張明

中西部省份償債壓力更大，靠自身還本付息的可能性較低。圖/IC

當(dāng)前中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總體可控，但其中蘊(yùn)藏的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)仍然需要關(guān)注。

1994年分稅制改革后確立新的中央和地方關(guān)系，提高了中央宏觀調(diào)控能力，但財(cái)權(quán)上收、事權(quán)下移加重了地方政府收支矛盾。伴隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展和城鎮(zhèn)化的快速進(jìn)程，地方政府主導(dǎo)成立了各類融資平臺(tái)，特別是2008年后地方政府存在違規(guī)舉債。

2014年以來(lái)中央出臺(tái)一系列整治措施，對(duì)違法違規(guī)舉債“終身追責(zé)”，開展債務(wù)置換規(guī)范債務(wù)形式，債務(wù)逐步顯性化，增速得到控制。當(dāng)前政府潛在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有多大？如何化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)？

中國(guó)地方政府債務(wù)面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)

首先，包含中國(guó)政府部門債務(wù)在內(nèi)的宏觀杠桿率偏高，還本付息壓力較大。當(dāng)前中國(guó)宏觀杠桿率約在270%左右。在2020年，中國(guó)債務(wù)利息支付額已經(jīng)達(dá)到名義GDP增量的兩倍以上。在2018年與2019年，中國(guó)債務(wù)利息支付額分別是名義GDP增量的1.5倍與1.8倍。一旦長(zhǎng)期利率上升，存量債務(wù)還本付息壓力將會(huì)進(jìn)一步加大。這其實(shí)意味著，宏觀杠桿率高不僅是一個(gè)潛在風(fēng)險(xiǎn)，事實(shí)上已經(jīng)造成了流量方面的壓力。

其次，如果考慮到地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，那么廣義公共部門債務(wù)壓力較大。中國(guó)的宏觀杠桿率高，其實(shí)歸根結(jié)底是公共部門杠桿率高。目前在中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)中，企業(yè)部門債務(wù)大約占60%。在企業(yè)部門債務(wù)中，國(guó)企債務(wù)約占三分之二。而在國(guó)企債務(wù)中，地方融資平臺(tái)債務(wù)大概占一半。簡(jiǎn)單匡算的話，地方平臺(tái)債務(wù)大約占到中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)的20%。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)達(dá)到了GDP的270%，這就意味著地方平臺(tái)債務(wù)超過(guò)了GDP的50%。目前地方平臺(tái)債務(wù)算在企業(yè)部門債務(wù)內(nèi)，如果把它從企業(yè)部門債務(wù)中減去，加到政府部門債務(wù)中來(lái)，那么中國(guó)政府部門債務(wù)占GDP比率已經(jīng)接近100%，突破了60%與90%兩道國(guó)際警戒線。此外，國(guó)企債務(wù)其實(shí)也可以算公共部門債務(wù)。國(guó)際金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室有這樣一個(gè)估算，如果把所有國(guó)字頭的債務(wù)加到一起，那么公共部門債務(wù)占GDP比率為160%，私人部門債務(wù)占GDP比率僅為110%。

再次，中國(guó)公共債務(wù)分布不均衡，中西部省份償債壓力更大，靠自身還本付息的可能性較低。2020年至少有四個(gè)省的債務(wù)率超過(guò)100%，至少有九個(gè)省的償債率超過(guò)50%。上述省份靠自己來(lái)還本付息的能力較弱。如果沒有中央支持的話，這些省份的債務(wù)未來(lái)只能要么違約、要么重組。

最后，在地方政府債務(wù)方面存在財(cái)政和金融風(fēng)險(xiǎn)相互溢出的風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)銀行尤其是區(qū)域性商業(yè)銀行是中國(guó)地方政府債券的主要購(gòu)買者，銀行持有地方政府債券的比例高達(dá)80%-90%以上。當(dāng)?shù)氐闹行∩虡I(yè)銀行通常是當(dāng)?shù)卣l(fā)行的債券的主要購(gòu)買者，這意味著一旦出現(xiàn)地方政府債券違約，地方金融體系的安全性將會(huì)受到?jīng)_擊。

如何化解中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

雖然目前中國(guó)地方債務(wù)總體風(fēng)險(xiǎn)是可控的，但采取恰當(dāng)政策至關(guān)重要。

第一，要保持合理的經(jīng)濟(jì)增速，通過(guò)做大分母的方式來(lái)降低債務(wù)壓力。對(duì)中國(guó)而言，在疫情后保持一個(gè)相對(duì)較快的經(jīng)濟(jì)增速，是成功化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要前提。具體而言，中長(zhǎng)期要加快供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，短期要保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的適度擴(kuò)張。宏觀政策不要過(guò)度收緊，因?yàn)橐坏┙?jīng)濟(jì)增速下去了，那么債務(wù)問題馬上就會(huì)惡化。

第二，要避免債務(wù)利率過(guò)快上升。目前中國(guó)的存量債務(wù)已經(jīng)達(dá)到GDP的2.7倍，一旦債務(wù)利率上升，利息支出占GDP的比重將會(huì)進(jìn)一步上升。要避免地方政府債務(wù)爆發(fā)危機(jī)，保持利率水平可控至關(guān)重要。與中國(guó)相比，雖然目前美國(guó)聯(lián)邦政府債務(wù)占GDP的比重已經(jīng)超過(guò)135%，但美國(guó)政府依然有底氣實(shí)施大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃，其中一個(gè)重要原因就是美國(guó)債務(wù)利率很低，償還利息的壓力較小。過(guò)去五年內(nèi)，美國(guó)政府利息支出占GDP比重其實(shí)是不斷下降的。正如美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)耶倫所言，美國(guó)的貨幣政策正?；且M(jìn)行的，但不會(huì)太快。2021年美國(guó)10年期國(guó)債收益率很難在突破2.0%后繼續(xù)上升。美國(guó)案例值得我們充分重視與借鑒。這就意味著，在當(dāng)前環(huán)境下，中國(guó)貨幣政策不宜收得太緊。緊縮的貨幣政策除了會(huì)影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，也會(huì)導(dǎo)致債務(wù)問題惡化。

第三，充分發(fā)揮中央政府與商業(yè)銀行體系化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的作用，但最終中央政府仍將發(fā)揮根本性作用。從中長(zhǎng)期來(lái)看，由于地方政府債務(wù)騰挪的空間較為有限，中央政府和商業(yè)銀行體系事實(shí)上是降低地方政府存量債務(wù)的主力。中央政府與商業(yè)銀行體系究竟如何發(fā)揮作用呢，這就需要談到第四個(gè)政策建議了。

第四，要從根本上解決地方政府債務(wù)問題，我們既要有一次大規(guī)模的債務(wù)置換，也要有一次透明有序的、大規(guī)模的債務(wù)重組。

債務(wù)置換，實(shí)際上要由中央政府在一定限度內(nèi)來(lái)幫助實(shí)際上沒有還本付息能力的地方政府來(lái)進(jìn)行債務(wù)置換。之前的債務(wù)置換，本質(zhì)上是用地方債來(lái)置換平臺(tái)債。而在未來(lái)，我們恐怕不得不發(fā)行一批特別國(guó)債來(lái)置換地方債。如果中央政府不及時(shí)介入，那么一旦地方政府債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，壓力會(huì)轉(zhuǎn)移到銀行體系。而考慮到銀行體系在中國(guó)金融體系中扮演著重要角色，一旦銀行面臨系統(tǒng)性危機(jī)，那么中央政府是一定會(huì)介入救援的。雖然債務(wù)處置成本是在中央政府與銀行體系之間分擔(dān)，但銀行體系不能分擔(dān)太多，否則讓中央政府來(lái)救助銀行體系的話，最終債務(wù)化解的總成本可能更高。債務(wù)置換的最大特點(diǎn)，在于拉長(zhǎng)期限與壓低利率，把償債過(guò)程變得更加平緩。

另一方面，中央政府也不能全部置換地方政府債務(wù)，這樣會(huì)產(chǎn)生巨大道德風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于不能置換的債務(wù)，需要進(jìn)行債務(wù)重組。這就需要地方政府與商業(yè)銀行之間通過(guò)博弈來(lái)分擔(dān)成本。商業(yè)銀行要為未來(lái)的地方債務(wù)重組做好準(zhǔn)備，通過(guò)撥備與資本金來(lái)化解部分債務(wù)重組成本。地方政府也不能把壓力全部推給銀行，自己也要承擔(dān)一部分損失。從中長(zhǎng)期來(lái)看，稅制需要改革以提高地方政府的收入份額。從短期來(lái)看，存量地方政府債務(wù)高企的省份，可能成為國(guó)有企業(yè)混合所有制改革加速的省份。

最后值得一提的是，地方政府隱性債務(wù)的最大風(fēng)險(xiǎn)在于“隱性”，一旦將其透明化后，在當(dāng)前的體制下進(jìn)行化解將會(huì)變得更加容易。

（編輯：王延春）