荀玉根

可能主要流向低風(fēng)險資產(chǎn)。當(dāng)前居民及企業(yè)部門定期存款增速進一步走高，基金市場中僅貨幣型基金新發(fā)+凈申購規(guī)模明顯擴張。

2023年以來中國宏觀流動性整體保持在合理充裕水平，然而從資產(chǎn)表現(xiàn)來看，年內(nèi)多數(shù)投資品的走勢反而趨弱，出現(xiàn)了資產(chǎn)價格與流動性環(huán)境背離的現(xiàn)象。那么資金到底流向了何處？

從全球?qū)Ρ纫暯强矗鄶?shù)海外權(quán)益市場普遍從2022年的調(diào)整中走出，在2023年上半年取得了較明顯的收益，相較而言A股主要指數(shù)收益率的排名則相對一般。通常權(quán)益市場的表現(xiàn)與流動性環(huán)境息息相關(guān)，宏觀流動性寬松背景下權(quán)益市場往往表現(xiàn)較優(yōu)，然而與當(dāng)前資產(chǎn)表現(xiàn)對比相悖的是，當(dāng)前全球流動性環(huán)境整體實際是外緊內(nèi)松。

從量的角度看，2023年以來中國宏觀流動性維持在充裕水平，繼續(xù)維持高位；社融存量同比也穩(wěn)步上升。從價的角度看，中國10年期國債收益率及R007利率均整體下移。而海外流動性環(huán)境則與國內(nèi)明顯相反，多數(shù)經(jīng)濟體貨幣政策仍在進一步收緊。

可以發(fā)現(xiàn)，海外股市在偏低貨幣增速環(huán)境下估值整體抬升，而中國較高的貨幣增速卻并未明顯提振估值。2023年來中國股市表現(xiàn)與流動性環(huán)境確實出現(xiàn)了一定程度上的偏離，即派生的貨幣可能并未明顯流入權(quán)益市場，這點從近幾個月A股整體較低的新發(fā)基金規(guī)模中也可以側(cè)面得到印證。

從其他主要資產(chǎn)類別看，中國房市和商品市場同樣存在不同程度的調(diào)整。另類投資層面同樣未見資金大幅流入跡象。

那么從資產(chǎn)比較的視角看錢究竟流向哪里？其實資金主要流向了定期存款及穩(wěn)定收益的低風(fēng)險資產(chǎn)，例如貨幣基金。

中國居民及非金融企業(yè)部門定期存款在2023年繼續(xù)同比高增。從存款余額的變動情況來看，前4月中國住戶存款累計增長18%、同比多增19萬億元，其中定期存款同比增長22%、同比多增16萬億元，而活期存款同比增速從2022年底的12%下滑至9%，即居民對定期存款的傾向性進一步加強。類似的現(xiàn)象同樣出現(xiàn)在非金融企業(yè)部門，前4月中國非金融企業(yè)部門存款累計增長10%、同比多增7萬億元，其中定期存款同比增長13%、同比多增6萬億元，而活期存款同比僅增長3%。

值得注意的是，居民存款的高增或可能僅僅是來自居民內(nèi)部資產(chǎn)配置遷移而非貨幣派生，例如居民贖回銀行理財后將資產(chǎn)“搬家”至存款。參考2022年下半年，隨著銀行理財產(chǎn)品凈值波動加大、破凈率持續(xù)攀升，銀行理財規(guī)模下降了1.5萬億元，對于存款數(shù)據(jù)產(chǎn)生了一定程度的拉動作用。但2023年以來銀行理財凈值逐漸穩(wěn)定，整體破凈率明顯下降，因此居民贖回理財產(chǎn)品的趨勢或有所放緩，給存款帶來的拉動效應(yīng)或相對較小。

從公募基金數(shù)據(jù)對比，2023年投資者明顯偏好貨幣型基金。整體而言，2023年前4月貨幣型基金規(guī)模擴張較多，新發(fā)加申購贖回規(guī)模累計超過1.1萬億元，而與之相對的偏股型基金（股票型及混合型）、債券型基金新發(fā)加申購贖回規(guī)模分別僅為-695億元、435億元，即在基金市場中資金可能集中流向了貨幣型基金，該情況在過去五年均未曾發(fā)生過。前4月貨幣基金規(guī)模進一步擴張或與其收益率整體回升有關(guān)，雖然R007等資金利率和10年期國債利率均在下行，但由于同業(yè)存單是貨幣基金主要配置的資產(chǎn)之一，一季度開放式貨幣基金持有同業(yè)存單的市值占凈值的30%，因此貨幣基金收益率會在較大程度上受到同業(yè)存單利率的影響。2022年底以來至2023年4月同業(yè)存單利率整體上行，例如1個月AAA同業(yè)存單利率從2022年底的低點1.7%上升至2023年4月高點2.3%，進而推動貨幣基金收益率走高，例如余額寶7日年化收益率由2022年11月最低的1.3%上升至2023年4月的高點2.4%，微信理財通7日年化收益率則由1.3%上升至2.6%，收益率的提高使得這些產(chǎn)品對投資者的吸引力進一步提升。