汪曉迅

（北京盈科〔貴陽〕律師事務(wù)所，貴州 貴陽 550001）

破產(chǎn)重整中的債轉(zhuǎn)股制度是法律規(guī)定的處理企業(yè)破產(chǎn)重整的手段之一，實施這一制度的目的在于通過調(diào)整破產(chǎn)企業(yè)債務(wù)償還方式和償還時間，有效緩解破產(chǎn)企業(yè)資金鏈斷裂的狀況，從而為提高企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力增添一份有力保障。對債權(quán)人來說，企業(yè)進入破產(chǎn)重整程序時，就已經(jīng)陷入資不抵債的局面，債權(quán)清償?shù)膶崿F(xiàn)已經(jīng)是現(xiàn)實困難。采用債轉(zhuǎn)股方案將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，調(diào)整債權(quán)人和擬破產(chǎn)企業(yè)的權(quán)利義務(wù)和履行期限，則企業(yè)一旦有機會恢復(fù)盈利能力，債權(quán)人也能更好地實現(xiàn)自己的債權(quán)。對于擬破產(chǎn)企業(yè)來說，破產(chǎn)重整的選擇可以暫時減輕企業(yè)債務(wù)壓力，有助于企業(yè)償債能力逐步恢復(fù)，有機會實現(xiàn)企業(yè)的再生，而債轉(zhuǎn)股正是實現(xiàn)上述目標(biāo)的有效手段。因此，在破產(chǎn)重整過程中實施債轉(zhuǎn)股，可以提高資源配置效率，合理控制可能出現(xiàn)的財務(wù)風(fēng)險，對于化解微觀層面的債務(wù)、幫助企業(yè)再生、確保宏觀層面供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、維護經(jīng)濟社會穩(wěn)定具有重要意義。

一、破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的概念及內(nèi)部法律關(guān)系分析

（一）債轉(zhuǎn)股的概念

在我國，因為債轉(zhuǎn)股的概念并沒有由法律直接規(guī)定，不同的學(xué)者對其理解存在差異。王欣新教授認(rèn)為，從公司法角度看債轉(zhuǎn)股制度，實質(zhì)上是將公司的債權(quán)以貨幣計價，并予以依法轉(zhuǎn)讓的投資行為。但從破產(chǎn)法的角度看，債轉(zhuǎn)股是向其他債權(quán)人償還“債務(wù)”的履行行為。此外，從債轉(zhuǎn)股的目的看，重整過程中的債轉(zhuǎn)股本質(zhì)上是破產(chǎn)企業(yè)的止損措施或管理手段。[1]韓長印教授認(rèn)為，破產(chǎn)重整程序中的債轉(zhuǎn)股似乎具有將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股東權(quán)益的投資屬性，但最好將其視為擬破產(chǎn)企業(yè)與債權(quán)人之間共同協(xié)商違約后實施的“特殊清償方式”。[2]鄒海林教授認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股是投資者用“債權(quán)”向破產(chǎn)企業(yè)交換該企業(yè)“股權(quán)”的常見法律行為。在企業(yè)破產(chǎn)重整過程中，債轉(zhuǎn)股制度被視為資本市場的融資行為或債務(wù)重組行為，有降低企業(yè)杠桿率的作用。[3]

（二）債轉(zhuǎn)股內(nèi)部法律關(guān)系分析

債轉(zhuǎn)股內(nèi)部體現(xiàn)為債權(quán)人（銀行）——金融資產(chǎn)管理公司——債務(wù)人（擬破產(chǎn)企業(yè)）三方主體及債權(quán)消滅、股權(quán)產(chǎn)生及間接持股三個法律關(guān)系。

首先，銀行對金融資產(chǎn)管理公司是一種債權(quán)轉(zhuǎn)讓關(guān)系。銀行將自己對擬破產(chǎn)企業(yè)享有的債權(quán)依法轉(zhuǎn)讓于金融資產(chǎn)管理公司，銀行作為債權(quán)轉(zhuǎn)讓人，金融資產(chǎn)管理公司作為債權(quán)受讓人。此時，在銀行與金融資產(chǎn)管理公司之間便依法形成了債權(quán)轉(zhuǎn)讓關(guān)系，轉(zhuǎn)讓后銀行與擬破產(chǎn)企業(yè)間無任何法律關(guān)系。

其次，銀行與擬破產(chǎn)企業(yè)之間是一種通過設(shè)立金融資產(chǎn)管理公司對擬破產(chǎn)企業(yè)享有間接股權(quán)的關(guān)系。根據(jù)《商業(yè)銀行法》第43 條的相關(guān)規(guī)定，我國商業(yè)銀行不得對企業(yè)直接持有股權(quán)。2016 年9 月22 日國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》，該意見旨在降低企業(yè)杠桿率、減輕企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)。該意見的附件《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《債轉(zhuǎn)股意見》）為商業(yè)銀行通過債轉(zhuǎn)股實現(xiàn)債權(quán)提供了新途徑。也就是說，銀行可以通過設(shè)立自己的資產(chǎn)管理公司作為執(zhí)行機構(gòu)來實施債轉(zhuǎn)股，該種方式有效避免了《商業(yè)銀行法》禁止直接持有企業(yè)股權(quán)的情況發(fā)生。由此，銀行通過設(shè)立金融資產(chǎn)管理公司間接享有對擬破產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)。[4]

最后，銀行將自己對擬破產(chǎn)企業(yè)享有的債權(quán)轉(zhuǎn)讓給金融資產(chǎn)管理公司后，由金融資產(chǎn)管理公司與擬破產(chǎn)企業(yè)在人民法院的主持下簽訂債轉(zhuǎn)股合同。此后，金融資產(chǎn)管理公司作為擬破產(chǎn)企業(yè)的股東，享有對該擬破產(chǎn)企業(yè)的股東權(quán)利，并且可以參與該擬破產(chǎn)公司的重大事務(wù)決策事項，但是不能參與該擬破產(chǎn)企業(yè)的日常生產(chǎn)經(jīng)營活動。擬破產(chǎn)企業(yè)經(jīng)濟狀況好轉(zhuǎn)以后，可以通過轉(zhuǎn)讓或者企業(yè)回購的形式實現(xiàn)自己的股權(quán)，即所謂的“階段性股東”。

二、破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的方式與特征

（一）破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的方式

破產(chǎn)重整中的債轉(zhuǎn)股一般采用兩種方式，即增資型債轉(zhuǎn)股和股權(quán)轉(zhuǎn)讓型債轉(zhuǎn)股。兩者都將改變擬破產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，但兩者對于擬破產(chǎn)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)及注冊資本有所不同。

1.增資型債轉(zhuǎn)股

采用此種債轉(zhuǎn)股方式將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)可能會增加擬破產(chǎn)企業(yè)的股東數(shù)量。銀行將自己的債權(quán)轉(zhuǎn)移給金融資產(chǎn)管理公司后，金融資產(chǎn)管理公司可與擬破產(chǎn)企業(yè)自主協(xié)商簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議，將他們對擬破產(chǎn)企業(yè)享有的債權(quán)轉(zhuǎn)為投資的資本并參與到擬破產(chǎn)企業(yè)的管理當(dāng)中，即在不改變擬破產(chǎn)企業(yè)原股東所持股份的情況下增加了擬破產(chǎn)企業(yè)的注冊資本。因此，這種增資型債轉(zhuǎn)股必然會引起擬破產(chǎn)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的相應(yīng)變化。

2.股權(quán)轉(zhuǎn)讓型債轉(zhuǎn)股

是指在擬破產(chǎn)企業(yè)的注冊資本不變的前提下，原股東以清償?shù)姆绞綄M破產(chǎn)企業(yè)的全部或部分股份轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司，使資產(chǎn)管理公司成為新股東的債轉(zhuǎn)股模式。這種債轉(zhuǎn)股模式普遍發(fā)生在中小民營企業(yè)當(dāng)中，由于擬破產(chǎn)企業(yè)生存出現(xiàn)危機，股東對企業(yè)信心不足從而選擇為企業(yè)融資。

債轉(zhuǎn)股的這兩種模式都是破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的重要方式，應(yīng)結(jié)合破產(chǎn)企業(yè)的實際經(jīng)營管理情況，做出破產(chǎn)重整程序中債轉(zhuǎn)股模式的最優(yōu)選擇。由于增資型債轉(zhuǎn)股適用范圍廣、適用率高，因此，本文主要關(guān)注的破產(chǎn)重整中的債轉(zhuǎn)股類型為增資型債轉(zhuǎn)股。

（二）破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的特征

1.靈活性

雖然債轉(zhuǎn)股一般在法院主持下進行，但是債轉(zhuǎn)股中股權(quán)的定價、債轉(zhuǎn)股的實施條件及實施方案，完全由擬破產(chǎn)企業(yè)和金融資產(chǎn)管理公司自主協(xié)商確定。此外，就可適用債轉(zhuǎn)股的主體范圍而言，根據(jù)國務(wù)院的相關(guān)法規(guī)規(guī)定，除“僵尸企業(yè)”這樣的企業(yè)外，其余瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)都可以作為破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的目標(biāo)企業(yè)，都可適用于破產(chǎn)重整中的債轉(zhuǎn)股。[5]

2.公平性

一方面，金融資產(chǎn)管理公司與擬破產(chǎn)企業(yè)雙方根據(jù)平等互利的原則共同協(xié)商是否實施債轉(zhuǎn)股，是否啟動債轉(zhuǎn)股是基于擬破產(chǎn)企業(yè)和金融資產(chǎn)管理公司在公平的條件下自主協(xié)商達(dá)成的共識；另一方面，債轉(zhuǎn)股方案和包括債轉(zhuǎn)股在內(nèi)的重整計劃的通過需要充分尊重各債權(quán)人的意見，各債權(quán)人在債權(quán)人會議中擁有平等的投票權(quán)。

3.法定性

破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股的法定性在其表決和執(zhí)行的過程中都有體現(xiàn)：首先，債轉(zhuǎn)股項目的提交、表決、審批都應(yīng)當(dāng)按照法律規(guī)定的程序進行；其次，在債轉(zhuǎn)股的實施過程中若相關(guān)主體的權(quán)利性質(zhì)發(fā)生了變化，需要按照法律規(guī)定的程序變更權(quán)利性質(zhì)，如股權(quán)登記；最后，在債轉(zhuǎn)股實施后，若發(fā)生權(quán)屬變更的，也要按照有關(guān)法律規(guī)定變更權(quán)屬登記。

三、債轉(zhuǎn)股的立法及實踐現(xiàn)狀

（一）債轉(zhuǎn)股的立法現(xiàn)狀

1.債轉(zhuǎn)股的法律適用

我國并沒有直接規(guī)定債轉(zhuǎn)股制度的法律，破產(chǎn)重整框架下的債轉(zhuǎn)股具有債權(quán)出資和償債兩種法律屬性，可間接適用《企業(yè)破產(chǎn)法》和《公司法》的規(guī)定。首先，由于我國的債轉(zhuǎn)股制度主要適用于企業(yè)破產(chǎn)重整程序當(dāng)中，因此《企業(yè)破產(chǎn)法》中具體的公司破產(chǎn)的實體和程序性事宜當(dāng)然適用于破產(chǎn)重整程序中的債轉(zhuǎn)股，而《公司法》由于對公司破產(chǎn)作出了原則性規(guī)定構(gòu)成了公司破產(chǎn)制度的基礎(chǔ)，二者均適用于對債轉(zhuǎn)股的規(guī)范。其次，債轉(zhuǎn)股還涉及破產(chǎn)重整中公司增資減資事項和股東的權(quán)利義務(wù)等問題，這些必須根據(jù)《公司法》的規(guī)定來進行管理：一是進入破產(chǎn)重整程序的企業(yè)在辦理債轉(zhuǎn)股交易時，必須符合《公司法》規(guī)定的企業(yè)增資、減資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓條件；二是債轉(zhuǎn)股完成后，應(yīng)當(dāng)履行《公司法》規(guī)定的股權(quán)變更登記手續(xù)，即應(yīng)從《公司法》的角度來最后確定債轉(zhuǎn)股的完成標(biāo)志；三是轉(zhuǎn)換后債權(quán)人選擇撤回股權(quán)，其程序也應(yīng)該按照《公司法》的規(guī)定進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

2.債轉(zhuǎn)股相關(guān)行政法規(guī)

2011 年，國家工商行政管理總局公布《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》，該管理辦法不僅明確規(guī)定了債轉(zhuǎn)股的幾種類型，還為規(guī)范債轉(zhuǎn)股的登記制定了明確的程序性規(guī)定。2014 年，國家工商行政管理總局公布《公司注冊資本登記管理規(guī)定》，該規(guī)定明確指出，債權(quán)人與擬破產(chǎn)企業(yè)經(jīng)過債轉(zhuǎn)股將債權(quán)轉(zhuǎn)換為公司股權(quán)的，公司應(yīng)當(dāng)相應(yīng)地增加注冊資本。此規(guī)定為增資型債轉(zhuǎn)股的實踐提供了制度接口。2016 年，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》，明確了市場化債轉(zhuǎn)股中可以轉(zhuǎn)化為權(quán)益的債權(quán)范圍，對銀行市場化債轉(zhuǎn)股提出了限制。其中，銀行要想建立能夠參與市場化的債轉(zhuǎn)股機制，必須先將債權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方執(zhí)行機構(gòu)，第三方執(zhí)行機構(gòu)將債權(quán)轉(zhuǎn)讓給目標(biāo)企業(yè)的所有權(quán)。因此，銀行作為主體，不能直接成為目標(biāo)企業(yè)的股東。該意見沒有明確債轉(zhuǎn)股和股權(quán)回收的條件，只是主要引導(dǎo)債轉(zhuǎn)股通過市場化協(xié)商的方式進行。2018 年，國家發(fā)改委聯(lián)合中國人民銀行、財政部等多個部委印發(fā)了《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)實施中有關(guān)具體政策問題的通知》（發(fā)改財金【2018】152 號，以下簡稱“152號文”），這是繼國務(wù)院《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》和《關(guān)于做好市場化銀行債權(quán)股權(quán)轉(zhuǎn)讓相關(guān)工作的通知》后，多個部委對新一輪債轉(zhuǎn)股進一步指明的方向?！?52 號文”為了進一步促進市場化債轉(zhuǎn)股的順利開展，提出了具有針對性的建議，各市場主體可以通過權(quán)益結(jié)合、負(fù)債整合的方式科學(xué)控制企業(yè)的杠桿率。第三方執(zhí)行機構(gòu)可以設(shè)立私募股權(quán)投資基金，可以開展市場化債轉(zhuǎn)股，還能夠以發(fā)行股票的方式推動債轉(zhuǎn)股。不同類型所有制企業(yè)都可以進行市場化債轉(zhuǎn)股，除銀行債權(quán)外，其他類型的債權(quán)都可以納入債轉(zhuǎn)股范圍，但個人貸款產(chǎn)生的債權(quán)不屬于此類債轉(zhuǎn)股的范圍，銀行、執(zhí)行機構(gòu)、企業(yè)在遵守法律法規(guī)的前提下，都可以進行債轉(zhuǎn)股和融資。

3.債轉(zhuǎn)股相關(guān)司法解釋

最高人民法院2003 年通過的《審理企業(yè)重整民事糾紛案件若干問題的規(guī)定》第14 條確認(rèn)了債權(quán)人與債務(wù)人通過相互協(xié)商達(dá)成的債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議的有效性。除此之外，該規(guī)定還考慮到擬破產(chǎn)企業(yè)可能會存在隱瞞企業(yè)資產(chǎn)或者虛列企業(yè)資產(chǎn)以此來騙取債權(quán)人與其簽訂債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議的情形，明確了債權(quán)人在法定期間內(nèi)可以欺詐為由行使撤銷權(quán)，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議被依法撤銷之后，債權(quán)人有權(quán)要求債務(wù)人繼續(xù)清償債務(wù)。

（二）債轉(zhuǎn)股適用法律之障礙

1.債轉(zhuǎn)股適用《企業(yè)破產(chǎn)法》與《公司法》之沖突

如前所述，破產(chǎn)重整中的債轉(zhuǎn)股行為適用《企業(yè)破產(chǎn)法》與《公司法》，而一些具體規(guī)定在適用時明顯存在沖突：

首先是群體投票規(guī)則之爭。根據(jù)《公司法》的相關(guān)規(guī)定，公司注冊資本的增加或者減少須經(jīng)股東大會批準(zhǔn)，生產(chǎn)經(jīng)營過程中的重大事項也必須經(jīng)股東大會表決后實施。此種投票規(guī)則，根據(jù)公司類型的不同也會有所不同。其中，企業(yè)為有限公司的，應(yīng)當(dāng)征得股東的三分之二以上同意；企業(yè)為股份有限公司的，應(yīng)當(dāng)征得出席會議股東所持股份總數(shù)的三分之二以上同意。另外，《公司法》還明確規(guī)定與投資者權(quán)益相關(guān)的經(jīng)營事項，必須取得有表決權(quán)的投資者三分之二以上同意，方可視為表決通過。債轉(zhuǎn)股是破產(chǎn)重整的具體措施之一，而《企業(yè)破產(chǎn)法》只規(guī)定了投資者對債務(wù)人制定的重整計劃有表決權(quán)，卻沒有規(guī)定該表決權(quán)的具體實施程序及實施細(xì)則。

另外，《公司法》規(guī)定，公司增加或者減少注冊資本，必須經(jīng)股東大會批準(zhǔn)；生產(chǎn)經(jīng)營過程中的重大決策事項也必須經(jīng)股東大會表決后實施。企業(yè)為有限公司的，應(yīng)當(dāng)取得三分之二以上的股東同意；企業(yè)為股份有限公司的，應(yīng)當(dāng)取得出席會議股東總數(shù)的三分之二以上的股東同意。以及與投資者權(quán)益相關(guān)的經(jīng)營事項必須得到三分之二以上有表決權(quán)的投資者的批準(zhǔn)?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》對重整計劃的通過和表決有詳細(xì)的規(guī)定：一是必須取得出席會議的債權(quán)人半數(shù)以上的同意；二是同意的債權(quán)人持有的債權(quán)數(shù)額必須超過參會債權(quán)人全部債權(quán)的三分之二。與股東大會的表決規(guī)則相比，債權(quán)人會議的表決規(guī)則明顯更加嚴(yán)格。

2.債轉(zhuǎn)股與擔(dān)保法律適用之障礙

在原有債權(quán)債務(wù)關(guān)系中，銀行往往同時是擔(dān)保權(quán)人，債權(quán)轉(zhuǎn)讓給金融資產(chǎn)管理公司后擔(dān)保權(quán)也隨之轉(zhuǎn)移。但是，債轉(zhuǎn)股之后，金融資產(chǎn)管理公司不再是擬破產(chǎn)企業(yè)的債權(quán)人而是股東，二者之間的法律關(guān)系就從債權(quán)債務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槌鲑Y人與公司之間的關(guān)系。因此，債轉(zhuǎn)股對于債權(quán)人而言是一柄雙刃劍，一方面有可能使債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，通過企業(yè)“起死回生”而獲得利益保障；另一方面，基于擔(dān)保權(quán)的從屬性，主債權(quán)消滅會直接造成擔(dān)保權(quán)的滅失，將會使銀行面臨債權(quán)得不到有效實現(xiàn)的巨大風(fēng)險。故債轉(zhuǎn)股最大的受益者是擬破產(chǎn)企業(yè)，而風(fēng)險承擔(dān)者卻是商業(yè)銀行等債權(quán)人。對于債權(quán)人和金融資產(chǎn)管理公司而言，在法律上遇到的障礙是現(xiàn)行擔(dān)保法律框架中無法找到任何擔(dān)保方式為此種風(fēng)險投資行為提供擔(dān)保。

（三）債轉(zhuǎn)股的實踐現(xiàn)狀

1.政策性債轉(zhuǎn)股階段

20 世紀(jì)90 年代，國務(wù)院開始施行政策性債轉(zhuǎn)股，將四家銀行的不良債權(quán)分成四家金融資產(chǎn)管理公司的債權(quán)，四家金融資產(chǎn)管理公司對國有負(fù)債企業(yè)進行政策性債轉(zhuǎn)股。具體實施過程為：根據(jù)國務(wù)院意見篩選適合政策性債轉(zhuǎn)股的國有企業(yè)，由財政部、中國人民銀行等部門審核，確定四家金融資產(chǎn)管理公司最終確定的名單，分析其條件和轉(zhuǎn)換方案，最后報國務(wù)院批準(zhǔn)。

這一政策性債轉(zhuǎn)股的施行，一定程度上消除了金融風(fēng)險、降低了不良貸款率，而且促進了國有企業(yè)發(fā)展，改變了國有企業(yè)舊體制，促進了國有企業(yè)創(chuàng)新，為國有企業(yè)健康有序發(fā)展注入了新的活力。但是，由于政策主導(dǎo)性，而一些地方政府出于對政績的考慮，將一些不需要債轉(zhuǎn)股的企業(yè)納入債轉(zhuǎn)股名單。另外，由于政策要求金融資產(chǎn)管理公司須遵守“不參與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營”的規(guī)則，原債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)之后只能享有股權(quán)屬性帶來的部分權(quán)益，因此四大金融資產(chǎn)管理公司在這次債轉(zhuǎn)股中并沒有充分發(fā)揮其改善企業(yè)經(jīng)營能力的作用。

2.市場化債轉(zhuǎn)股階段

2003 年，最高人民法院發(fā)布的《關(guān)于審理與企業(yè)改制相關(guān)民事糾紛案件若干問題的規(guī)定》充分肯定了商業(yè)性在企業(yè)破產(chǎn)重整過程中的重要性。[6]但直至2015 年中央經(jīng)濟工作會議提出推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，至此以市場化為導(dǎo)向的債轉(zhuǎn)股理念才家喻戶曉。在經(jīng)過政策性債轉(zhuǎn)股實踐方面的多方論證后，2016 年，國務(wù)院的《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》作為基本政策，為積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率提供了總體思路、工作原則和具體路徑指導(dǎo)。隨即，2016 年，國家發(fā)改委、中國人民銀行、財政部、銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于做好市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)工作的通知》，指導(dǎo)各省市政府、銀行及執(zhí)行機構(gòu)在執(zhí)行機構(gòu)范圍、債轉(zhuǎn)股目標(biāo)企業(yè)、信息報送、模式創(chuàng)新及支持文件等事項上有序開展市場化債轉(zhuǎn)股工作。2018 年，國家發(fā)改委、中國人民銀行、財政部、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、中國保險監(jiān)督管理委員會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于市場化銀行債轉(zhuǎn)股具體政策問題的通知》，其中第10 條專門針對市場化債轉(zhuǎn)股工作中遇到的問題和困難提出具體解決措施。2018 年，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》，對國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束標(biāo)準(zhǔn)進行分類確定，鼓勵國有企業(yè)通過積極重整提升企業(yè)市場活力，進一步為實施市場化債轉(zhuǎn)股創(chuàng)造有力條件。

四、破產(chǎn)重整中債轉(zhuǎn)股制度的完善

（一）法律障礙之解決路徑

1.《公司法》與《企業(yè)破產(chǎn)法》沖突之解決路徑

《公司法》和《企業(yè)破產(chǎn)法》都是全國人大常委會制定和修改的法律，在效力上具有同等性。破產(chǎn)重整程序中的債轉(zhuǎn)股適用法律時，《公司法》應(yīng)當(dāng)作為一般規(guī)定適用，而《企業(yè)破產(chǎn)法》應(yīng)當(dāng)作為特別規(guī)定來適用，當(dāng)特別規(guī)定與一般規(guī)定不一致的，應(yīng)當(dāng)適用特別規(guī)定，也就是優(yōu)先適用作為特別規(guī)定的《企業(yè)破產(chǎn)法》。同時，因為《企業(yè)破產(chǎn)法》直接以規(guī)范企業(yè)破產(chǎn)活動為目標(biāo)，根本目標(biāo)是實現(xiàn)社會經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展，避免擬破產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)導(dǎo)致大量工人失業(yè)和債權(quán)人經(jīng)濟損失的負(fù)面局面。在一定層面上，可以說《企業(yè)破產(chǎn)法》具有一定的公益性，故優(yōu)先適用《企業(yè)破產(chǎn)法》有利于保障社會公眾利益，有利于促進社會經(jīng)濟秩序穩(wěn)定發(fā)展。

2.消解債轉(zhuǎn)股適用擔(dān)保法律制度的障礙

由于債轉(zhuǎn)股后債權(quán)消滅、股權(quán)產(chǎn)生，現(xiàn)行擔(dān)保法律制度中無法尋求對股權(quán)的擔(dān)保導(dǎo)致金融資產(chǎn)管理公司的權(quán)利失去保障，這就提示作為市場主體的金融資產(chǎn)管理公司在實施債轉(zhuǎn)股時，應(yīng)當(dāng)對設(shè)有擔(dān)保的債權(quán)與未設(shè)有擔(dān)保的債權(quán)區(qū)別對待、審慎取舍。在價值評估時需要采取一些技術(shù)性手段給予設(shè)有擔(dān)保的債權(quán)更多實質(zhì)股權(quán)上的優(yōu)惠，以保障己方利益，真正實現(xiàn)債轉(zhuǎn)股的預(yù)期目的。

（二）債轉(zhuǎn)股制度的立法完善

1.明確適用債轉(zhuǎn)股的債權(quán)范圍

目前我國法律對于債轉(zhuǎn)股缺乏系統(tǒng)規(guī)定，首先缺乏的是對于破產(chǎn)重整過程中可以適用債轉(zhuǎn)股的債權(quán)范圍的規(guī)定，而可適用債轉(zhuǎn)股的債權(quán)范圍是有序進行債轉(zhuǎn)股的基礎(chǔ)條件之一。為避免金融資產(chǎn)管理公司利益受損，規(guī)范債轉(zhuǎn)股的適用，應(yīng)當(dāng)制定相關(guān)法律法規(guī)明確可轉(zhuǎn)換為股權(quán)的債權(quán)必須滿足的條件：一是可以以貨幣計價，二是在轉(zhuǎn)換前已經(jīng)確定的債權(quán)。

此外，對于一些特殊債權(quán)應(yīng)具體予以區(qū)別：第一，有擔(dān)保的債權(quán)。對于擔(dān)保債權(quán)人在企業(yè)破產(chǎn)重整程序當(dāng)中能否正常適用債轉(zhuǎn)股不能一概而論。有擔(dān)保的債權(quán)可以在擔(dān)保物的價值范圍之內(nèi)享有優(yōu)先受償權(quán)，因此，此種債權(quán)在正常清償情況下可以不適用債轉(zhuǎn)股。另一方面，若抵押物與擬破產(chǎn)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營力的恢復(fù)密切相關(guān)，如重要的經(jīng)營設(shè)備等，應(yīng)當(dāng)認(rèn)為對破產(chǎn)重整的順利進行至關(guān)重要，此時若抵押物先行變現(xiàn)便會影響擬破產(chǎn)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營。因此，在債務(wù)人與擬破產(chǎn)企業(yè)共商簽訂債轉(zhuǎn)股合同的背景之下，不建議直接償還此類債權(quán)，而應(yīng)當(dāng)考慮通過債轉(zhuǎn)股來解決。第二，不可轉(zhuǎn)讓的債權(quán)。根據(jù)《公司法》的相關(guān)規(guī)定，出資人在一定條件下可以使用非貨幣財產(chǎn)出資，使用非貨幣財產(chǎn)出資必須滿足兩個條件，一是可以用貨幣計價，二是可以依法轉(zhuǎn)讓。因此，不能依法轉(zhuǎn)讓的債權(quán)，如國家稅款、職工社保等因其不能轉(zhuǎn)讓的特征，同時也不能成為債轉(zhuǎn)股的對象。除此之外，還有一種不可轉(zhuǎn)讓的債權(quán)，即因合同的相對性而不能轉(zhuǎn)讓的債權(quán)。例如，以特定人員提供勞動服務(wù)為標(biāo)的簽訂的合同具有不可轉(zhuǎn)讓性。但是，即使這些債權(quán)具有不可轉(zhuǎn)讓性，在現(xiàn)實生活當(dāng)中卻是可以被依法評估的。也就是說采用評估的方式，這些債權(quán)還是具有轉(zhuǎn)換為股權(quán)的條件的。因此，筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)將該種債權(quán)納入人民法院合法確認(rèn)的債權(quán)類型，以此在債權(quán)人的債權(quán)因為不可轉(zhuǎn)讓的因素使其不能實現(xiàn)的情況下提供新的救濟措施。[7]

2.明確規(guī)定債轉(zhuǎn)股的股權(quán)類型

債轉(zhuǎn)股可分為增資型債轉(zhuǎn)股與股權(quán)轉(zhuǎn)讓型債轉(zhuǎn)股，相應(yīng)地擬破產(chǎn)企業(yè)提供的股權(quán)也應(yīng)分為增量股權(quán)和存量股權(quán)兩種類型：增量股權(quán)是指擬破產(chǎn)企業(yè)增發(fā)新股，即債權(quán)人作為新股東將其債權(quán)轉(zhuǎn)化為對擬破產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)投資，以此轉(zhuǎn)化為擬破產(chǎn)企業(yè)新的注冊資本的股權(quán)類型；存量股權(quán)是指存量股份的轉(zhuǎn)讓，即擬破產(chǎn)企業(yè)的股份總額不增加，原始股東將其中的部分股權(quán)按照一定比例轉(zhuǎn)讓給新股東即債權(quán)人的股權(quán)類型。在破產(chǎn)重整過程中，所有企業(yè)實施債轉(zhuǎn)股的根本目的都是為了清償債務(wù)、降低財務(wù)風(fēng)險和繼續(xù)經(jīng)營。增量股權(quán)和庫存股權(quán)都可以滿足企業(yè)償還債務(wù)的需要，故無論什么類型的股權(quán)，只要能夠?qū)崿F(xiàn)上述目標(biāo)，都是可行的。然而，增量股權(quán)可以幫助企業(yè)降低財務(wù)風(fēng)險，同時有更多的機會引入投資，而且債務(wù)清償后的增量股權(quán)余額部分可用于支持?jǐn)M破產(chǎn)企業(yè)后續(xù)發(fā)展產(chǎn)生的資本需求。因此，為了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，更應(yīng)該鼓勵擬破產(chǎn)企業(yè)以優(yōu)先適用增量股權(quán)的方式實施債轉(zhuǎn)股，以此來幫助擬破產(chǎn)企業(yè)恢復(fù)持續(xù)經(jīng)營能力。

3.明確債轉(zhuǎn)股施行的表決規(guī)則

目前，我國在表決重整計劃時采用“少數(shù)服從多數(shù)”規(guī)則，具體到債轉(zhuǎn)股程序，這一規(guī)則則受到了質(zhì)疑。有學(xué)者認(rèn)為，在企業(yè)瀕臨破產(chǎn)的背景之下，債轉(zhuǎn)股實施后將會使得有擔(dān)保的順位較高的債權(quán)直接轉(zhuǎn)換為沒有擔(dān)保的股權(quán)，這對債權(quán)人來說是不公平的，故對債轉(zhuǎn)股方案的表決，少數(shù)人的決定權(quán)不應(yīng)受多數(shù)人的限制。[8]與之持相反態(tài)度的學(xué)者則認(rèn)為，在破產(chǎn)程序開始之后，因其破產(chǎn)清算程序具有一定的包容性和強制性，應(yīng)當(dāng)將個別債權(quán)人的權(quán)益納入到總括性的債權(quán)范圍之內(nèi)，由破產(chǎn)管理人統(tǒng)一分配，并不要求全體債權(quán)人均表示批準(zhǔn)。[2]

筆者認(rèn)為，要求每個債權(quán)人都對采用債轉(zhuǎn)股此種方式重整企業(yè)表示同意難度極大，會降低企業(yè)破產(chǎn)重組的效率。再者，債轉(zhuǎn)股方案是破產(chǎn)重整計劃當(dāng)中的一個部分，若債權(quán)人對重整計劃整體表示認(rèn)可，則不再需要將債轉(zhuǎn)股單獨進行表決。

4.明確新增股權(quán)的價格計算方法

在破產(chǎn)重整過程中，債轉(zhuǎn)股的實施方案大多由擬破產(chǎn)企業(yè)和金融資產(chǎn)管理公司自行協(xié)商確定，然后由法院審批通過使其具有法律效力。但增量股權(quán)的價值與企業(yè)其他股東及公司交易相對人的利益息息相關(guān)，必須規(guī)定統(tǒng)一的計算方法。擬破產(chǎn)企業(yè)為上市公司的，應(yīng)合理采用上市公司對其增量股權(quán)的統(tǒng)一衡量機制。擬破產(chǎn)企業(yè)是非上市公司的，其增量股權(quán)的單價通常由持有的資產(chǎn)規(guī)模決定，但擬破產(chǎn)企業(yè)因處于負(fù)資產(chǎn)狀態(tài)，其新股權(quán)單價也應(yīng)是負(fù)值，這明顯不利于破產(chǎn)企業(yè)償還債務(wù)。因此，引入專業(yè)評估機構(gòu)對于計算非上市公司股票價格來說是最合理的方式。評估機構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)企業(yè)經(jīng)營狀況、資產(chǎn)價值、現(xiàn)有股票市值等因素，確定合理的股權(quán)定價。

5.系統(tǒng)整合、建立債轉(zhuǎn)股的實施制度

目前，由于缺乏法律指導(dǎo)，市場化債轉(zhuǎn)股在司法程序上依然是摸著石頭過河。雖然我國已經(jīng)在破產(chǎn)重整程序中實行市場化債轉(zhuǎn)股，但國務(wù)院發(fā)布的《債轉(zhuǎn)股意見》等相關(guān)規(guī)定只規(guī)定了市場化債轉(zhuǎn)股本身，并沒有規(guī)定市場化債轉(zhuǎn)股與破產(chǎn)重整程序之間的關(guān)系，也沒有規(guī)定債轉(zhuǎn)股的具體實施制度。因此，必須從實體法及程序法兩個層面，結(jié)合破產(chǎn)重整程序和市場化債轉(zhuǎn)股程序，明確破產(chǎn)重整程序可以適用市場化債轉(zhuǎn)股，并且通過立法規(guī)定具體的實施方式。

6.實施普通股與優(yōu)先股相結(jié)合的債轉(zhuǎn)股模式

相當(dāng)多的債權(quán)人選擇在破產(chǎn)重整程序中與擬破產(chǎn)企業(yè)自主協(xié)商實施債轉(zhuǎn)股，主要是為了在破產(chǎn)分配無望時，還能依靠企業(yè)恢復(fù)經(jīng)營后獲得較高的股利收入來收回債務(wù)，而不是為了自身參與企業(yè)的經(jīng)營管理。因此，筆者認(rèn)為，對于因經(jīng)營結(jié)構(gòu)存在問題而進入破產(chǎn)程序的企業(yè)，債權(quán)可以轉(zhuǎn)換為普通股，使債權(quán)人在債權(quán)轉(zhuǎn)換股權(quán)后能夠參與擬破產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營管理，將虧損轉(zhuǎn)化為利潤后再償還其債權(quán)，從而以達(dá)到改善企業(yè)經(jīng)營結(jié)構(gòu)的目的。對于因市場份額被侵占等其他原因進入破產(chǎn)程序的企業(yè)，債權(quán)人的債權(quán)可以轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股，不需要賦予債權(quán)人經(jīng)營管理企業(yè)的權(quán)利。這種普通股與優(yōu)先股相結(jié)合的債轉(zhuǎn)股模式更加靈活，有利于豐富債轉(zhuǎn)股模式的內(nèi)涵、促進債轉(zhuǎn)股模式的發(fā)展。[9]