陳銀娥,趙 瑩

(長(zhǎng)沙理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,湖南 長(zhǎng)沙 410114)

一、引言

習(xí)近平總書記在黨的二十大報(bào)告中明確提出,要“推動(dòng)綠色發(fā)展,促進(jìn)人與自然和諧共生”［1］。我們黨堅(jiān)持貫徹加快發(fā)展方式綠色轉(zhuǎn)型、深入推進(jìn)環(huán)境污染防治等一系列新理念新思想新戰(zhàn)略,系統(tǒng)形成了習(xí)近平生態(tài)文明思想［2］。經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展綠色化、低碳化是推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在綠色轉(zhuǎn)型助推高質(zhì)量發(fā)展過(guò)程中,小微企業(yè)面臨綠色融資困境,其發(fā)展受到嚴(yán)重制約［3］。小微企業(yè)在增加靈活就業(yè)、促進(jìn)綠色技術(shù)創(chuàng)新和綠色轉(zhuǎn)型中起著十分重要的作用。我國(guó)政府一直十分重視小微企業(yè)融資約束問(wèn)題,提出了諸多舉措以緩解小微企業(yè)的融資約束。

綠色金融發(fā)展能給企業(yè)提供低融資成本通道,創(chuàng)造低融資風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境,為小微企業(yè)解決融資難題提供了新思路。綠色金融發(fā)展能否有效緩解小微企業(yè)融資困境?如何完善綠色金融體系以促進(jìn)小微企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型?這些問(wèn)題的研究無(wú)疑具有十分重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于綠色金融發(fā)展影響企業(yè)融資約束的相關(guān)研究主要集中在以下幾個(gè)方面。第一,闡述了綠色金融發(fā)展對(duì)企業(yè)綠色融資的作用。傳統(tǒng)金融發(fā)展可間接降低環(huán)境污染,但其盈利目的會(huì)加重企業(yè)融資約束程度從而阻礙其綠色轉(zhuǎn)型,而環(huán)境規(guī)制政策協(xié)同傳統(tǒng)金融發(fā)展能促進(jìn)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型［4-7］。作為市場(chǎng)手段的補(bǔ)充,綠色金融能緩解生態(tài)產(chǎn)業(yè)的融資約束從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展［8］。第二,探討了綠色金融政策對(duì)企業(yè)融資約束的影響。綠色金融發(fā)展離不開(kāi)政策支持,因而綠色金融發(fā)展主要通過(guò)落實(shí)綠色金融政策影響企業(yè)融資約束［9］。一些研究發(fā)現(xiàn),政府干預(yù)形成的金融摩擦?xí)?dǎo)致流動(dòng)性約束,部分政策的傾斜加劇了企業(yè)的融資難度,如排污費(fèi)政策、環(huán)境管制強(qiáng)度、綠色信貸政策等綠色金融政策會(huì)加劇重污染企業(yè)的融資約束,此影響效果因企業(yè)所有權(quán)不同產(chǎn)生差異［10-13］;綠色金融政策引導(dǎo)的環(huán)境信息披露制度能降低企業(yè)融資成本,從而緩解生態(tài)產(chǎn)業(yè)的融資約束［14-15］。由此看出,綠色金融政策具有兩面性：綠色金融政策既可加劇棕色企業(yè)融資約束,也可緩解綠色企業(yè)融資約束［16-17］。第三,分析了綠色金融工具和綠色金融產(chǎn)品創(chuàng)新對(duì)企業(yè)融資約束的影響。綠色金融包括綠色信貸、綠色債券、綠色基金、碳金融等,綠色金融發(fā)展可以通過(guò)創(chuàng)新綠色金融工具影響企業(yè)融資約束［18］。綠色金融產(chǎn)品的規(guī)模擴(kuò)大和種類創(chuàng)新對(duì)企業(yè)融資約束的積極影響持續(xù)深入,如綠色債券、綠色發(fā)展基金等產(chǎn)品可從多方面緩解企業(yè)融資約束［19-20］。因此,加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)、政府與企業(yè)綠色金融的聯(lián)動(dòng)能促進(jìn)綠色金融發(fā)展［21-22］。

總的來(lái)看,目前理論界關(guān)于綠色金融發(fā)展與企業(yè)融資約束的相關(guān)研究主要集中在綠色金融概念及評(píng)價(jià)體系以及綠色金融政策對(duì)企業(yè)融資約束的影響等方面,綠色金融的內(nèi)涵更加明確且不斷豐富,綠色金融評(píng)價(jià)體系不斷完善,綠色金融政策、綠色金融產(chǎn)品等對(duì)企業(yè)融資約束的影響進(jìn)行了較深入分析。但關(guān)于綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的影響及其傳導(dǎo)機(jī)制研究相對(duì)較少且不系統(tǒng)。本文基于2009-2020年中國(guó)上市小微企業(yè)數(shù)據(jù),采用控制雙固定效應(yīng)模型探究綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的影響,以期為緩解小微企業(yè)融資困境尋找新的出路。

二、綠色金融發(fā)展影響小微企業(yè)融資約束的機(jī)理

融資的“啄食順序理論”認(rèn)為,內(nèi)外部融資差異會(huì)形成融資約束。而綠色金融發(fā)展在政府、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、公眾的四方聯(lián)動(dòng)過(guò)程中,能改善企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況,小微企業(yè)外部融資難的困境也能得以改變。具體來(lái)說(shuō),綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的影響主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

第一,綠色金融發(fā)展能夠直接有效緩解小微企業(yè)融資約束。具體來(lái)說(shuō),綠色金融發(fā)展通過(guò)出臺(tái)并落實(shí)綠色發(fā)展政策鼓勵(lì)綠色創(chuàng)新,創(chuàng)造良好的綠色聲譽(yù)環(huán)境引導(dǎo)市場(chǎng)行為,號(hào)召綠色行為引導(dǎo)社會(huì)資本流向,從而降低小微企業(yè)綠色投融資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)和融資成本;同時(shí),通過(guò)擴(kuò)大產(chǎn)品供給規(guī)模提供低融資成本通道,降低小微企業(yè)融資活動(dòng)的成本,緩解其融資約束;而且綠色金融產(chǎn)品的創(chuàng)新能增添生態(tài)補(bǔ)償市場(chǎng)化的途徑和方法,為小微企業(yè)提供多樣化的融資渠道,帶來(lái)更多便利。

第二,綠色金融發(fā)展通過(guò)增強(qiáng)小微企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模來(lái)提高其外部融資能力,從而緩解小微企業(yè)融資約束。綠色金融政策的實(shí)施向公眾傳遞出對(duì)綠色企業(yè)利好的政策信號(hào),有助于鼓勵(lì)公眾綠色行為,刺激公眾的綠色產(chǎn)品需求和綠色投資需求,促進(jìn)社會(huì)資本流向綠色小微企業(yè),從而提高綠色小微企業(yè)的盈利能力;綠色金融發(fā)展能降低企業(yè)綠色投融資風(fēng)險(xiǎn),有助于小微企業(yè)增加綠色創(chuàng)新投入,從而提高其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力,增強(qiáng)其盈利能力。另外,在經(jīng)濟(jì)社會(huì)綠色轉(zhuǎn)型的大背景下,綠色金融政策為綠色小微企業(yè)提供了更多的投資機(jī)會(huì),使小微企業(yè)的綠色產(chǎn)品投入能加快資金回籠,提高資金使用效率;綠色金融產(chǎn)品通過(guò)提供更低的融資成本和拓寬融資渠道來(lái)降低企業(yè)的生產(chǎn)成本,從而增強(qiáng)小微企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。也就是說(shuō),綠色金融發(fā)展有利于社會(huì)資本和金融資本注入綠色小微企業(yè),使其規(guī)模擴(kuò)張,盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力增強(qiáng),從而使其融資能力得以提升。

第三,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束中起抑制作用。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融發(fā)展通過(guò)惡化期限錯(cuò)配問(wèn)題加重融資約束程度,而融資約束反過(guò)來(lái)也會(huì)制約我國(guó)低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展。在短期內(nèi),綠色金融政策的推行可能會(huì)暫時(shí)犧牲地方經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度,地方政府為追求“政績(jī)最大化”可能會(huì)放松對(duì)污染企業(yè)的監(jiān)管,使綠色金融政策短期內(nèi)難以產(chǎn)生明顯效果,綠色小微企業(yè)融資約束問(wèn)題可能因政策執(zhí)行不力在短期內(nèi)不能得到有效緩解。由于企業(yè)綠色創(chuàng)新投入周期長(zhǎng)、見(jiàn)效慢,政府更傾向于增加環(huán)保治理支出而不是對(duì)綠色小微企業(yè)給予環(huán)保補(bǔ)貼;金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新投入的投資意愿也不高,從而使綠色金融發(fā)展政策短期內(nèi)難以達(dá)到預(yù)期效果,綠色小微企業(yè)融資約束問(wèn)題可能因政策執(zhí)行不力和金融機(jī)構(gòu)盈利性目的在短期內(nèi)難以得到有效緩解。因此,地方政府追求經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)與傳統(tǒng)金融業(yè)的持續(xù)擴(kuò)張會(huì)抑制綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的緩解作用。

三、綠色金融發(fā)展影響小微企業(yè)融資約束的實(shí)證分析

理論分析表明,綠色金融發(fā)展會(huì)對(duì)小微企業(yè)融資約束產(chǎn)生影響。本文首先選取綠色金融發(fā)展評(píng)價(jià)指標(biāo)并對(duì)初始樣本進(jìn)行處理,然后運(yùn)用雙固定效應(yīng)模型實(shí)證分析綠色金融發(fā)展與小微企業(yè)融資約束水平的關(guān)系,再通過(guò)中介效應(yīng)模型探究綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的傳導(dǎo)途徑,最后通過(guò)調(diào)節(jié)效應(yīng)模型檢驗(yàn)宏觀環(huán)境的調(diào)節(jié)作用。

(一)指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

1.指標(biāo)選取

本文選取的變量主要有解釋變量、被解釋變量、中介變量、控制變量等。

解釋變量測(cè)度指標(biāo)為省際綠色金融發(fā)展指數(shù)、企業(yè)現(xiàn)金流變動(dòng)。本文借鑒尹子擘、喬琴等［23-24］構(gòu)建的綠色金融評(píng)價(jià)指標(biāo)并增加代表綠色金融政策的宏觀指標(biāo),構(gòu)建包含宏觀和微觀指標(biāo)的省際綠色金融指數(shù)綜合評(píng)價(jià)體系。同時(shí),WW指數(shù)作為被解釋變量即企業(yè)融資約束指數(shù)的衡量指標(biāo)［25］,WW指數(shù)評(píng)價(jià)體系如表1所示。

表1 綠色金融、WW指數(shù)評(píng)價(jià)體系

中介變量為營(yíng)業(yè)毛利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)、企業(yè)規(guī)模,以對(duì)應(yīng)企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、企業(yè)規(guī)模等企業(yè)融資約束的重要影響因素［26-29］。

控制變量包括企業(yè)、地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等特征變量。由于各個(gè)企業(yè)特征不同,其在應(yīng)對(duì)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的變化時(shí)融資約束敏感性也不盡相同。因此,本文借鑒王康仕等［21］的做法,采用企業(yè)現(xiàn)金流狀況、銷售增長(zhǎng)率、資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)凈利率、流動(dòng)比率、企業(yè)固定資產(chǎn)占比等表示企業(yè)特征變量;地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展特征變量包括省份人均GDP、省份金融業(yè)發(fā)展水平。

最終解釋變量、被解釋變量及變量定義如表2所示。

表2 綠色金融對(duì)小微企業(yè)融資困境影響的變量說(shuō)明

2.數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

2008年,興業(yè)銀行成為中國(guó)首家采納赤道原則的金融機(jī)構(gòu),以此標(biāo)志我國(guó)綠色金融發(fā)展進(jìn)入新階段。因此,本文選取中國(guó)2009-2020年的上市小微企業(yè)數(shù)據(jù),并對(duì)初始樣本進(jìn)行如下處理：(1)剔除金融行業(yè)樣本、ST樣本;(2)剔除主要變量中有缺失值的樣本;(3)篩選出符合《統(tǒng)計(jì)上大中小微型企業(yè)劃分辦法》要求的小微企業(yè);(4)為消除極端值影響,本文對(duì)數(shù)據(jù)中的連續(xù)變量進(jìn)行1%水平上的縮尾處理［6］。在Stata中經(jīng)過(guò)以上操作,最終得到648個(gè)有效樣本數(shù)據(jù)。

本文所需數(shù)據(jù)均源于各年份《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》、各省份《統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)保險(xiǎn)年鑒》以及國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)指數(shù)測(cè)算與模型建立

本文首先測(cè)算我國(guó)省際綠色金融發(fā)展指數(shù)和WW指數(shù),再構(gòu)建雙固定效應(yīng)模型、中介效應(yīng)模型、調(diào)節(jié)效應(yīng)模型分析綠色金融發(fā)展影響小微企業(yè)融資約束的傳導(dǎo)途徑。

1.指數(shù)測(cè)算

本部分采用熵值法和灰色預(yù)測(cè)模型測(cè)算省際綠色金融發(fā)展指數(shù)。首先,使用Stata軟件對(duì)綠色金融發(fā)展的二級(jí)指標(biāo)數(shù)據(jù)構(gòu)建數(shù)據(jù)矩陣;其次,進(jìn)行非負(fù)數(shù)化處理,并計(jì)算各指標(biāo)的信息熵、權(quán)重;最后,得到加權(quán)平均值的綜合得分。為滿足數(shù)據(jù)的時(shí)效性,本文在熵值法計(jì)算的基礎(chǔ)上,運(yùn)用灰色預(yù)測(cè)模型GM(1,1),并使用Matlab軟件對(duì)未來(lái)三年的省際綠色金融發(fā)展指數(shù)進(jìn)行預(yù)測(cè)建模。

同時(shí),借鑒Whited等［25］的方法構(gòu)建WW指數(shù),如式(1)所示。

WWi,t=-0.091×CFi,t-0.062×DDivi,t-0.021×Levi,t-0.044×Sizei,t+0.102×IRGi,t-0.035×RGi,t

(1)

2.模型構(gòu)建

為消除個(gè)體差異和時(shí)間效應(yīng),本部分借鑒現(xiàn)金-現(xiàn)金流模型,選擇控制個(gè)體和時(shí)間的雙固定效應(yīng)模型［26］;同時(shí),采用偏差校正的百分位Bootstrap法,參考溫忠麟等［30］的方法,構(gòu)建中介效應(yīng)模型以檢驗(yàn)企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、企業(yè)規(guī)模等中介變量對(duì)綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束水平的影響,設(shè)定樣本量重復(fù)1 000次,在95%的置信區(qū)間下進(jìn)行檢驗(yàn)。本文預(yù)測(cè),在偏差校正的百分位Bootstrap中介檢驗(yàn)結(jié)果中,營(yíng)業(yè)毛利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)、企業(yè)規(guī)模的間接效應(yīng)置信區(qū)間不包含0。

雙固定效應(yīng)基準(zhǔn)模型,如式(2)所示。為進(jìn)一步探究綠色金融對(duì)企業(yè)融資約束水平的影響,在式(2)中引入省際綠色金融發(fā)展指數(shù)與小微企業(yè)現(xiàn)金流量的交乘項(xiàng)(GFi,t×CFi,t),構(gòu)建控制個(gè)體和時(shí)間的雙固定效應(yīng)模型,如式(3)所示。

ΔCFi,t=β0+β1CFi,t+β5Controlsi,t+εi,t

(2)

ΔCFi,t=β0+β1CFi,t+β2GFi,t×CFi,t+β3GFi,t+β5Controlsi,t+δi+μt+εi,t

(3)

在式(2)、(3)中,β1反映企業(yè)面臨的融資約束水平,β1值越大,代表融資約束程度越高。交乘項(xiàng)(GFi,t×CFi,t)系數(shù)β2代表綠色金融發(fā)展對(duì)企業(yè)融資約束的影響,如果β2顯著為負(fù),則表明綠色金融發(fā)展能夠有效解決小微企業(yè)的融資約束難題,本文預(yù)測(cè)該模型系數(shù)β2顯著為負(fù)。

為分析經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的調(diào)節(jié)作用,檢驗(yàn)金融業(yè)發(fā)展的傳導(dǎo)作用,在式(3)中引入三重交叉項(xiàng),具體模型如式(4)和式(5)所示。

ΔCFi,t=β0+β1CFi,t+β2GFi,t×CFi,t+β3GFi,t+β4GFi,t×CFi,t×PGDPi,t+β5Controlsi,t+δi+μt+εi,t

(4)

ΔCFi,t=β0+β1CFi,t+β2GFi,t×CFi,t+β3GFi,t+β4GFi,t×CFi,t×DFi,t+β5Controlsi,t+δi+μt+εi,t

(5)

在式(4)、(5)中,交乘項(xiàng)系數(shù)β4代表經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融業(yè)發(fā)展的調(diào)節(jié)效應(yīng),本文預(yù)測(cè)該模型系數(shù)β4顯著為正。

(三)實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果分析

本部分首先測(cè)算2009-2020年省際綠色金融發(fā)展指數(shù)和WW指數(shù);然后對(duì)綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束進(jìn)行影響機(jī)制檢驗(yàn);最后通過(guò)分組檢驗(yàn)進(jìn)一步探討綠色金融發(fā)展影響小微企業(yè)融資約束的異質(zhì)性因素。

1.指數(shù)測(cè)算結(jié)果和描述性統(tǒng)計(jì)分析

本部分經(jīng)過(guò)指數(shù)測(cè)算最終得到2009-2020年30個(gè)省份(西藏、香港、澳門、臺(tái)灣等地區(qū)數(shù)據(jù)缺失)的省際綠色金融發(fā)展指數(shù)。同時(shí),測(cè)算WW指數(shù),最終得到584個(gè)有效的WW指數(shù)樣本。對(duì)測(cè)算指標(biāo)及其他指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析,可初步分析數(shù)據(jù)特征。

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果①表明：第一,企業(yè)現(xiàn)金流量波動(dòng)較大。企業(yè)現(xiàn)金流量變動(dòng)的均值為0.015,其最大值為3.953,最小值為-1.908,標(biāo)準(zhǔn)差為0.455,說(shuō)明不同的小微企業(yè)間融資約束水平存在較大差異。第二,綠色金融發(fā)展指數(shù)地區(qū)間差異較大。綠色金融發(fā)展指數(shù)的1/2分位數(shù)為0.211,3/4分位數(shù)為0.289,說(shuō)明超過(guò)50%的企業(yè)所處地區(qū)的綠色金融發(fā)展水平?jīng)]有達(dá)到平均發(fā)展水平,只有超過(guò)25%的企業(yè)所處地區(qū)的綠色金融發(fā)展水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)平均發(fā)展水平,表明綠色金融在各地區(qū)發(fā)展不平衡。同時(shí),綠色金融發(fā)展指數(shù)的均值為0.238,標(biāo)準(zhǔn)差為0.143,中位數(shù)為0.211,與平均值接近,說(shuō)明企業(yè)所處地區(qū)的綠色金融發(fā)展水平的分布偏度很小,數(shù)據(jù)比較合理。第三,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融業(yè)發(fā)展數(shù)值的差異較大。人均產(chǎn)出的最小值為9.457,最大值為12.010,說(shuō)明企業(yè)所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異較大;金融業(yè)發(fā)展程度的最小值為0.022,最大值為0.199,說(shuō)明企業(yè)所在地區(qū)的金融業(yè)發(fā)展水平有所差別。通過(guò)分析和比較其他變量數(shù)據(jù)的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差,說(shuō)明數(shù)據(jù)整體性比較合理。

2.基準(zhǔn)回歸分析

為檢驗(yàn)綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的影響,本部分對(duì)雙固定效應(yīng)模型進(jìn)行以下處理：不考慮綠色金融發(fā)展、考慮綠色金融發(fā)展水平但未加入控制變量、考慮全部變量、對(duì)潛變量中心化,回歸結(jié)果如表3所示。

表3 綠色金融對(duì)小微企業(yè)融資約束影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果

由表3可以看出：第一,小微企業(yè)普遍面臨融資約束困境。表3中CF系數(shù)均在1%的水平上顯著為正,說(shuō)明長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)小微企業(yè)面臨的外部融資門檻較高,更多地選擇內(nèi)部融資。第二,綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束水平存在顯著負(fù)面影響。表3第(2)列中交乘項(xiàng)(GF×CF)系數(shù)為-2.484,且在統(tǒng)計(jì)學(xué)上呈1%水平顯著;第(3)列中交乘項(xiàng)(GF×CF)系數(shù)為-2.522,且在統(tǒng)計(jì)學(xué)上呈1%水平顯著。兩個(gè)交乘項(xiàng)系數(shù)與CF系數(shù)符號(hào)相反,表明綠色金融發(fā)展能夠有效緩解小微企業(yè)融資約束。此外,表3第(1)列中CF系數(shù)為0.905,第(4)列中CF系數(shù)為0.800,數(shù)值相比較小,說(shuō)明綠色金融發(fā)展使小微企業(yè)融資約束水平變低,強(qiáng)有力地證明了綠色金融發(fā)展有助于緩解小微企業(yè)融資難問(wèn)題。

3.中介效應(yīng)檢驗(yàn)

本部分采用偏差校正的百分位Bootstrap法進(jìn)一步分析綠色金融發(fā)展通過(guò)提高企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模緩解小微企業(yè)融資約束的傳導(dǎo)途徑。中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。

表4 綠色金融對(duì)小微企業(yè)融資約束影響的中介效應(yīng)

由表4可以看出：第一,綠色金融發(fā)展可以提高企業(yè)盈利能力進(jìn)而緩解小微企業(yè)融資約束。以營(yíng)業(yè)毛利率為傳導(dǎo)渠道的間接影響的95%置信區(qū)間下限為-0.017、上限為-0.002,置信區(qū)間不包含0,說(shuō)明間接影響顯著;而其直接影響的95%置信區(qū)間下限為-0.054、上限為0.034,置信區(qū)間包含0,因此直接影響不顯著。

第二,綠色金融發(fā)展通過(guò)增強(qiáng)企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力緩解小微企業(yè)融資約束。以總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)為中介,其間接影響的置信區(qū)間下限為0.000 2、上限為0.015,置信區(qū)間不包含0,說(shuō)明間接影響顯著;而其直接影響的置信區(qū)間下限為-0.057、上限為0.036,置信區(qū)間包含0,因此直接影響不顯著。

第三,綠色金融發(fā)展有助于企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張,從而緩解小微企業(yè)融資約束。以企業(yè)規(guī)模為傳導(dǎo)途徑,其間接影響的置信區(qū)間下限為0.000 2、上限為0.106,置信區(qū)間不包含0,說(shuō)明間接影響顯著;其直接影響的置信區(qū)間下限為-0.057、上限為0.029,置信區(qū)間包含0,因此直接影響不顯著。

中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果表明,企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和企業(yè)規(guī)模等對(duì)綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束的作用是間接的。

4.調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

本部分進(jìn)一步檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融業(yè)發(fā)展等對(duì)綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束的調(diào)節(jié)作用,結(jié)果如表5所示。

表5 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融業(yè)發(fā)展對(duì)綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)

由表5可以看出：第一,經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)會(huì)抑制綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的緩解作用。表5第(1)列中交乘項(xiàng)(PGDP×GF×CF)系數(shù)在10%的水平上顯著為正,說(shuō)明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平越高,綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束作用的效果會(huì)越弱。因此,在我國(guó)經(jīng)濟(jì)向綠色轉(zhuǎn)型的過(guò)程中,應(yīng)注重經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)與高質(zhì)量發(fā)展的有效銜接,避免經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)帶來(lái)的環(huán)境破壞。第二,金融業(yè)的持續(xù)擴(kuò)張會(huì)影響綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的緩解效果。表5第(2)列交乘項(xiàng)(DF×GF×CF)系數(shù)在1%的水平上顯著為正,說(shuō)明綠色金融福利性目的與傳統(tǒng)金融業(yè)純粹盈利性目的相背離。也就是說(shuō),金融業(yè)擴(kuò)張?jiān)缴钊?越不利于發(fā)揮綠色金融緩解小微企業(yè)融資約束的作用,因而有必要進(jìn)行金融業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化以適應(yīng)綠色金融發(fā)展。

5.異質(zhì)性檢驗(yàn)

本部分在基準(zhǔn)回歸基礎(chǔ)上,按產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將樣本分為國(guó)有小微企業(yè)和非國(guó)有小微企業(yè);同時(shí),根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的《高技術(shù)產(chǎn)業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)》,將樣本分成非高技術(shù)小微企業(yè)和高技術(shù)小微企業(yè),高技術(shù)企業(yè)再分為高技術(shù)制造小微企業(yè)與高技術(shù)服務(wù)小微企業(yè),然后基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和產(chǎn)業(yè)性質(zhì)對(duì)綠色金融發(fā)展影響小微企業(yè)融資約束進(jìn)行異質(zhì)性分析,結(jié)果如表6所示。

表6 綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束影響的異質(zhì)性檢驗(yàn)

由表6可以看出：第一,相比國(guó)有小微企業(yè),非國(guó)有小微企業(yè)面臨的融資約束程度更高。在表6第(1)、(2)列中,非國(guó)有企業(yè)中CF系數(shù)比國(guó)有企業(yè)更顯著且數(shù)值更大,說(shuō)明非國(guó)有小微企業(yè)面臨更強(qiáng)的融資約束程度,因此,在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中應(yīng)更關(guān)注非國(guó)有小微企業(yè)的發(fā)展。第二,綠色金融發(fā)展對(duì)非國(guó)有小微企業(yè)的影響程度更深。國(guó)有企業(yè)樣本的交乘項(xiàng)(GF×CF)系數(shù)未通過(guò)顯著性檢驗(yàn),而非國(guó)有企業(yè)樣本的交乘項(xiàng)系數(shù)在統(tǒng)計(jì)學(xué)上呈1%水平顯著為負(fù)且絕對(duì)值比總樣本大,這說(shuō)明綠色金融發(fā)展不會(huì)影響國(guó)有企業(yè)融資約束水平,但能有效緩解非國(guó)有小微企業(yè)的融資約束。因此,非國(guó)有小微企業(yè)是綠色金融發(fā)展的重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。第三,相比高技術(shù)小微企業(yè),綠色金融發(fā)展對(duì)非高技術(shù)小微企業(yè)的影響程度更深。表6第(3)、(4)列中,高技術(shù)產(chǎn)業(yè)樣本的交乘項(xiàng)系數(shù)未通過(guò)顯著性檢驗(yàn),非高技術(shù)小微企業(yè)的交乘項(xiàng)(GF×CF)系數(shù)在1%的程度上顯著為負(fù),說(shuō)明綠色金融發(fā)展能促進(jìn)非技術(shù)型小微企業(yè)向技術(shù)型企業(yè)轉(zhuǎn)型。第四,綠色金融發(fā)展對(duì)高技術(shù)服務(wù)小微企業(yè)的影響效果更顯著。表6第(5)、(6)列中,高技術(shù)制造業(yè)樣本的交乘項(xiàng)系數(shù)未通過(guò)顯著性檢驗(yàn),高技術(shù)服務(wù)業(yè)樣本的交乘項(xiàng)系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)。這可能是因?yàn)楦呒夹g(shù)制造業(yè)重資產(chǎn)性質(zhì)使綠色金融發(fā)展緩解融資約束的效果不明顯。而高技術(shù)服務(wù)業(yè)屬于綠色金融發(fā)展的服務(wù)對(duì)象,如環(huán)境監(jiān)測(cè)及治理服務(wù)產(chǎn)業(yè)等,這能使高技術(shù)服務(wù)業(yè)獲取更低成本的融資渠道,從而促進(jìn)其綠色創(chuàng)新投入,即綠色金融發(fā)展能有效緩解高技術(shù)小微服務(wù)企業(yè)融資約束并促進(jìn)其綠色轉(zhuǎn)型。

6.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本部分采用工具變量法和剔除部分樣本法對(duì)基準(zhǔn)回歸模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn),結(jié)果如表7所示。固定效應(yīng)模型能有效避免遺漏變量產(chǎn)生的內(nèi)生性問(wèn)題,為進(jìn)一步控制反向因果關(guān)系導(dǎo)致的內(nèi)生性,本文將滯后一期省際綠色金融發(fā)展指數(shù)作為工具變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn),并根據(jù)地區(qū)和年份剔除部分樣本進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。首先,由于各地區(qū)綠色金融發(fā)展不平衡,因此選擇處于發(fā)展程度相對(duì)較高地區(qū)的數(shù)據(jù),如北京、廣東、新疆、內(nèi)蒙古、重慶、黑龍江、湖北、江蘇等作穩(wěn)健性檢驗(yàn);另外,由于綠色信貸數(shù)據(jù)在我國(guó)2012年出臺(tái)《綠色信貸指引》后才可獲得,此時(shí)高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出占比具有現(xiàn)實(shí)意義,而受2020年新冠疫情的影響,綠色信貸數(shù)據(jù)不一定能夠全面反映企業(yè)綠色創(chuàng)新情況,因而本文選擇2012-2019年的動(dòng)態(tài)平衡面板數(shù)據(jù)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。經(jīng)過(guò)上述樣本處理后發(fā)現(xiàn),所有結(jié)果中CF系數(shù)均在1%的水平上顯著為正,說(shuō)明小微企業(yè)普遍面臨融資困境;交乘項(xiàng)(GF×CF)系數(shù)顯著為負(fù),說(shuō)明綠色金融發(fā)展能有效緩解小微企業(yè)融資約束。該結(jié)論與前文實(shí)證分析結(jié)果一致,通過(guò)了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

表7 綠色金融對(duì)小微企業(yè)融資約束影響的穩(wěn)健性檢驗(yàn)回歸結(jié)果

四、結(jié)論及建議

本文在理論上闡述了綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的影響,同時(shí)基于2009-2020年中國(guó)滬深兩市上市小微企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析,得出如下研究結(jié)論。

第一,小微企業(yè)普遍存在融資難題,而綠色金融發(fā)展能有效緩解小微企業(yè)融資約束。具體來(lái)說(shuō),綠色金融發(fā)展主要通過(guò)提高小微企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模等途徑緩解小微企業(yè)融資約束,這為解決小微企業(yè)融資難題提供了新思路。

第二,經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)和金融業(yè)持續(xù)擴(kuò)張會(huì)抑制綠色金融發(fā)展對(duì)小微企業(yè)融資約束的緩解作用。這主要是由于我國(guó)環(huán)境質(zhì)量與人均收入水平之間的關(guān)系目前還處在倒“U”型曲線的最高點(diǎn)甚至下降區(qū)域,兩者仍處在負(fù)相關(guān)關(guān)系階段。因而,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融業(yè)發(fā)展影響了綠色金融發(fā)展緩解小微企業(yè)融資約束的效果。

第三,綠色金融發(fā)展越完善,越能有效緩解小微企業(yè)融資約束,且對(duì)非國(guó)有小微企業(yè)及非高技術(shù)小微企業(yè)影響效果更明顯。相比較而言,非國(guó)有小微企業(yè)和非高新技術(shù)小微企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)更高,更難從金融機(jī)構(gòu)獲得貸款。而綠色金融發(fā)展增強(qiáng)了金融服務(wù)的可獲得性,有利于緩解非國(guó)有小微企業(yè)和非高新技術(shù)小微企業(yè)融資約束。

基于以上結(jié)論,本文提出以下相關(guān)建議。

第一,貫徹綠色發(fā)展理念。提倡綠色行為,鼓勵(lì)綠色出行,呼吁綠色消費(fèi),激勵(lì)綠色監(jiān)督,這能從公眾的需求端改變企業(yè)的生產(chǎn)行為,促進(jìn)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型;同時(shí),加大人力資本培育力度,為企業(yè)綠色創(chuàng)新注入源源不斷的人才。

第二,實(shí)施鼓勵(lì)綠色金融產(chǎn)品創(chuàng)新的經(jīng)濟(jì)政策。政府為綠色小微企業(yè)在綠色創(chuàng)新和投資等方面提供更多便利和政策優(yōu)惠,如稅收減免、環(huán)保補(bǔ)貼等;采取監(jiān)管措施,避免污染治理支出造成的兜底埋單現(xiàn)象;對(duì)提供綠色融資便利的金融機(jī)構(gòu)實(shí)施補(bǔ)貼等,鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)為小微企業(yè)提供綠色特別融資渠道;加大力度鼓勵(lì)綠色金融產(chǎn)品創(chuàng)新,擴(kuò)大綠色融資產(chǎn)品規(guī)模,促進(jìn)綠色融資方式的多樣化。

第三,優(yōu)化金融業(yè)結(jié)構(gòu)。鼓勵(lì)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新,加快數(shù)字化進(jìn)程,發(fā)展綠色數(shù)字金融,促進(jìn)金融業(yè)綠色轉(zhuǎn)型;大力發(fā)展中小融資機(jī)構(gòu),消除非國(guó)有企業(yè)與國(guó)有企業(yè)融資環(huán)境的差別待遇,創(chuàng)造優(yōu)良的市場(chǎng)環(huán)境,拓寬小微企業(yè)融資渠道;簡(jiǎn)化高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的綠色融資貸款程序,鼓勵(lì)高技術(shù)制造業(yè)加大綠色技術(shù)創(chuàng)新投入,繼續(xù)促進(jìn)高技術(shù)服務(wù)業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。

［注釋］

①由于篇幅限制,此章節(jié)不顯示測(cè)算結(jié)果與描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。