甘采妮　楊世信

摘要：民營企業(yè)引入國有資本的“逆向混改”對緩解民營企業(yè)發(fā)展困境、助推民營企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展具有重要作用。本文以北京清新環(huán)境技術(shù)股份有限公司（簡稱“清新環(huán)境”）為研究對象，探究清新環(huán)境進(jìn)行逆向混改的動因，分析逆向混改對清新環(huán)境高質(zhì)量發(fā)展的影響及其影響路徑機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)，除了受到國家政策的影響外，清新環(huán)境的逆向混改存在明顯的融資需求和業(yè)務(wù)資源獲取動機(jī)，其在引入國有資本的對象上具有很強(qiáng)的針對性，并通過拓寬融資渠道、獲取國資業(yè)務(wù)新市場、完善公司治理等路徑，推動其實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

關(guān)鍵詞：逆向混改；國有資本；高質(zhì)量發(fā)展

引言

混合所有制改革是我國經(jīng)濟(jì)體制改革的重要舉措，對國有企業(yè)或國有資本和民營企業(yè)或民營資本都具有重要影響。從國有企業(yè)或國有資本來看，黨的十九屆四中全會和《國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》都特別強(qiáng)調(diào)，優(yōu)化國有資本的產(chǎn)業(yè)布局，引導(dǎo)國有資本進(jìn)一步向重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域集中；著力推進(jìn)國有資本結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動多種所有制共同發(fā)展等。從民營企業(yè)或民營資本來看，民營企業(yè)成為我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)最具活力的組成部分，具有“五六七八九”的特征；但是，民營企業(yè)面臨的“市場冰山、轉(zhuǎn)型火山、融資高山”等問題尤為突出，從而嚴(yán)重阻礙了民營企業(yè)創(chuàng)新升級和高質(zhì)量發(fā)展。

在各級政府的大力推動下，民營資本參股國有企業(yè)的正向混合所有制改革實踐如火如荼，相關(guān)的理論研究成果也非常豐富；相比而言，國有資本參股民營企業(yè)的逆向混合所有制改革（即“逆向混改”）得到的關(guān)注和支持較少，導(dǎo)致人們對國有資本參股民營企業(yè)逆向混改的動因、行為后果及其路徑機(jī)理尚不清楚。本文以北京清新環(huán)境技術(shù)股份有限公司（簡稱“清新環(huán)境”）的逆向混改實踐為案例，研究不同逆向混改動機(jī)下的混合所有制改革績效評價和路徑選擇，為推動民營企業(yè)逆向混改和高質(zhì)量發(fā)展提供經(jīng)驗借鑒，也為轉(zhuǎn)型中的國有資本如何更有效地切入民營企業(yè)混合所有制改革、占領(lǐng)高端產(chǎn)業(yè)鏈和價值鏈提供了現(xiàn)實依據(jù)，對進(jìn)一步深化混合所有制改革政策的制定具有一定參考價值。

一、清新環(huán)境逆向混改過程和動因

（一）案例企業(yè)簡介

北京清新環(huán)境技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“清新環(huán)境”），股票代碼002573，2001年成立，2011年在深交所上市，是一家主營工業(yè)煙氣治理的綜合性環(huán)保企業(yè)。隨著混合所有制改革的深化，央企、地方國企等國有資本逐步進(jìn)入環(huán)保行業(yè)，清新環(huán)境2019年也開始引入四川國資進(jìn)行逆向混改。

（二）逆向混改過程

2019年4月28日，北京世紀(jì)地和控股有限公司（以下簡稱“世紀(jì)地和”）和四川發(fā)展環(huán)境投資有限公司（簡稱“川發(fā)環(huán)境”）簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，川發(fā)環(huán)境取得世紀(jì)地和持有的清新環(huán)境25.31%的股份，成為清新環(huán)境的控股股東，清新環(huán)境的實際控制人變更為四川國資委，公司變更為國有控股企業(yè)。為了加強(qiáng)對清新環(huán)境的控制權(quán)和支持清新環(huán)境的持續(xù)發(fā)展，2020年11月4日，川發(fā)環(huán)境再次認(rèn)購清新環(huán)境部分非公開發(fā)行股票，交易完成后川發(fā)環(huán)境對清新環(huán)境的持股比例達(dá)到42.47%。

（三）逆向混改動因

1.外部動因

（1）供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革“降杠桿”倒逼民營企業(yè)拓寬融資渠道

2018年國家推行金融機(jī)構(gòu)去杠桿政策，旨在減少高杠桿運(yùn)作給金融機(jī)構(gòu)帶來的不利影響。在該政策的影響下，市場利率水平升高，金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對民營企業(yè)的信貸監(jiān)管，這就導(dǎo)致很多民營企業(yè)可能面臨資金鏈斷裂的局面，從而加劇民營企業(yè)的負(fù)債壓力和資金壓力。清新環(huán)境作為環(huán)保企業(yè)，高度依賴資金發(fā)展的市政項目或PPP類項目很多因為資金斷流而暫?；蚪K止。因此，清新環(huán)境只能積極尋求外部組織的幫助，以此來緩解資金壓力。

（2）激勵政策驅(qū)動民營企業(yè)升級發(fā)展模式

開始混合所有制改革后，國家政策多次提到鼓勵民營企業(yè)積極參與混合所有制改革，《關(guān)于國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見》和《關(guān)于加強(qiáng)新時代民營經(jīng)濟(jì)統(tǒng)戰(zhàn)工作的意見》等文件就強(qiáng)調(diào)了民企參與混合所有制改革的重要意義。在國家政策以及企業(yè)內(nèi)部因素的綜合影響下，越來越多的民營企業(yè)進(jìn)行改革，截至2020年，環(huán)保行業(yè)已有21家民營企業(yè)通過逆向混改謀求更好的發(fā)展，因此清新環(huán)境進(jìn)行逆向混改也是大勢所趨。

2.內(nèi)部動因

（1）現(xiàn)金流減少導(dǎo)致破產(chǎn)風(fēng)險飆升

根據(jù)年報顯示，清新環(huán)境2015年-2017年的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額逐年減少，甚至出現(xiàn)了負(fù)數(shù)，這是因為前期建設(shè)業(yè)務(wù)增多墊付資金所導(dǎo)致，而2018年和2019年因為收回應(yīng)收賬款和訂單增加現(xiàn)金流量凈額有所回升。由于并購和投資項目的建設(shè)，清新環(huán)境2015年-2019年投資活動產(chǎn)生的流量凈額持續(xù)為負(fù)數(shù)。2017年后籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額急劇下降甚至達(dá)到負(fù)15多億元人民幣，這是由于受到金融機(jī)構(gòu)去杠桿政策的影響，清新環(huán)境周轉(zhuǎn)資金不足，面臨著融資難融資貴的問題。

2015-2018年，清新環(huán)境的股權(quán)質(zhì)押比例逐年上升，到2018年高達(dá)44.33%，其中控股股東所質(zhì)押的股份占總質(zhì)押股份的比例高達(dá)97.85%。大股東質(zhì)押比例過高，質(zhì)押人被質(zhì)權(quán)人平倉、轉(zhuǎn)移控制權(quán)的風(fēng)險極高，融資渠道受限，融資約束大。總的來說，一方面是對資金的需求大、融資壓力大；另一方面是大股東股權(quán)質(zhì)押比例高、融資渠道受限，因此進(jìn)行逆向混改是清新環(huán)境相對更好的選擇。

（2）收入下降迫使企業(yè)謀求更多業(yè)務(wù)資源

國資方除了資金、補(bǔ)貼等資源可以提供給民營企業(yè)，還可以在業(yè)務(wù)資源、市場資源等方面提供便利或合作機(jī)會。清新環(huán)境2017年和2018年的營業(yè)收入分別為40.94億元和40.88億元，2019年下降至33.75億元。為了獲得更多的業(yè)務(wù)資源，增加收入，提高企業(yè)業(yè)績和利潤，清新環(huán)境把出路望向了國有資本。清新環(huán)境逆向混改的《詳式權(quán)益變動報告書》中的股權(quán)變動目的明確提到，國資方將積極利用自身資源優(yōu)勢助力清新環(huán)境的業(yè)務(wù)發(fā)展，優(yōu)化其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。一方面，國資方川發(fā)環(huán)境控股、參股了近百家企業(yè)，清新環(huán)境可能會獲得更多業(yè)務(wù)項目和合作機(jī)會；另一方面，環(huán)保行業(yè)的業(yè)務(wù)訂單一部分來源于政府的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，國資入股對清新環(huán)境的業(yè)務(wù)資源和市場資源獲取會有很大的幫助，從而助力公司的長期發(fā)展，提升公司的競爭力。

二、逆向混改助推清新環(huán)境高質(zhì)量發(fā)展的效果

（一）企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展評價指標(biāo)體系構(gòu)建

董雅靜（2023）依據(jù)融合“管資本”“世界一流”“創(chuàng)新”“綠色低碳”等發(fā)展要求構(gòu)建了國有企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的績效評價指標(biāo)體系，指標(biāo)體系分為兩個層次，第一層為評價維度，包括盈利回報、資產(chǎn)質(zhì)量、風(fēng)險監(jiān)測、價值增長、資本布局、創(chuàng)新能力等八個評價維度；第二層為指標(biāo)層，即為各評價維度的具體指標(biāo)，如表格1所示。

（二）逆向混改前后清新環(huán)境發(fā)展質(zhì)量比較

通過對比選取了六個評價維度的具體指標(biāo)來研究清新環(huán)境逆向混改前后企業(yè)的質(zhì)量發(fā)展情況，研究發(fā)現(xiàn)清新環(huán)境的資產(chǎn)質(zhì)量、價值增長和創(chuàng)新能力三個維度都是有明顯提高的，盈利回報、風(fēng)險監(jiān)測和資本布局三個維度雖無并無明顯提高，但仍然維持在一個較好的水平，說明逆向混改助推清新環(huán)境的高質(zhì)量發(fā)展取得了一定的成果。

表格1顯示，在盈利回報維度，清新環(huán)境的凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率等指標(biāo)混改之后并無明顯提高，但依然高出行業(yè)水平較多，這是因為盡管凈利潤在增加，但資產(chǎn)和成本等指標(biāo)也在增加；在資產(chǎn)質(zhì)量維度，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)都得到了提升，這可能是因為國資控股后，完善了管理制度和委派了財務(wù)專業(yè)董事，對清新環(huán)境的資產(chǎn)進(jìn)行管理，提高了資產(chǎn)質(zhì)量；在風(fēng)險監(jiān)測維度，各指標(biāo)數(shù)值并無明顯改善，仍然維持著較高負(fù)債率，這是因為逆向混改拓寬了清新環(huán)境的融資渠道，融資能力提高，相應(yīng)的負(fù)債也繼續(xù)增加，其風(fēng)險依然較高；在價值增長維度，利潤明顯增長，資本也繼續(xù)實現(xiàn)保值，這是因為逆向混改后清新環(huán)境獲得了國資方的業(yè)務(wù)資源，營業(yè)收入和利潤都有較大的增加，全員勞動生產(chǎn)率有所下降是員工增加幅度大于收入增加幅度所導(dǎo)致的，這是因為清新環(huán)境逆向混改后新增的員工人數(shù)較多，積極履行了作為國企的社會責(zé)任；在資本布局維度，主業(yè)集中度和主業(yè)毛利率都維持在一個較好的水平，這是因為逆向混改之后，國資方也助力了清新環(huán)境的業(yè)務(wù)發(fā)展；在創(chuàng)新能力維度，研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度有所下降，這是因為逆向混改之后國資方參考國企制度進(jìn)行管理，對創(chuàng)新投入有所約束，但是每萬元收入有效發(fā)明專利數(shù)指數(shù)逐年上升，說明產(chǎn)出效率有所提高，國資方管理有效。清新環(huán)境的高質(zhì)量發(fā)展能夠取得一定的成果，這與逆向混改之后國資方的扶持有離不開的關(guān)系。

三、逆向混改助推清新環(huán)境高質(zhì)量發(fā)展的路徑分析

（一）獲得更多資源提升了企業(yè)價值

1.融資金額和渠道增加，融資能力提高

（1）銀行授信額度增加

如圖1所示，在逆向混改之后，清新環(huán)境獲得的銀行授信額度和使用額度都有提高。2017年-2019年銀行授信的總額度沒有什么變化，維持在17億元左右，到2020年極速增加到23.9億元，增長幅度40.23%，相應(yīng)的已使用額度也有較大幅度的增加。這是因為2020年中國進(jìn)出口銀行四川分行授予清新環(huán)境5億元的授信額度，對于注冊地址和辦公地址都在北京的清新環(huán)境來說顯然是依靠了國資方川發(fā)環(huán)境的地緣政治關(guān)系。

（2）獲得國資方貸款

清新環(huán)境逆向混改之后，除了從銀行獲得授信額度之外，從控股股東國資方及其子公司處獲得了貸款，且貸款金額較高。2019年9月，控股股東川發(fā)環(huán)境及其同一控制下的四川發(fā)展投資有限公司各授予清新環(huán)境8億元的貸款；2021年10月，控股股東川發(fā)環(huán)境及其同一控制下的四川發(fā)展投資有限公司各授予清新環(huán)境8億元和10億元的貸款。如圖2所示，逆向混改后，清新環(huán)境的借款較之前有所增加，特別是長期借款大幅度增加，2020年和2021年長期借款占總資產(chǎn)的比例都超過了20%。這都表明逆向混改緩解了清新環(huán)境的融資約束，增加了融資金額和渠道，提高了融資能力，從而增加了公司的資金流動性。

（3）發(fā)行綠色公司債券

2019年7月，清新環(huán)境引入國資方川發(fā)環(huán)境，次月就發(fā)布公告擬公開發(fā)行綠色債券。2019年12月，即使清新環(huán)境存在著收入下滑、償債壓力、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降等眾多風(fēng)險信號，還是被證監(jiān)會許可公開發(fā)行綠色公司債券，且發(fā)行的綠色公司債券的信用評級達(dá)到了前所未有的“AAA級”，這可能是因為國資方控股的子公司四川發(fā)展融資擔(dān)保股份有限公司為這次發(fā)行提供了擔(dān)保。清新環(huán)境這次發(fā)行的綠色公司債券的票面利率定為3.79%，在2019年綠色公司債券的票面利率范圍（3.5%-7.0%）中處于較低水平。這在一定程度上降低了清新環(huán)境的融資成本，減少后續(xù)的財務(wù)費(fèi)用，提高公司的融資能力。

2.國資提供業(yè)務(wù)市場資源，提高了清新環(huán)境的盈利能力

在業(yè)務(wù)布局上，清新環(huán)境借助國資方的地緣關(guān)系，以川發(fā)環(huán)境為支點(diǎn)，開拓西南地區(qū)的業(yè)務(wù)市場，獲得了更多的合作項目：2020年7月，清新環(huán)境與雅安政府共同設(shè)立合資公司，并由其建設(shè)管理約5.00億元的危廢處置項目；2020年11月，清新環(huán)境在四川達(dá)州內(nèi)設(shè)立全資孫公司，并由其實施約4.50億元的危廢處置項；2020年6月，子公司清新節(jié)能以8.06億元收購西南地區(qū)共18個余熱發(fā)電項；2021年6月，清新環(huán)境與云南玉溪玉昆鋼鐵簽訂日常經(jīng)營合同，為玉昆鋼鐵建設(shè)煙氣脫硫脫硝設(shè)施，單運(yùn)營固定服務(wù)費(fèi)就已超過5.6億元；2022年2月與廣西建工集團(tuán)冶金建設(shè)有限公司組成聯(lián)合體共同與弘光能源（東方）有限責(zé)任公司簽署合同，并負(fù)責(zé)弘光能源瓊中加釵100MW農(nóng)林光互補(bǔ)光伏發(fā)電項目等。

如圖3所示，2017年-2019年，主營業(yè)務(wù)收入逐年下滑，西南地區(qū)的業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重維持在1.3%左右。2020年主營業(yè)務(wù)收入由下滑轉(zhuǎn)為上升，到2022年增長到80億元。而2021-2022年西南地區(qū)的業(yè)務(wù)收入較2017-2020年大幅增長，由2017年的5256.99萬元增長到2022年度139073.72萬元，漲幅高達(dá)2545.5%，占主營業(yè)務(wù)收入的比重也由2017年的1.28%上升到2022年的17.31%。這表明逆向混改助力清新環(huán)境在西南地區(qū)開拓的業(yè)務(wù)市場取得了較明顯的效果，增加了營業(yè)收入。

（二）完善公司治理

1.優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)。逆向混改盡管并沒有消除“一股獨(dú)大”的股權(quán)局面，但股權(quán)呈現(xiàn)多元化特性，能夠促進(jìn)多種經(jīng)濟(jì)成分的混合，國企控股一定程度上能夠監(jiān)督完善管理層決策，規(guī)范企業(yè)行為，從而完善公司的治理機(jī)制，提升企業(yè)績效。

降低了股權(quán)質(zhì)押比例。逆向混改之后，由于控股股東的變換，公司的股權(quán)質(zhì)押比例明顯降低，在逆向混改當(dāng)年從44.33%降低至31.68%，次年持續(xù)下降至12.66%的較低水平。質(zhì)押的股權(quán)中控股股東所占的比例也由97.85%在連續(xù)下降后降至50%。股權(quán)質(zhì)押比例不斷下降，有效降低了清新環(huán)境股價下跌時的強(qiáng)行平倉風(fēng)險，進(jìn)而減少了意外轉(zhuǎn)讓股份或者被惡意并購的可能。

2.完善董事制度

逆向混改之后，清新環(huán)境對董事會和監(jiān)事會進(jìn)行了改組，改變了家族企業(yè)在經(jīng)營決策時一手遮天的局面。改組后川發(fā)環(huán)境的非獨(dú)立董事和獨(dú)立董事都比世紀(jì)地和多一名，且新增了兩位財務(wù)董事，有利于在經(jīng)營決策時更貼合企業(yè)的實際情況，特別是有利于解決清新環(huán)境的資金不足和投資過度等問題。另外，公司章程關(guān)于董事會方面的也有修改，例如董事在任期屆滿前從股東大會不得無故解除修改為可解除其職務(wù)等。這都有利于完善董事會制度，提高治理效率，從而推動清新環(huán)境的持續(xù)發(fā)展。

3.調(diào)整、完善了公司組織架構(gòu)

逆向混改后，清新環(huán)境變更為國有性質(zhì)的企業(yè)，為了更好的滿足公司治理需求和業(yè)務(wù)發(fā)展需求，國有資本委派了董事進(jìn)入董事會管理，并參考國有企業(yè)優(yōu)良的管理制度等調(diào)整、完善公司的組織架構(gòu)。原來專門進(jìn)行對外投資與管理工作的“戰(zhàn)略與投融資部”改為“戰(zhàn)略投資部”；新設(shè)立了“資本運(yùn)營部”，從事證券發(fā)行等專業(yè)化的融資活動；除此之外，清新環(huán)境針對業(yè)務(wù)板塊，新設(shè)了危廢事業(yè)部，擴(kuò)展危廢項目和相關(guān)市場的開拓。這些變動都有助于清新環(huán)境進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)。

四、結(jié)束語

本文主要探究清新環(huán)境進(jìn)行逆向混改的動因，分析逆向混改對清新環(huán)境高質(zhì)量發(fā)展的影響及其影響路徑。研究發(fā)現(xiàn)，除了受到國家政策的影響外，清新環(huán)境的逆向混改存在明顯的融資需求和業(yè)務(wù)資源獲取動機(jī)，并通過拓寬融資渠道、獲取國資業(yè)務(wù)新市場、完善公司治理等路徑，推動其實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。隨著政策和行業(yè)的推動，越來越多的民營企業(yè)進(jìn)行逆向混改，而清新環(huán)境的逆向混改可以給其他企業(yè)提供參考和借鑒，幫助民營企業(yè)借助國資方的背景提高效益和競爭力等，從而推動民營企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展，對進(jìn)一步深化混合所有制改革政策的制定也具有一定參考價值，共同促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)步和發(fā)展。

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［14］張雨瀟.中國地區(qū)腐敗對民營企業(yè)國有化的影響＼.經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理，2016（11）：67-77.

［15］周志龍，鄧茜，沈笑寒，等.企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展評價的理論模型研究——基于良品鋪子的案例分析＼.宏觀質(zhì)量研究，2021，9（1）：80-95.

［16］竺李樂，吳福象，李雪.民營企業(yè)創(chuàng)新能力：特征事實與作用機(jī)制——基于民營企業(yè)引入國有資本的“逆向混改”視角＼.財經(jīng)科學(xué)，2021（1）：76-90.

作者簡介：甘采妮，女，1998年10月生，漢族，廣西玉林人，碩士研究生，研究方向：企業(yè)財務(wù)與會計。

楊世信（通訊作者），男，1981年1月生，漢族，廣西桂平人，廣西財經(jīng)學(xué)院會計與審計學(xué)院/廣西會計研究院教授、博士，研究方向：會計與資本市場，審計與國家治理。

基金資助：廣西哲學(xué)社會科學(xué)規(guī)劃研究課題一般項目“國有資本‘逆向混改’助推民營企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的激勵效應(yīng)與作用機(jī)制研究（21BGL013）”；廣西財經(jīng)學(xué)院校級研究生教育創(chuàng)新計劃項目“‘逆向混改’助推民營企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展多案例研究”（YCX202214）