姚富馨

摘要：現(xiàn)代企業(yè)中所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離導(dǎo)致了委托代理與信息不對(duì)稱(chēng)等問(wèn)題，這一定程度上會(huì)使一些企業(yè)高管會(huì)為滿(mǎn)足自身利益而做出非效率投資決策從而降低企業(yè)績(jī)效。股權(quán)激勵(lì)可以將高管利益與企業(yè)利益聯(lián)系起來(lái)，影響激勵(lì)對(duì)象的投資行為進(jìn)而影響企業(yè)業(yè)績(jī)。本文選取工程機(jī)械行業(yè)的龍頭企業(yè)三一重工為研究對(duì)象，通過(guò)分析兩次股權(quán)激勵(lì)前后投資效率的變動(dòng)情況，最終認(rèn)為三一重工第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃更為科學(xué)合理，對(duì)企業(yè)的投資效率起到了促進(jìn)作用。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì);投資行為;投資效率;三一重工

在現(xiàn)代企業(yè)中，大多數(shù)民營(yíng)公司治理結(jié)構(gòu)為兩權(quán)分離形式，即所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，這種模式優(yōu)勢(shì)在于經(jīng)營(yíng)者的專(zhuān)業(yè)化可以提高公司管理水平，但也會(huì)由于委托代理、信息不對(duì)稱(chēng)等因素會(huì)產(chǎn)生一些治理問(wèn)題，這些問(wèn)題會(huì)導(dǎo)致企業(yè)管理者為滿(mǎn)足自身利益而傷害公司整體利益，通過(guò)影響高管的投資決策進(jìn)而影響到企業(yè)的投資效率。企業(yè)高管的投資決策在企運(yùn)營(yíng)過(guò)程中具有不可替代的作用，投資不僅可以為企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流，同時(shí)也能為企業(yè)未來(lái)創(chuàng)造價(jià)值，企業(yè)價(jià)值的提高就取決于企業(yè)投資效率的提升。影響企業(yè)投資效率的因素眾多，但管理層的努力是關(guān)鍵因素之一，這就需要治理層運(yùn)用激勵(lì)措施來(lái)提高高管們的積極性，而一個(gè)科學(xué)合理的激勵(lì)機(jī)制可以將高管利益與股東利益聯(lián)系起來(lái)，能夠?qū)ζ髽I(yè)高管的非效率投資行為起到抑制作用，使高管能夠?qū)Ｗ⒂谄髽I(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。因此，研究股權(quán)激勵(lì)方案對(duì)企業(yè)投資效率的影響十分必要。

1.三一重工股權(quán)激勵(lì)方案簡(jiǎn)介

1.1公司簡(jiǎn)介

三一重工是一家綜合性工程機(jī)械制造商。1994年，三一重工股份有限公司創(chuàng)立，并迅速崛起。該公司于2003年在上交所上市，上市初期，其產(chǎn)品僅為混凝土機(jī)械和道路機(jī)械。2018年，公司產(chǎn)品除混凝土機(jī)械、道路機(jī)械外，還包括挖掘機(jī)械、起重機(jī)械等。短短20年，公司從一家初創(chuàng)的小公司成長(zhǎng)為工程機(jī)械行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，企業(yè)產(chǎn)品多元化，國(guó)際化布局不斷擴(kuò)大。目前已在亞洲、南美、歐洲、北美等國(guó)際市場(chǎng)設(shè)立了銷(xiāo)售子公司或生產(chǎn)基地。目前，三一重工是全球最大的混凝土機(jī)械制造商，也是中國(guó)最大的工程機(jī)械龍頭企業(yè)。

1.2股權(quán)激勵(lì)動(dòng)因

2012年，三一重工為了完善公司治理結(jié)構(gòu)，建立激勵(lì)與約束相互制衡的長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，以及充分調(diào)動(dòng)公司高層管理人員和技術(shù)骨干的積極性，有效地結(jié)合股東、公司和經(jīng)營(yíng)者的利益，首次推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃;在2016年，三一重工為了要吸引和留住優(yōu)秀人才，充分調(diào)動(dòng)董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員和核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員的積極性，有效結(jié)合股東、公司和核心團(tuán)隊(duì)的利益，使各方關(guān)注公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，啟動(dòng)第二期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。兩項(xiàng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的共同目的是調(diào)動(dòng)企業(yè)管理層的積極性，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展而企業(yè)管理者的投資決策對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展起著至關(guān)重要的作用，因此三一重工的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)投資效率是否起到了提升作用值得探究。

1.3股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃內(nèi)容

三一重工首次股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)方式為股票期權(quán)、限制性股票;涉及的激勵(lì)對(duì)象中，企業(yè)高管有15人，中層管理和業(yè)務(wù)技術(shù)骨干有1393人;公司業(yè)績(jī)要求是2013年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率要比2014年高10%、2014年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率要比2013年高10%（包含限制性股票）、2015年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率要比2014年度高10%（包含限制性股票）;個(gè)人業(yè)績(jī)要求是考核需達(dá)到合格以上;有效期為六年。

三一重工第二次股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)方式同第一次一樣為股票期權(quán)、限制性股票;激勵(lì)對(duì)象為高管17人，中層管理和業(yè)務(wù)技術(shù)骨干1667人;公司業(yè)績(jī)要求是2017年凈利潤(rùn)較2016年增長(zhǎng)10%或以上、2018年凈利潤(rùn)較2017年增長(zhǎng)10%或以上（包含限制性股票）、2019年凈利潤(rùn)較2018年增長(zhǎng)10%或以上（包含限制性股票）;個(gè)人業(yè)績(jī)要求是按照個(gè)人考核結(jié)果確定行權(quán)系數(shù)（卓越：100%;優(yōu)秀90%;良好70%;不合格0%）;有效期為五年。

1.4財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)與股權(quán)激勵(lì)行權(quán)情況

通過(guò)分析三一重工兩次股權(quán)激勵(lì)方案可知，三一重工股權(quán)激勵(lì)公司業(yè)績(jī)考核指標(biāo)是凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，2012年至2019年三一重工每年凈利潤(rùn)分別是56.86億元、29.04億元、7.09億元、496.1萬(wàn)元、2.03億元、20.92億元、61.16億元、113.26億元，年增長(zhǎng)率分別為-48.94%、-75.57%、-99.30%、4001.13%、928.35%、192.33%、85.18%，由此可知，三一重工第一次股權(quán)激勵(lì)由于連年業(yè)績(jī)不佳沒(méi)有達(dá)到行權(quán)條件，但在第二次股權(quán)激勵(lì)中業(yè)績(jī)連年上漲全部達(dá)到行權(quán)條件。

2.三一重工股權(quán)激勵(lì)投資效率分析

本文從兩個(gè)方面來(lái)對(duì)三一重工股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行分析，分別為投資規(guī)模分析和投資效率綜合指標(biāo)分析。為了更好的反應(yīng)股權(quán)激勵(lì)對(duì)投資效率的影響，同時(shí)剔除宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)因素的影響，本文選取未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的可比公司徐工機(jī)械來(lái)進(jìn)行橫向比較。

2.1投資規(guī)模分析

2.1.1長(zhǎng)期資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率

投資支出反應(yīng)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的所有做的投入，本文的投資支出指標(biāo)選取長(zhǎng)期資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率，其計(jì)算公式為：長(zhǎng)期資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率=（本期實(shí)物資產(chǎn)投資增加額+本期長(zhǎng)期股權(quán)投資額增長(zhǎng)額）/（期初實(shí)物資產(chǎn)投資增加額+期初長(zhǎng)期股權(quán)投資額增長(zhǎng)額）。結(jié)合三一重工的制造業(yè)屬性和高科技屬性，實(shí)物資產(chǎn)投資增長(zhǎng)額包括固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、研發(fā)投入和在建資產(chǎn)增長(zhǎng)額等增加資本存量的支出。經(jīng)測(cè)算，2011年～2020年三一重工長(zhǎng)期資產(chǎn)投資増量率為60.32%、37.95%、-2.53%、-0.9%、-1.18%、-8.9%、-8.06%、-1.4%、-4.34%、17.55%;而徐工機(jī)械2011年～2020年長(zhǎng)期資產(chǎn)投資増量率為59.12%、36.67%、12.97%、7.98%、-23.09%、20.81%、1.51%、18.83%、5.93%、6.93%。

由此可以看出，在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之前，三一重工與徐工機(jī)械長(zhǎng)期資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率相近，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之后三一重工長(zhǎng)期資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率大幅下滑，且連續(xù)7年為負(fù)增長(zhǎng)，而未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的徐工機(jī)械僅在2015年和2020年低于三一重工。

2.1.2投資支出資產(chǎn)比

為了更好的衡量三一重工投資支出情況，本文從現(xiàn)金流的角度運(yùn)用投資支出資產(chǎn)比指標(biāo)衡量三一重工投資支出的變化情況，其公式為：投資支出資產(chǎn)比=（構(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金+投資支付的現(xiàn)金+支付其他與投資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金）/期初總資產(chǎn)。經(jīng)測(cè)算，三一重工2011年至2020年的投資支出資產(chǎn)比為26.304%、15.355%、4.978%、5.389%、2.679%、2.072%、3.535%、24.299%、35.801%、22.980%;徐工機(jī)械2011年至2020年的投資支出資產(chǎn)比為12.364%、8.175%、4.979%、2.698%、5.194%、6.085%、4.154%、6.823%、6.348%、3.936%。

根據(jù)測(cè)算結(jié)果可以看出，自2011年開(kāi)始三一重工與徐工機(jī)械投資支出資產(chǎn)比都出現(xiàn)下滑，一直持續(xù)到2014年才趨于穩(wěn)定，自2017年后三一重工投資支出資產(chǎn)比大幅提升遠(yuǎn)超徐工機(jī)械。三一重工在實(shí)施第一期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃前投資支出資產(chǎn)比高于徐工機(jī)械，僅在2015年至2016年略低于徐工機(jī)械，其他年份均高于徐工機(jī)械。

2.2投資效率綜合指標(biāo)分析

對(duì)投資效率的考察，主要是考慮企業(yè)投資對(duì)企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值是否起到提升作用。經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）是指從稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)中扣除企業(yè)的資本成本的所得，包括股權(quán)成本和債務(wù)成本，EVA可以更加真實(shí)地反映企業(yè)的資本使用效率和價(jià)值創(chuàng)造能力，更客觀地反映企業(yè)的獲利能力。但經(jīng)濟(jì)增加值是絕對(duì)數(shù)指標(biāo)，無(wú)法較好的進(jìn)行對(duì)比，因此，本文亦選取經(jīng)濟(jì)增加值回報(bào)率（EVAs）指標(biāo)來(lái)衡量企業(yè)創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。經(jīng)測(cè)算，三一重工2011年至2020年EVAs是550.09、314.13、-106.67、-80.29、-107.82、-47.82、19.38、174.64、253.03、247.29;徐工機(jī)械2011年至2020年EVAs是321.00、120.00、53.00、26.00、-35.00、-53.00、10.00、65.00、141.00、163.00。三一重工與徐工機(jī)械在2011年到2015年EVAs都逐漸下降，2015年以后才開(kāi)始提升，其中在2013年至2015年期間，三一重工EVAs甚至低于徐工機(jī)械。

3.結(jié)論

通過(guò)三項(xiàng)指標(biāo)對(duì)比可以看出，三一重工在實(shí)施第一次股權(quán)激勵(lì)后投資規(guī)模增速有所放緩，特別是在2012年，投資規(guī)?？s減較大，一度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)現(xiàn)象，分析其原因，主要是由于2010年至2012年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，工程機(jī)械行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，市場(chǎng)的低迷使得各大公司都減少投資活動(dòng)，而在2016年實(shí)施第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)回暖，工程機(jī)械行業(yè)開(kāi)始復(fù)蘇，市場(chǎng)前景廣闊，企業(yè)投資也隨之增加，投資效率也不斷提高。結(jié)合三一重工兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃我們也不難發(fā)現(xiàn)，去除宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)因素的影響，三一重工第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)投資效率起到的促進(jìn)作用要優(yōu)于第一次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，而第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)置的行權(quán)條件與業(yè)績(jī)考核要求相比于第一次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃更加科學(xué)合理。因此，本文認(rèn)為科學(xué)合理的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)企業(yè)投資效率可以起到促進(jìn)作用。