郝 穎,李雪軼2,,倪 娟

(1.北京師范大學 經(jīng)濟與工商管理學院,北京 100080;2.西北師范大學 商學院,甘肅 蘭州 730070;3. 中南財經(jīng)政法大學 財政稅務學院,湖北 武漢 430073)

企業(yè)履行社會責任作為傳遞價值觀和經(jīng)營理念的一種公司行為,能夠?qū)討B(tài)的資本調(diào)整行為和速度產(chǎn)生影響,并發(fā)揮資源集聚的作用,幫助企業(yè)緩解資金壓力。企業(yè)社會責任支出類似于企業(yè)提前支付的“保護費”,(1)馮麗艷、肖翔、程小可:《社會責任對企業(yè)風險的影響效應——基于我國經(jīng)濟環(huán)境的分析》,《南開管理評論》2016年第6期;王今朝、田玉婷:《經(jīng)濟政策不確定性、社會責任與企業(yè)資本結構——“沖擊緩釋”抑或“不確定性規(guī)避”》,《金融經(jīng)濟學研究》2022年第5期。當企業(yè)陷于經(jīng)濟泥濘和信任危機時,能夠為企業(yè)的持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展“保駕護航”。一方面,企業(yè)在社會責任實踐中的風險管理應對制度,能夠在一定程度上控制和降低企業(yè)違約風險,通過提高利益相關者的滿意度,為企業(yè)爭取更多的信貸配給;另一方面,社會責任報告披露補充了諸多企業(yè)財務業(yè)績報告之外的信息,不僅可以改善企業(yè)信息透明度,還可以有效緩解由于信息不對稱導致的盈余管理、內(nèi)幕交易以及稅收轉(zhuǎn)移等相關的代理沖突,(2)Feng Gao, Ling Lei Lisic, Ivy Xiying Zhang,“Commitment to Social Good and Insider Trading”,Journal of Accounting and Economics, vol. 57, no. 2-3 (2014), pp.149-175;崔巍、賀琰:《危機時期企業(yè)社會責任與股票收益的關系研究》,《財經(jīng)理論與實踐》2021年第6期。為企業(yè)爭取更多的信貸資金支持、更長的貸款期限等創(chuàng)造了有利條件。當企業(yè)處于預期性較差或動蕩的經(jīng)營環(huán)境時,以往積極履行社會責任的企業(yè)更有動機向股東、債權人和外部投資者釋放非完全自利的積極信號,增強利益相關者的信心,(3)張正勇、鄧博夫:《企業(yè)社會責任、貨幣政策與商業(yè)信用融資》,《科研管理》2018年第5期;花擁軍、王冰、李慶:《企業(yè)社會責任、經(jīng)濟政策不確定性與融資約束——基于社會責任“累積—保險”效應的研究視角》,《南方經(jīng)濟》2020年第11期。降低企業(yè)融資約束程度。

一、文獻綜述

企業(yè)社會責任最早是由美國學者奧利弗·謝爾頓(Oliver Sheldon)在1924年提出,他把企業(yè)社會責任與經(jīng)營者滿足產(chǎn)業(yè)內(nèi)外各種人類需要的責任聯(lián)系起來,如在滿足消費者需求的同時也應考慮其應承擔的社會責任,將其經(jīng)營戰(zhàn)略定位于社區(qū)利益最大化。(4)蘭秀文:《企業(yè)社會責任會計信息披露探討》,《財會通訊》2009年第29期。Chester(1938)認為企業(yè)應改變把利潤作為唯一原則的傳統(tǒng)理念。(5)切斯特·巴納德:《經(jīng)理人員的職能》,王永貴譯,北京:機械工業(yè)出版社,2013年,第112頁。David(1938)認為商人一味追求自身利潤最大化會傷害消費者利益和社會效用,商人若想追求長期利益最大化應承擔一定社會責任。(6)南文化:《從社會責任到生態(tài)文明——大衛(wèi)·施沃倫訪談錄》,《社會科學動態(tài)》2019年第10期。盡管學術界對企業(yè)承擔社會責任的呼聲很高,但深受傳統(tǒng)經(jīng)濟學理論、社會“達爾文主義”哲學思想的影響,學者普遍認為企業(yè)社會責任投資是一種企業(yè)有限資源的昂貴轉(zhuǎn)移和錯誤配置,(7)章君瑤、強皓凡、俞舒涵,等:《中國企業(yè)社會責任約束商業(yè)信用之謎》,《會計研究》2022年第6期。會阻礙企業(yè)財務績效的提升。大量聚焦于企業(yè)社會責任“面紗效應”的文獻循此思路,認為社會責任已淪為管理層“洗綠”的手段、管理層對低業(yè)績謊辯的工具(8)黃藝翔、姚錚:《企業(yè)社會責任報告、印象管理與企業(yè)業(yè)績》,《經(jīng)濟管理》2016年第1期。以及企業(yè)“裝點門面”的作秀行為。(9)高勇強、陳亞靜、張云均:《“紅領巾”還是“綠領巾”:民營企業(yè)慈善捐贈動機研究》,《管理世界》2012年第8期;肖紅軍、張俊生、李偉陽:《企業(yè)偽社會責任行為研究》,《中國工業(yè)經(jīng)濟》2013年第6期。

事實上,以往社會責任履行較好的公司,由于表現(xiàn)出了“積極健康”的企業(yè)價值觀,并具有較強的業(yè)務合作規(guī)范性,單方違約的可能性較低,加強了契約的合作效力。本文以2010—2020年我國滬、深兩市A股上市公司為樣本,從風險規(guī)避視角針對企業(yè)積極主動履行社會責任對企業(yè)融資約束的影響進行分析,并進一步討論該影響與作用的區(qū)域和企業(yè)異質(zhì)性。本文邊際貢獻如下:第一,利用“信任危機”這一獨特的情境,建立企業(yè)社會責任履行與融資約束的理論分析框架,闡釋了在“信任危機”時期,以往社會責任履行的水平差異在獲取利益相關者支持方面展示出不同的結果。第二,本文證實了社會責任行為在信任危機時期發(fā)揮的“風險規(guī)避效應”。企業(yè)積極履行社會責任累積利益相關者信任依賴,強調(diào)了在可持續(xù)發(fā)展的高要求下,單個市場主體難以孤軍奮戰(zhàn),需要股東、金融中介、客戶、供應商以及員工等多方協(xié)同發(fā)力,拓寬企業(yè)融資渠道,助力企業(yè)紓困解難、穩(wěn)步前行,從而提振市場主體發(fā)展的信心。

二、理論機制與研究假設

隨著社會意識的提高,越來越多的公司將大量資源和時間用于企業(yè)社會責任活動中,以維護公司良好形象、保護潛在客戶和員工的利益來吸引更多的投資者。社會責任履行作為企業(yè)的差異化發(fā)展戰(zhàn)略,已經(jīng)被證實能夠積累聲譽資源和社會信任資本以抵御風險,進而推動資源的有效配置和優(yōu)化配置。(10)齊麗云、李騰飛、郭亞楠:《企業(yè)社會責任對企業(yè)聲譽影響的實證研究——基于戰(zhàn)略選擇的調(diào)節(jié)作用》,《科研管理》2017年第7期。具體到企業(yè)融資活動,本文認為,以往社會責任表現(xiàn)較好的企業(yè)積累了更多的信任,在社會信任出現(xiàn)危機時,可以通過以下途徑緩解融資約束,進而得到更多的融資來源和信貸配給。

首先,隨著社會責任意識的提高,社會責任活動越來越被視為企業(yè)風險管理的重要競爭戰(zhàn)略。(11)Li, Guo, Na Li, and Suresh P. Sethi,“Does CSR Reduce Idiosyncratic Risk? Roles of Operational Efficiency and AI Innovation”,Production and Operations Management,vol. 30, no. 7 (2021), pp.2027-2045.一方面,基于資源基礎觀,企業(yè)社會責任作為一種差異化戰(zhàn)略,可以幫助企業(yè)強化與員工的密切關系,(12)Branco, M. C., &Rodrigues, L. L,“Corporate Social Responsibility and Resource-based Perspectives”,Journal of Business Ethics, vol. 69, no. 2(2006) , pp.111-132.為員工提供更好的工作環(huán)境,創(chuàng)造更多的培訓機會,提高員工工作滿意度,進而優(yōu)化公司績效,減少公司未來現(xiàn)金流波動性,降低公司違約風險;另一方面,基于利益相關者理論,企業(yè)應該管理所有利益相關者的利益(Freeman,1984),(13)弗里曼:《戰(zhàn)略管理:利益相關者方法》,王彥華、梁豪澤,上海:上海譯文出版社,2006年,第76頁。主要是通過積極履行社會責任以提高企業(yè)的聲譽價值和品牌認同感,建立與利益相關者之間牢固的關系,以獲得更多的信任支持,提高企業(yè)市場競爭力。企業(yè)在社會責任實踐中的風險管理應對制度,能夠在一定程度上控制和降低企業(yè)違約風險,增強利益相關者信任度,從而給予企業(yè)更多的信貸配給。由此可見,企業(yè)履行社會責任降低了過度冒險概率,保護了債權人的利益,使債權人更愿意與企業(yè)共擔風險,為企業(yè)提供專用資金支持。

其次,根據(jù)信號傳遞理論,信息不對稱會導致更多的貸款流失,加劇企業(yè)的財務約束程度。一方面由于信息在傳遞過程中難免會受到“噪音污染”,加劇了資金供求雙方的信息不對稱性,使金融中介“惜貸”“慎貸”情緒蔓延,(14)寧博、潘越、湯潮:《地域商會有助于緩解企業(yè)融資約束嗎?——來自A股民營上市企業(yè)的證據(jù)》,《金融研究》2022年第2期。導致企業(yè)面臨著嚴重的資金困境。因此,在資本市場的信息不對稱壓力下,企業(yè)更有動機通過主動承擔社會責任并積極披露信息,緩解逆向選擇和道德風險問題,以保證企業(yè)在信貸活動中占據(jù)優(yōu)勢。另一方面,社會責任信息披露的信號機制能夠促使供應商和客戶合理地判斷借款企業(yè)的信用風險,降低由于主體之間不信任對融資約束產(chǎn)生的負面影響。相比之下,企業(yè)積極參與社會責任活動,表明了企業(yè)對可持續(xù)發(fā)展的承諾,這贏得了供應商更多的道德資本支持。

最后,從企業(yè)自身的角度出發(fā),企業(yè)社會責任投資的積極性和持續(xù)性會直接影響企業(yè)可得貸款的規(guī)模與成本。為了降低財務約束、獲得更多的融資來源,企業(yè)需要通過提供高質(zhì)量、長期的社會責任信息來緩解信息不對稱,進而降低基于利潤的盈余管理水平,(15)Cheng, Beiting, Ioannis Ioannou, George Serafeim,“Corporate Social Responsibility and Access to Finance: CSR and Access to Finance”,Strategic Management Journal,vol. 35,no. 1(2014),pp.1-23.提高企業(yè)信用評級。由此可見,以往社會責任表現(xiàn)較好的企業(yè)憑借積極歸因的持續(xù)累積,可以改善企業(yè)在信貸市場中的地位,在面臨信任危機時,該類企業(yè)的融資約束程度更低。據(jù)此,提出如下假設:

H:在信任危機期間,積極履行社會責任的企業(yè)能夠獲得更多的信貸配給,企業(yè)融資約束程度更低。

三、研究設計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇2010—2020年A股非金融上市公司為研究對象,并進行了標準化處理:(1)剔除金融行業(yè)上市公司;(2)剔除當年狀態(tài)異常的公司;(3)剔除主要變量缺失的觀測值;(4)對主要連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理。本文所用的其他數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫、CEIC數(shù)據(jù)庫以及WIND數(shù)據(jù)庫。最終樣本共包含11363個公司—年度觀測值。

(二)模型設計與變量說明

為了更準確地研究社會責任履行情況對企業(yè)融資約束的影響,本文借鑒張艾莉等、(16)張艾莉、孫新宇:《數(shù)字金融、銀行主動風險承擔與企業(yè)融資約束》,《調(diào)研世界》2022年第10期。李志生等(17)李志生、金凌、孔東民:《分支機構空間分布、銀行競爭與企業(yè)債務決策》,《經(jīng)濟研究》2020年第10期。及潘越等(18)潘越、謝玉湘、寧博,等:《數(shù)智賦能、法治化營商環(huán)境建設與商業(yè)信用融資——來自“智慧法院”視角的經(jīng)驗證據(jù)》,《管理世界》2022年第9期。采用個體固定效應和時間固定效應模型進行研究。模型的回歸方程如下:

SAi,t=α0+α1CSRi,t×Crisis+α2CSRi,t+α3Controlsi,t+ρfirm+ρind+ρyear+εi,t

(1)

其中,SA為SA指數(shù)取絕對值,SA值越高則表明企業(yè)融資約束程度越高。

2017年以來中美貿(mào)易摩擦加劇了中國經(jīng)濟下行壓力,造成市場環(huán)境的突發(fā)性變化,對中國經(jīng)濟和中國企業(yè)發(fā)展構成了巨大挑戰(zhàn)和壓力,至2019年GDP回落至6.1%,導致處在經(jīng)濟結構調(diào)整期的我國經(jīng)濟運行面臨著更為嚴峻的挑戰(zhàn)。2019年底爆發(fā)的新冠病毒感染疫情,使得整個社會進入了前所未有的蕭條時期,各種不確定性加劇了貿(mào)易雙方的不信任程度?；诖?本文設置虛擬變量Crisis,將2017—2020年作為企業(yè)信任危機的觀測域,若處于該觀測域,則Crisis=1,否則為0。交乘項CSR×Crisis為本文的主要解釋變量,表示以往積極履行社會責任的企業(yè)在處于信任危機時期對企業(yè)融資約束的影響。由于Crisis的影響被Year吸收,所以方程中沒有加入Crisis的單獨項。此外,模型中還控制了個體、行業(yè)和年份固定效應。關于變量的具體定義見表1。

1.因變量

總結已有文獻關于融資約束變量的度量方法,我們發(fā)現(xiàn)SA指標計算簡單,且其構成只涉及了企業(yè)規(guī)模和企業(yè)年齡,與企業(yè)的融資情況具有較強的外生性和較好的適用性。(19)鞠曉生、盧荻、虞義華:《融資約束、營運資本管理與企業(yè)創(chuàng)新可持續(xù)性》,《經(jīng)濟研究》2013年第1期。為避免內(nèi)生性干擾,本文使用SA指數(shù)表示企業(yè)融資約束程度。具體計算公式如下:

2.自變量

CSR表示企業(yè)社會責任履行得分的三年期滾動平均數(shù),具體為t年、t-1年和t-2年三年評分的均值。其中,和訊網(wǎng)構建的上市公司社會責任報告指數(shù)涵蓋了股東、員工、消費者、環(huán)境和社會責任等五個維度。該指標越大,企業(yè)社會責任承擔水平越高。

3.控制變量

本文所使用的控制變量包含企業(yè)個體層面控制變量、企業(yè)行業(yè)層面控制變量與宏觀經(jīng)濟層面控制變量,包括:企業(yè)規(guī)模(Size)、企業(yè)年齡(Age)、盈利能力(ROA)、資產(chǎn)負債率(Lev)、市場賬面比率(MTB)、產(chǎn)權性質(zhì)(Soe)、可抵押資產(chǎn)率(Mort)、現(xiàn)金持有量(Cashhold)、清算成本(Liquid_cost)、公司增長機會(Growth)以及兩職合一(Dual)、審計意見(Audop)、運營周期(Operating_Cycle)和企業(yè)年齡(Age)等特征。

四、實證結果

(一)描述性統(tǒng)計

下列表2顯示了各變量的描述性統(tǒng)計。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計結果

PanelA中全樣本的描述性統(tǒng)計,SA均值為3.893,與現(xiàn)有文獻對SA指數(shù)的描述性統(tǒng)計基本一致。表2-PanelB展示了社會責任履行好與不好的企業(yè),在其他特征方面的表現(xiàn)差異。結果顯示,公司規(guī)模、負債能力、經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流、成長性、盈利能力、公司年齡等的均值均存在顯著差異。

(二)主效應回歸結果

表3列示了使用模型(1)回歸的檢驗結果。CSR×Crisis的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負,說明以往積極履行社會責任的企業(yè),在信任危機時期其融資約束顯著降低,即表明以往社會責任承擔越多、社會責任表現(xiàn)越好的企業(yè),越容易得到利益相關者的一致認可,尤其在信任發(fā)生危機時,其表現(xiàn)出更低的融資約束,證實了社會責任的“錦旗效應”,從而驗證了本文的假設。

表3 主效應回歸結果

(三)穩(wěn)健性檢驗

1.排除其他政策的混雜性

根據(jù)前文的分析可知,其他政策的實施也會對企業(yè)當年的融資約束程度產(chǎn)生類似的效果,因此對本文結果最大的威脅是同時期發(fā)生在相同行業(yè)和時間層面的其他政策。顯然,幾種效應的疊加使得研究者很難區(qū)分較低的融資約束是由企業(yè)積極履行社會責任獲得的還是其他政策作用的結果,無法科學檢驗CSR帶來的風險對沖優(yōu)勢和信息透明優(yōu)勢。為此,我們剔除特殊政策影響后的數(shù)據(jù),重新進行回歸。表4列(1)顯示,CSR×Crisis的系數(shù)為0.0291,在1%水平上顯著為負,回歸結果依然支持本文結論。說明本文討論的企業(yè)融資約束的緩解作用是由以往積極履行社會責任累積的信任財富引起的而非其他政策。

2.考慮時滯效應

本文將自變量和各控制變量當期項替換為各自滯后一期項重新回歸。(20)曾愛民、魏志華、張純,等:《企業(yè)社會責任:“真心”抑或“幌子”?——基于高管內(nèi)幕交易視角的研究》,《金融研究》2020年第9期。表4列(2)顯示,CSR×Crisis的系數(shù)為0.0299,在1%水平上顯著為負,估計結果與前文一致,由此證明本文結論依然穩(wěn)健。

3.Change模型

本文分別對被解釋變量和解釋變量做一階差分(21)Jo, Hoje, and Haejung Na,“Does CSR Reduce Firm Risk? Evidence from Controversial Industry Sectors”,Journal of Business Ethics,vol.110,no. 4(2012),pp.441-456.,以考察企業(yè)社會責任得分變動值對融資約束變動程度的影響效應,也一定程度上緩解了遺漏變量對實證結果帶來的偏誤。表4列(3)顯示,CSR×Crisis的系數(shù)為0.0234,在1%水平上顯著為負,回歸結果依然支持本文結論。

4.替換變量的度量方式

(1)替換CSR的評分指標。本文使用“潤靈環(huán)球”企業(yè)社會責任評分作為解釋變量,檢驗企業(yè)以往社會責任表現(xiàn)情況對融資約束的影響。回歸結果再一次驗證了社會責任承擔對緩解企業(yè)融資約束的積極效用。表4列(4)顯示,CSR×Crisis的系數(shù)為0.0298,在1%水平上顯著為負,估計結果與前文一致,本文結論依然穩(wěn)健。

(2)替換融資約束的度量方式。本文采用現(xiàn)金持有量作為企業(yè)融資約束的代理變量,現(xiàn)金持有量表示為現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增加額與期末總資產(chǎn)的比值。表4列(5)顯示,CSR×Crisis的系數(shù)為0.0267,在1%水平上顯著為正,回歸結果支持本文猜想。

表4 穩(wěn)健性檢驗結果

五、進一步分析

(一)內(nèi)在作用機制

1.降低違約風險

根據(jù)上文理論分析可知,以往企業(yè)社會責任的積極履行有助于對沖違約風險以及改善利益相關方的信息透明度,從而強化企業(yè)獲得資金融通的能力。文中以業(yè)績波動性的均值為臨界值將樣本分為業(yè)績波動程度較高組和業(yè)績波動程度較低組進而展開分組回歸,以檢驗社會責任投資是否可以通過降低違約風險進而有效緩解企業(yè)融資約束。一般而言,業(yè)績波動性越強,企業(yè)的違約概率越低。本文在度量業(yè)績波動性(Vol_croa)時用公司當年及前三年Croa的方差,其中Croa為當年營業(yè)利潤與年初資產(chǎn)總額之比。(22)梁上坤、陳冬華:《業(yè)績波動性與高管薪酬契約選擇——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》,《金融研究》2014年第1期。公司業(yè)績波動性越明顯,違約風險越大,社會責任行為對沖風險效果就越強,反則反之。若社會責任投資可以降低違約風險進而降低融資難度,那么相較于低業(yè)績波動性組,高業(yè)績波動性組更容易觀察到以往社會責任表現(xiàn)更好的企業(yè)在信任危機期間融資難度更小?；貧w結果如表5所示。

表5 違約風險對沖與信息透明度的雙重路徑

在第(1)(2)列中,業(yè)績波動程度較高組中的交互項系數(shù)的值大于業(yè)績波動程度較低組(0.0238>0.0224),且兩組通過了系數(shù)差異檢驗。這說明社會責任活動可以通過降低違約風險進而提高企業(yè)的融資額度。

2.改善信息透明機制

前文理論分析部分指出,社會責任活動可以提高企業(yè)信息透明度來緩解融資約束。本文借鑒黎文靖和孔東民的研究,(23)黎文靖、孔東民:《信息透明度、公司治理與中小股東參與》,《會計研究》2013年第1期。以分析師跟蹤人數(shù)作為度量信息不對稱程度的代理變量。一般而言,分析師跟蹤人數(shù)越多,信息不對稱程度越低,分析師跟蹤人數(shù)越少,信息不對稱程度越高。本文以分析師跟蹤人數(shù)的均值為臨界值,將樣本分為分析師跟蹤人數(shù)較多組和分析師跟蹤人數(shù)較少組展開分組回歸。若社會責任活動可以緩解信息不對稱,改善信息透明度,促進融資水平,那么在分析師跟蹤人數(shù)少的組中將更容易觀察到以往社會責任活動表現(xiàn)好的企業(yè)在信任發(fā)生危機后融資約束顯著降低。

回歸結果如表5第(3)(4)所示,第(3)列中,分析師跟蹤人數(shù)少組CSR×Crisis的系數(shù)為0.0261,在1%的水平上顯著為負;而第(4)列中分析師跟蹤人數(shù)多組CSR×Crisis的系數(shù)為0.0212,但不顯著;且兩組通過了系數(shù)差異檢驗。這也進一步說明了社會責任活動可以促進信息透明度來緩解融資約束程度。

(二)異質(zhì)性分析

1.企業(yè)的所有權性質(zhì)

民營企業(yè)與國有企業(yè)相比,資源環(huán)境、資金規(guī)模甚至政策傾向等各種稟賦可能較弱,由于政府的支持,國有企業(yè)往往呈現(xiàn)“天然優(yōu)勢”和“明星效應”,具備更為通暢的融資渠道,更易獲得政府補貼和信貸資源,且融資成本更低。(24)余明桂、鐘慧潔、范蕊:《民營化、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新——來自中國工業(yè)企業(yè)的證據(jù)》,《金融研究》2019年第4期。這背后的邏輯在于,就金融機構層面而言,政府給予國有企業(yè)隱性的貸款擔保,其可以憑自身承擔社會責任導致企業(yè)經(jīng)營失敗為由,要求國有銀行向國有企業(yè)輸送資金。就供應商層面而言,其在提供資金融通方面更愿意為政府背書的國有企業(yè)提供商業(yè)信用貸款,以規(guī)避企業(yè)違約風險,這一點與主效應回歸中產(chǎn)權性質(zhì)Soe的系數(shù)相輔相成。與之相反,民營企業(yè)從銀行獲得貸款要承擔更高的成本,由于銀行對民營企業(yè)存在的嚴重信息不對稱,使民營企業(yè)受到信貸歧視。前已述及,商業(yè)信貸與銀行貸款之間存在千絲萬縷的連鎖反應,由此,導致民營企業(yè)的信貸配給總體上遠低于國有企業(yè)。

表6列(1)(2)回歸系數(shù)結果證實了本部分的猜想。由此可見,由于政府隱性擔保的存在,國有企業(yè)在融資過程中更具優(yōu)勢,換言之,社會責任行為在信任危機時期對企業(yè)融資約束的積極影響效用主要體現(xiàn)在民營企業(yè)樣本中,民營企業(yè)越積極履行社會責任,越能獲得更多的商業(yè)信貸。

2.內(nèi)部治理

企業(yè)的內(nèi)部控制是規(guī)范企業(yè)運營、約束高管行為的重要機制。一方面,內(nèi)部控制質(zhì)量越高,越能有效改善資金交易雙方的信息透明度,緩解代理沖突,增強債權人信任度,強化雙方合作意愿,進而提高企業(yè)經(jīng)營效率。另一方面,內(nèi)部控制質(zhì)量越高,越能制衡內(nèi)部權力,改善企業(yè)管理能力,從而抑制管理層投機行為和短視行為,規(guī)避非效率社會責任投資動機。本文參考主流文獻,將“迪博”內(nèi)部控制與風險管理數(shù)據(jù)庫中的內(nèi)部控制指數(shù)取對數(shù)來度量企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量水平(ICI)。設置虛擬變量ICI,當企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量水平高于行業(yè)樣本平均值時,令ICI=1,否則為0。表6列(3)的回歸系數(shù)為0.0261,并在1%水平上顯著,列(4)的回歸系數(shù)不顯著。不難看出,影響系數(shù)符號和顯著性均符合預期。由此可見,有效的內(nèi)部控制、治理結構,能夠強化社會責任承擔在信任危機時期對企業(yè)融資約束的積極影響。此結果與章君瑤等(2022)的研究結論相吻合。

3.企業(yè)市場地位

從商業(yè)信貸角度而言,具有強大議價能力的企業(yè)更有可能在供應商實施緊縮貸款行動前獲得商業(yè)信貸的延期和更長的付款期。當企業(yè)對供應商很重要(即占銷售額的比重很大)時,意味著企業(yè)具有更強的議價能力。顯然,供應商也希望確保這些關鍵客戶能夠履行其財務義務,此時,企業(yè)積極履行社會責任與信貸融資之間的關系變得不夠明顯。

本文將市場地位定義為企業(yè)年度銷售額占行業(yè)內(nèi)所有企業(yè)的年度銷售額之和的比例,(25)張新民、王玨、祝繼高:《市場地位、商業(yè)信用與企業(yè)經(jīng)營性融資》,《會計研究》2012年第8期。設置虛擬變量MP,當企業(yè)年度銷售與行業(yè)銷售額的比率小于行業(yè)樣本中位數(shù)時,可以令MP=1,表明企業(yè)不具有市場地位優(yōu)勢,否則為0。我們發(fā)現(xiàn),表6列(5),MP=1組企業(yè)社會責任與融資約束之間存在顯著的積極關聯(lián),CSR×Crisis的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負,同樣也可以看出,影響系數(shù)符號和顯著性均符合預期。由此可見,與其他企業(yè)相比,市場地位較弱的企業(yè),更需要借助積極履行社會責任來獲得供應商的支持。反之,市場力量更強的企業(yè)本身就擁有更低的融資約束程度,此時社會責任行為帶來的融資約束緩解效應變得不再顯著。

4.媒體監(jiān)督強度

新聞媒體被視為新興資本市場上有效的社會監(jiān)督力量,憑借其監(jiān)督和揭露功能,將不當?shù)纳鐣熑涡袨楣诒?。由?企業(yè)為避免輿論壓力帶來的聲譽損失,會端正其履責動機,減少債權人因歸因偏誤帶來的利益流失,充分發(fā)揮社會責任的“金色錦旗”效應。本文以當年新聞媒體報道中標題提及企業(yè)次數(shù)的自然對數(shù)度量媒體監(jiān)督強度。設置虛擬變量News,當企業(yè)的媒體監(jiān)督強度高于行業(yè)媒體監(jiān)督中位數(shù)時,令News=1,否則為0。表6列(7)的結果顯示,交乘項系數(shù)為0.0231,且在1%水平上顯著為負,這表明有效的媒體監(jiān)督能夠促進社會責任積極承擔在信任危機時期對企業(yè)融資約束的積極影響,該結果與修宗峰等(2021)的研究結論相吻合。(26)修宗峰、劉然、殷敬偉:《財務舞弊、供應鏈集中度與企業(yè)商業(yè)信用融資》,《會計研究》2021年第1期。

表6 基于異質(zhì)性分析的檢驗結果

六、研究結論與啟示

實證結果顯示,以往社會責任承擔越多、表現(xiàn)更佳的企業(yè),在“信任危機”狀態(tài)下,越能有效發(fā)揮社會責任的“金色錦旗”效應,緩解企業(yè)融資約束難題。且上述結論通過了穩(wěn)健性檢驗。進一步看,本文證實降低違約風險、增強企業(yè)透明度是形成前述影響的主要路徑。在此基礎上,本文分別從企業(yè)自身特征、企業(yè)所處行業(yè)特征和企業(yè)屬地宏觀環(huán)境特征三個維度來檢驗以往積極履行企業(yè)社會責任的融資約束差異。本研究結論為規(guī)范社會責任履行行為、緩解企業(yè)融資約束提供了有益啟示。

第一,政府要建立和完善企業(yè)社會責任行為規(guī)范,加強對“偽社會責任行為”的打擊與管控,激勵企業(yè)真心誠意地履責,推動企業(yè)自覺參與到社會責任浪潮中去。CSR作為企業(yè)有效的風險管理工具,政府應鼓勵和引導市場主體更多地參與社會責任并積極創(chuàng)新。

第二,企業(yè)應積極提高內(nèi)部控制質(zhì)量,優(yōu)化治理結構,提升自身監(jiān)督管理水平。本文的研究結果對企業(yè)管理CSR活動具有直接意義,使企業(yè)深刻認識到社會責任投資作為一種差異化戰(zhàn)略的重要性,即能通過降低企業(yè)違約風險,來提高利益相關者的忠誠度和接受度,并借此突破轉(zhuǎn)型升級過程中面臨的資源限制。

第三,對社會公眾而言,要強化社會責任行為意識,積極對偽社會責任行為或不履責行為發(fā)起挑戰(zhàn)和糾錯。尤其要增強消費者對綠色發(fā)展理念的認知,激發(fā)更多的綠色消費行為,進而倒逼企業(yè)加強綠色技術創(chuàng)新,實現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型,走出一條高質(zhì)量發(fā)展道路。