張曼玉 趙雅慧 唐曉諦

(1.蘭州大學經濟學院，甘肅 蘭州 730000；2.東華大學旭日工商管理學院，上海 200051；3.廈門大學馬來西亞分校，馬來西亞)

存款利率是銀行吸引資金的主要手段，如果銀行利率進行下調，那么散戶將撤出基金轉而投資其他短期理財產品如余額寶。那么中國香港在零利率的背景下，為什么市場上很難找到短期理財產品呢？在對這個問題進行分析前，我們要清楚地意識到需求對一個市場或一個行業(yè)的重要意義。中國香港居民對短期理財產品的需求不足，是導致短期理財產品難以發(fā)展的直接影響因素。因此本文探討的主要問題是為什么中國香港對短期理財產品的需求不足。

一、影響需求的因素

1.投資渠道少、門檻高、手續(xù)費用高

成為私人銀行的客戶可以獲得產品經理對于金融產品的推薦，但其門檻高達1000萬美元，未達到此標準的中國香港居民只能通過將錢存入銀行追趕通脹，然而銀行的利率極低，投資者隨即將目光轉向債券基金或者股票基金等，但是其不僅門檻很高，手續(xù)費用也是一筆不小的支出。

中國內地貨幣市場既有場內基金，如華寶添益和銀華日利，也有余額寶之類的場外基金。由于內地的大多數券商并不收取交易傭金，所以場內基金收益率可觀；而場外基金不僅可以去銀行進行認購，也可以去基金公司進行認購。由于去銀行購買收取手續(xù)費過高，一般來說是百分之幾，比如余額寶在支付寶上進行交易它的手續(xù)費是接近于0的，交易成本低，因此在內地進行基金投資收益是非常可觀的。但在中國香港，除了南方東英發(fā)行的一只其余都是場外資金，并且交易成本和運營費用也很貴?！按蠖鄶点y行而言，基金的運營費用可高達7%，即使可根據客戶等級減免1%～3%”，再加上基金管理費用，依然在收益中占很大一部分，客戶的期望收益就會非常低。例如：在匯豐銀行購買貨幣市場基金，認購金額不同收取不同的手續(xù)費用。認購金額不到100萬元收取2%的手續(xù)費用，超過100萬港元的，收取1.5%的手續(xù)費用。一般來說，第一年的收益被銀行瓜分，投資者拿到手的收益少之又少。因此在這種情況下，進行購買貨幣基金的行為即使有一定的收益，實際收益也并不可觀，故短期理財產品的投資吸引力大大降低。

表1 匯豐銀行認購費

2.中國內地與中國香港主要投資者身份不同

通過上文的闡述我們可以進一步作出合理推論：在中國內地，投資市場的主要參與者是個體居民，人們常常自己購買理財產品，而在中國香港，因為開戶難度、金融監(jiān)管制度、投資門檻、手續(xù)費等外部原因，中國香港的個體投資者往往將自己的資金交給金融機構，由金融機構進行進一步投資，因此中國香港投資市場以持有大規(guī)模資金的金融機構為主。投資者組成成分的差異導致他們采取了不同的投資行為和投資策略，促成了中國內地與中國香港市場對短期理財產品的需求上的差異。接下來我們將通過中國內地投資者(主要為個體)以及中國香港投資者(主要為金融機構)對短期理財產品的看法，以及二者的投資行為兩個角度來分析對比他們對短期理財產品需求上的差異。

3.短期理財產品本身存在許多“陷阱”

作為發(fā)展中國家，雖然我國的九年義務教育鞏固率達94.2%，但是高等教育普及率依然不高，有專業(yè)金融知識的公民數量更少。西安財經大學的一項社會調查顯示，有超過1/3的短期金融工具的使用者不能正確地認識該產品存在的缺陷。

短期理財產品主要存在以下4個誤區(qū)：

(1)預期年化收益率“遠高于”銀行存款與長期理財產品。人們在挑選產品時，年化收益率是主要參考指標，而短期金融產品的預期年化收益率在金融工具中一直保持在較高的水平。大多數銀行推出的理財產品收益率可以達到4%以上，有的甚至高達6%，對比當前1.5%的存款利率，人們往往更傾向于選擇前者進行投資。然而許多投資者沒有意識到預期收益率不等于實際收益率，而且在大部分情況下，實際收益情況都是低于預期值的。

(2)流動性強。短期理財產品的周期一般為30天到一年以內，且許多產品是銀行發(fā)行的。因此很多投資者認為該產品流動性強，安全性高，收益也比存款利率高。但實際上，短期理財產品并不等同于現金及其一般等價物。流動性強僅僅是因為時間周期短，但在該期間內，投資者不可以提前支取自己的本金，有一些產品上甚至會附加有且只有發(fā)行方擁有提前終止權的條款。這極大地增加了該產品的風險系數。

(3)預期收益率計算方式存在問題。一個理財產品一般在產品開始前有一個募集期，而在產品到期后存在一個清算期。但是在計算收益率時，往往不會加上這兩個時期。例如一項周期為30天的理財產品，收益率為4%，但是該產品存在7天的募集期和3天的清算期，那么該產品的實際預期收益率應該是4%×(30/30+7+3)=3% 。這是一個最基本的算法陷阱，夸大了短期理財產品的收益能力。

(4)產品本身較為復雜。當前理財產品種類多樣，如外債、股票、基金、外匯等。許多投資者只了解其中的一兩種，對各種理財產品之間的區(qū)別更是知之甚少。這需要一定的專業(yè)知識和能力。像外匯、黃金、聯動等，一旦標的市場出現大的波動，那么預期收益率將很難達到。在中國內地，很多投資者購買短期理財產品基本都是出于其認為該產品存在風險低、收益比存款高、流動性強這些“優(yōu)點”，也因此吸引的大多為散戶。但實際上通過分析我們發(fā)現，短期理財產品并沒有那么優(yōu)越，其本身存在許多“認知陷阱”。在中國香港，金融機構主要為基金經理等，他們能客觀地認識到短期理財產品本身存在的一些缺陷和夸大的地方，這導致在中國香港，對短期理財產品的需求遠遠小于中國。

二、外部影響因素

1.持有時間差異

影響貨幣基金期望收益的因素不僅有交易成本，貨幣基金的持有時間也有一定的關系。這是因為持有時間長短的不同，所投資相同產品所產生的利率或者回報率是不同的。在境內貨幣基金的平均持有時間不可以超過180天，而貨幣基金在中國香港的平均持有期不可以超過90天。持有時間的較大差異，造成客戶所期望收益的差異較大，進一步導致中國香港的貨幣基金的收益率也會相較中國內地少了許多的競爭力。

2.推銷貨幣基金動力不足

博瑞港源貨幣市場基金是中國香港規(guī)模最大的傳統(tǒng)公募基金，截至2018年1月4日，資產管理規(guī)模達到6.2億美元，而三年年化收益率僅有0.28%；匯豐港元A類單位-A作為第二大貨幣基金，其資產管理規(guī)模為5.6億美元，三年年化收益為-0.03%；第三大的施羅德金融市場基金，資產管理規(guī)模為1.8億美元，三年年化收益率僅為0.08%。以上貨幣基金均為非場內可交易基金，投資者需要前往銀行進行認購，銀行現時利率低下，銀行拿到儲戶的存款代價十分微小，幾乎可以不進入成本范疇。為防止現金流分散，銀行缺乏動力推銷貨幣基金產品。在港股，貨幣基金的交易傭金和股票是一樣的。雖然港交所豁免了股票印花稅，但是交易征費和交易費用都還是跟股票一樣，一分錢都不能少。加上各種費用，三個月的HIBOR就沒有多少百分點了。

圖1 中國香港HIBOR(三個月)走勢 數據來源：wind。

3.貨幣基金跟隨電商迅猛發(fā)展

電子商務崛起，淘寶等電子商務平臺迅速發(fā)展，衍生出天弘基金等貨幣基金。余額寶從2013年上線開始，在短短的四年時間，資金管理規(guī)模達到了1.78萬億元。截止2018年6月，資金規(guī)模達到了1.86萬億元。甚至超過了中國銀行的活期存款規(guī)模。貨幣基金的總規(guī)模達到了7.7萬億元。余額寶的設計類似于銀行的活期存款，但其利率遠高于銀行的存款利率，設計靈活方便，收益率高，一經上線就受到大眾的推崇，加之流量的變現，獲取客戶的成本與銀行相比降低，其規(guī)模迅速擴大。一方面，香港地區(qū)還未出現類似于淘寶一類的電子商務平臺，無法獲得穩(wěn)定低成本的客戶平臺，在一定程度上加大了銷售的難度，而銀行作為主要的認購渠道，其認購金額的限制、手續(xù)費的收取對中國香港普通客戶并不友好。

4.中國香港的金融監(jiān)管更嚴格

相比于中國內地的金融監(jiān)管制度，中國香港的金融監(jiān)管制度更加嚴格。監(jiān)管嚴格在一定程度上造成了金融產品創(chuàng)新的動力不足。余額寶這樣高收益率的貨幣基金存在擠兌風險，趨于監(jiān)管制度的不斷完善，限制措施也接連出臺。例如每日取現規(guī)模降至1萬元等。中國香港由于監(jiān)管措施十分嚴格，漏洞較少，在一定程度上影響了高收益率產品的推出，自然也就不會出現類似于余額寶這樣的產品。另外，由于中國香港本身金融中心的特殊身份，具有較大的反洗錢壓力，銀行等金融機構存在稅收調查的壓力，資金明細要求較高，資金來源要求明確，以上標準限制了貨幣基金的靈活運營。

三、總結與未來規(guī)劃

1.缺少短期理財產品的影響因素

基于以上分析，中國香港缺乏短期理財產品存在多方面的影響因素。首先，銀行利率持續(xù)低下，主要投資者構成成分不同，該差異性導致投資水平、投資目的和投資理念的差異，衍生出對于短期理財產品的需求程度不同；其次，產品本身設計的不完備性、收益率計算的問題以及產品本身的復雜程度，造成短期理財產品對于中國香港投資者來說，產品本身吸引力與中國內地相比較低；最后，即便以上條件全部滿足，其外部因素例如政策不同、缺乏電子商務平臺、金融監(jiān)管制度等，在一定程度上限制了中國香港短期理財產品的推出。

2.未來發(fā)展與努力方向

(1)加強產品的研發(fā)和創(chuàng)新，理財產品多樣化。中國香港的貨幣基金大部分都是場外基金，并且客戶只能從銀行進行認購，導致成本高，收益偏低。因此，應加強對理財產品的研發(fā)和創(chuàng)新，將場外變?yōu)閳鐾夂蛨鰞炔⒋?，打破銀行獨掌理財產品的現狀，從而推動香港地區(qū)短期理財市場的繁榮。

(2)積極推動分業(yè)經營向混業(yè)經營的制度轉變。隨著金融業(yè)本身的發(fā)展及金融市場國際化程度的不斷提高，混業(yè)經營更適合中國香港金融業(yè)的發(fā)展，分業(yè)經營的局限性對短期理財產品的發(fā)展產生了障礙，因此銀行業(yè)應積極推動分業(yè)經營向混合經營轉變的過程，探究混業(yè)經營的方法，以推動短期理財產品市場的發(fā)展和繁榮，以適合市場的需求。