◎文/蘇欣榮

一、股利政策相關(guān)理論概述

（一）股利政策的概念

股利政策是指企業(yè)的股東大會或董事會在處理與紅利相關(guān)的事宜時所采取的一種原則， 它涉及公司是否發(fā)放股利、發(fā)放多少股利、何時發(fā)放股利等諸多問題。

（二）股利政策類型

一般情況下， 不同公司的股利分配政策要根據(jù)該公司的經(jīng)營發(fā)展情況來制定，一般分為剩余股利政策、固定或穩(wěn)定增長股利政策、 固定股利支付率政策和低正常股利加額外股利政策。

（三）高額派現(xiàn)股利政策的界定

按照國際經(jīng)濟學(xué)的定義， 一家上市公司的每股現(xiàn)金派息超過0.3 元， 就可以被認為是一種高派息的現(xiàn)金股利。 如果一家公司將一年中60%以上的凈盈余用來發(fā)放股息，就會被視為高分紅。 本文中所說的高派現(xiàn)指的是上市公司按照證監(jiān)會的規(guī)定，與自身發(fā)展?fàn)顩r相結(jié)合，在公司穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展的狀態(tài)下，持續(xù)向公司發(fā)放比市場平均水平更高的現(xiàn)金股利，從而達到公司內(nèi)部、股東和市場三贏的高派現(xiàn)股利政策。

（四）股利政策的影響因素

1.宏觀因素

一個國家的宏觀經(jīng)濟環(huán)境對股票市場有重要的影響。 國家經(jīng)濟環(huán)境變得更好的同時對投資的要求也會更高，公司如果希望得到更多的流動資金，就會降低給股東的現(xiàn)金分紅。 反之，如果經(jīng)濟環(huán)境不景氣，企業(yè)的投資計劃也會相應(yīng)縮減，此時公司應(yīng)適時發(fā)放現(xiàn)金紅利。 此外，也要把通脹因素納入考量，當(dāng)通脹過高時，公司的流動性會隨之降低，進而造成公司的購買力急劇降低。

2.法律因素

在制定利潤分配計劃的時候， 企業(yè)都會考慮到自己的財務(wù)狀況、經(jīng)營利潤和發(fā)展方向，然后得出一個方案，證券交易所和其他金融監(jiān)管部門也將作出相應(yīng)的調(diào)整。行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和法律法規(guī)對一些企業(yè)分紅行為進行制約，例如資金保護、利潤保留、現(xiàn)金累積等。 財產(chǎn)保全制度是對公司財產(chǎn)權(quán)利的保障與對債權(quán)人的保障。 在分紅過程中，企業(yè)不應(yīng)該因為分紅而減少自身的資產(chǎn)價值， 應(yīng)該建立保護機制。

3.公司因素

上市公司按照其當(dāng)年的經(jīng)營利潤向股東發(fā)放紅利。當(dāng)企業(yè)利潤比較穩(wěn)定時， 其派發(fā)現(xiàn)金紅利的可能性就會比較大。 通常來說，公司會按照利潤的大小來發(fā)放紅利，于是采用較為平穩(wěn)的分發(fā)方式， 能更好地給投資人傳達公司經(jīng)營狀況良好、發(fā)展前景看好的信息。

二、某公司案例介紹

某公司屬于電器類公司，總部位于中國青島。 公司于1993 年在上海證券交易所上市，2018 年在法蘭克福證券交易所上市，2020 年在香港證券交易所上市。 在海外市場，某公司構(gòu)建起“研發(fā)、制造、營銷”三位一體的市場運營模式。 根據(jù)公開的年報數(shù)據(jù)，2019—2021 年，該公司的分紅方案都是現(xiàn)金分紅，2019 年是10 派3.75 元，2020 年是10 派3.66 元，2021 年是10 派4.6136 元， 凈利潤同比增長分別是11.63%、3.94%、14.17%。 從數(shù)據(jù)比較可知，三年中凈利潤同比增長幅度并不大。

三、某公司高派現(xiàn)股利政策動因分析

（一）家族實際控制人的利益驅(qū)動

如果一家上市公司由一個大股東控制， 大股東在決策上就擁有了絕對的優(yōu)勢。2005 年，股權(quán)分置改革雖然已經(jīng)在我國企業(yè)全面實行同股同權(quán)， 但是實際上并沒有讓更多的股東對公司決策產(chǎn)生更大影響， 大股東依然有著較低的股權(quán)成本，少數(shù)股東掌握企業(yè)的控制權(quán)。 由于法律體系尚不完善，導(dǎo)致一些大股東利用關(guān)聯(lián)交易、操縱股權(quán)等手段來獲取更多的利潤， 進而損害了公司以及中小股東的權(quán)益。 T 股東在某公司上市后，所持有的股份逐年上升，到了2021 年，其所持有的股份已經(jīng)上升到了58.34%。某公司的兩個子公司A 公司和B 公司是某公司的控股公司的大股東， 而T 股東在兩個大股東公司里有占有較多股份。 某公司仍處于T 股東一家獨大的局面，公司仍然可以通過操縱股利政策來獲得更大的利潤。 因此，某公司的紅利政策最主要的動因是利潤驅(qū)使。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)對股利政策的影響

從某公司前五大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀可以看出，某公司當(dāng)前的股權(quán)結(jié)構(gòu)主要為大股東控股， 這對公司的分紅政策產(chǎn)生了影響。 T 股東是公司的實際控制人，在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中占有很大比重，在公司中擁有很大的影響力。在這些機構(gòu)中，董事會具有決策權(quán)，經(jīng)理具有執(zhí)行命令的權(quán)力，監(jiān)事會具有監(jiān)督其他部門的職能。 這樣一個清晰的權(quán)力和責(zé)任分配模式，可以促進企業(yè)的持續(xù)和穩(wěn)定發(fā)展。但是， 就某公司而言， 由于大股東對公司的控制作用減弱，這一制約機制被削弱了。

（三）盈利能力較強

上市公司的現(xiàn)金分紅政策很大程度上取決于企業(yè)的財務(wù)狀況。 許多因素影響高派現(xiàn)股利政策的實施，通過查閱年報數(shù)據(jù)可以看出， 某公司2018—2022 年的營業(yè)收入、營業(yè)利潤、凈利潤和毛利率都呈現(xiàn)逐年遞增的趨勢。營業(yè)收入越大，企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模越大；凈利潤越大，盈利能力越強，企業(yè)的股利派發(fā)能力也越強。

（四）償債能力較強

當(dāng)公司進行高派現(xiàn)股利政策時， 會導(dǎo)致大量資金流出，進而減弱公司償債能力，財務(wù)風(fēng)險也隨之增加。 因此，償債能力也是影響公司股利分配政策的一個重要因素。如果償債能力好，可以進行高派現(xiàn)；如果償債能力弱，高派現(xiàn)反而會加重企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。 通過查閱年報數(shù)據(jù)可以看出，某公司資產(chǎn)負債率、流動比率、速動比率處于較高水平， 這說明公司的長期償債能力及短期償債能力較強，有足夠的資金進行高派現(xiàn)。

（五）給投資者傳遞積極信號

自公司1993 年上市以來，業(yè)績良好、戰(zhàn)略目標(biāo)明確，在現(xiàn)金股利分配上也為公司在市場中贏得好感， 不斷有堅定的投資者追隨。 某公司高派現(xiàn)股利政策的實施給市場傳遞了積極信號，因此給投資者帶來了更高的回報，同時也提升了公司在市場中的地位與口碑， 使得投資者對公司更加信任。

四、某公司股利政策存在的問題

（一）高額派現(xiàn)導(dǎo)致資金有些緊張

高比例派現(xiàn)是許多上市公司進行股利分配時選擇的派現(xiàn)方法，通常是因為公司的流動資金比較充裕。 雖然某公司的資金充足，但某公司的股息率比市場平均值高。 公司沒有充分考慮到自己的實際情況，相反，他們只是盲目地以高比例的現(xiàn)金分紅， 造成了公司的流動性資金比較緊張，這對公司的長遠發(fā)展是非常不利的。

（二）大股東利用股利政策“套現(xiàn)”

當(dāng)前，我國很多上市公司依靠大股東的權(quán)力和影響，進行高比例的現(xiàn)金分紅，以獲取充足的流動性。 在某種意義上說，大股東擁有對上市公司的最后控制，他們很有可能對公司的發(fā)展視而不見，利用自己的權(quán)力，選擇了一種高分紅的方式，以獲得更多的流動資金，以更快的速度收回投資，但歸根結(jié)底，他們是在“圈錢”。 在2021 年度業(yè)績報告中， 某公司的五位大股東中有：H 公司、A 公司、B 公司、HZ 公司、HC 公司等， 持有的股份分別為23.73%、13.33%、11.36%、6.88%、5.71%。 公司的持股法人中，A 公司屬于某公司控股股東， 總的來說某公司的董事長T 股東股份占比較大。 而且，其所持的股份還在持續(xù)增長，到2021 年，其所持的股份達到了58.34%，成為了某公司的最大股東。因此，在過去的幾年里，T 股東拿到了大部分的股份， 而小股東們只拿到了很少的一部分。 在這種情況下，以現(xiàn)金形式派發(fā)紅利，就成了大股東“套現(xiàn)”的手段。

（三）股利政策缺乏連續(xù)性、穩(wěn)定性

對投資者而言，相比于公司股利支付率的高低，他們更看重股利支付率的穩(wěn)定性與連續(xù)性。 股利政策不穩(wěn)定，在某種程度上限制了企業(yè)的發(fā)展， 不利于維持投資者的積極性，也不利于實現(xiàn)股東利益的最大化。 在某公司，每年都有不同的分配情況。 當(dāng)凈利潤沒有增加時，企業(yè)卻大量派發(fā)現(xiàn)金紅利，某公司的分紅計劃是不穩(wěn)健的。 因此，某公司應(yīng)當(dāng)將公司股利支付率維持在一定范圍， 以此來向市場傳遞經(jīng)營穩(wěn)定的信號。

五、股利政策的經(jīng)驗及啟示

（一）規(guī)范現(xiàn)金分紅管理流程

在發(fā)放紅利的過程中，應(yīng)當(dāng)對其進行嚴(yán)密的審查，并將獨立董事、 監(jiān)事會、 審計委員會的監(jiān)管職能發(fā)揮到最大，根據(jù)程序來進行控制，以防止大股東操控派息。 首先，必須強化對獨立董事的監(jiān)督。 獨立董事能夠在公司內(nèi)部的各項決策中， 提供獨立意見， 以避免不合理的股利分配。 在此基礎(chǔ)上， 獨立董事可對現(xiàn)金股利進行適當(dāng)?shù)脑u估，并需經(jīng)其同意后方可執(zhí)行。 其次，對監(jiān)事會的權(quán)力進行了進一步完善。 公司設(shè)立監(jiān)事制度，是保證公司在作出各種決定時，公平、公正、客觀地行使職權(quán)。 要保證分紅能夠規(guī)范、達標(biāo)和順利發(fā)放，就必須要發(fā)揮監(jiān)事會的監(jiān)管作用，從而確保股利分派的順利進行。 最后，由董事會作出公開的決定。 公眾公司的審核委員會有權(quán)利審核公司的所有財政情況，并在外部審核中公布這些信息。

（二）建立適度的股權(quán)制衡機制

對于某公司股權(quán)過于集中的情況，公司應(yīng)該對大股東的行為進行約束，為保護中小股東權(quán)益，構(gòu)建合理的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)。 可以高薪聘請高技術(shù)的復(fù)合型管理人才，提高公司的人力資源實力。 通過戰(zhàn)略投資者的引進，能夠更好地了解公司自身存在的問題， 并進行更好地處理。此外，還可以優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，避免在股東間產(chǎn)生利益沖突。

（三）制定連續(xù)、穩(wěn)定、科學(xué)的股利政策

在上市公司起步階段， 企業(yè)的分紅應(yīng)該采用不發(fā)放紅利的“零分紅”政策，這樣企業(yè)才能更好地利用資金，達到可持續(xù)發(fā)展的目的。 在企業(yè)成長過程中，為保證企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，增加企業(yè)的投資，應(yīng)該采用“零派息”政策。而到了成熟階段，隨著公司的市場定位趨于穩(wěn)定，公司的運營風(fēng)險降低， 則可以采用現(xiàn)金分紅的方式來吸引潛在投資者。 上市公司應(yīng)當(dāng)建立一個持續(xù)、穩(wěn)定、科學(xué)的股利政策，只有如此，公司的營運才會繼續(xù)穩(wěn)步成長，并使股票價格保持穩(wěn)定。