倪斌

2022年以來(lái)，受海外高通脹、歐洲能源危機(jī)、海外央行持續(xù)加息等因素影響，全球資本市場(chǎng)均有不同程度下跌，作為歐洲經(jīng)濟(jì)引擎的德國(guó)市場(chǎng)回撤近10%。尤其作為歐洲三大旗艦指數(shù)之一的德國(guó) DAX指數(shù)估值已下行至歷史分位數(shù)8.5%的低位，接下來(lái)值得重點(diǎn)關(guān)注。

具體說(shuō)來(lái)，能源價(jià)格仍將是影響歐元區(qū)通脹的重要因素，而地緣沖突以及冬季供暖，使得能源供給短缺問(wèn)題大概率仍將困擾歐洲經(jīng)濟(jì)。短期內(nèi)，我們認(rèn)為或許貨幣政策對(duì)指數(shù)的估值仍將有所壓制。歐央行9月將歐元區(qū)2022年全年GDP增速上調(diào)至3.1%（6月：2.8%），顯示對(duì)今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期有所恢復(fù)。作為歐盟成員國(guó)的代表，德國(guó)在汽車、先進(jìn)制造、精密儀器及化工等領(lǐng)域處于世界前沿。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)預(yù)期近期有所反彈，但整體生產(chǎn)和消費(fèi)還處于下行筑底狀態(tài)。能源危機(jī)的沖擊下，歐元區(qū)的通脹壓力更大并且持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，這將導(dǎo)致“單目標(biāo)制”的歐央行緊縮政策更難退坡。目前利率期貨隱含了歐央行后續(xù)仍有150BP的加息空間。

展望2023年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)仍將有所承壓，但我們也認(rèn)為，明年潛在的一些催化劑或提振歐洲股市的表現(xiàn)，包括（1）俄烏沖突的緩和、終結(jié)；（2）全球通脹趨緩下，美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行等可能相繼結(jié)束加息，流動(dòng)性預(yù)期將明顯改善；（3）歐元區(qū)財(cái)政政策的進(jìn)一步擴(kuò)大發(fā)力；（4）中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)在2023年有望突出重圍，這對(duì)于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)也將起到重要的推升作用。因此，我們建議投資者積極關(guān)注歐洲困境反轉(zhuǎn)下的投資機(jī)會(huì)。

今年11月，隨同德國(guó)總理朔爾茨訪華的豪華經(jīng)濟(jì)天團(tuán)，囊括大眾汽車、寶馬汽車、西門(mén)子、拜耳、巴斯夫等眾多德國(guó)公司，備受市場(chǎng)矚目。其實(shí)，德國(guó)高端先進(jìn)制造業(yè)的實(shí)力一直享譽(yù)全球，尤其在汽車、機(jī)械、化工等領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)勁，可謂名副其實(shí)的制造強(qiáng)國(guó)。

而德國(guó)制造業(yè)在GDP中占比高，產(chǎn)品附加值高。德國(guó)1995年以來(lái)制造業(yè)占GDP比重基本保持在18%～22%，全球范圍看僅次于中國(guó)，遠(yuǎn)高于美國(guó)等主要發(fā)達(dá)國(guó)家。

德國(guó)資本市場(chǎng)今年以來(lái)回撤幅度較大，估值性價(jià)比已處于較高水平。作為德國(guó)乃至歐洲經(jīng)濟(jì)的晴雨表。德國(guó)DAX指數(shù)最新PE為13.25倍，歷史分位數(shù)8.5%，處于2010年以來(lái)負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)以下，而股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)處于2010年以來(lái)的57.4%分位數(shù)，性價(jià)比相對(duì)適中。

盈利方面，2022年疫后修復(fù)和俄烏沖突導(dǎo)致的能源危機(jī)綜合因素影響下，德國(guó)DAX指數(shù)收入增速仍在邊際上行，錄得16.06%，但成本上行導(dǎo)致EPS增速明顯下滑，錄得13.3%。整體ROE為12.75%，回到2018年水平。

2021年9月，德交所藍(lán)籌股指數(shù)DAX指數(shù)正式完成討論已久的擴(kuò)容，成份股由30只增至40只。本次擴(kuò)容有兩大意義：

首先，德國(guó)dax30指數(shù)擴(kuò)容的完成，標(biāo)志著德意志交易所主要股指改革已經(jīng)順利完成，致使該指數(shù)更能夠代表德國(guó)的資本市場(chǎng)。其次，德意志交易所對(duì)德國(guó)dax30指數(shù)進(jìn)行了一系列改革，包括提高成份股公司的財(cái)務(wù)報(bào)告要求，擴(kuò)大上市公司的覆蓋范圍，提高候選成份股的利潤(rùn)水平要求，引入最低流動(dòng)性要求等。

擴(kuò)容后的德國(guó)DAX指數(shù)由40只股票組成，當(dāng)前總市值1.64萬(wàn)億歐元。德國(guó)DAX指數(shù)基于自由流通股市值選擇成份股，跟蹤在法蘭克福證券交易所上市的、滿足最低質(zhì)量和盈利能力要求的40家最大的公司的業(yè)績(jī)，是少數(shù)幾個(gè)也考慮股息收益率的主要國(guó)家指數(shù)之一。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華安基金

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華安基金

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華安基金

德國(guó)DAX指數(shù)以工業(yè)生產(chǎn)為主，從行業(yè)市值分布看，占比前3的行業(yè)分別為資本貨物（16%）、汽車及零配件（14%）、材料（14%），此外制藥、生物技術(shù)和生命科學(xué)（10%）、保險(xiǎn)（8%）、軟件與服務(wù)（6%）、通信服務(wù)（5%）也有較大占比，前7大行業(yè)約占指數(shù)覆蓋總市值的76.5%。

從收入來(lái)源的角度來(lái)看：1）按國(guó)別拆分，對(duì)收入貢獻(xiàn)占比前三的國(guó)家/地區(qū)為美國(guó)（24%）、德國(guó)（16.7%）、中國(guó)大陸（7.6%），英國(guó)、日本、法國(guó)及意大利也有較大占比，前7位國(guó)家/地區(qū)合計(jì)貢獻(xiàn)DAX指數(shù)全部收入的62.4%；2）按行業(yè)拆分，收入來(lái)源占比前三的行業(yè)分別為工業(yè)（19.9%）、金融（16.5%）、非能源材料（16.5%），合計(jì)為指數(shù)貢獻(xiàn)約52.9%的收入，此外醫(yī)藥（12.2%）、科技（11.7%）、周期性消費(fèi)（10.7%）行業(yè)也有較大占比，占比前6的行業(yè)貢獻(xiàn)約87.7%的收入。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，華安基金

對(duì)比基金三季報(bào)和二季報(bào)十大重倉(cāng)股，實(shí)際也能部分看出指數(shù)擴(kuò)容后的些許變化，其中有9只股票是完全一致的，惟一的區(qū)別是第十大重倉(cāng)由慕尼黑再保險(xiǎn)替換了德國(guó)郵政。如果再將時(shí)間拉長(zhǎng)到去年四季報(bào)，當(dāng)時(shí)拜耳還未進(jìn)入前十，彼時(shí)是英飛凌科技。

目前市場(chǎng)跟蹤德國(guó)DAX指數(shù)的為華安德國(guó)ETF，由于歐洲股指與國(guó)內(nèi)的滬深300等主流指數(shù)長(zhǎng)期呈現(xiàn)低相關(guān)性，從中長(zhǎng)期投資角度來(lái)看，投資者在A股、港股、美股等組合中加入投資歐洲市場(chǎng)的基金，將有助于提高組合穩(wěn)健性和盈利概率，降低波動(dòng)性，是投資者進(jìn)行全球多元資產(chǎn)配置的有益補(bǔ)充。