楊忠孝

(華東政法大學 經(jīng)濟法學院，上海 200042)

快速變化的時代，市場主體運行充滿挑戰(zhàn)。強化拯救困境企業(yè)理念，發(fā)揮破產(chǎn)重整對于遭遇挫折的企業(yè)、產(chǎn)業(yè)群、產(chǎn)業(yè)鏈等的救助作用形成更大共識。多數(shù)國家增設或者完善破產(chǎn)重整制度，積極回應快速變遷時代的制度需求。我國《企業(yè)破產(chǎn)法》實施十多年來，重整程序的價值越來越受到重視。近年來，市場化、法治化、國際化的營商環(huán)境建設政策更進一步推動了破產(chǎn)重整實踐(1)破產(chǎn)制度是營商環(huán)境的重要因素。辦理破產(chǎn)作為世界銀行營商環(huán)境評價的重要考察指標，改善指標的政策也強烈推動了重整制度的實施。。最高人民法院及各地人民法院積極實施，大膽探索，力求形成更明確有效的規(guī)則。重整程序中的信息披露，就是正在積極探索完善的制度之一。

信息披露制度完善不僅是破產(chǎn)實踐的要求，也是破產(chǎn)重整的本質要求。一是與清算一樣，重整程序也面臨資源不足時的公平清償債務難題，需要以透明贏得公信。二是重整計劃具有投資屬性。作為困境企業(yè)面向未來激發(fā)企業(yè)營運價值的程序，通常需要增加投入，繼續(xù)面對風險與不確定性，需要更多信息助力共同投資決策理性。三是重整計劃對于重整債務人、債權人、債務人股東及重整投資人等均有約束力，程序透明有助于集體信任與決策權威。四是重整計劃是利害關系人自主協(xié)商形成的共同意志，基于信任與合作確定“新秩序”。信息披露為基礎的信任和以司法制度權威為基礎的信任，共同推動私主體之間的信任內(nèi)化，不僅降低合作成本，同時又可以發(fā)揮信任的積極作用，以非正式制度彌補法律系統(tǒng)不足[1]的作用。

一、破產(chǎn)重整程序存在信息不對稱

與通常締約當事人自主選擇對象、交易內(nèi)容和方式等不同，重整程序參與各方異質性強，選擇缺乏自主性，信任基礎比較薄弱，同時涉及權利與期待消減為前提，協(xié)商內(nèi)容受到限制，對于多數(shù)人而言是一場被“裹挾參與”的行動、一次訴求各異的利害關系人以達成重整計劃為導向的非重復性集體協(xié)商行動、一場承受新增交易成本和面臨不確定性的多方博弈。其中，不確定性主要源于行動各方不協(xié)調、參與者違約、合作收益分配不公等，交易成本則包括信息成本、談判成本、執(zhí)行成本與監(jiān)督成本[2]。重整程序必然需要克服所面臨不確定性與交易成本帶來的消極效應，明確不同選擇的潛在收益，促進利益各方集體協(xié)同決策。作為構建集體信任的基礎性制度，信息真實、公平、有效披露有助于利害關系人相互信任，有助于克服重整集體行動困境。我國《企業(yè)破產(chǎn)法》第15條、23條、25條等規(guī)定了包括債務人(債務人的有關人員)、破產(chǎn)管理人的信息披露義務與程序規(guī)則，保證破產(chǎn)程序參與者獲得信息的權利。

與一般交易不同，重整程序需要實現(xiàn)集體行動理性，協(xié)商主體、內(nèi)容、方式都具有法定性。因此，規(guī)范一般交易關系的合同法信息規(guī)則、維護組織運行的公司法信息規(guī)則、保障訴訟程序的訴訟法信息規(guī)則都不足以解決重整程序的信息不對稱難題，不足以滿足重整特殊集體行動的要求。重整計劃表決所存在的天生障礙就是信息不對稱。[3]債務人企業(yè)在非正常經(jīng)營階段、破產(chǎn)階段、重整程序中信息占有存在很大差異性[4]的事實，持續(xù)影響著重整程序。解決的主要辦法是“強制性地規(guī)定，在重整計劃付諸表決之前，重整計劃的提交方必須進行必要的信息披露，以保障利害關系人獲知與計劃表決有關債務人的全面真實的信息”[3]，并充分考慮信息不對稱實際情況以設計更精巧的規(guī)則。一是要充分考慮信息資源存在嚴重非均衡分布的特點。信息嚴重不對稱分布，且信息占有與分配機制與重整決策權主體之間存在嚴重偏離，重整程序的公平和效率受到威脅。債務人以及債務人的管理層、實際控制人等基于企業(yè)日常經(jīng)營活動通常擁有交易、財產(chǎn)等方面的重要信息，債權人及其他利害關系人的信息則非常有限。啟動重整程序后，管理人與債務人的經(jīng)營者之間的信息不對稱發(fā)生沖突。管理人基于執(zhí)行事務的需要依法有權占有債務人企業(yè)的全部信息，債務人的經(jīng)營者基于控制意愿、逃避責任或者其他目的對信息提供義務往往比較消極。二是要考慮重整程序中信息高度碎片化并呈現(xiàn)無序流動的特點。重整程序需要的信息包括債務人狀況的一般信息、重整程序有關的全部債權債務關系(包括已經(jīng)消滅但仍在回溯審查期內(nèi)的債權債務關系)的信息、債務人(包括基于投資形成的其他組織)組織以及運營的相關信息。這些信息既包括既有的信息，也包括基于重整需要新的信息；既包括債務人占有的信息，也包括管理人履職占有的信息等。因為信息占有主體不同、適用規(guī)范不同，容易產(chǎn)生無序的信息流動。三是要重視重整債務人往往存在信息缺失、失真、扭曲的情形。盡管進入重整程序的企業(yè)有所不同，公司治理失靈是常見現(xiàn)象，加上因為信息規(guī)則與技術、信息處理動機等因素，信息缺失、失真、扭曲也就成為常見現(xiàn)象。四是要充分考慮重整計劃從起草、公布、表決、審核與執(zhí)行等不同階段的要求，滿足不同主體的信息期待。如重整債權人作為企業(yè)財產(chǎn)的支配者和重整風險的承擔者，盡管處于信息劣勢，仍要對重整中的重大事項進行決策。決策者從信息占有者獲取信息的難題不克服，必然影響重整決策合理性與正當性，影響重整計劃執(zhí)行與重整目標的實現(xiàn)。

當然，重整程序信息披露需要平衡各種價值。困境企業(yè)重整，時間與效率通常事關重大。制度設計應當保證在更不利的局面到來之前盡快決策，實施救助或者其他類似行動。有效的規(guī)則通常包括以下內(nèi)容：債務人與債務人相關人員的信息報告義務；集體信息獲得機制，即通過債權人會議詢問等保證相關主體履行義務，保障重整信息需求；管理人調查職責作為補充機制；重整計劃草案的提供者就重整計劃提供相關信息。

二、破產(chǎn)重整制度對于信息的特殊依賴

與清算程序相比，重整程序主體間異質性更強，利益沖突更顯著。如個體和團體利益之間、同一類型不同個體之間、不同類型利益主體之間的沖突并不一致，有時還有地區(qū)、行業(yè)等的利益訴求。重整程序存在協(xié)調利益沖突的重要責任。按照制度經(jīng)濟學的觀點，“利益沖突的協(xié)調必然與信息收集、控制、交換與選擇有關”，在相互對立的主體之間“保證信息充分、準確、對稱的各種制度是消解利益沖突的重要手段”[5]。《企業(yè)破產(chǎn)法》在第81條、第84條(第3款)、第91條(第2款)規(guī)定重整計劃信息披露規(guī)則。其中第81條規(guī)定了包括債務人的經(jīng)營方案、債權分類、債權調整方案、債權受償方案、重整計劃的執(zhí)行期限、重整計劃執(zhí)行監(jiān)督期限、有利于債務人重整的其他方案等重整計劃草案內(nèi)容的披露規(guī)則。但信息披露的價值仍需進一步闡述。

(一)以信息披露確定事實成為重整程序集體信任機制的現(xiàn)實基礎

與其他司法活動一樣，重整程序也包括事實認定與法律適用。債務人存在重整原因的事實是啟動重整程序的客觀基礎。債務人具備重整原因，經(jīng)申請后才可能進入重整程序。重整程序一經(jīng)啟動，占有、處分、收益、請求、清償?shù)刃袨槭苡绊?，利害關系人有權獲得“真相”。另外，債務人破產(chǎn)免責的福利建立在債務人恪守“誠信”基礎之上，寬容的對象是“誠實而不幸的債務人”。利害關系人權益受限的緣由是債務人出現(xiàn)了破產(chǎn)法規(guī)定的原始事實。債務人如實報告、接受詢問與調查等義務均有明確的要求。未如實報告、掩蓋事實的虛假破產(chǎn)行為將被追究嚴格責任。

實施重整程序，除不能或難以清償?shù)氖聦嵧?，還應當有債務人經(jīng)重整后預期收益高于支出的可能。重整程序基于企業(yè)拯救理念，允許債務人采取更積極地配置債務人的資產(chǎn)，爭取盈利并清償債務，使債權人可能從未來清償計劃中獲得更好利益。至于是否可能或風險如何等問題需要依據(jù)事實信息來判斷。經(jīng)由法定程序與規(guī)則披露的事實，構成重整程序推進與重整計劃表決的集體認同的基礎。

(二)信息披露有效實施有助于形成利害關系人集體的價值共識

一般而言，交易依賴于基于信息加工處理過程所建立的信任機制，信任表征著交易各方的價值共識。[6]重整計劃表決是一種包含權利處分與未來安排的被動決策。盡管重整程序包含了企業(yè)生存比死亡更重要、營運價值高于清算價值的正當性基礎，但被動決策的正當性與科學性基礎依然是脆弱的。如果缺乏必要信息，更容易受到傷害。為重整計劃決策提供必要信息是制度設計的價值共識基礎。

清算程序的信息披露關注債務財產(chǎn)狀況及債權清償比例，較少發(fā)生判斷上的爭議。重整程序因為需要評估債務人的預期收益與經(jīng)營風險問題，往往見仁見智。重整債權人通常也沒有機會參與重整計劃草案的擬訂，對于重整計劃及所依據(jù)的信息的了解嚴重依賴于程序。此外，多數(shù)債務人股東對各類信息也往往不甚了解。要求利害關系人就明確的利益與模糊的利益、當下的利益與未來可能的利益、確定的損益與不確定的損益等權衡抉擇，就必須讓他們獲得必要的信息。為了維護他們的利益，避免程序偏差，法律專門規(guī)定利害關系人所得分配不少于其在清算程序中的分配數(shù)額[3]作為重整計劃通過的基點。在此基礎上，加上比較充分的信息披露使不同利害關系人(尤其是不同類別的利害關系人)形成對于重整計劃的判斷，建立起新的利益“聯(lián)邦”。良好的信息披露既有利于債權人與債務人恢復、重建信任，也有利于債權人與其他利害關系人在確定的事實基礎上建立信任。

(三)良好的信息披露有助于形成重整計劃的情感基礎

現(xiàn)代社會學理論證明，熟人社會借助人身信任機制達成的交易意愿通常優(yōu)于陌生人之間交易意愿。作為集體信任機制形成與交易達成所需要的信息機制總是存在缺陷，信息形成、披露、流動、受領等總是存在諸多障礙。重整程序強制性地將非熟人成員納入共同協(xié)商決策的過程，不僅是因為共同決策需要共同的事實信息基礎，而且需要通過良好的信息披露構建陌生人之間信任的重要情感橋梁。如果信任被認為區(qū)分為人際信任與系統(tǒng)信任，重整制度被認為獨立于個體的制度信任，重整程序依然需要重視基于個體人格基礎上的信任[7]。包括這一點對不少有經(jīng)驗的破產(chǎn)法官與管理人來說是很有體會的?？偟膩碚f，債務人以及債務人的相關人員的如實告知有利于債權人在法律制度的推動下建立債務人不再清償?shù)那楦姓J同；管理人、債務人以及債務人的相關人員如實告知與平等獲得信息有利于債權人在債權人會議等平臺中形成共同解決問題的情感認同；管理人或其他重整計劃草案起草者的如實告知與較充分的信息有利于利害關系人以更理性的態(tài)度面對重整計劃對于現(xiàn)實的處置與未來的規(guī)劃。因此，只有構建比較充分的信息披露制度才能期待重整程序發(fā)揮作用。

我國對重整程序信息披露采取了較原則的立法方式，但重整實踐的不斷探索帶來更高的制度需求。為回應現(xiàn)實需要，最高人民法院司法解釋、政策文件與各地有關破產(chǎn)審判的指導意見都關注到這一問題。2016年7月，最高人民法院發(fā)布《關于企業(yè)破產(chǎn)案件信息公開的規(guī)定(試行)》(以下簡稱《規(guī)定(試行)》)，明確規(guī)定破產(chǎn)案件信息公開以公開為原則，以不公開為例外。設立全國企業(yè)破產(chǎn)重整案件信息網(wǎng)(以下簡稱破產(chǎn)重整案件信息網(wǎng))，并要求破產(chǎn)案件(包括破產(chǎn)重整、破產(chǎn)清算、破產(chǎn)和解案件)審判流程信息以及公告、法律文書、債務人信息等與破產(chǎn)程序有關的信息統(tǒng)一在破產(chǎn)重整案件信息網(wǎng)公布。同時具體規(guī)定了法院與破產(chǎn)管理人各自公布破產(chǎn)案件的信息與債務人信息的義務內(nèi)容。為推動重整投資交易的市場化，特別規(guī)定重整投資人可以通過破產(chǎn)重整案件信息網(wǎng)與破產(chǎn)管理人互動交流。2016年11月，最高人民法院發(fā)布《關于進一步做好全國企業(yè)破產(chǎn)重整案件信息網(wǎng)推廣應用的辦法》(以下簡稱《辦法》)，運用信息化手段推進破產(chǎn)法的實施，推動破產(chǎn)審判信息化、常態(tài)化、法治化。尤其是擴大債務人信息的披露范圍，促進重整工作順利開展。2018年3月發(fā)布的《全國法院破產(chǎn)審判工作會議紀要》進一步明確要增加對債務人企業(yè)信息的公開內(nèi)容，吸引潛在投資者，促進資本、技術、管理能力等要素自由流動和有效配置，幫助企業(yè)重整再生。要確保債權人等利害關系人及時、充分了解案件進程和債務人相關財務、重整計劃草案、重整計劃執(zhí)行等情況，維護債權人等利害關系人的知情權、程序參與權。2020年7月，最高人民法院在其印發(fā)的《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》的通知中還提到了債券發(fā)行人破產(chǎn)管理人的信息披露責任。當債券發(fā)行人進入破產(chǎn)程序后，由破產(chǎn)管理人承擔發(fā)行人的信息披露義務，但發(fā)行人自行管理財產(chǎn)和營業(yè)事務的除外。2021年2月，國家發(fā)展和改革委員會、最高人民法院等聯(lián)合發(fā)布《關于推動和保障管理人在破產(chǎn)程序中依法履職進一步優(yōu)化營商環(huán)境的意見》更是在企業(yè)狀態(tài)公示、管理人依法接管破產(chǎn)企業(yè)賬戶、強化信息共享與溝通等方面進一步規(guī)定了信息的匯集、共享、公示等制度?？偟膩碚f，在積極發(fā)揮重整程序、推進府院協(xié)調、推進破產(chǎn)法實施、優(yōu)化營商環(huán)境等作用背景下，我國推動破產(chǎn)審判信息化的探索已經(jīng)為構建更加完善的信息披露制度積累了豐富的經(jīng)驗。

三、重整信任機制的信息基礎：信息披露的類型法定

實踐表明，清算程序中信息披露類型規(guī)則不能滿足重整程序要求。首先，重整程序信息內(nèi)容不僅要有利于管理人履職、債務人財產(chǎn)歸攏，還要有助于債權人決定重整或清算的選擇，能夠使債權人對重整方案做出評估并最終決定是否接受該方案的決定。[8]其次，重整程序涉及主體多元，權利義務調整廣泛。不同主體、不同事務的信息需求有所不同，需要建立依據(jù)主體合理需求與事務必要需求的特殊信息披露制度。再次，盡管當事人對事關未來的信息有“自主選擇與決斷”義務，但重整計劃特殊的投資屬性使利害關系人有理由主張必要且可能的預測性信息。

重整程序所涉信息的廣泛性、復雜性、動態(tài)性、商業(yè)性，信息披露的公平性、正當性、合理性等對重整信息披露規(guī)則提出挑戰(zhàn)。多數(shù)立法經(jīng)驗是應當允許信息披露義務人根據(jù)需要調整，同時為法院判斷是否履行信息披露義務留下靈活處理的政策空間(2)有的案件中，甚至列出了19項需要披露的信息。包括：破產(chǎn)申請之前的前景；對分配財產(chǎn)及其價值的說明；對公司未來的預期；信息披露聲明的信息來源；免責聲明；債務人當前的狀況；債權清單；債權人在模擬第7章清算中的預期分配情況；財務信息計算所使用的會計方法以及對該信息負責的會計師的姓名；債務人未來的管理層；第11章計劃或其概述；預期管理費用，包括律師與會計師的費用；應收賬款的可回收程度；與債權人是否接受重整計劃有關的一切財務信息、數(shù)據(jù)、估值或預期；與重整計劃下債權人可能遭受的風險相關的信息；得從可撤銷財產(chǎn)轉讓中追回的財產(chǎn)的實際或預期可實現(xiàn)價值；在破產(chǎn)程序之外可能出現(xiàn)的訴訟；債務人應當負擔的稅收；債務人與其關聯(lián)企業(yè)之間的關系。引自：韓長印.簡論破產(chǎn)重整計劃表決的信息披露機制——以美國法為借鑒[J].人民司法,2015(1)：35.。這是一個有效的方案選擇。因為有時要披露的信息內(nèi)容是非常難以確定的。僅以所有人都高度關注的債務人資產(chǎn)估值為例，清償方案依賴于估值，融資方案依賴于估值，重整計劃批準依賴于估值(3)重整程序強制批準條件之一就是普通債權所獲得的清償比例不低于其在重整計劃草案被批準時依照破產(chǎn)清算程序所能獲得的清償比例。但爭議常常發(fā)生于債務人財產(chǎn)的價值確定上。。資產(chǎn)估值影響利害關系人對于重整計劃的態(tài)度，影響法院對重整計劃的審查，但“通常而言，估值更像一門藝術而不是一種科學”，容易成為爭議焦點。是靜態(tài)考察債務人積極財產(chǎn)的價值，或者是作為繼續(xù)經(jīng)營資產(chǎn)估值？選擇何種方法估值是否需要決策選擇范圍？盡管困難，有關債務人資產(chǎn)的信息作為法定信息披露內(nèi)容依然是必要的。不僅因為改善信息不對稱有利于估值偏差糾正，更因為估值信息對稱有利于信任。因此，重整實踐的趨向是不斷拓展信息披露的具體類型。2016年7月，《規(guī)定(試行)》規(guī)定關于債務人信息直接公開的內(nèi)容包括工商登記信息、最近一年的年度報告、最近一年的資產(chǎn)負債表、涉及的訴訟與仲裁案件的基本信息，并規(guī)定可以根據(jù)與重整投資人的協(xié)議向重整投資人公開債務人的資產(chǎn)、經(jīng)營狀況信息、涉及的訴訟、仲裁案件的詳細信息以及重整投資人需要的其他信息。即使涉及商業(yè)秘密的債務人信息，也規(guī)定在不損害債權人和債務人合法權益的情況下，可以通過與重整投資人的協(xié)議向重整投資人公開。同年11月的《辦法》進一步細化了信息披露的具體內(nèi)容，包括企業(yè)產(chǎn)品、職工、資產(chǎn)等企業(yè)概況；企業(yè)經(jīng)營困境及出現(xiàn)困境的原因；企業(yè)品牌價值、銷售渠道、先進設備、知識產(chǎn)權、特殊資質、政策優(yōu)勢等方面的特有價值。顯然，最高人民法院以更加市場化的思維關注信息披露類型的擴充。如關注債務人失敗原因披露問題，注重為重整投資市場提供信息，甚至允許破產(chǎn)管理人通過協(xié)議方式向重整投資人公開包括商業(yè)秘密在內(nèi)的信息。

盡管很多國家要求對破產(chǎn)程序中所有利害關系人充分披露信息，以確保各方通過公允談判達成盡可能兼顧各方利益、同時又符合實際的重整計劃。[9]但確實也出現(xiàn)了新的爭議：債務人信息過度披露是否會影響債務人經(jīng)營性信息的商業(yè)價值？是否會影響與重整投資人的博弈？信息過多是否容易出現(xiàn)“誤導性”信息？個別披露制度是否會影響信息公平？(4)參見《破產(chǎn)法司法解釋三》第10條第2款，在個別信息披露時，如果信息資料涉及商業(yè)秘密的，債權人應當依法承擔保密義務或者簽署保密協(xié)議；涉及國家秘密的應當依照相關法律規(guī)定處理。上海破產(chǎn)法庭、重慶破產(chǎn)法庭等明確要求在個別信息披露時，破產(chǎn)管理人應當審查查閱的必要性與正當性，確定信息披露的必要范圍，并要求相關人員履行保密義務。如果我們確定信息披露的目標是為確保獲得各方認可的重整計劃能夠盡快達成，破產(chǎn)法必須確保各方當事人充分磋商、確保程序透明以及信息的充分披露，同時還要確保債權人會議的有效召開與進行[9]115?？紤]到信息的復雜性，確定信息披露的類型化規(guī)則更有利于確定具體的標準。而按照功能看確定信息類型是有意義的。

第一，基于企業(yè)存續(xù)因素的企業(yè)現(xiàn)狀信息披露。清算程序的目的是明確破產(chǎn)財產(chǎn)確定、變現(xiàn)與分配等，信息披露規(guī)則關注債務人財產(chǎn)、債權等情況。重點是債務人相關人員的報告義務與管理人履職。重整程序尚需關注重整價值的分配。重整投資的營運價值超越清算價值，即使只是未來的可能收益，且存在風險，但屬于重整計劃可能的利益，投資風險與收益均需要利害關系人承擔。利害關系人有權獲得比清算程序更多的企業(yè)現(xiàn)狀信息，尤其是有關經(jīng)營狀況的信息。重整企業(yè)困境原因對于采取重整是否可能、重整計劃是否可行通常有直接影響，也應成為披露內(nèi)容。此外，繼續(xù)經(jīng)營通常需要債權債務關系狀況信息的披露，因為續(xù)建性重整多數(shù)會考慮商業(yè)合作的持續(xù)。

第二，服務重整程序磋商功能的信息披露。重整是一個多層面磋商的復雜程序，首先，重整程序表現(xiàn)為債務人與債權人之間的磋商。無論是債務人啟動重整程序，或者是債權人啟動的重整程序，必然存在債務人與債權人之間的磋商。因此，重整程序可以認為是債權人與債務人協(xié)商機制在司法監(jiān)督下的再一次努力。作為一種過渡方案，預重整正是這一理念下的嘗試。重整程序將不同的利益群體磋商機制納入法定框架，既維護了多層次磋商的復雜程序正義，又通過司法程序推動集體合意的形成。其次，重整程序體現(xiàn)為債權人之間的磋商。原本債權人與重整企業(yè)存在債權債務關系，債權人之間通常是相互獨立的。但在企業(yè)出現(xiàn)困境的情況下，擔保債權人與無擔保債權人之間、金融債權人與商業(yè)債權人之間、普通債權人與優(yōu)先程序債權人之間的潛在矛盾與沖突就凸顯出來，就需要建立起一定的磋商機制。金融機構債權人委員會制度(5)原中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會于2016年9月發(fā)布了《關于做好銀行業(yè)金融機構債權人委員會有關工作的通知》?！锻ㄖ访鞔_銀行業(yè)金融機構債權人委員會是債務規(guī)模較大的困難企業(yè)三家以上債權銀行業(yè)金融機構發(fā)起成立的協(xié)商性、自律性、臨時性組織。債權人委員會制度的建立，為債權銀行業(yè)金融機構共同解決債務企業(yè)債務危機提供了集體協(xié)商、集體決策、一致行動的平臺，避免因個別機構行動，導致債務企業(yè)經(jīng)營風險加大、甚至出現(xiàn)破產(chǎn)的不利局面，進而影響銀行業(yè)金融機構的整體利益。通過債權人委員會制度，力圖為債權銀行業(yè)金融機構和債務企業(yè)協(xié)商解決金融債務問題提供時間和空間，在維護債權銀行業(yè)金融機構自身合法權益的同時，幫扶企業(yè)渡過難關。就是主要類型債權人之間磋商的機制性安排。重整程序則提供了一攬子的債權人之間協(xié)商機制安排。再次，重整程序表現(xiàn)為重整投資人與重整企業(yè)、重整債權人的磋商。重整投資人的投資意愿在于重整企業(yè)的投資價值。與新項目的投資不同，重整投資通常情況下需要與重整債務人的全部或部分利害關系人發(fā)生聯(lián)系，甚至需要形成長期的合作關系。交易成本考量、公平性衡量、經(jīng)營前景預測等都反映在不同層面的磋商中。實際上，無論是債權人或者股東，都可以出于自身對重整計劃的判斷決定贊同或者反對。他們有權盡其所能通過重整計劃實現(xiàn)自己的利益訴求，有權對于不滿意的重整計劃表示疑問與反對。磋商的核心在于，不同債權人與股東群體可以以反對重整計劃為要挾爭取利益。因此，重整磋商是典型的法律與商務雙重屬性的博弈，也非常考驗法院與管理人的智慧。實踐中常常會成為法院確定由債務人或者管理人主導重整程序、由什么樣的機構來擔當管理人的重要考量因素[10]。

第三，助力重整計劃投資判斷的信息披露。重整計劃投資屬性包含兩個方面，即重整企業(yè)利害關系人的集體投資行動和引入新投資后利害關系人與新投資人的共同投資屬性。投資的復雜性決定了重整程序內(nèi)有關投資決策的信息是有限的，多數(shù)信息應當遵循投資者負責原則。投資性信息披露的目標在于幫助利害關系人做出通常情形下的合法性、可行性與風險的判斷。涉及重整計劃合法性判斷、執(zhí)行與監(jiān)督方案評價、執(zhí)行風險評估、經(jīng)營管理模式考量等信息通常符合必要性判斷。對于具體經(jīng)營信息過度要求披露的，有可能降低債務人的重整激勵與重整投資人的投資意愿。重整計劃實施后，重整企業(yè)與利害關系人將形成新的合作關系。重整計劃執(zhí)行過程中的信息披露主要與利害關系人的監(jiān)督有關，證券信息披露規(guī)則與理由具有積極的借鑒意義?；蛘呷纭堵?lián)邦破產(chǎn)法典》立法檔案中提到的，“第11章的基本理念，與證券法的理念完全一致。如果權利將受到調整的所有債權人與股東都獲得充分的信息披露，那么其應當完全能夠自主作出知情判斷，而不是由法院或證券交易委員會實現(xiàn)告知他們重整計劃的優(yōu)劣好壞”(6)H.R. Rep. No. 95-595,95th Cong.,1st Sess.,at 226(1977).。整合后企業(yè)在不同的情境下，信息披露的動機會也有所差異，進而影響相互之間信息披露的詳細程度、信息披露的質量。不過，類似的信息披露問題已經(jīng)超出重整程序信息披露規(guī)則的任務了。但是，對于重整投資市場而言，建立一個相對透明的信息機制對于激勵投資者的投資行為，降低市場交易成本是具有積極意義的。

四、重整信任機制的有效性保障：信息披露的質量

民事法律行為主體承擔法律責任的前提是意思表示真實、自由。不知情、信息不真實情形下的意思表示有權獲得相應的救濟。重整程序的復雜性等因素一定程度上限制了意思自由，知情權更應被尊重，信息披露質量要求有時更高一些。如果利害關系人普遍認為破產(chǎn)程序是“接到通知、感覺不妙；參加會議、一團糟糕；所得無幾、裁定事了”[4]，受傷最大的只能是制度信任與法律權威。重整計劃本質上建立于各方共同意思基礎之上，有必要保證賴以做出意思表示的信息質量，以維護利害關系人意思表示的完整性、正當性，保證重整程序的制度信任。信息披露質量缺陷，有可能導致重整計劃基礎的崩塌。

(一)重整程序利益平衡與信息披露內(nèi)容的充分性

與法院擔當裁判者的其他司法活動不同，重整程序以共同協(xié)商為基礎展開，讓債權人與股東們都有權對重整計劃進行表決。利害關系人按照適當程序就重整價值估計、重整計劃判斷、重整價值分配形成共識。重整不以部分利害關系人的利益為代價來實現(xiàn)目標，除非自愿地表達自己贊同的意思。當事人的同意才是當事人承受重整計劃失敗的風險(而不是法院的決定讓其承擔風險)的正當理由。當債權人與股東進行表決之時，從理論上來說，他們對相關風險已經(jīng)有了充分的了解[11]。為保證利害關系人的權利，美國重整程序要求重整計劃的提交方在征求表決意見前向債權人以及股東寄送經(jīng)過法院批準的信息披露聲明，并作為重整計劃啟動表決程序的必要前提，使得利害關系人可借助于信息披露聲明所提供的信息，做出是否同意重整計劃的決定。根據(jù)美國《聯(lián)邦破產(chǎn)程序規(guī)則》第3016(b)條的規(guī)定，法院會就該聲明舉行聽審。重整程序中債務人、債權人、股東、各委員會、證券交易委員會、國內(nèi)稅務署、聯(lián)邦托管人以及其他利害關系人都會被通知，并有權提出異議。法院將在審核有關異議、信息披露聲明的充分性考量后做出是否同意的決定。實際上，在未經(jīng)法院確定的信息披露聲明告知相關利害關系人之前，重整計劃是無法提交表決的。(7)即使為小型企業(yè)重整提高效率有所簡化，但也有前提限制：法院認為重整計劃本身已經(jīng)提供了充分信息；以標準表格方式提交了信息披露聲明；法院附條件批準信息披露聲明。參見:〔美〕查爾斯·J·泰步.美國破產(chǎn)法新論：下冊[M].第3版.韓長印，等譯.北京：中國政法大學出版社，2017：1225-1226.此外，信息披露聲明的充分性也比較明確，內(nèi)容包括：基于債務人的性質、歷史及其賬簿記錄的狀況，在合理操作的范圍內(nèi)可提供的相同種類的詳盡信息，包括針對重整計劃所作的聯(lián)邦稅收安排將給案件中的債務人、債務人的任何繼受者以及模擬投資者，如典型的債權或股權持有人帶來的實質性潛在后果的說明，從而確保相關級別的該模擬投資者對重整計劃作出知情判斷；但充分信息無須包括關于其他任何可能的或已提交的計劃的信息；法院在判斷信息披露聲明是否提供了充分信息時，其應當考量案件的復雜程度、額外信息對于債權人及其他利害關系方的益處，以及提供額外信息的成本(8)參見美國《聯(lián)邦破產(chǎn)法典》第1125(a)條。。

不過，重整程序信息披露的充分性難以絕對化規(guī)定。首先是因為有關重整程序、重整債務人、重整計劃等信息本身存在內(nèi)容的多元性，要求提供所有的信息既無可能，也無必要。其次是因為披露對象屬于利害關系人，算得上是與債務人有關的“非典型”外部成員。實際上，過高標準也難以實現(xiàn)。一是因為困境中的債務人未必完整、全面、及時占有全部信息；二是過度信息披露義務往往需要產(chǎn)生新的成本，消耗債務人財產(chǎn)；三是重整程序的時間效率也是重要的考量因素。因此，根據(jù)基于企業(yè)存續(xù)為目標的企業(yè)現(xiàn)狀信息的披露、服務重整程序磋商功能的信息披露、助力重整計劃投資判斷的信息披露等主要信息類型，在明確不同充分性標準并賦予法院“合理可操作”的裁量權是合適的。對于企業(yè)現(xiàn)狀的信息要求是完整的、客觀的，存在缺陷應當是有充分的理由說明并需要為此承擔責任。債務人未直接占有的信息是按照合理的方式履行了信息提供義務。對于未來的、預測性的信息盡管與投資決策有關，但應當是以善意為前提，以避免“誤導”為標準。總的來說，法院可采用務實的做法對于必要信息予以判斷，并結合每一個案件的背景情況，比如制備披露聲明所需成本、表決意見征集與重整計劃批準對于時效性的相對要求，當然還有保護投資者利益[11]1228。因為重整計劃的投資屬性，美國重整實踐承認破產(chǎn)信息披露聲明的免責聲明：信息披露聲明制作者所作估算與預期的準確性無法得到保證。

(二)重整程序的妥當性與信息披露方式

重整計劃作為重整程序的核心。重整計劃草案是否能夠順利表決通過一定程度上取決于債權人與重整投資人是否有足夠的信息與信心通過重整方案。由于每一重整案件要解決的問題，計劃涉及的內(nèi)容不同，不同主體對信息的期待不同。不過，基于重整程序的集體相互信任的需要，應當著力滿足信息弱勢方必要的信息期待。我國規(guī)定了法定普通披露與補充披露相結合兩種方式。如《企業(yè)破產(chǎn)法》第81條規(guī)定披露的信息包括債務人的經(jīng)營方案、債權分類、債權調整方案、債權受償方案、重整計劃的執(zhí)行期限、重整計劃執(zhí)行監(jiān)督期限、有利于債務人重整的其他方案；第84條規(guī)定，債務人或者管理人應當向債權人會議就重整計劃草案做出說明，并回答詢問；第90條、91條規(guī)定監(jiān)督期間與監(jiān)督期滿后的信息披露。不少法院通過指引的方式進一步明確信息披露的內(nèi)容與方式?！侗本┢飘a(chǎn)法庭破產(chǎn)重整案件辦理規(guī)范(試行)》要求重整計劃草案增加“有關重整計劃執(zhí)行的重大不確定事項”的內(nèi)容。規(guī)定重整計劃草案涉及出資人權益調整事項的，參加表決的出資人有義務如實披露其出資權益的涉訴情況，以及出資權益上設定的質押、被保全等權利負擔情況；其他在表決時能夠影響債權人、出資人合理決策的信息，沒有納入重整計劃草案的，管理人、債務人應當在表決前予以充分說明，并在債權人會議上回答相關詢問?！渡虾Ｊ懈呒壢嗣穹ㄔ浩飘a(chǎn)審判工作規(guī)范指引(試行)》要求管理人或債務人制作重整計劃草案時應當聽取各方利益主體的意見，加強與債權人、債務人的出資人、重整投資人、有關政府部門溝通協(xié)調，吸納正當合理的建議，注重重整計劃草案的合法性和可行性?！稄V東省高級人民法院關于審理企業(yè)破產(chǎn)案件若干問題的指引》要求債務人、管理人指定重整計劃草案時，可以與債權人、出資人、重整投資人等利害關系人協(xié)商，聽取對重整計劃草案的建議。同時規(guī)定，重整計劃草案交付表決前，草案制作人應當通過會議、電話、郵件、傳真等有效方式向債權人等利害關系人做出詳盡說明，并如實回答提問?？傮w來看，重整計劃普通披露的規(guī)則已經(jīng)形成比較充分的共識。一是遵循重整計劃協(xié)商的性質，可以在重整計劃起草過程中聽取相關利害關系人的意見，盡管不是法定程序，但可以作為重要的信息溝通機制；二是適當明確在重整計劃草案與重整計劃草案說明中披露信息的內(nèi)容要求。比較各地人民法院的除《企業(yè)破產(chǎn)法》第81條規(guī)定的信息外，明確包括債權債務狀況在內(nèi)的重整企業(yè)基本狀況、有關重整計劃執(zhí)行的重大不確定事項、其他沒有納入重整計劃草案內(nèi)容但能夠影響債權人、出資人合理決策的信息應當予以披露?？紤]到重整計劃草案的規(guī)范性要求，沒有納入重整計劃草案內(nèi)容但能夠影響債權人、出資人合理決策的信息可以通過說明、起草報告等方式予以披露。

補充披露則有二種情形。一是明確債務人或管理人就重整計劃接受債權人會議詢問的義務。利害關系人詢問的內(nèi)容難以確定。因此，有關詢問范圍、回應要求、救濟途徑等缺乏明確規(guī)定，尤其是詢問程序與啟動重整計劃草案提交表決程序之間的關系需要有一個基本標準?，F(xiàn)實中，多數(shù)補充性的信息披露要求是可以滿足的。常見的問題包括：債務人企業(yè)對流動性的需求以及是否應該向債務人提供新融資；債務人企業(yè)的商業(yè)前景及其是否具有長期持續(xù)經(jīng)營的潛力；現(xiàn)有高管隊伍是否有能力繼續(xù)領導債務人發(fā)展等等。債權人與股東做出決策前需要對債務人長期持續(xù)經(jīng)營能力的評估。而“有關債務人的基本指標數(shù)據(jù)，包括財務報表、營業(yè)統(tǒng)計以及現(xiàn)金流具體情況，都是對債務人未來商業(yè)前景與風險作出合理判斷的必需信息。這些關于債務人財務與經(jīng)營狀況的關鍵數(shù)據(jù)將決定，到底是重整還是清算才能給債權人帶來最佳與最快收益?！盵9]121債權人及其他利害關系人會質疑信息披露不足時發(fā)生的爭議容易成為相互之間信任關系的障礙。因此，北京、上海、廣東三地實踐中提出的主動溝通、積極說明、有效方式等要求不僅可以作為一般性規(guī)范，也可以作為法院判斷信息披露是否符合補充性信息披露義務履行標準的依據(jù)。二是向個別對象的補充披露。作為集體行動的制度安排，信息共同分享是基本規(guī)則。債權人會議上的報告、提交資料與回答詢問等?！镀飘a(chǎn)法司法解釋(三)》第10條規(guī)定單個債權人有權查閱債務人財產(chǎn)狀況報告、債權人會議決議、債權人委員會決議、管理人監(jiān)督報告等參與破產(chǎn)程序所必需的債務人財務和經(jīng)營信息資料，但總體上似乎依然是債權人會議上應當提供的材料或者可以詢問的范圍。同時考慮到所提供的信息可能存在秘密性，要求查閱人對于查閱的信息保密(9)根據(jù)聯(lián)合國國際貿(mào)易法委員會《破產(chǎn)立法指南》的意見：“破產(chǎn)法還宜規(guī)定破產(chǎn)管理人也負有保密的職責，因為將獲得的有關債務人事務的許多資料都具有商業(yè)敏感性、機密性或受其他人的義務的限制(如商業(yè)秘密、研究與發(fā)展資料以及客戶資料)，這些資料不應披露給可能會對其作不當利用的第三方。如果向債權人披露信息，這些債權人應負有與破產(chǎn)管理人同樣的保密義務”。。

(三)重整投資的交易屬性與對重整投資人的信息披露

作為特殊信息披露的情形，重整投資人獲取信息的保障本質上不屬于重整程序規(guī)范的重點，可以認為補充披露的特殊形式。無論是管理人或者債務人與重整投資人開展磋商，都是基于交易的信息交流。最高人民法院明確采取協(xié)議方式、履行保密義務、不損害債權人與債務人合法權益為前提下披露的規(guī)定符合商業(yè)交易的邏輯。就重整計劃而言，非常重要的問題是評估債務人商業(yè)前景有關的各類信息。有關債務人未來商業(yè)前景的信息，一部分是來源于債務人本身的，一部分是來源于債務人以外的信息。這些信息對于債務人、債權人都是有價值的，同樣對于重整投資者也是必要的。與重整債務人的利害關系人“共同體”內(nèi)部“非自愿”協(xié)商不同，重整投資者是“自愿”地與債務人利害關系人“共同體”“協(xié)商”，是“協(xié)商”中的信息交換。作為重整程序中的“協(xié)商”，有一些特殊的規(guī)則。一是作為重整計劃提交人的債務人或者管理人應當獲得有關債務人繼續(xù)經(jīng)營方案決策所需要的信息。在存在新的投資人的情形下，債務人經(jīng)營方案決策所需要的信息實際上包括有關投資者的信息、新投資者“加入”債務人后開展經(jīng)營的信息等等，甚至包括了預測性信息。這些信息對于債務人利害關系人直接相關，也是判斷重整計劃可行性的依據(jù)，應當主動獲取并向債務人利害關系人如實披露。二是對重整投資者的信息披露。與一般交易不同，重整程序應當保證重整計劃不因信息披露瑕疵影響重整計劃效力。重整計劃內(nèi)容對于重整債務人、債務人的股東、債權人以及根據(jù)重整計劃取得財產(chǎn)的主體均具有約束力。重整程序的不可逆性質實際上允許作為重整主導者的管理人或者債務人較之一般交易會更積極地披露相關信息。

(四)重整程序的效率保障與信息披露及時性

重整程序要促進各方克服集體行動困境協(xié)力形成重整計劃，信息質量對于克服集體行動困境具有重要作用?；谥卣媱澅頉Q需要的重要信息的提供、信息的正確性、信息溝通的有效性等都影響信息披露質量。重整程序不同時間節(jié)點的信息披露都應當納入改善的范疇。信息披露及時性與公平性的爭議會影響重整程序效率。如果說重整計劃內(nèi)容(包括吸引新的投資者)是程序的核心，要完成程序中審議表決的“驚險一躍”，重點應當做好兩個環(huán)節(jié)。

首先，為保證重整程序的集體理性與信息公平，債權人會議通常作為接受信息披露的組織載體。同時，與債權人會議議事決策功能相互銜接，保證信息披露的效率。其次，要充分重視首次會議的信息披露。盡管有時債權人會議存在形同虛設的現(xiàn)象，債權人出席第一次債權人會議，只是針對破產(chǎn)原因和財產(chǎn)管理的方案聽取破產(chǎn)債務人和管理人的說明，大多數(shù)債權人并不關心破產(chǎn)程序的進程，他們只關心盡可能獲得高額分配[12]。但在重整程序中，債權人首次會議就盡可能提供透明的信息，一方面可以成為債權人會議組織化運行的基礎，另一方面也是為利害關系人參與重整程序提供一個基本參考。較充分信息有助于利害關系人明確所處的處境及參與程序可能獲得的保護，進而有利于確定自己的角色與行動。目前重點依賴的全國企業(yè)破產(chǎn)重整信息網(wǎng)的信息披露更具有補充的性質，與重整制度的目標并不完全一致(10)全國企業(yè)破產(chǎn)重整信息網(wǎng)的功能越來越得到重視。功能發(fā)揮依賴于破產(chǎn)案件受理法院、處理破產(chǎn)案件的法官對于信息披露工作的重視，及時、準確地錄入重整企業(yè)的相關信息與重整案件的進程信息。。就工作重心來看，一是與清算程序中管理人的職責保持一致，管理人應當依據(jù)職責獲得信息并且就債務人的財產(chǎn)狀況、負債狀況等主要信息履行披露責任，盡早通過債權人會議等公平方式及時披露，也可以采取網(wǎng)絡方式及時公平披露；二是將重整計劃有關的信息披露落實到重整計劃草案的編制人。作為重整計劃草案的編制者，控制有關重整計劃的最廣泛的信息，既有能力也有責任將與表決有關的信息向債權人會議做出披露。鑒于有關內(nèi)容的充分性問題，應當由管理人在召開會議前向法院報告，必要時可以由法院組織管理人與債權人委員會等舉行聽證，在確定重整計劃可以付諸表決的情形下再進行報告說明，更公平地履行信息披露義務后提交債權人會議進行表決。

(五)重整程序的司法正義與信息充分保障

重整程序盡管具有協(xié)商的性質，重整計劃的內(nèi)容也具有合同的屬性。協(xié)商程序決定了不同的債權人與股東群體均能以反對重整計劃作為要挾來爭取自身權益。[11]1234首先，為避免個別利害關系人的鉗制或者因為自主但“不夠理智”或者“不夠友好”地行使意志表達的權利，規(guī)定利害關系人參加組別表決，使個體在同一組別利害關系人“相互影響”后表達意思，并受同一組別表決形成的意思制約。其次是各組別形成的意思并非作為重整計劃通過的充分必要條件。重整計劃最終需要申請法院批準。甚至重整計劃未經(jīng)過所有的組別通過，法院依然可以依據(jù)法律授予的權力“強制批準”。法院因此獲得一種力量超越爭議推動共識的形成。但法院要做出決定就比較困難。因此，應當允許法院在履行審核職責時，尤其需要強制批準的情形下，能夠獲得比較充分的信息，并根據(jù)法律授權來做出審核決定。當然，法院通常不愿意讓自己面臨過于嚴重的挑戰(zhàn)。設想所有組別通過了重整計劃，法院以不可行為理由不予批準重整計劃，容易被指責為以自己的判斷取代了經(jīng)濟上利害關系人的自主判斷。[11]1250可行性通常不是法院嚴格把關的內(nèi)容。重整計劃提供者需要證明的通常也只是重整成功的“合理預期”，但不必要確保重整的成功。如果重整計劃內(nèi)容恰好“落到”了法官的專業(yè)領域，涉及合法性的風險或包含有關爭議解決風險為前提的內(nèi)容，法院基于對于行動合法性或者糾紛爭議的風險評估做出的判斷，自然是值得尊重的。因此，盡管《企業(yè)破產(chǎn)法》第86條沒有規(guī)定法院的信息主動獲取規(guī)則，但就法院審核批準程序內(nèi)涵而言，法院有權要求獲得履行批準所需要的信息。

近年來，最高人民法院積極推動重整制度的實施。不僅要求受理破產(chǎn)案件的人民法院要加強與管理人或債務人的溝通，引導其分析債務人陷于困境的原因，有針對性地制定重整計劃草案，促使企業(yè)重新獲得盈利能力,提高重整成功率，還要求與政府建立溝通協(xié)調機制，幫助管理人或債務人解決重整計劃草案制定中的困難和問題?；谥卣媱澤婕袄娴膹V泛性，要求重整不限于債務減免和財務調整，重整的重點是維持企業(yè)的營運價值。明確在審查重整計劃時，除合法性審查外，還應審查其中的經(jīng)營方案是否具有可行性。需要更可靠的信息獲得機制不僅是批準程序裁量的依據(jù)，也是法院審核結論裁定的合法性與正當性的可靠保障。

五、結語

困境企業(yè)重整程序中集體行動困境是重整制度需要克服的難題。重整程序以制度強制發(fā)揮著拯救困境企業(yè)，進而在一定程度上降低整體經(jīng)濟風險的重要作用，有必要加強市場與社會對重整程序的制度信任。信息披露規(guī)則的整體完善有利于重整制度更好地優(yōu)化多主體重整信任機制的作用。在現(xiàn)有破產(chǎn)重整信息披露規(guī)則的基礎上，進一步明確信息披露類型與信息披露的質量標準、不同階段信息披露內(nèi)容要求，確定相對靈活的信息披露充分性判斷標準，確定特殊情形下信息披露的特殊要求，對我國破產(chǎn)重整實踐的探索是有著積極意義的。