tǒng)性風(fēng)險露出苗頭時，不宜以防止道德風(fēng)險為由阻礙風(fēng)險處置的速度和力度，第一要務(wù)是阻斷傳染。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)復(fù)雜龐大，系統(tǒng)性風(fēng)險蔓延速度往往超出預(yù)期，為了應(yīng)對風(fēng)險應(yīng)當(dāng)更加迅速地建起“防火墻”。建議國家層面設(shè)立系統(tǒng)性風(fēng)險應(yīng)急管理小組，第一時間協(xié)調(diào)各部門統(tǒng)籌風(fēng)險防控工作，隨后再久久為功，通過改革在體制機(jī)制層面解決問題。要把穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)合理增長作為關(guān)乎能否順利實現(xiàn)2035年發(fā)展目標(biāo)的優(yōu)先性目標(biāo)，防范因系統(tǒng)性風(fēng)險蔓延導(dǎo)致的持續(xù)性經(jīng)濟(jì)收縮。

第二，做好頂層設(shè)計與部門政策之間的銜接和協(xié)調(diào)，避免經(jīng)濟(jì)管理部門之間出現(xiàn)推諉或合成謬誤。推行盡職免責(zé)，鼓勵各層級領(lǐng)導(dǎo)敢于在風(fēng)險出現(xiàn)的第一時間及時處置，全力避免出現(xiàn)程序正確而成本巨大的情況。

（二）重新認(rèn)識國債的性質(zhì)及其在中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的作用

國債是主權(quán)國家中央政府為籌集財政資金而發(fā)行的政府債券，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中扮演著重要角色，它連接著政府、投資者及金融市場，對穩(wěn)定金融系統(tǒng)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長和實施經(jīng)濟(jì)政策具有重要意義。隨著中國經(jīng)濟(jì)社會不斷發(fā)展、財政體量不斷擴(kuò)大，國債的角色和作用也在發(fā)生變化，人們對國債的認(rèn)知也應(yīng)不斷調(diào)整。當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平還相對較低時，中央政府十分關(guān)注財政紀(jì)律，擔(dān)心赤字財政會誘發(fā)通脹，同時由于國際上對中國國債缺乏認(rèn)同，中國政府對于發(fā)行國債較為謹(jǐn)慎。當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模已位居世界第二，按購買力平價（PPP）計算已成為全球第一大經(jīng)濟(jì)體，擁有了國際上認(rèn)可的、強(qiáng)大的生產(chǎn)能力，中國式現(xiàn)代化正在全面推進(jìn)。面對新形勢，我們亟須轉(zhuǎn)變思維、統(tǒng)一認(rèn)識，合力建構(gòu)現(xiàn)代國債理論，在建設(shè)大國財政的過程中重新認(rèn)識國債的性質(zhì)及其在中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的作用。

1.國債的性質(zhì)

第一，國債是一個主權(quán)國家中央政府創(chuàng)造、提升國民財富的重要工具，是政府能力的象征。在中國，包括國債在內(nèi)的政府債務(wù)更多地對應(yīng)的是基礎(chǔ)設(shè)施等形式的政府資產(chǎn)，對積累國民財富、提高民生福祉意義重大。如果不發(fā)國債，而是由地方政府背負(fù)債務(wù)，很多長期建設(shè)項目，尤其是具有戰(zhàn)略意義的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將難以進(jìn)行。鑒于此，建議把國家經(jīng)常性預(yù)算收入與支出列為經(jīng)常性財政賬戶，同時把國有資產(chǎn)與國家負(fù)債單獨(dú)列出成為資產(chǎn)賬戶，進(jìn)行專門的政府債務(wù)預(yù)算管理，以此在國際上引領(lǐng)現(xiàn)代國家公共財政的新理念和新體制。當(dāng)前，西方國家政府沒有足夠的經(jīng)營性資產(chǎn)，其資產(chǎn)賬戶長期處于負(fù)資產(chǎn)狀態(tài)，因而并不單獨(dú)列出資產(chǎn)賬戶，西方國家政府資產(chǎn)賬戶資不抵債、“寅吃卯糧”的特征愈發(fā)突出，掩蓋了長期經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的基本問題。中國式現(xiàn)代化要求中國在公共財政領(lǐng)域積極提出自己的新理念和新體制。在此需要強(qiáng)調(diào)的是，赤字率是一個相對標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)該與財政收入、政府資產(chǎn)以及國民儲蓄掛鉤，發(fā)行國債并不一定代表“寅吃卯糧”，不宜簡單地將國債發(fā)行視為“洪水猛獸”并將其“妖魔化”。

第二，國債是一個國家的基礎(chǔ)性金融資產(chǎn)，是資本市場“金字塔”的底座，是主權(quán)國家為推動資本市場健康發(fā)展而提供的服務(wù)。國債流動性強(qiáng)、機(jī)制透明，對金融市場的良性運(yùn)作、流動性穩(wěn)定起著至關(guān)重要的作用。不應(yīng)等國家財政狀況惡化時再發(fā)國債，而應(yīng)在經(jīng)濟(jì)健康、國家財政狀況良好時發(fā)行國債，以發(fā)揮國債不可替代的作用。

第三，國債是人民幣國際化的重要基礎(chǔ)，增發(fā)國債是推進(jìn)人民幣國際化的必經(jīng)之路。人民幣國際化的核心是在國際金融交易與投資中使用人民幣。就國際投資者而言，持有中國國債是投資中國最簡單、最安全、流動性最強(qiáng)的方式。目前，中國國債余額中約12%由外國投資者持有。一方面，當(dāng)前國際投資者投資人民幣國債的熱情很高；另一方面，人民幣國際化必然使得國際投資者持有人民幣國債的比例進(jìn)一步提高。

2.國債在當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用

受諸多因素的影響，中國居民消費(fèi)在短期內(nèi)難以很快恢復(fù)；投資方面，房地產(chǎn)行業(yè)形勢依然嚴(yán)峻、民營經(jīng)濟(jì)信心與活力不足的問題在短期內(nèi)難以徹底扭轉(zhuǎn)。以增發(fā)國債為重要抓手推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展，既有必要性，又有可行性。

為此，建議增發(fā)國債置換地方債，改變政府負(fù)債結(jié)構(gòu)，減輕地方債務(wù)壓力，釋放經(jīng)濟(jì)活力。需要強(qiáng)調(diào)的是，增發(fā)國債置換地方債的目的，并不是為了讓地方政府甩掉包袱后進(jìn)行與此前類似的再投資，而是通過置換，盤活地方政府拖欠的資金，激活地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展活力。在這一過程中，地方政府在歷史上不規(guī)范的舉債行為可以得到糾正。更重要的是，能夠推出符合中國式現(xiàn)代化所需要的新型中央和地方財政體制，并推動現(xiàn)代財稅體制改革。

3.關(guān)于發(fā)行國債的顧慮之一：中國發(fā)行國債是否會引發(fā)通貨膨脹

2020年，新冠疫情暴發(fā)后，美國的赤字率飆升至15%，達(dá)到“二戰(zhàn)”以來的歷史新高，國債發(fā)行量也隨之激增，國債占GDP的比重達(dá)到126%，較2019年提高了約20個百分點。同時，美國也經(jīng)歷了嚴(yán)重的通貨膨脹，2022年CPI通脹一度達(dá)到8%，上一次接近這一通脹水平還是1981年。截至2023年，美國的赤字率仍然處于6.2%的歷史較高水平，國債占GDP的比重也維持在“二戰(zhàn)”以來的較高水平，通貨膨脹率雖然回落至4%，但仍然是30多年來的最高值。

美國的瘋狂舉債與高通脹招致諸多批評和爭議。對于中國發(fā)行國債是否也會引發(fā)通貨膨脹，學(xué)術(shù)界和業(yè)界出現(xiàn)了顧慮之聲。對此，我們認(rèn)為中國大規(guī)模發(fā)行國債，不會引發(fā)過高的通脹。

一般來說，政府大規(guī)模發(fā)債，多數(shù)情況下要與寬松的貨幣政策環(huán)境及較低的利率相配合，以控制發(fā)債的利息成本。若沒有足夠強(qiáng)大的生產(chǎn)能力作為支撐，通脹就容易抬頭，此時若提升利率以壓制通脹，政府債務(wù)的可持續(xù)性就會出現(xiàn)問題，從而帶來政策上的兩難困境。

當(dāng)前，中國的主要問題是市場需求不足，產(chǎn)能充足但利用率低，物價持續(xù)低迷，處于低利率環(huán)境。相較于美國，中國擁有更為雄厚的制造業(yè)基礎(chǔ)，政府能夠通過足夠的生產(chǎn)能力壓制通脹，因而中國擁有比美國更好的發(fā)債條件，大規(guī)模發(fā)行國債引發(fā)通脹的可能性并不大。綜合來看，當(dāng)前是一個很好的發(fā)債窗口期，我們應(yīng)該通過發(fā)行國債為經(jīng)濟(jì)增長創(chuàng)造一個良好的環(huán)境。

4.關(guān)于發(fā)行國債的顧慮之二：中國是否有足夠的國債發(fā)行能力、發(fā)債空間和償付能力

當(dāng)前，以美國為代表的發(fā)達(dá)國家債務(wù)水平不斷達(dá)到歷史新高。根據(jù)世界銀行的統(tǒng)計，2021年北美地區(qū)的中央政府債務(wù)余額占GDP比重為116%、日本為216%、OECD為122%；發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)規(guī)模相對較低，拉丁美洲和加勒比為70%、歐洲和中亞（不包括高收入）為29%。在美國，高通脹導(dǎo)致的高利率環(huán)境令償債壓力陡增，2024年第一季度美國的國債付息支出占GDP的3.7%，甚至已經(jīng)超過國防支出的規(guī)模。這無疑招致了多方對于發(fā)達(dá)國家未來國債發(fā)行能力、發(fā)債空間和償付能力的擔(dān)憂。在此背景下，學(xué)術(shù)界和業(yè)界對于中國是否有足夠的國債發(fā)行能力、發(fā)債空間和償付能力始終存在一定顧慮。對此，我們從如下角度進(jìn)行分析：

其一，一個主權(quán)國家的國債發(fā)行能力取決于其國民儲蓄率，國民儲蓄率越高，國債發(fā)行能力越強(qiáng)。根據(jù)國際貨幣基金組織估計，中國的國民儲蓄率2023年底達(dá)到44.1%，在全球主要經(jīng)濟(jì)體中居于前列。其二，一個國家的國債發(fā)行能力還取決于主權(quán)政府所持有的經(jīng)營性資產(chǎn)與名義GDP的比率，經(jīng)營性資產(chǎn)越多，國債發(fā)行能力越強(qiáng)。2022年底，中國中央政府持有的經(jīng)營性國有資產(chǎn)凈額與名義GDP之比超過50%。如果考慮中國的主權(quán)凈資產(chǎn)，根據(jù)中國社會科學(xué)院國家金融與發(fā)展實驗室測算，其在2017年底就已經(jīng)達(dá)到了101.8萬億元，與當(dāng)年名義GDP之比達(dá)到124%，在世界主要國家中處于絕對前列水平。因此，中國當(dāng)前較高的國民儲蓄率以及規(guī)模龐大的中央政府凈資產(chǎn)，使得中國擁有足夠的家底和較強(qiáng)的國債發(fā)行能力。

與中國國民儲蓄率以及中央政府持有的經(jīng)營性資產(chǎn)水平形成鮮明對比的是，中國中央政府國債占GDP的比重在國際上處于相對較低水平。根據(jù)世界銀行2021年中央政府債務(wù)余額占GDP比重的統(tǒng)計，北美為116%、日本為216%、OECD為122%、拉丁美洲和加勒比為70%、歐洲和中亞（不包括高收入）為29%，而中國2023年僅為22%左右。因此，雖然當(dāng)前中國地方債面臨較大的償債壓力，但是考慮到較低的國債規(guī)模，政府負(fù)債總體規(guī)模安全，未來仍有較大的國債發(fā)債空間。

此外，與美國相比，中國發(fā)債的付息成本相對較低，有利于置換地方債。以最新的10年期國債收益率為例，美國為4.28%，而中國僅為2.28%。2024年第一季度，中國的國債付息支出占GDP的0.8%，僅為美國的約1/5，發(fā)債的利息負(fù)擔(dān)可控。假設(shè)中國增發(fā)約50萬億元人民幣的10年期國債，置換約50%的存量地方債，每年將能夠節(jié)約GDP現(xiàn)值1.5%左右的付息成本。

鑒于以上多方面因素，尤其是有穩(wěn)固的國家信用作保障，我們不需要對中國的國債發(fā)行能力和償付能力過度擔(dān)憂。

5.關(guān)于發(fā)行國債的顧慮之三：在政府基建投資回報率已經(jīng)較低的情況下，發(fā)行國債是否還有支出用途

我們建議大幅增發(fā)國債的主要用途是置換地方債，大幅降低地方政府的債務(wù)壓力，恢復(fù)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展活力，而不是再啟一輪基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資。在此大前提下，部分增發(fā)的國債可以用于非基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面的支出或投資。具體來說，多年來中國政府在電力、交通運(yùn)輸、水利等與企業(yè)生產(chǎn)密切相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域進(jìn)行了大量投資，也的確面臨著收益率不斷下降的問題。通過測算發(fā)現(xiàn)，2004—2022年，私人資本的產(chǎn)出回報率約為生產(chǎn)性基礎(chǔ)設(shè)施資本的2～5倍。但與此同時，政府在科學(xué)研究、衛(wèi)生、文化、教育以及公共管理投資領(lǐng)域的政府投資總量仍然較少，在關(guān)乎社會福利的消費(fèi)性基礎(chǔ)設(shè)施投資方面仍然具有可觀的回報。2022年，每額外投資1個單位的消費(fèi)性基礎(chǔ)設(shè)施，可使私人消費(fèi)增加1.10～1.46個單位。這意味著，政府在消費(fèi)性基礎(chǔ)設(shè)施上的每1元錢投入，會帶來1.10～1.46元的居民消費(fèi)增加（假設(shè)補(bǔ)貼全部在當(dāng)期用于私人消費(fèi)）。換言之，相較于私人消費(fèi)，政府投資于消費(fèi)性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍有相當(dāng)?shù)幕貓蟆?/p>

因此，在政府基建投資回報率已經(jīng)較低的情況下，發(fā)行國債仍然還有眾多可用于開支的地方。我們建議，未來政府的重要工作方向不應(yīng)該只是抓項目、抓投資，而應(yīng)該是有效提高基本社會福利的供給。一方面，中央政府發(fā)行國債以增加福利性財政支出，以此啟動和擴(kuò)大內(nèi)需市場；另一方面，要想方設(shè)法引導(dǎo)地方政府將社會福利的提升作為其未來工作的重心。

（三）引導(dǎo)地方政府從重視投資與生產(chǎn)轉(zhuǎn)向重視消費(fèi)與居民收入

中國改革開放的成功經(jīng)驗表明，地方政府對企業(yè)的政策支持對于企業(yè)的進(jìn)入和發(fā)展極為重要。中國地方政府積極在土地、用工、協(xié)調(diào)運(yùn)輸?shù)确矫鎺椭髽I(yè)解決實際問題，引導(dǎo)上下游產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展，對新企業(yè)尤其是民營企業(yè)的發(fā)展和壯大發(fā)揮了重要作用，政府賦能的市場經(jīng)濟(jì)在過去取得了巨大成就。進(jìn)入新發(fā)展階段，政府債務(wù)高企，投資回報率下降，內(nèi)需不足，成為制約中國經(jīng)濟(jì)增長的最大挑戰(zhàn)。在此情形下，亟須推動中國政府從投資型、項目型政策取向轉(zhuǎn)向提供基本社會福利、幫助城鄉(xiāng)居民增加可支配收入從而增加消費(fèi)的政策取向，將政府從投資型政府轉(zhuǎn)變?yōu)樯鐣＠?wù)型政府，這意味著必須對政府的激勵和角色進(jìn)行變革調(diào)整。

中國的征稅制度和官員晉升體制使地方政府有長期熱衷于吸引投資和生產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)與政治激勵。經(jīng)濟(jì)激勵上，從征稅環(huán)節(jié)來看，中國主要在生產(chǎn)環(huán)節(jié)征稅，主要稅種有增值稅和消費(fèi)稅，兩大稅種在總稅收中的占比超過50%。增值稅在生產(chǎn)流通環(huán)節(jié)按增加值層層征收，消費(fèi)稅的四大課稅對象——煙、酒、油、車也主要在生產(chǎn)環(huán)節(jié)征收（但目前消費(fèi)稅仍為中央稅）；從征稅對象來看，增值稅與企業(yè)所得稅是中國前兩大稅種，在總稅收中占比超過60%（見圖17，下頁），企業(yè)對稅收有主導(dǎo)貢獻(xiàn)。政治激勵上，地方官員晉升很大程度上參考當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)增長表現(xiàn)，地方政府有強(qiáng)烈的招商引資以發(fā)展經(jīng)濟(jì)的政治激勵。企業(yè)投資與生產(chǎn)帶來的稅收激勵與以經(jīng)濟(jì)增長為考核重點的官員晉升體制，使得地方政府長期將吸引企業(yè)投資與生產(chǎn)作為發(fā)展重心。

地方政府爭奪企業(yè)投資帶來重復(fù)投資、基本公共服務(wù)供給不足、消費(fèi)不足等問題。地方政府間區(qū)域競爭帶來重復(fù)投資、產(chǎn)能過剩，地方保護(hù)帶來產(chǎn)業(yè)迭代緩慢等問題，制約了統(tǒng)一大市場的建設(shè)。在積極招商引資的發(fā)展重心下，地方政府對基本公共服務(wù)的供給不足，特別是醫(yī)療衛(wèi)生、居民子女教育、養(yǎng)老等公共服務(wù)供給存在短板，使得居民各種預(yù)防性儲蓄過高，抑制了潛在的消費(fèi)。從國際比較來看，中國居民消費(fèi)也是偏低的，居民消費(fèi)支出占GDP比重不到40%，而英國、美國、日本、印度等經(jīng)濟(jì)體居民消費(fèi)占GDP比重均在50%以上，美國更是高達(dá)70%（見圖18）。

對此，亟須改變地方政府激勵，逐步引導(dǎo)地方政府從重視投資與生產(chǎn)轉(zhuǎn)向重視消費(fèi)與居民收入，為此，建議從以下兩方面入手：一是將征稅環(huán)節(jié)后移并部分下劃至地方，改變地方政府的經(jīng)濟(jì)激勵。將增值稅、消費(fèi)稅等生產(chǎn)環(huán)節(jié)征收為主的稅種轉(zhuǎn)為消費(fèi)環(huán)節(jié)征收，通過調(diào)整征稅環(huán)節(jié)和征稅范圍，將部分比例或部分稅目的消費(fèi)稅收入劃給地方政府，使地方政府的稅收激勵從吸引項目轉(zhuǎn)向吸引人，遏制地方政府過分熱衷于吸引投資與生產(chǎn)而忽視消費(fèi)與收入。激勵地方政府以人為中心促發(fā)展，提高居民收入，完善基本公共服務(wù)，消除居民消費(fèi)的后顧之憂，增強(qiáng)消費(fèi)動能。二是在地方政府考核中增加居民收入增幅指標(biāo)與消費(fèi)增長指標(biāo)。地方政府績效考核指標(biāo)設(shè)置會影響官員晉升激勵，從而影響地方政府對基本公共服務(wù)供給和民生政策的重視程度。為提高居民福利和促進(jìn)居民消費(fèi)，績效考核體系優(yōu)化應(yīng)增加居民收入增幅指標(biāo)與消費(fèi)增長指標(biāo)，完善居民監(jiān)督和偏好反應(yīng)機(jī)制，增強(qiáng)居民消費(fèi)信心。

四、結(jié)語

對于當(dāng)前中國出現(xiàn)的物價低迷、消費(fèi)者信心和企業(yè)信心不足、失業(yè)率回落不明顯等實際經(jīng)濟(jì)增速低于潛在增速的現(xiàn)象，我們認(rèn)為，造成這些現(xiàn)象的原因除房地產(chǎn)市場低迷和消費(fèi)需求不振外，關(guān)鍵的因素是在化債壓力下地方政府支出過快縮減，這不僅導(dǎo)致政府部門實物工作量顯著下降，更是擠壓了部分民營企業(yè)的資金?；诒疚牡姆治?，我們建議，進(jìn)一步全面深化改革，增強(qiáng)憂患意識，全力避免因經(jīng)濟(jì)長期處于潛在增速之下運(yùn)行而導(dǎo)致的潛在經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下行的風(fēng)險，這樣才能真正為實現(xiàn)2035年人均GDP翻一番的目標(biāo)奠定堅實基礎(chǔ)。同時，需要重新認(rèn)識國債的性質(zhì)和國債在中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的作用，特別是要認(rèn)識到當(dāng)前增發(fā)國債的發(fā)債空間和償付能力充足，對通脹的擾動有限。增發(fā)的國債可以用于增加福利性財政支出以啟動內(nèi)需市場，還可以通過置換地方債，激發(fā)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展活力，并引導(dǎo)地方政府從重視投資與生產(chǎn)轉(zhuǎn)向重視消費(fèi)與居民收入，在財稅制度和地方政府考核體系中增加居民收入增幅指標(biāo)和消費(fèi)增長指標(biāo)，以高質(zhì)量發(fā)展推進(jìn)中國式現(xiàn)代化建設(shè)。 [Reform]

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Stimulating Local Economic Vitality and Promoting Sustained Macroeconomic Growth： Analysis of Ch91490c3acc5fa8132a5637ff563f5cb0ina's Macroeconomic Situation and Outlook for the Second Half of 2024

Academic Center for Chinese Economic Practice and Thinking （ACCEPT）， Tsinghua University

Abstract： Currently， there is a phenomenon in China where the actual economic growth rate is lower than the potential growth rate， mainly manifested as low prices， insufficient consumer confidence and business prosperity， and an unclear decline in unemployment rate. In addition to the sluggish real estate market and weak consumer demand， a key factor contributing to these phenomena is the rapid reduction of local government spending under the pressure of debt restructuring. This not only leads to a significant decrease in actual demand for government departments after removing debt repayment and interest payments， but also squeezes the funds of some private enterprises. To achieve the 2035 development goals， it is necessary to further deepening reform comprehensively， enhance awareness of potential risks， and make every effort to avoid the risk of further decline in potential economic growth caused by the long-term operation of the economy below its potential growth rate. At the same time， it is necessary to re-understand the nature of treasury bond and the role of treasury bond in the process of Chinese path to modernization， issue more treasury bond to replace local debt on a large scale， so as to stimulate local economic vitality， and guide local governments to shift from focusing on investment and production to focusing on consumption and residents' income， so as to promote the realization of Chinese path to modernization with high-quality development.

Key words： local economic vitality; macroeconomics; potential growth rate; fiscal expenditure; national debt