摘 要：市場急速變化，研發(fā)活動需要資金支持?，F(xiàn)今，ESG指標備受關注，要求企業(yè)綜合考慮投資。優(yōu)異的ESG表現(xiàn)有助企業(yè)獲取資源，支持研發(fā)并提升投資效率。本研究基于2010—2020年中國上市公司數(shù)據(jù)，采用雙向固定效應模型，探究研發(fā)、ESG和投資效率的關系。研究顯示，研發(fā)降低非效率投資，ESG在其對投資效率影響中有中介作用。通過多種方法檢驗結(jié)果穩(wěn)健性。研究建議企業(yè)增加研發(fā)、提升ESG表現(xiàn)，以減少非效率投資。

關鍵詞：企業(yè)研發(fā)投入；ESG表現(xiàn)；非效率投資

一、引言

企業(yè)研發(fā)投入是實現(xiàn)競爭優(yōu)勢和創(chuàng)新驅(qū)動增長的關鍵，通過資金、人力和技術投入，滿足市場需求、提高產(chǎn)品質(zhì)量、保持競爭地位，不斷發(fā)掘商機。研發(fā)活動周期長且環(huán)節(jié)多，一環(huán)失誤可影響投資效率。然而，現(xiàn)有研究少探討研發(fā)投入對投資效率的影響。

ESG表現(xiàn)包括環(huán)境、社會和治理方面，反映企業(yè)對環(huán)境、社會和治理的關注，新古典理論認為ESG支出可能影響經(jīng)濟回報。本文分析了企業(yè)研發(fā)投入對投資效率的影響，拓展ESG研究；揭示ESG在研發(fā)投入與效率間的中介作用，強調(diào)環(huán)境、社會責任和治理的非財務影響。

二、理論分析與研究假設

1.企業(yè)研發(fā)投入與企業(yè)投資效率

內(nèi)生經(jīng)濟增長理論認為，創(chuàng)新和技術進步可實現(xiàn)穩(wěn)定的經(jīng)濟增長?！案芍袑W”理論認為，研發(fā)投入促進技術創(chuàng)新，進而提高投資效率。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)通過研發(fā)學習國外技術，提升生產(chǎn)率。研發(fā)投入可創(chuàng)造高技術壁壘的新技術以填補市場缺口，結(jié)合資本投入獲取競爭優(yōu)勢。增加研發(fā)投資可優(yōu)化資源配置，為未來帶來現(xiàn)金流，通過優(yōu)化研發(fā)結(jié)構(gòu)生產(chǎn)高技術含量新產(chǎn)品滿足需求，減少不必要投資。增加研發(fā)投資能助力新技術和產(chǎn)品研發(fā)，推動技術進步，降低非效率投資?；诖耍岢鲆韵录僭O：

H1：企業(yè)研發(fā)投入可以抑制企業(yè)非效率投資。

2.企業(yè)研發(fā)投入與ESG表現(xiàn)

ESG表現(xiàn)影響資源獲取，有助于樹立良好形象和獲得支持。ESG責任在環(huán)保、社會、治理方面有多重益處。企業(yè)重視環(huán)保、可再生能源、低碳排放、廢料處理，受到公眾認可；積極實施ESG責任的企業(yè)與政府、社區(qū)保持聯(lián)系，重視員工權益、安全，參與慈善和脫貧，提升社會認可；積極實施ESG責任的企業(yè)改善治理，減少欺詐，提升績效，保護股東和債權人權益。

基于信號理論，積極的ESG表現(xiàn)向政府、社會、投資者等傳遞信號，獲得信任和支持，減輕融資壓力，增強資源獲取能力。積極履行ESG責任有助于強化內(nèi)部治理，確保資源合理配置。企業(yè)研發(fā)投入是關鍵資源，但管理者可能由于自身利益動機而減少創(chuàng)新研發(fā)投入，導致資源錯配。積極履行ESG責任的企業(yè)通過戰(zhàn)略重塑，提高治理透明度，糾正管理層行為，實現(xiàn)更高的資源配置效率，將資源投入創(chuàng)新研發(fā)?；诖?，提出以下假設：

H2：好的ESG表現(xiàn)可以促進企業(yè)的研發(fā)投入。

3.企業(yè)ESG表現(xiàn)的中介作用

ESG表現(xiàn)可以引導企業(yè)遵循環(huán)保和可持續(xù)原則，也能加強企業(yè)內(nèi)外聯(lián)系，解決代理問題，降低成本，為研發(fā)提供經(jīng)費。良好的ESG表現(xiàn)提高合法性、降低風險、減少信息不對稱，獲得社會支持，更有效地利用研發(fā)資源，減少非效率投資。ESG通過完善公司治理、降低代理問題，減少非效率投資。研發(fā)需要大量資金，而ESG表現(xiàn)提升企業(yè)融資能力：降低信息不對稱、提高信息質(zhì)量、滿足利益相關者期望、獲得政府支持、降低債務違約風險、增加債權人提供長期借款意愿。基于此，提出假設：

H3：ESG表現(xiàn)在企業(yè)研發(fā)投入對投資效率的影響中起中介作用。

三、研究設計

1.數(shù)據(jù)來源

本研究以中國上市公司為樣本，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫以及上市公司年報等。連續(xù)變量進行了縮尾處理，并在回歸分析中進行了行業(yè)層面的聚類調(diào)整，剔除數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)和時間樣本。采用雙向固定效應模型作為基準回歸方法，同時控制行業(yè)和時間。

2.變量設定

（1） 被解釋變量

企業(yè)投資效率（Misinv）。按照Richardson（2006）的方法，通過應用模型（1），本研究計算出企業(yè)非效率投資水平的殘差：

Misinvi，t=β0+β1Invi，t-1+β2Sizei，t-1+β3Levi，t-1+β4Tobinqi，t-1+

β5Agei，t-1+β6Returni，t-1+β7Cashi，t-1+μt+ηind+εi，t（1）

通過μt和ηind分別確定時間和行業(yè)，εi，t是模型（1）回歸得到的殘差。這些殘差的絕對值（Misinv）用來度量公司的非效率投資水平。殘差絕對值越小表示非效率投資越少，投資效率較低。為了使數(shù)據(jù)更加穩(wěn)定并消除異方差問題，本研究使用企業(yè)投資效率的自然對數(shù)作為解釋變量。

（2） 核心解釋變量

本研究的核心解釋變量是企業(yè)研發(fā)投入（ERI），用企業(yè)研發(fā)支出衡量，以元為單位。為了提高數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性并消除異方差問題，本研究對企業(yè)研發(fā)支出取對數(shù)。

（3） 中介變量

企業(yè)的ESG表現(xiàn)（ESG）根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫中的華證ESG評級進行衡量。

（4） 控制變量

包括股票流動性（ZY），使用個股的Zeros_Y衡量；市銷率（PSR）；市凈率（PB）；前十大股東持股比例（SRT）；兩權分離率（TWS）。

表1為各類變量的具體定義。

描述性統(tǒng)計、相關性分析及VIF值的結(jié)果如表2所示。

根據(jù)表2，盡管Misinv和ERI的標準差絕對值不大，但取自然對數(shù)后，實際投資效率和研發(fā)投入之間仍有較大差距。ESG取值范圍1～7，平均值4.09，高于中間值4，顯示上市公司ESG表現(xiàn)良好。ERI與Misinv的系數(shù)為-0.056，在1%顯著性水平具有統(tǒng)計學意義，與研究預期相符。此外，最大VIF值為1.87，低于多重共線性標準5，數(shù)據(jù)無嚴重多重共線性問題。

3.模型設定與實證策略

為檢驗上述假設，本文借鑒王曉紅等的做法，設定模型如下：

Invit=β0+β1ERIit+∑1mβmCit+εit（2）

ESGit=β0+β1ERIit+∑1mβmCit+εit（3）

Invit=β0+β1ERIit+β2ESGit+∑1mβmCit+εit（4）

四、實證結(jié)果分析

1.假設檢驗

根據(jù)公式（2）～公式（4），進行了基準回歸分析，回歸結(jié)果如表3所示。

根據(jù)表3結(jié)果，模型（2） 揭示了ERI和Misinv之間的關系。數(shù)據(jù)顯示，ERI對Misinv的回歸系數(shù)顯著為負，支持H1，即研發(fā)投入可降低非效率投資。模型（3） 驗證了ERI與ESG的關系，ERI對ESG的回歸系數(shù)顯著為正，驗證H2，表明研發(fā)投入推動ESG表現(xiàn)的提升。模型（4） 引入ESG變量，ESG對Misinv的回歸系數(shù)顯著為負，ERI對Misinv的回歸系數(shù)也顯著為負（β=-0.058），較模型（2） 減弱0.008，驗證H3，ESG在研發(fā)投入和投資效率之間起到中介作用。

2.穩(wěn)健性檢驗

考慮到研發(fā)資源利用效果可能在后期才能顯現(xiàn)，因此對ERI滯后一期進行回歸分析。具體結(jié)果請參見表4。

通過對表4的回歸結(jié)果進行穩(wěn)健性檢驗，我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)的研發(fā)投入通過ESG這一綜合指標有效地降低了非效率投資。

五、結(jié)論與啟示

本文利用2010—2020年中國上市公司數(shù)據(jù)，實證分析企業(yè)研發(fā)投入對投資效率的影響。結(jié)果顯示，研發(fā)投入能降低非效率投資，ESG表現(xiàn)在其中起中介作用。

基于以上研究結(jié)論，本文得到以下啟示：

第一，為抑制企業(yè)非效率投資，政府可設研發(fā)資金、優(yōu)惠稅收政策，減負、保護知識產(chǎn)權，促合作、資源共享。社會應營造創(chuàng)新氛圍，提供人才培訓、交流。企業(yè)須關注市場需求，調(diào)整研發(fā)策略，提高效率。同時設激勵機制、獎勵措施，激發(fā)員工積極性和創(chuàng)造力。共同推動企業(yè)研發(fā)投入，促進創(chuàng)新，增強競爭力。

第二，基于企業(yè)ESG中介作用，政府可獎勵優(yōu)秀ESG企業(yè)，如稅收優(yōu)惠、補貼。舉辦ESG研討會、培訓提升企業(yè)意識和能力。社會應提升公眾意識，推動企業(yè)負責ESG并披露信息。企業(yè)應明確ESG策略，融入價值觀和戰(zhàn)略，積極與股東、員工、供應商等合作，公開披露信息以贏得認可。政府、社會、企業(yè)應共建ESG評估工具，助企業(yè)量化與改進ESG表現(xiàn)，助投資者與消費者明智選擇。

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作者簡介：劉僖（1999— ），女，漢族，湖南常德人，湖南科技大學商學院，碩士研究生，研究方向：企業(yè)社會責任。