羅華麗　徐夢(mèng)洋

摘要：隨著中國(guó)金融市場(chǎng)的進(jìn)一步改革開(kāi)放和經(jīng)濟(jì)實(shí)力的日益增強(qiáng)，中國(guó)OFDI和人民幣國(guó)際影響力逐漸成為社會(huì)熱點(diǎn)話(huà)題。文章理論與實(shí)證分析相契合，先探討了OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的影響路徑，隨后基于貨幣交易媒介、記賬單位和價(jià)值儲(chǔ)蓄三大職能和貨幣錨模型，初步構(gòu)建貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系，測(cè)算出SDR貨幣籃子中五種錨貨幣的國(guó)際化指數(shù)，再建立SVAR模型，深入分析中國(guó)OFDI如何影響人民幣國(guó)際進(jìn)程。實(shí)證結(jié)果表明，中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化水平有明顯的促進(jìn)作用，并且針對(duì)提升人民幣的國(guó)際地位的路徑選擇提出相應(yīng)的建議：抓緊“一帶一路”建設(shè)機(jī)遇，增大對(duì)外投融資渠道，優(yōu)化中國(guó)對(duì)外直接投資布局，多方位深化金融改革，進(jìn)而穩(wěn)妥有序地推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

關(guān)鍵詞：“一帶一路”;對(duì)外直接投資;人民幣國(guó)際化;SVAR模型

一、引言與文獻(xiàn)綜述

（一）選題背景

1997年亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)，讓學(xué)者認(rèn)識(shí)到亞洲經(jīng)濟(jì)區(qū)存在著貨幣原罪，即貨幣錯(cuò)配、結(jié)構(gòu)錯(cuò)配和期限錯(cuò)配。由于貨幣錯(cuò)配受美元波動(dòng)影響較大且容易招致風(fēng)險(xiǎn)，伴隨著2008年全球金融危機(jī)的襲來(lái)，貨幣原罪加劇，再一次警醒人們過(guò)度依賴(lài)于美元的國(guó)際貿(mào)易和貨幣市場(chǎng)存在極高的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);而在跨境貿(mào)易和金融活動(dòng)中，采用本幣計(jì)價(jià)和結(jié)算，可降低非本地區(qū)貨幣波動(dòng)造成的負(fù)面影響，以及緩解貨幣原罪問(wèn)題。因此，提議國(guó)際貨幣體系變革的呼聲再一次成為世界焦點(diǎn)。與此同時(shí)，亞洲地區(qū)及“一帶一路”沿線國(guó)家，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)建設(shè)普遍非常落后，從IMF、世界銀行和亞投行等金融機(jī)構(gòu)獲得投融資也絕非易事，這些發(fā)展中國(guó)家面臨著棘手的融資約束問(wèn)題。當(dāng)前的國(guó)際貨幣體系存在諸多不足和弊端，并且儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的貿(mào)易逆差壓力日益加劇，為了合理配置全球外匯儲(chǔ)備降低匯率風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)國(guó)際貨幣體系的多元化建設(shè)成為重要任務(wù)。同時(shí)中國(guó)作為亞洲第一大經(jīng)濟(jì)體，近些年與亞洲區(qū)域進(jìn)出口中保持貿(mào)易逆差地位，具備穩(wěn)定的資本輸出能力。中國(guó)目前處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，即由高速增長(zhǎng)時(shí)期邁向高質(zhì)量發(fā)展時(shí)期，綜合國(guó)力和國(guó)際影響力不斷增強(qiáng)，人民幣國(guó)際化的加速也成為必然趨勢(shì)。自“一帶一路”倡議的提出、“走出去”戰(zhàn)略的頒布和推進(jìn)、以及亞投行的興起，中國(guó)OFDI不斷迎來(lái)新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，人民幣也逐漸成為“一帶一路”沿線國(guó)家首選的貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣，這便是人民幣國(guó)際化的背景。

（二）有關(guān)研究的文獻(xiàn)綜述

本文研究“一帶一路”背景下中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化的作用機(jī)制，對(duì)有關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，相關(guān)研究大致為可以歸納為以下兩個(gè)方面。

關(guān)于人民幣國(guó)際化水平的衡量方法。一是基于貨幣國(guó)際化的影響因素進(jìn)行實(shí)證分析，如李稻葵和劉霖林（2008）運(yùn)用三個(gè)指標(biāo)，即國(guó)際儲(chǔ)備貨幣結(jié)構(gòu)、跨境結(jié)算貨幣權(quán)重和國(guó)際債券貨幣份額，構(gòu)建計(jì)量模型測(cè)度了人民幣國(guó)際化程度。二是構(gòu)建人民幣國(guó)際化指數(shù)，通過(guò)對(duì)影響人民幣國(guó)際化水平的關(guān)鍵指標(biāo)賦予權(quán)重從而測(cè)算人民幣國(guó)際化指數(shù)。彭紅楓、譚小玉（2017）基于國(guó)際貨幣交易媒介、記賬單位和價(jià)值貯藏的三大職能，通過(guò)主成分分析法選取關(guān)鍵指標(biāo)從而測(cè)算人民幣國(guó)際化指數(shù)。徐偉呈、王暢、郭越（2019）運(yùn)用貨幣錨模型，并構(gòu)建了貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系。

關(guān)于中國(guó)OFDI與人民幣國(guó)際化的關(guān)系，我國(guó)學(xué)者也進(jìn)行了相關(guān)研究和探討。張敬之（2014）認(rèn)為中國(guó)對(duì)外直接投資從國(guó)際貿(mào)易和國(guó)內(nèi)金融業(yè)的發(fā)展兩種渠道推進(jìn)了人民幣國(guó)際化進(jìn)程，前者有助于提高本幣的國(guó)際結(jié)算權(quán)重，后者促進(jìn)了本幣的計(jì)價(jià)和流通，為海外投融資提供保障。倪亞芬、李子聯(lián)（2016）以境外人民幣存款規(guī)模作為人民幣國(guó)際化程度的度量指標(biāo)，利用Granger因果檢驗(yàn)等計(jì)量分析方法來(lái)考察人民幣國(guó)際化與OFDI的動(dòng)態(tài)關(guān)系，證明OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化水平有更為明顯持續(xù)的推動(dòng)作用。姚山、古廣東、楊繼瑞（2016）研究OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的推動(dòng)機(jī)制，提出OFDI主要通過(guò)跨國(guó)企業(yè)來(lái)擴(kuò)展人民幣在全球的使用范圍，減少離岸人民幣的兌換成本和穩(wěn)定人民幣的內(nèi)在價(jià)值，實(shí)現(xiàn)人民幣的高效流通。林樂(lè)芬、王少楠（2016）提出對(duì)外直接投資對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上下游帶動(dòng)效應(yīng)明顯，從而刺激被投資境外實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)人民幣的黏性需求。付韶軍（2018）構(gòu)建固定效應(yīng)模型，分別從發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家兩個(gè)層面分析在“一帶一路”建設(shè)背景下人民幣國(guó)際化對(duì)中國(guó)OFDI的影響，分析結(jié)果表明人民幣國(guó)際化對(duì)中國(guó)OFDI有顯著的推進(jìn)作用。

以往學(xué)者的研究重心是關(guān)于中國(guó)OFDI與人民幣國(guó)際化關(guān)系的規(guī)范分析，或者是人民幣國(guó)際化對(duì)中國(guó)OFDI影響的實(shí)證分析，但關(guān)于中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化的影響分析的文獻(xiàn)較少，這便是本文的研究方向。本文在以往相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，基于貨幣三大基本職能，通過(guò)建立貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系測(cè)算人民幣國(guó)際化指數(shù)，并深入分析中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化的影響，最后針對(duì)提升人民幣國(guó)際影響力方面提出相應(yīng)的政策建議，即如何在“一帶一路”建設(shè)背景下改善我國(guó)對(duì)外直接投資規(guī)模從而加速人民幣的國(guó)際進(jìn)程。

二、“一帶一路”建設(shè)背景下中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化的影響路徑

“一帶一路”建設(shè)背景下，對(duì)外直接投資對(duì)人民幣國(guó)際化的影響主要是以下三條路徑。

第一，中國(guó)對(duì)外直接投資的經(jīng)濟(jì)主體——跨國(guó)企業(yè)，其在境外經(jīng)營(yíng)擴(kuò)大和資產(chǎn)擴(kuò)張的進(jìn)程中，投資偏好使用本國(guó)貨幣，以人民幣作為最終的計(jì)價(jià)或結(jié)算貨幣在公司內(nèi)部清償，推動(dòng)了人民幣的跨境結(jié)算進(jìn)程和國(guó)際計(jì)價(jià)功能。在長(zhǎng)期持續(xù)性的投資活動(dòng)影響下，跨國(guó)公司使得本國(guó)貨幣的路徑隨著對(duì)外直接投資的發(fā)展與成熟而不斷強(qiáng)化，拓展了人民幣在國(guó)際經(jīng)濟(jì)社會(huì)的使用范圍，刺激了東道主國(guó)家的官方機(jī)構(gòu)和企業(yè)對(duì)人民幣的需求粘性。同時(shí)企業(yè)對(duì)外直接投資需要龐大的資金支撐，主要依靠于國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)所提供服務(wù)和支持，因此跨國(guó)公司的海外擴(kuò)張促進(jìn)了本國(guó)金融機(jī)構(gòu)在境外的設(shè)立和發(fā)展，拓寬了本國(guó)金融機(jī)構(gòu)在全球發(fā)展業(yè)務(wù)和提供服務(wù)的范圍，也為人民幣的全球流通和人民幣金融產(chǎn)品的發(fā)行奠定了基礎(chǔ)。

第二，對(duì)外直接投資直接影響了資本項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的規(guī)模，從而有效調(diào)節(jié)我國(guó)的國(guó)際收支平衡。隨著中國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的全面推進(jìn)，我國(guó)國(guó)際收支的經(jīng)常賬戶(hù)（包括貨物貿(mào)易和服務(wù)貿(mào)易等賬戶(hù)）和資本與金融賬戶(hù)持續(xù)多年“雙順差”;而中國(guó)OFDI規(guī)模的增長(zhǎng)有利于形成項(xiàng)目資本逆差，其與經(jīng)常項(xiàng)目順差的組合可以保障人民幣內(nèi)在價(jià)值的穩(wěn)定，有效降低持有人民幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)，改善國(guó)際收支平衡有助于穩(wěn)定提高人民幣的國(guó)際影響力。

第三，伴隨著“一帶一路”倡議的全面實(shí)施，與沿線國(guó)家交流合作的逐步加強(qiáng)，為我國(guó)開(kāi)辟了巨大的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)空間，同時(shí)也是我國(guó)擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放和深化改革的重要戰(zhàn)略和途徑?！耙粠б宦贰毖鼐€國(guó)家經(jīng)濟(jì)水平建設(shè)十分落后，且國(guó)內(nèi)缺乏資金投資基礎(chǔ)建設(shè)，因此需要從外部引入資金援助;但從國(guó)際金融平臺(tái)獲得的資金杯水車(chē)薪，無(wú)法彌補(bǔ)巨大的資金缺口，因此中國(guó)的海外投融資發(fā)揮了至關(guān)重要的作用。人民幣在沿線國(guó)家基礎(chǔ)建設(shè)、貿(mào)易活動(dòng)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作各方面發(fā)揮核心作用。中國(guó)實(shí)施“一帶一路”戰(zhàn)略，借助亞投行投融資平臺(tái)對(duì)海外進(jìn)行投融資，推動(dòng)其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)建設(shè)，不僅豐富了人民幣的輸出路徑，還刺激了人民幣的海外需求和使用粘性。我國(guó)政策性銀行為“一帶一路”沿線國(guó)家的基礎(chǔ)建設(shè)提供貸款，境外人民幣通過(guò)購(gòu)買(mǎi)人民幣債券等方式回到國(guó)內(nèi)，形成了閉合的人民幣國(guó)際循環(huán)鏈，建立良好的流通機(jī)制，進(jìn)而推進(jìn)了人民幣的計(jì)價(jià)和結(jié)算職能。“一帶一路”建設(shè)也有利于海外人民幣債權(quán)的擴(kuò)張和人民幣的輸出、海外儲(chǔ)備量的增加，成為人民幣國(guó)際化進(jìn)程的重要推力。

三、“一帶一路”建設(shè)背景下人民幣國(guó)際化水平的測(cè)度方法

本文通過(guò)構(gòu)建貨幣錨模型，確定一國(guó)貨幣匯率受主要國(guó)際化貨幣匯率的影響程度，反映雙邊層面上某國(guó)際貨幣在該國(guó)的國(guó)際化程度，以此彌補(bǔ)以單一金融指標(biāo)反映貨幣國(guó)際化水平的局限性;并將貨幣錨程度指標(biāo)納入貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系中，豐富測(cè)算維度。

（一）基于貨幣錨模型人民幣國(guó)際化水平的測(cè)算

1. 貨幣錨模型建立

本文的貨幣國(guó)際化水平的測(cè)算方法借鑒徐偉呈、王暢和郭越（2019）的貨幣錨模型。該模型假設(shè)一國(guó)貨幣匯率是由SDR貨幣籃子中各貨幣加權(quán)平均后計(jì)算得出，其中該國(guó)貨幣的匯率波動(dòng)與籃子中某一錨貨幣匯率波動(dòng)的相關(guān)程度，體現(xiàn)了錨貨幣作為該國(guó)貨幣匯率浮動(dòng)的影響因素權(quán)重。在下文的模型中選用瑞士法郎為基準(zhǔn)貨幣，貨幣錨模型可以整理為以下形式：

ΔlogCURRENCY=α1ΔlogUSD+α2 ΔlogEUR+α3ΔlogGBP+α4ΔlogJPY+α5Δlog CNY（1）

其中，USD、EUR、GBP、JYP和CNY分別表示美元、歐元、英鎊、日元和人民幣兌瑞士法郎匯率。

2. 貨幣國(guó)際化水平的測(cè)算

從Pacific Exchange Rate Service數(shù)據(jù)庫(kù)中隨機(jī)選取選擇58個(gè)國(guó)家和地區(qū)貨幣匯率在2009～2019年期間的月度數(shù)據(jù)作為研究樣本，運(yùn)用SPSS軟件，計(jì)算出樣本中不同貨幣與貨幣籃子中五種國(guó)際貨幣之間的雙邊匯率相關(guān)系數(shù)，并統(tǒng)計(jì)出相關(guān)關(guān)系顯著（即P<0.05）且為正數(shù)的國(guó)家和地區(qū)的數(shù)量，從而確定錨定五種國(guó)際貨幣的國(guó)家數(shù)量占比，如表 1所示。

由表1可知，在2009～2019年期間，貨幣匯率錨定美元的國(guó)家或地區(qū)比例常年最高，即美元匯率波動(dòng)對(duì)世界貨幣市場(chǎng)具有巨大的影響力，盡管比例有所下降，但不影響美元在國(guó)際貨幣市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位。歐元也是主流的錨貨幣，然而它對(duì)其他國(guó)家或地區(qū)貨幣匯率的影響力大幅下降，占比降幅高達(dá)32.08%。錨定日元的國(guó)家或地區(qū)數(shù)量小幅增長(zhǎng)，錨定英鎊的國(guó)家比例相對(duì)而言比較穩(wěn)定。國(guó)家或地區(qū)貨幣錨定人民幣的比重先上升后小幅回落，略微下降至2019年的13.24%，但人民幣匯率的整體影響力高于日元和英鎊。在分析過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，“一帶一路”沿線國(guó)家和地區(qū)錨定人民幣的數(shù)量呈上升趨勢(shì)，說(shuō)明“一帶一路”建設(shè)不僅促進(jìn)了中國(guó)與亞洲發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)貿(mào)往來(lái)和金融合作，推進(jìn)了人民幣的認(rèn)可度、穩(wěn)定性和影響力;中國(guó)對(duì)外直接投資改善了周邊國(guó)家的基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)建設(shè)和市場(chǎng)環(huán)境，以及政治、經(jīng)濟(jì)和文化背景的進(jìn)一步融合，通過(guò)加快人民幣區(qū)域一體化的進(jìn)程從而提高了人民幣國(guó)際水平。

（二）基于貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系人民幣國(guó)際化水平的測(cè)算

1. 貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系的指標(biāo)選取

單一的貨幣職能指標(biāo)難以客觀衡量一國(guó)貨幣國(guó)際化水平，所以本文從貨幣的交易媒介、記賬單位、價(jià)值儲(chǔ)藏三大職能中選取多個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)構(gòu)建貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系，使得貨幣國(guó)際化指數(shù)評(píng)估范圍更廣，測(cè)算結(jié)果更具科學(xué)性和說(shuō)服力。本文將參考彭紅楓、譚小玉（2016）建立的人民幣國(guó)際化指標(biāo)體系（如表 2所示）。采用2009～2019年的季度數(shù)據(jù)，指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)源于BIS、World Bank、SWIFT 、IMF等數(shù)據(jù)庫(kù)。

2. 基于熵權(quán)法的貨幣國(guó)際化體系的建立

由于貨幣履行各職能對(duì)貨幣國(guó)際化水平的影響程度不同，因此需要對(duì)不同職能下的衡量指標(biāo)賦予不同的權(quán)重，使測(cè)算結(jié)果更具可信度。本文將參考徐偉呈、王暢、郭越（2019）貨幣國(guó)際化各項(xiàng)指標(biāo)權(quán)重的測(cè)算方式，利用熵權(quán)法，基于數(shù)據(jù)的離散程度客觀賦予指標(biāo)相應(yīng)權(quán)重。通過(guò)MATLAB R2020a計(jì)算得到貨幣國(guó)際化體系各指標(biāo)的權(quán)重如表3所示。

3. 貨幣國(guó)際化指數(shù)的測(cè)算

基于上述的貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系，分別測(cè)算出五種錨定貨幣的國(guó)際化水平，具體指數(shù)情況如表4所示。

從國(guó)際化指數(shù)的數(shù)值變化可以看出，美元一直牢牢占據(jù)全球貨幣市場(chǎng)的霸主地位，其國(guó)際化指數(shù)只有小幅波動(dòng)。受2008年世界金融危機(jī)和2009年歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的連續(xù)影響，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在近十年一直處于低迷狀態(tài)，歐元的國(guó)際化指數(shù)也從2009年的35.18%下滑至2019年的25.10%，跌幅高達(dá)9.78%，其國(guó)際化地位明顯呈下降趨勢(shì)。英鎊的國(guó)際化指數(shù)常年保持穩(wěn)定，占全球貨幣市場(chǎng)份額在6%左右。相比之下，日元和人民幣的國(guó)際化水平呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)，其中人民幣的國(guó)際化指數(shù)累計(jì)增長(zhǎng)了2.22%。自2013年提出“一帶一路”倡議和2016年人民幣加入特別提款權(quán)貨幣籃子，我國(guó)積極推進(jìn)了與“一帶一路”沿線國(guó)家的金融合作，人民幣在官方外匯儲(chǔ)備的份額迅速提升，貨幣市場(chǎng)和全球外儲(chǔ)管理者對(duì)人民幣的信心不斷增強(qiáng)。中國(guó)OFDI占全球直接投資的比重從3.25%迅速上升至11.89%，通過(guò)拓寬資本輸出、對(duì)亞洲發(fā)展中國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供信貸支持等方式，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣的國(guó)際流通渠道。人民幣在國(guó)際社會(huì)的認(rèn)可度和接受度與日俱增，其在國(guó)際貨幣流通量和跨境貿(mào)易結(jié)算的貨幣比重也日益增強(qiáng)，人民幣的國(guó)際化水平持續(xù)提升。

四、中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化影響的實(shí)證分析

（一）模型建立

本文數(shù)據(jù)均為時(shí)間序列數(shù)據(jù)，由于變量之間存在動(dòng)態(tài)影響，選擇模型時(shí)考慮結(jié)構(gòu)向量自回歸（SVAR）模型，其優(yōu)化了向量自回歸（VAR）模型，涵蓋了模型體系內(nèi)各變量之間即時(shí)的結(jié)構(gòu)性關(guān)系，通過(guò)對(duì)模型施加約束條件，能將隱藏在誤差項(xiàng)中變量間的當(dāng)期相關(guān)關(guān)系顯示出來(lái)。這樣能更有助于解釋系統(tǒng)受到隨機(jī)擾動(dòng)的動(dòng)態(tài)沖擊，使模型更具有經(jīng)濟(jì)指導(dǎo)意義。SVAR模型的表達(dá)式如下：

Γ0Yt=c+Γ1Yt-1+Γ2Yt-2…ΓpYt-p+μt（2）

（二）變量選擇與數(shù)據(jù)處理

模型中選用兩個(gè)變量：OFDI即中國(guó)對(duì)外直接投資規(guī)模，單位為億美元;RII表示人民幣國(guó)際化指數(shù)。采用2009～2019年的季度數(shù)據(jù)，變量數(shù)據(jù)來(lái)自于國(guó)研網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)的中國(guó)OFDI規(guī)模總額和基于貨幣國(guó)際化體系測(cè)算得到的人民幣國(guó)際化水平指數(shù)。為了消除通貨膨脹因素的影響，采用定基居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)進(jìn)行價(jià)格平減，CPI（1978=100）來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。

（三）描述統(tǒng)計(jì)分析

1. ADF單位根檢驗(yàn)

在建立SVAR模型前，各變量需要先通過(guò)時(shí)間序列的平穩(wěn)性檢驗(yàn)，保證模型的穩(wěn)定性。本文采用ADF做單位根的平穩(wěn)性檢驗(yàn)，原假設(shè)為存在單位根，結(jié)果如表5所示。OFDI、RII均為在5%的顯著性水平下接受了原假設(shè)，即存在單位根，不是平穩(wěn)變量。而一階差分后的變量均拒絕原假設(shè)，即OFDI和RII的一階單整序列，符合向量自回歸模型建設(shè)的前提條件。

2. JOHANSEN協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)

基于AIC和SC信息準(zhǔn)則，確定SVAR模型的滯后階數(shù)。模型的最大階數(shù)的選取不僅要考慮足夠的滯后項(xiàng)，也要保證自由度。通常采用LR法則，基于表6的運(yùn)算結(jié)果，將最優(yōu)滯后階數(shù)定義為1階。

接下來(lái)通過(guò)Johansen檢驗(yàn)法來(lái)確定OFDI和RII之間的協(xié)整關(guān)系，即兩個(gè)平穩(wěn)時(shí)間序列之間是否具有長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，防止偽回歸現(xiàn)象出現(xiàn)。如表 7所示，在5%顯著性水平下，OFDI和RII的一階單整序列的協(xié)整檢驗(yàn)接受了協(xié)整方程的駕駛，變量之間存在協(xié)整關(guān)系，中國(guó)OFD I對(duì)人民幣國(guó)際化水平有顯著的正向作用。同時(shí)對(duì)SVAR模型進(jìn)行穩(wěn)定性檢驗(yàn)，由圖1可知，AR特征方程的根的倒數(shù)絕對(duì)值均落于單位圓內(nèi)，表明模型通過(guò)平穩(wěn)性檢驗(yàn)。

3. 廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)分

脈沖響應(yīng)分析函數(shù)可以研究時(shí)間序列模型中變量之間的影響，即解釋變量的沖擊對(duì)被解釋變量造成的影響，反映了變量間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。模擬結(jié)果如圖2所示，在OFDI一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差單位的正向沖擊后，RII當(dāng)期沒(méi)有響應(yīng)，在滯后大約一期后開(kāi)始出現(xiàn)向上波動(dòng)，在第2期攀升至峰值后一直呈正向影響且逐漸衰弱，長(zhǎng)期收斂。說(shuō)明我國(guó)對(duì)外直接投資短期內(nèi)有助于提升人民幣國(guó)際化水平，且從長(zhǎng)遠(yuǎn)看來(lái)，對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程有直接的正面積極影響。

4. 方差分解分析

方差分解是根據(jù)各個(gè)方程隨機(jī)誤差項(xiàng)的關(guān)聯(lián)情況，將SVAR模型中內(nèi)生變量的波動(dòng)按其成因進(jìn)行分解，以此確定各個(gè)變量波動(dòng)的重要性。因此結(jié)合方差分解，可以對(duì)脈沖響應(yīng)函分析的結(jié)果進(jìn)行補(bǔ)充和完善。方差分解的結(jié)果如圖3所示，在預(yù)測(cè)第1期時(shí)，RII的預(yù)測(cè)方差完全是由于自身的沖擊，隨后RII的波動(dòng)受OFDI沖擊影響的比重逐漸增大。在第4期，OFDI 對(duì)隨著時(shí)間的推移，RII受自身擾動(dòng)項(xiàng)的沖擊影響逐漸穩(wěn)定在80%左右，OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化指數(shù)波動(dòng)的貢獻(xiàn)比重不斷上升，其貢獻(xiàn)率保持在18%上下。分析結(jié)果表明中國(guó)對(duì)外直接投資對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的具有明顯的促進(jìn)作用。

五、研究結(jié)論與政策啟示

本文通過(guò)構(gòu)建貨幣錨模型確定2009～2019年期間錨定五種國(guó)際貨幣的國(guó)家數(shù)量比例，并基于貨幣三大職能建立貨幣國(guó)際化指標(biāo)體系，分別測(cè)算出五種錨定貨幣的國(guó)際化指數(shù)，從而進(jìn)一步驗(yàn)證中國(guó)OFDI對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的推動(dòng)機(jī)制和促進(jìn)作用。根據(jù)2019年Q1～2019年Q4的季度數(shù)據(jù)，建立SVAR模型。在脈沖響應(yīng)分析中，發(fā)現(xiàn)OFDI對(duì)RII具有長(zhǎng)期正向影響;在方差分解分析中，明確指出OFDI對(duì)RII波動(dòng)的貢獻(xiàn)程度有18%，說(shuō)明中國(guó)對(duì)外直接投資對(duì)人民幣國(guó)際化水平具有顯著的積極影響。

基于以上實(shí)證分析結(jié)果，為了進(jìn)一步提高人民幣在貨幣市場(chǎng)的國(guó)際影響力、刺激海外對(duì)人民幣的需求和使用，本文針對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的提出以下政策建議：

第一，深入推進(jìn)與“一帶一路”沿線國(guó)家和地區(qū)的金融合作，在跨境投融資活動(dòng)中充分發(fā)揮人民幣的作用。通過(guò)提供資金幫助亞洲發(fā)展中國(guó)家進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，或著國(guó)內(nèi)金融結(jié)構(gòu)向海外發(fā)放貸款的路徑，主動(dòng)推進(jìn)人民幣的跨境流通和循環(huán)機(jī)制。同時(shí)借助亞投行、絲路基金和金磚國(guó)家等國(guó)際金融平臺(tái)，以及建立人民幣海外投資基金，積極擴(kuò)大人民幣對(duì)外投融資渠道，逐步增強(qiáng)沿線國(guó)家對(duì)人民幣的依賴(lài)和粘性需求。

第二，基于中國(guó)巨額的大宗商品成交量，增強(qiáng)人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)功能。根據(jù)SWIFT《人民幣追蹤報(bào)告》的數(shù)據(jù)顯示，人民幣的國(guó)際結(jié)算功能近些年來(lái)迅速發(fā)展，但其計(jì)價(jià)功能仍未能有效發(fā)揮;我國(guó)大部分跨國(guó)公司在國(guó)際貿(mào)易中以“美元計(jì)價(jià)、人民幣結(jié)算”的方式為主，美元作為計(jì)價(jià)貨幣的使用慣性其實(shí)阻礙了人民幣計(jì)價(jià)的發(fā)展，不利于增強(qiáng)人民幣的定價(jià)話(huà)語(yǔ)權(quán)。對(duì)此，推動(dòng)大宗商品采取人民幣計(jì)價(jià)的方式是解決此問(wèn)題的有效路徑。在與“一帶一路”沿線國(guó)家的資源要素往來(lái)中，比如我國(guó)占有市場(chǎng)份額優(yōu)勢(shì)的稀缺原油、鐵礦石等，簽訂雙邊自貿(mào)協(xié)定與人民幣匯率掛鉤，有利于增強(qiáng)人民幣計(jì)價(jià)職能的競(jìng)爭(zhēng)力。以及鼓勵(lì)跨國(guó)公司在對(duì)外貿(mào)易中采用人民幣計(jì)價(jià)，不僅有助于規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，也能提高人民幣在國(guó)際貿(mào)易中的計(jì)價(jià)權(quán)重。

第三，我國(guó)應(yīng)繼續(xù)完善金融合作平臺(tái)和創(chuàng)新多邊合作機(jī)制，改善金融市場(chǎng)環(huán)境，才能有效規(guī)避?chē)?guó)際市場(chǎng)的金融風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而增強(qiáng)人民幣的穩(wěn)定性和認(rèn)同度。政府應(yīng)在對(duì)外投融資、跨境貿(mào)易等方面加大政策支持力度，鼓勵(lì)企業(yè)“走出去”;深化人民幣匯率制度改革，比如積極參與和構(gòu)筑區(qū)域貨幣合作，加強(qiáng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的對(duì)外滲透力;推進(jìn)與其他國(guó)家和地區(qū)簽訂貨幣互換協(xié)議，有助于提升人民幣在官方外匯儲(chǔ)備的權(quán)重。與此同時(shí)，完善人民幣離岸金融市場(chǎng)的建設(shè)，擴(kuò)展國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的海外業(yè)務(wù)，合理規(guī)劃我國(guó)對(duì)外金融發(fā)展格局。抓緊“一帶一路”建設(shè)機(jī)遇，多方位深化金融改革，加快中國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的腳步，優(yōu)化中國(guó)對(duì)外直接投資布局，進(jìn)而穩(wěn)妥有序地推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

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（作者單位：深圳大學(xué)）