| 盧愛(ài)清

一、引言

我國(guó)最初依托“中國(guó)小額信貸聯(lián)盟”將實(shí)現(xiàn)社會(huì)所有群體平等享受金融服務(wù)的普惠宗旨引入國(guó)內(nèi)，在2005年正式提出中文的“普惠金融”概念，其表現(xiàn)形式主要為“微型金融”與“小額信貸”等金融機(jī)構(gòu)。十八屆三中全會(huì)上通過(guò)的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》中也正式提出創(chuàng)新金融手段，著力發(fā)展普惠金融。伴隨我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的日趨成熟，普惠金融的建設(shè)與互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)也實(shí)現(xiàn)了協(xié)同創(chuàng)新。2017年《G20數(shù)字普惠金融高級(jí)原則》則正式提出要用數(shù)字技術(shù)來(lái)推廣普惠金融。至此，普惠金融成為了涵蓋存款、結(jié)算、轉(zhuǎn)賬、理財(cái)、保險(xiǎn)等多種形式的金融服務(wù)體系。

2020年新冠疫情席卷全球，全球經(jīng)濟(jì)也因此受到重創(chuàng)。然而危機(jī)與機(jī)遇共存，受經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與疫情影響，我國(guó)企業(yè)存續(xù)情況也發(fā)生了嚴(yán)重的兩極化，受沖擊較為嚴(yán)重的企業(yè)不可避免地面臨著接受被并購(gòu)的命運(yùn)，而對(duì)于受疫情影響較小的企業(yè)，正好可以通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)意向資產(chǎn)合并戰(zhàn)略、優(yōu)化自身資源與技術(shù)創(chuàng)新。隨之而來(lái)的也需要對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效、并購(gòu)溢價(jià)等問(wèn)題進(jìn)行思考。企業(yè)并購(gòu)行為不僅需要嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膽?zhàn)略決策，對(duì)資金需求也有嚴(yán)苛的要求，因此企業(yè)在資本市場(chǎng)中的融資痼疾往往成了并購(gòu)的障礙。而在數(shù)字普惠金融政策下，中小企業(yè)正好借勢(shì)獲取更多的資金支持，進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新，提升了企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值。正因如此，并購(gòu)行為中的資產(chǎn)估值又面臨著進(jìn)一步的調(diào)整，而這又對(duì)企業(yè)的并購(gòu)行為提出了新的挑戰(zhàn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

并購(gòu)動(dòng)因驅(qū)動(dòng)并購(gòu)行為產(chǎn)生。在我國(guó)現(xiàn)有的金融市場(chǎng)體制下，并非所有的并購(gòu)行為都是圍繞企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造(佟巖等，2020)。一方面，基于“協(xié)同效應(yīng)假說(shuō)”，企業(yè)的并購(gòu)動(dòng)因?yàn)閮r(jià)值創(chuàng)造，且主要圍繞實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)或財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)、降低成本等獲利機(jī)制而發(fā)生，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)異質(zhì)性創(chuàng)新資源的橫向與縱向整合(張雙鵬等，2018)。另一方面，在企業(yè)管理層尋租的機(jī)會(huì)主義下，企業(yè)的委托代理問(wèn)題引發(fā)企業(yè)管理層更加傾向于企業(yè)實(shí)現(xiàn)并購(gòu)行為。原因在于，管理層以并購(gòu)作為借口減少股利發(fā)放，從而獲取更多的現(xiàn)金流權(quán)，便于其進(jìn)一步實(shí)施自利行為。并且，在實(shí)現(xiàn)并購(gòu)之后，企業(yè)的大規(guī)模效應(yīng)也進(jìn)一步加強(qiáng)了CEO掏空行為的隱蔽性(張洽，2013)。除此之外，由于CEO的薪酬與其管理行為的難易程度正相關(guān)，較復(fù)雜的并購(gòu)交易則能進(jìn)一步幫助其提高自身的薪酬績(jī)效(傅頎，2014)。

普惠金融政策以著力于全方位且有效為社會(huì)所有階層和群體提供金融服務(wù)，其中也包括為中小企業(yè)紓解融資難、融資貴的融資問(wèn)題。在普惠金融服務(wù)體系下，中小企業(yè)能夠獲得更多金融機(jī)構(gòu)的資金支持，緩解了內(nèi)部的融資約束問(wèn)題。但一方面，企業(yè)在獲取更多成本較低的外部資金支持之后，可以有效改善公司運(yùn)營(yíng)，可能會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)價(jià)格的提高，從而致使主并方企業(yè)并購(gòu)意愿降低而造成并購(gòu)失敗。而另一方面，數(shù)字普惠金融政策正好迎合中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新資金需求(李建軍等，2020)，優(yōu)化了主并方企業(yè)的并購(gòu)目標(biāo)，更加符合企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值創(chuàng)造初衷。且企業(yè)管理層往往期望通過(guò)并購(gòu)實(shí)施尋租行為，獲取更多的私人利益，因此更傾向于并購(gòu)行為的發(fā)生。

基于上述分析，本文提出如下兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

假設(shè)H1a：數(shù)字普惠金融會(huì)促成企業(yè)發(fā)生并購(gòu)。

假設(shè)H1b：數(shù)字普惠金融會(huì)抑制企業(yè)發(fā)生并購(gòu)。

在數(shù)字普惠金融政策下，目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)發(fā)生了變動(dòng)，為了實(shí)現(xiàn)并購(gòu)行為，主并方企業(yè)需要重新評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)成本，并根據(jù)自身的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃及風(fēng)險(xiǎn)控制原則謹(jǐn)慎處理并購(gòu)支付方式。并購(gòu)方式主要包括單一支付方式和混合支付方式，單一支付方式主要分為現(xiàn)金支付和資產(chǎn)支付，混合支付方式主要分為現(xiàn)金與資產(chǎn)支付組合和現(xiàn)金與承擔(dān)債務(wù)支付組合。在此背景下，主并方企業(yè)除了需要支付并購(gòu)的對(duì)價(jià)，還需要承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)的表外負(fù)債和或有負(fù)債的支出，企業(yè)并購(gòu)負(fù)擔(dān)加重，因此主并方企業(yè)為了保證自身的現(xiàn)金流動(dòng)性，可能會(huì)更傾向于使用混合支付的方式支付并購(gòu)對(duì)價(jià)。相比于單一的現(xiàn)金支付方式，其他并購(gòu)支付方式產(chǎn)生的并購(gòu)績(jī)效均表現(xiàn)得更好(余鵬翼等，2014；葛結(jié)根，2015)。同時(shí)為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略的價(jià)值協(xié)同效應(yīng)，管理層的并購(gòu)決策會(huì)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)生并購(gòu)價(jià)值(唐兵等，2012)。另一方面，CEO在尋租機(jī)會(huì)主義下，為了能夠維護(hù)自身對(duì)企業(yè)的控制權(quán)以攫取更多的私人收益，盡管并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)會(huì)消耗更多的資產(chǎn)，其也愿意使用現(xiàn)金支付以保證控制權(quán)不被稀釋，最終導(dǎo)致主并方企業(yè)自身的現(xiàn)金流受到限制，無(wú)法滿足自身的運(yùn)營(yíng)活動(dòng)需要，降低了企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效(Harford，1999)。除此之外，在并購(gòu)的動(dòng)態(tài)行為過(guò)程中，CEO會(huì)想方設(shè)法使得自身利益最大化，往往會(huì)忽略企業(yè)的價(jià)值需求，損害公司利益，引致企業(yè)并購(gòu)績(jī)效受損。

基于上述分析，本文提出如下競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

假設(shè)H2a：數(shù)字普惠金融提升了企業(yè)并購(gòu)績(jī)效。

假設(shè)H2b：數(shù)字普惠金融降低了企業(yè)并購(gòu)績(jī)效。

數(shù)字普惠金融政策下，中小企業(yè)的融資約束在一定程度上得到緩解，可以滿足研發(fā)創(chuàng)新等對(duì)資金需求量較大的投資活動(dòng)，從而提升自身的創(chuàng)新能力和企業(yè)價(jià)值。但對(duì)于主并方企業(yè)而言，由于優(yōu)質(zhì)目標(biāo)企業(yè)數(shù)量增加，為了減少并購(gòu)過(guò)程中的不確定性，提高并購(gòu)成功的概率，其更加愿意使用現(xiàn)金支付的方式以促進(jìn)并購(gòu)成功，而以現(xiàn)金支付的并購(gòu)行為能有效降低企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)(葛偉杰等，2014)。加之，數(shù)字普惠金融的發(fā)展在一定程度上能緩解企業(yè)的融資約束，為企業(yè)提供更多的流動(dòng)資金，管理層迫于業(yè)績(jī)壓力以及對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的把控，更愿意將資金進(jìn)行分散投資，以降低并購(gòu)失敗風(fēng)險(xiǎn)給自己工作業(yè)績(jī)帶來(lái)的損失，由此也會(huì)減少并購(gòu)產(chǎn)生的溢價(jià)。另一方面，在數(shù)字普惠金融政策下，目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)有可能增加，進(jìn)而縮小了主并方企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間的總資產(chǎn)差距，預(yù)期協(xié)同價(jià)值越大，因此主并方企業(yè)愿意支付的并購(gòu)溢價(jià)也越高(McGuckin&Nguyen，1995)。就管理層而言，為了通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)職業(yè)成長(zhǎng)的迫切需求則驅(qū)動(dòng)了其支付更高的并購(gòu)溢價(jià)。而由于目標(biāo)企業(yè)自身資源得到優(yōu)化，并購(gòu)行為對(duì)主并方企業(yè)造成了一定的財(cái)務(wù)壓力，為了確保較高的現(xiàn)金流以應(yīng)對(duì)企業(yè)的其他投資活動(dòng)所需，主并方企業(yè)更加傾向于使用股權(quán)等其他支付方式，如此一來(lái)便提高了企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)(葛偉杰等，2014)。

基于上述分析，本文提出如下競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

假設(shè)H3a：數(shù)字普惠金融降低了企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)水平。

假設(shè)H3b：數(shù)字普惠金融提升了企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)水平。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

為實(shí)證檢驗(yàn)本文的研究假設(shè)，且考慮到數(shù)據(jù)的可得性，針對(duì)假設(shè)H1的檢驗(yàn)，本文以2011-2020年我國(guó)A股上市公司數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，針對(duì)假設(shè)H2和假設(shè)H3的檢驗(yàn)，本文以2011-2020年我國(guó)A股發(fā)生并購(gòu)事項(xiàng)的上市公司作為研究對(duì)象，研究所需的數(shù)字普惠金融數(shù)據(jù)主要來(lái)源于北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心2021年發(fā)布的《數(shù)字金融普惠金融指數(shù)》，該指數(shù)定量刻畫(huà)了時(shí)間跨度為2011-2020年各省份、各城市以及縣域級(jí)的數(shù)字金融普惠指數(shù)，且該指數(shù)已經(jīng)為學(xué)術(shù)界相匹配的經(jīng)濟(jì)社會(huì)特征主題研究所引用。其他數(shù)據(jù)主要來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）和萬(wàn)德數(shù)據(jù)庫(kù)（WIND）。

為了進(jìn)一步保證實(shí)證結(jié)果的有效性，消除異常值對(duì)結(jié)果產(chǎn)生的影響。本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：（1）剔除A股金融保險(xiǎn)行業(yè)的上市公司；（2）剔除相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的樣本；（3）剔除ST和PT公司。同時(shí)，為保證數(shù)據(jù)結(jié)果的可靠性，本文對(duì)所有數(shù)據(jù)進(jìn)行1%與99%的縮尾處理。

（二）變量定義與模型設(shè)定

1.變量定義。本文的研究變量主要包括被解釋變量、解釋變量與控制變量。被解釋變量主要刻畫(huà)企業(yè)的并購(gòu)行為，包括是否發(fā)生并購(gòu)（Aquisition）、并購(gòu)績(jī)效（F）、并購(gòu)溢價(jià)（Premium）。Aquisition指標(biāo)主要借鑒張洽等（2013）的相關(guān)研究，采用啞變量來(lái)衡量該指標(biāo)，若當(dāng)年度發(fā)生并購(gòu)，則取值為1，否則為0。F指標(biāo)主要借鑒葛結(jié)根（2015）等的相關(guān)研究，主要選取企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行主成分分析，最終獲取并購(gòu)績(jī)效的綜合指標(biāo)。Premium指標(biāo)主要借鑒扈文秀等（2014）的相關(guān)研究，以（交易價(jià)格-目標(biāo)方凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓比率）/（目標(biāo)方凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓比率）來(lái)刻畫(huà)企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)。解釋變量主要為數(shù)字普惠金融（Index），該指標(biāo)主要采用2021年發(fā)布的《數(shù)字金融普惠金融指數(shù)》中的城市普惠金融指標(biāo)。除此之外，為了減少其余變量的白噪音影響，本文參考陳仕華等（2013）、張芳麗等（2016）的文獻(xiàn)，選取部分指標(biāo)作為本文的控制變量，同時(shí)控制年度和行業(yè)變量。具體指標(biāo)見(jiàn)表1。

表1 變量定義及說(shuō)明

2.模型設(shè)定。為驗(yàn)證數(shù)字普惠金融與企業(yè)并購(gòu)的關(guān)系，本文構(gòu)建了模型（1）：

其中Aquisition為當(dāng)年度是否發(fā)生并購(gòu)，若發(fā)生并購(gòu)，則為1，否則為0。Index為當(dāng)年的數(shù)字普惠金融指數(shù)（城市），Index為上年的數(shù)字普惠金融指數(shù)（城市），Index為再上一年的數(shù)字普惠金融指數(shù)（城市）。Controls為控制變量，該模型還同時(shí)控制了年份和行業(yè)變量。

在該模型中，若α顯著為正，則表明當(dāng)年的數(shù)字普惠金融指數(shù)越高，企業(yè)越容易發(fā)生并購(gòu)，假設(shè)H1a得證。若α顯著為正，則表明上年的數(shù)字普惠金融指數(shù)越高，企業(yè)越容易發(fā)生并購(gòu)，假設(shè)H1a得證。若α顯著為正，則表明再上一年的數(shù)字普惠金融指數(shù)越高，企業(yè)越容易發(fā)生并購(gòu)，假設(shè)H1a得證。反之，則H1b得證。

在進(jìn)行驗(yàn)證數(shù)字普惠金融與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系之前，為了保證財(cái)務(wù)指標(biāo)能全方位刻畫(huà)企業(yè)現(xiàn)狀，本文主要借鑒葛結(jié)根（2015）的文獻(xiàn)，對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的指標(biāo)進(jìn)行主成分分析，最終得出并購(gòu)績(jī)效的綜合得分，具體步驟如下：

（1）對(duì)主要的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，并進(jìn)行檢驗(yàn)是否適合因子分析。

（2）提取公共因子，并計(jì)算出相應(yīng)的得分，得到函數(shù)為：

其中Z表示第j個(gè)公共因子在第i個(gè)樣本公司的得分，α表示第j個(gè)公共因子在相應(yīng)指標(biāo)變量上的得分系數(shù)。公式（1）中的主要指標(biāo)見(jiàn)表2。

表2 衡量并購(gòu)績(jī)效的主要指標(biāo)

（3）構(gòu)造綜合評(píng)價(jià)函數(shù)：

其中，F(xiàn)表示第j個(gè)公司的并購(gòu)績(jī)效綜合得分，β表示第i個(gè)公司第j個(gè)公共因子的方差貢獻(xiàn)率。

進(jìn)一步，為驗(yàn)證數(shù)字普惠金融與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系，本文構(gòu)建了模型（2）、模型（3）和模型（4）：

模型中，若α顯著為正，則證明數(shù)字普惠金融的發(fā)展會(huì)提升主并方企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效，假設(shè)H2a得證。反之，則H2b得證。

為驗(yàn)證數(shù)字普惠金融與企業(yè)并購(gòu)溢價(jià)的關(guān)系，本文構(gòu)建了模型（5）：

Premium 為并購(gòu)溢價(jià)指標(biāo)，主要計(jì)算公式為（每股并購(gòu)價(jià)格-每股凈資產(chǎn)）/每股凈資產(chǎn)。若α顯著為負(fù)，則說(shuō)明數(shù)字普惠金融會(huì)降低企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)水平，假設(shè)H3a得證。反之，則H3a得證。

四、實(shí)證分析

（一）主成分分析

為衡量企業(yè)并購(gòu)績(jī)效指標(biāo)，本文對(duì)公式（1）的相關(guān)變量進(jìn)行KMO檢驗(yàn)，結(jié)果顯示， KMO值為0.802，表明適合做因子分析。進(jìn)一步，本文對(duì)并購(gòu)發(fā)生之后的當(dāng)年、后一年、第二年的相關(guān)數(shù)據(jù)做因子分析。最終提取了4個(gè)公共因子，累積方差貢獻(xiàn)率大于85%，說(shuō)明并購(gòu)績(jī)效的綜合得分能反映原始企業(yè)數(shù)據(jù)的絕大多數(shù)信息。使用每個(gè)公共因子的方差貢獻(xiàn)率作為對(duì)應(yīng)公共因子的權(quán)數(shù)來(lái)構(gòu)建并購(gòu)績(jī)效的綜合評(píng)價(jià)函數(shù)，函數(shù)如下：

（二）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表3列示了本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。結(jié)果顯示，并購(gòu)頻率指標(biāo)（Aquisition）均值為0.443，這表明我國(guó)A股上市公司中，每100家企業(yè)就有44.3家企業(yè)發(fā)生并購(gòu)，表明我國(guó)資本市場(chǎng)的并購(gòu)熱潮。并購(gòu)績(jī)效指標(biāo)統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示并購(gòu)當(dāng)年績(jī)效均值為0.02，并購(gòu)后一年績(jī)效為0.1，并購(gòu)后兩年績(jī)效為2.44，初步判斷并購(gòu)后的績(jī)效在逐年上升。并購(gòu)溢價(jià)指標(biāo)（Premium）均值為7.667，最大值為104.289，最小值為-0.667，表明存在并購(gòu)溢價(jià)，情況較為良好。數(shù)字普惠金融指標(biāo)（Index）最大值為2.429，最小值為1.53，均值為1.880，表明我國(guó)的數(shù)字普惠金融覆蓋面和使用深度都較好。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)分析

（三）基準(zhǔn)回歸

為考察數(shù)字普惠金融與企業(yè)并購(gòu)行為之間的關(guān)系，本文采用控制公司和年份的普通最小二乘法回歸方法，回歸結(jié)果見(jiàn)表4，列（1）列示了數(shù)字普惠金融與是否并購(gòu)之間的關(guān)系，數(shù)字普惠金融指標(biāo)與是否并購(gòu)指標(biāo)之間顯著為正，表明數(shù)字普惠金融會(huì)促進(jìn)企業(yè)發(fā)生并購(gòu)行為，假設(shè)H1a得證?？梢钥闯鰯?shù)字普惠金融對(duì)當(dāng)年的并購(gòu)行為產(chǎn)生的影響小于第二年和第三年，可能的原因在于，數(shù)字普惠金融雖然可以及時(shí)為企業(yè)解決融資困境，為企業(yè)帶來(lái)較充足的現(xiàn)金流，但是鑒于并購(gòu)行為不確定性較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)較大，且對(duì)資金要求也較高，因此在獲得更多現(xiàn)金流時(shí)，企業(yè)戰(zhàn)略最先指向其余投資方案，并購(gòu)也就隨之滯后。

表4 數(shù)字普惠金融與企業(yè)并購(gòu)行為

列（2）列示了數(shù)字普惠金融與并購(gòu)績(jī)效之間的關(guān)系，數(shù)字普惠金融指標(biāo)與并購(gòu)績(jī)效指標(biāo)之間顯著為正，表明數(shù)字普惠金融提升了企業(yè)并購(gòu)績(jī)效，假設(shè)H2a得證?？赡艿脑蛟谟?，數(shù)字普惠金融體系下，企業(yè)并購(gòu)支付方式發(fā)生變化，管理層更傾向于使用混合支付的方式進(jìn)行并購(gòu)，區(qū)別于單一的現(xiàn)金支付方式，混合支付方式能夠?yàn)槠髽I(yè)保留更多的現(xiàn)金流以對(duì)其他項(xiàng)目進(jìn)行投資，由此提升了并購(gòu)績(jī)效。加之，數(shù)字普惠金融為中小企業(yè)提供了價(jià)值增加的更大空間，目標(biāo)企業(yè)進(jìn)一步被優(yōu)化，并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)促使企業(yè)并購(gòu)之后的績(jī)效進(jìn)一步得到提升。

列（3）列示了數(shù)字普惠金融與并購(gòu)溢價(jià)之間的關(guān)系，數(shù)字普惠金融指標(biāo)與并購(gòu)溢價(jià)指標(biāo)之間顯著為負(fù)，表明數(shù)字普惠金融會(huì)降低企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)，假設(shè)H3a得證?？赡艿脑蛟谟?，管理層迫于績(jī)效壓力，更傾向于將資金投資于風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目，從而減少了并購(gòu)溢價(jià)。進(jìn)一步，由于目標(biāo)企業(yè)的資源得到優(yōu)化，為了減少并購(gòu)行為的不確定性，企業(yè)會(huì)更傾向于采用現(xiàn)金支付方式，這也在一定程度上降低了企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為進(jìn)一步保證實(shí)證結(jié)果的有效性，減少其余因素對(duì)實(shí)證結(jié)果產(chǎn)生的噪音偏誤影響，本文在模型中增加了的控制變量Tobin Q，且考慮到模型的內(nèi)生性問(wèn)題不僅體現(xiàn)在解釋變量與被解釋變量之間的因果關(guān)系，還可能體現(xiàn)為遺漏變量引發(fā)的內(nèi)生性現(xiàn)象，本文借鑒郭峰等（2020）學(xué)者的研究，以經(jīng)濟(jì)水平鄰近地區(qū)的平均數(shù)字普惠金融指數(shù)作為工具變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表5。結(jié)果顯示，研究結(jié)論與上述研究結(jié)論一致，表明本文的實(shí)證檢驗(yàn)具備一定的穩(wěn)健性。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、結(jié)論與啟示

本文以我國(guó)A股2011-2020年上市公司作為研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)了數(shù)字普惠金融下的企業(yè)并購(gòu)行為，研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字普惠金融會(huì)促進(jìn)企業(yè)發(fā)生并購(gòu)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字普惠金融提升了企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效，并且降低了企業(yè)的并購(gòu)溢價(jià)。根據(jù)研究結(jié)果，本文認(rèn)為，惠普金融必須在政府與市場(chǎng)雙重引導(dǎo)下，不斷完善自身管理機(jī)制，堅(jiān)決避免出現(xiàn)管理失位、管理效力不足、過(guò)度干預(yù)以及資源利用效率不足等問(wèn)題。惠普金融的發(fā)展需要做好金融環(huán)境建設(shè)和金融秩序建設(shè)，政府相關(guān)部門(mén)和市場(chǎng)應(yīng)該不斷開(kāi)展惠普金融的宣傳工作，促使市場(chǎng)參與主體的金融知識(shí)和信用意識(shí)得到全面提升，從而有效規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)化金融服務(wù)的質(zhì)量和效率，確保更多市場(chǎng)主體的金融需求得到滿足。其次，要做好惠普金融的信息化建設(shè)，加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的監(jiān)督和管理，構(gòu)建出完善的信用管理機(jī)制，做好風(fēng)險(xiǎn)控制和宣傳教育工作，避免監(jiān)管缺位的問(wèn)題，確?；萜战鹑诘淖饔煤蛢r(jià)值得到充分發(fā)揮，使其能夠在減緩中小企業(yè)融資約束上發(fā)揮應(yīng)有的作用。最后，要做好惠普金融相關(guān)的制度建設(shè)，從制度構(gòu)建的角度出發(fā)，結(jié)合我國(guó)金融體系法律法規(guī)的根本要求來(lái)完善相關(guān)制度體系，緩解各級(jí)股東個(gè)人利益與代理人收益產(chǎn)生沖突的代理問(wèn)題，充分發(fā)揮金融體系之中各級(jí)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的作用，使其能夠在相互制衡下形成內(nèi)部監(jiān)督管理的機(jī)制，將內(nèi)部監(jiān)督和外部監(jiān)管有機(jī)融合，確?；萜战鹑隗w系健康穩(wěn)定的發(fā)展。