田敏霞，李清霖

（南京林業(yè)大學 經(jīng)濟管理學院，南京 210037）

1 文獻綜述

就股權激勵對公司績效的影響這一問題，學者進行了大量研究，得出了不同的結論。朱慧（2013）以吉林省上市公司為例，通過主成分分析及線性回歸統(tǒng)計分析方法進行研究，得出管理層股權激勵的實施對企業(yè)績效沒有顯著影響[1]。張曉峰和洪如君（2015）以廣東省上市公司為例進行研究，也得出了同樣的結論[2]?？梢姽蓹嗉畈⒉灰欢軐究冃Мa(chǎn)生影響。但是更多的研究還是傾向于股權激勵與公司績效呈相關關系。魏靜等（2018）以創(chuàng)業(yè)板上市公司為例，采用配對樣本T 檢驗和回歸分析進行研究，發(fā)現(xiàn)股權激勵對公司績效有顯著影響，且兩者呈正相關[3]。田國雙和齊英南（2018）以245家滬深A 股上市公司為例，通過設定變量，利用更加精準的面板數(shù)據(jù)模型來處理，得出股權激勵計劃對上市公司的經(jīng)營績效有正向作用，激勵的模式也會影響激勵效果，且限制性股票優(yōu)于股票期權[4]。

行業(yè)不同，股權激勵產(chǎn)生的效果也會有很多差異。就林業(yè)上市公司來講，高管激勵對林業(yè)上市公司的績效存在顯著并且直接的正影響，激勵強度越大，股權激勵效果更顯著。王玲?。?019）發(fā)現(xiàn)近2/3的林業(yè)上市公司選擇限制性股票作為股權激勵模式[5]。陳健和邱強（2017）通過搜集2006 年1 月1 日至2017 年7 月31 日期間實施股權激勵計劃的林業(yè)上市公司，分析其激勵現(xiàn)狀，指出這些公司在股權激勵計劃中存在的一些問題，為了完善股權激勵制度，使股權激勵達到一個較好的結果，需要放寬“規(guī)?！薄氨壤钡认拗埔约凹訌娦畔⑴兜萚6]。另外，目前我國林業(yè)上市公司還存在激勵水平低，激勵力度小等問題，這對股權激勵的效果有一定影響。

2 亞盛集團與宜華木業(yè)的股權激勵方案

本文選取了已經(jīng)實施股權激勵計劃的林業(yè)上市公司亞盛集團和宜華木業(yè)為研究對象。這兩家公司都是具有代表性的林業(yè)上市公司，在中國林業(yè)類企業(yè)中占據(jù)領先水平，并且與多個國家都有國際性合作。本文通過對比兩家公司的股權激勵方案，以及凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入同比增長率和每股股票收益率等財務指標，分析公司績效在股權激勵的影響下產(chǎn)生的反應。本文的數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)（http：//www.cninfo.com.cn/）。

2.1 亞盛集團股權激勵方案

亞盛集團本次激勵計劃擬授予1 024.14萬份股票期權，涉及1 024.14萬股標的股票，占亞盛集團目前擁有總股本的0.526%。在行權日，激勵對象可按獲得的股票期權總量34%、33%、33%分三期行權；本次授予股票期權的授予日：2013年5月22日。具體情況如表1所示。

表1 亞盛集團股權激勵方案

2.2 宜華木業(yè)股權激勵方案

宜華木業(yè)本次激勵計劃共授予限制性股票1 566 萬份。股票來源為宜華木業(yè)的600 萬股股票，由宜華木業(yè)的大股東宜華集團在公司股權分置改革期間承諾提供。股權分置改革后，經(jīng)三次增資，股權結構增至1 566 萬股，占宜華木業(yè)已發(fā)行股本的1.36%。本計劃有效期不超過三年，分兩次解鎖，每次可解鎖額度不超過獲授股票總額的50%。具體情況如表2 所示。

表2 宜華木業(yè)股權激勵計劃方案

3 亞盛集團和宜華木業(yè)股權激勵實施前后的績效分析

文章通過凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入增長率、每股收益將兩家公司進行比較，選取實施股權激勵計劃前后三年的數(shù)據(jù)，得出激勵計劃對公司績效的影響。

3.1 亞盛集團股權激勵對公司績效的影響

由圖1 可知，亞盛集團的凈資產(chǎn)收益率（ROE）由2009 年的3.33%下降到2010 年的2.50%，隨后上升到2011 年的6.48%。在實施股權激勵的當年，亞盛集團的凈資產(chǎn)收益率提高到9.51%。但接下來的三年，凈資產(chǎn)收益率卻一直在下降，從2013 年的7.13%下降到2015年的1.17%。從實施股權激勵計劃的前后來看，亞盛集團的股權激勵未能使公司的盈利能力得到提高。再看營業(yè)收入同比增長率（Growth rate）的變化，實施股權激勵的前三年，亞盛集團的營業(yè)收入同比增長率在逐漸提高，從2009年的-11.57%提高到2011年的4.23%。實施股權激勵計劃的當年，亞盛集團的營業(yè)收入同比增長率顯著提高，達到了52.77%，而第二年，又下降到4.04%。之后兩年，公司營業(yè)收入同比增長率直接為負，分別為2014 年的-16.82%和2015 年的-2.39%。由此可知，亞盛集團在實施股權激勵計劃的當年，績效明顯提高，但是這種提高僅僅是短暫的，說明該股權激勵計劃沒有使亞盛集團得到長遠發(fā)展。最后看公司每股收益（EPS）的變化，在實施股權激勵計劃的前三年，每股收益在小范圍內波動，2009-2011年分別為0.072 4、0.074 9和0.063 7。在實施股權激勵計劃的當年，每股收益為0.241 3，之后的三年，每股收益便大幅下降，直接降為2015 年的0.063 2 每股，比實施股權激勵計劃前三年還要少。因此，亞盛集團在實施股權激勵計劃的一年內，其盈利能力，發(fā)展能力以及投資價值都獲得了很大的提高，但是股權激勵計劃實施一年后，各項指標都在下降，這說明股權激勵計劃僅使亞盛集團得到短期的發(fā)展，未能推動公司的長遠發(fā)展。

圖1 亞盛集團2009-2015年財務指標變化圖

3.2 宜華木業(yè)股權激勵對公司績效的影響

由圖2 可知，宜華木業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）由2009年的11.08%下降到2010年的7.97%，隨后下降到2011 年的6.42%。在實施股權激勵計劃的當年，凈資產(chǎn)收益率為7.33%，之后的三年，宜華木業(yè)的凈資產(chǎn)收益率總體呈上升趨勢，有略微的波動，2013年上升到9.08%，2014年下降為8.82%，到2015年又上升為9.16%。這說明股權激勵計劃可以使宜華木業(yè)的盈利能力得到一定提高。再看實施股權激勵計劃前后三年的營業(yè)收入同比增長率，在股權激勵計劃實施的前三年一直呈下降趨勢，從2009年的19.35%下降到2011年的10%，在實施股權激勵計劃的當年，營業(yè)收入同比增長率上升到24.3%，2013年為22.2%，之后兩年下降比較明顯，分別為2014年的8.21%和2015 年的3.73%。最后看每股收益（EPS）的變動，在宜華木業(yè)實施股權激勵計劃的前三年，每股收益每年都在下降，從2009年的0.29下降到2011年的0.22。而從實施股權激勵計劃的當年開始，每股收益每年都在上升，上升為2012 年的0.26，2013年的 0.36，2014 年的 0.37 和 2015 年的 0.42。由此可見，實施股權激勵計劃能夠提高宜華木業(yè)的投資價值。從宜華木業(yè)實施股權激勵前后三年的這三個指標變化來看，股權激勵計劃能夠促進宜華木業(yè)公司的發(fā)展，提高盈利能力和投資價值。

圖2 宜華木業(yè)2009-2015年財務指標變化圖

4 亞盛集團和宜華木業(yè)股權激勵實施效果差異的原因分析

4.1 激勵方式的選擇

選擇一個適合自己公司的股權激勵方式是尤為重要的，亞盛集團選擇的股權激勵方式是股票期權，而宜華木業(yè)選擇的是限制性股票。這兩種股權激勵方式是我國目前較多采用的方式，其主要的區(qū)別在于激勵成本和風險收益，限制性股票相對于股票期權的成本較低，并且它的風險低于股票期權，更適合成熟型企業(yè)。而股票期權由于其高風險、高收益的市場特征特別受發(fā)展初期和擴張期企業(yè)的歡迎。亞盛集團成立時間較早，公司規(guī)模大，經(jīng)營范圍廣泛，且擁有好幾家子公司，具有很強的競爭力，是處在成長穩(wěn)定期的大型企業(yè)，故限制性股票可能較適合亞盛集團。宜華木業(yè)在當時也已經(jīng)是行業(yè)內的領先企業(yè)，在實施股權激勵計劃之前，全球的金融危機剛剛處于復蘇階段，發(fā)展還不夠穩(wěn)定，所以宜華木業(yè)并沒有加大擴張，而是穩(wěn)步發(fā)展。顯然，限制性股票風險較低，宜華木業(yè)選擇這種方案也是考慮到當時國內外的經(jīng)濟情況。由此可見激勵方式的選擇對于激勵結果存在一定影響。

4.2 行權條件的設置

行權條件的設置需要滿足兩點。第一是需要對企業(yè)員工起到激勵作用，所以行權條件不能過低，過低的行權條件無法起到激勵作用。但行權條件也不能過高，員工全身心努力仍然無法達到條件，會影響員工的積極性，績效也很難提升。第二，行權條件要考慮到公司長遠的發(fā)展，股權激勵是一個長期性的計劃，如果僅僅是在短時間內能對企業(yè)的盈利能力等產(chǎn)生積極影響，不能滿足公司的長遠發(fā)展，這種激勵是不可取的。亞盛集團在其股權激勵計劃方案中的行權條件設置為其凈資產(chǎn)收益率在等待期第一期不低于10%，第二期不低于10.3%，第三期不低于10.5%。2014年凈利潤與授予的目標凈利潤相比，復合增長率不低于30%，第二次生效年度的較授予指標凈利潤復合增長率不低于22%，第三次生效年度的較授予指標凈利潤復合增長率不低于18%。根據(jù)公司定期報告可知，2014 年的凈資產(chǎn)收益率為3.93%，低于考核指標，2014年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增速和2012年相比為負，低于30%的增長速度，后面兩期的凈利潤都低于三年平均。從亞盛集團的財務報告來看，實行股權激勵計劃之前，亞盛集團的凈資產(chǎn)收益率都比較低，距離10%、10.3%和10.5%有很大一段距離，這表明了亞盛集團對行權條件的設置過高，即便員工全身心投入也無法達到條件，這可能會消磨員工的積極性，使績效無法得到很大的提高。再看宜華木業(yè)，它的行權條件為：2012年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利率相較于2011年度增長率不低于15%；2012年的凈利率不得低于前三年的平均水平，并且不能為負。2013年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利率相較于2011年度增長率不低于32%；2013年凈利潤不得低于前三年的平均水平，并且不能為負。根據(jù)公司報告，公司在2012年歸因于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為30 876.29 萬元，相較于2011年度增長了19.94%；2009-2011年度公司歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的平均凈利潤為27 025.44萬元，2012年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤高于前三年的均值。所以，公司在2012 年的績效符合解鎖條件。在2013 年價值為40 826.72 萬元的利潤歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤，相比2011年的增長率為58.59%；2010-2012 年度公司歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的平均凈利潤為27 168.38萬元，所以2013年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤高于前三年的平均水平。因此，公司2013年度的績效滿足解鎖條件。由此可見，宜華木業(yè)的行權條件設置得比較合理。

4.3 股權激勵力度

股權激勵的力度能夠影響企業(yè)員工工作的的積極性，公司實施股權激勵時適當增加員工股份可以提高員工對工作的熱情，讓員工更投入地工作，提高績效。亞盛集團本次計劃擬授予股票期權1 024.14 萬份，涉及標的股票數(shù)量為1 024.14 萬股，占亞盛集團現(xiàn)有總股本的0.526 0%。宜華木業(yè)本次授予激勵對象限制性股票1 566 萬股，占宜華木業(yè)現(xiàn)有總股本的1.36%。對比兩家公司的激勵份額，很顯然亞盛集團的激勵力度較小，無法在很大程度上調動員工的積極性，時間久了，便會有消極怠工的情況，公司的績效便不會上升。而宜華木業(yè)相對來說激勵力度較大，這使員工能更加熱情地投入到工作中，從而更有可能提升績效。

5 亞盛集團和宜華木業(yè)在股權激勵終止后的績效分析

通過分析亞盛集團和宜華木業(yè)在股權激勵計劃終止后四年的凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入同比增長率和每股收益，得出股權激勵計劃對兩家公司的長遠影響。

5.1 亞盛集團股權激勵終止后的績效分析

亞盛集團由于績效未能滿足股權激勵計劃要求的指標而終止激勵計劃。通過圖3可知，在激勵計劃結束的后四年，亞盛集團的凈資產(chǎn)年收益率浮動較小，總體呈平穩(wěn)狀態(tài)。而公司的營業(yè)收入同比增長率從2016年開始快速上升，2017年之后的營業(yè)收入一直在上升，說明股權激勵計劃結束后公司的營業(yè)狀況有了很大改善。而每股收益則在2017年有了很大的上升，2017年以后又有所下降，后期變動不大。據(jù)公司定期報告可知，亞盛集團在終止股權激勵計劃后不斷地推進公司的改革與發(fā)展，提高市場核心競爭力。優(yōu)化員工薪酬體系，提高員工的積極性和創(chuàng)造性，從而提升績效。由此可知亞盛集團在激勵計劃終止后及時地止損，使公司平穩(wěn)地發(fā)展下去。

圖3 亞盛集團2016-2019年財務指標變化圖

5.2 宜華木業(yè)股權激勵終止后的績效分析

圖4 宜華木業(yè)2016-2019年財務指標變化圖

由圖3 可知，宜華木業(yè)在2017-2019 年期間的三項財務指標總體呈下降趨勢，公司的凈資產(chǎn)收益率從2017年開始一直在下降，至2019年已為負值。營業(yè)收入同比增長率在2018 年有了一次上升后則也在大幅下降，至2018 年起，公司的營業(yè)收入相較于前一年已不再增長。同樣，每股收益在2017年提高之后也在一直下降。這說明公司在股權激勵計劃終止后的經(jīng)營狀況不佳。在公司股權激勵計劃剛結束時，公司的經(jīng)營狀況良好。而在激勵計劃結束后幾年，由于已經(jīng)沒有激勵作用，公司內部員工的積極性也在逐漸褪去，甚至有可能不及股權激勵計劃之前，公司績效便會降低。

6 結論與建議

通過對比亞盛集團和宜華木業(yè)實施股權激勵計劃的前后三年的凈資產(chǎn)收益率，營業(yè)收入同比增長率，每股收益等的變化，以及股權激勵計劃終止后的公司狀況，可以看出亞盛集團的股權激勵計劃并沒有達到激勵的效果，績效也并沒有提高。但是公司在終止股權激勵計劃后進行了一系列改革與發(fā)展，及時止損；宜華木業(yè)實施股權激勵計劃給公司的績效帶來了積極影響，達到了公司設定的目標。而在股權激勵計劃結束后幾年公司的經(jīng)營狀況卻不佳。由此可知，股權激勵計劃對公司產(chǎn)生不同的影響，那么如何才能使企業(yè)達到激勵的效果，獲得預期的收益，促進公司的長遠發(fā)展呢？通過上述兩個公司案例的對比，并分析股權激勵計劃可能存在的問題，可以獲得以下啟示：

①選擇合適的股權激勵方式。要想使公司獲得長遠的發(fā)展，選擇一個合適的股權激勵方案非常重要。選擇一個合適的股權激勵方式是進行激勵的基礎，只有選對了，才能對激勵對象產(chǎn)生積極的激勵作用，達到公司預期的目標[10-11]。

②設置合理的行權條件。從亞盛集團和宜華木業(yè)的行權條件的設置以及股權激勵的結果可以看出，行權條件的設置一定要適當，要能對員工起到一定的激勵作用，激勵他們全身心地奮斗，但又不能設置得過高，使公司近幾年都達不到這個目標，這樣反而不能使公司績效得到顯著的提高[12-13]。

③加強股權激勵力度。公司要想加強股權激勵的實施效果，適當?shù)丶哟蠹盍Χ纫彩呛苡斜匾摹９緫鶕?jù)自身發(fā)展情況，結合市場上其他上市公司的股權激勵設置適合本公司的激勵力度，確保員工更熱情地投入工作，努力提升公司績效，從而使公司和員工實現(xiàn)雙贏。另外，公司要因人而異，根據(jù)員工對公司的影響和貢獻設置不同的激勵力度，尤其是對科技創(chuàng)新型技術人員等，這些可以在未來給公司帶來很大收益的員工應當享有更大的激勵份額[14-15]。

④制定長遠的目標。股權激勵計劃的目的是提高公司的經(jīng)營績效，促進公司的長遠發(fā)展，而不僅僅局限于股權激勵計劃期間的短暫發(fā)展。因此公司在制定股權激勵計劃方案的時候也應該考慮到激勵計劃結束后對公司的一系列影響，并做出應對措施，這樣才更有可能使公司獲得長期發(fā)展[16-19]。