甄愛(ài)軍

信號(hào)一：購(gòu)房杠桿率水平不高

全國(guó)居民購(gòu)房杠桿率水平不高，居民大規(guī)模加杠桿推動(dòng)房?jī)r(jià)大漲的情況在短期內(nèi)難以再現(xiàn)，這有利于房?jī)r(jià)保持平穩(wěn)。

對(duì)比歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，目前全國(guó)居民購(gòu)房杠桿率水平并不是很高。根據(jù)易居研究院測(cè)算，2020年三季度，全國(guó)居民購(gòu)房杠桿率為31.6%，環(huán)比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，同比上升0.3個(gè)百分點(diǎn)。

觀察歷史數(shù)據(jù)，從2015年三季度開(kāi)始，居民購(gòu)房杠桿率水平快速上升，2016年四季度達(dá)到2010年以來(lái)最高位，為44.6%。2017年一季度，該指標(biāo)小幅回落至44.4%，此后7個(gè)季度連續(xù)下行。2019年以來(lái)，居民購(gòu)房杠桿率一直處于小幅震蕩中，基本在31%～32%的區(qū)間穩(wěn)定下來(lái)。

比較全國(guó)居民購(gòu)房杠桿率與百城房?jī)r(jià)指數(shù)季度環(huán)比漲幅走勢(shì)發(fā)現(xiàn)，房?jī)r(jià)漲幅與居民杠桿率總體呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。2015年一季度開(kāi)始，居民購(gòu)房杠桿率和房?jī)r(jià)指數(shù)同時(shí)出現(xiàn)大幅攀升態(tài)勢(shì)，房?jī)r(jià)指數(shù)季度環(huán)比漲幅在2017年二季度見(jiàn)頂，居民購(gòu)房杠桿率在2016年四季度見(jiàn)頂。

易居研究院研究員沈昕表示，在政策環(huán)境不發(fā)生大變化的情況下，居民購(gòu)房杠桿率大概率將穩(wěn)定在目前位置，不會(huì)再出現(xiàn)類(lèi)似2016年時(shí)居民大規(guī)模加杠桿推動(dòng)房?jī)r(jià)大漲的情況?？紤]到2016年以來(lái)全國(guó)多數(shù)城市房?jī)r(jià)已大幅上漲，目前仍處于高位，在限購(gòu)限貸等需求端政策不放松的情況下，房?jī)r(jià)短期內(nèi)也不存在大漲的基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)四季度百城房?jī)r(jià)環(huán)比漲幅將小幅收窄。

信號(hào)二：房貸利率水平穩(wěn)定

利率水平結(jié)束此前連續(xù)9個(gè)月的下滑走勢(shì)，保持平穩(wěn)，這也對(duì)穩(wěn)定房?jī)r(jià)走勢(shì)極為有利。

融360大數(shù)據(jù)研究院監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，2020年10月（數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)期為2020年9月20日～10月18日），全國(guó)首套房貸款平均利率為5.24%，與9月持平。值得關(guān)注的是，10月份全國(guó)首套房貸利率未能延續(xù)下降態(tài)勢(shì)，終結(jié)了今年以來(lái)房貸利率九連降的趨勢(shì)。

因?yàn)榉抠J利率不僅與市場(chǎng)利率有關(guān)，同時(shí)也受到房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，近兩年的整體調(diào)控基調(diào)總體偏緊，不少地區(qū)通過(guò)上浮房貸利率方式，來(lái)抑制市場(chǎng)投機(jī)需求，因此自2018年底以來(lái)房貸利率下降幅度遠(yuǎn)低于市場(chǎng)利率下降幅度。可以預(yù)見(jiàn)，如果5年期LPR不再向下調(diào)整，房貸利率的主要下行階段已經(jīng)基本結(jié)束了。

經(jīng)過(guò)與全國(guó)商品房銷(xiāo)售數(shù)據(jù)比較，發(fā)現(xiàn)全國(guó)首套房貸平均利率和全國(guó)商品房年初累計(jì)銷(xiāo)售面積同比增速走勢(shì)的相關(guān)性比較明顯，且兩者基本呈反向走勢(shì)。當(dāng)然，全國(guó)首套房貸平均利率走勢(shì)變化略領(lǐng)先于全國(guó)商品房年初累計(jì)銷(xiāo)售面積同比增速走勢(shì)。也就是說(shuō)，當(dāng)全國(guó)首套房貸平均利率出現(xiàn)低點(diǎn)之后，必然會(huì)導(dǎo)致全國(guó)商品房年初累計(jì)銷(xiāo)售面積同比增速階段性高點(diǎn)出現(xiàn)，只不過(guò)兩者出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)不會(huì)同步，存在間隔期。

根據(jù)易居研究院提供的歷史數(shù)據(jù)顯示，2011年至今，首套房貸平均利率共有3個(gè)階段高點(diǎn)，分別領(lǐng)先全國(guó)商品房年初累計(jì)銷(xiāo)售面積同比增速階段低點(diǎn)2個(gè)月、8個(gè)月和15個(gè)月。2011年至今，首套房貸平均利率共有2個(gè)階段低點(diǎn)，與全國(guó)商品房年初累計(jì)銷(xiāo)售面積同比增速階段高點(diǎn)的關(guān)系分別為領(lǐng)先5個(gè)月和滯后3個(gè)月。

此外，本輪2018年末以來(lái)的房貸利率下降幅度明顯不及2012年和2014～2015年，因此對(duì)居民貸款購(gòu)房的刺激力度也明顯不及前兩次。由此可以初步預(yù)計(jì)，今年四季度商品房銷(xiāo)售面積同比降幅還將繼續(xù)收窄，全年商品房銷(xiāo)售面積預(yù)計(jì)與去年基本持平。在需求不會(huì)出現(xiàn)明顯增加的前提下，房?jī)r(jià)顯然也不存在明顯上漲的基礎(chǔ)。

信號(hào)三：金融環(huán)境指數(shù)正常

房地產(chǎn)業(yè)金融環(huán)境指數(shù)處于正常區(qū)間，這也不利于房?jī)r(jià)上漲。

根據(jù)易居研究院持續(xù)跟蹤監(jiān)測(cè)結(jié)果顯示，今年第三季度，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)金融環(huán)境指數(shù)為0.2，較上季度下降0.1，比去年同期上升0.29。通過(guò)進(jìn)一步觀察發(fā)現(xiàn)，雖然2020年三季度房地產(chǎn)業(yè)外部金融處于偏松區(qū)間，但房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)部金融環(huán)境仍處在正常區(qū)間。

將中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)金融環(huán)境指數(shù)和百城房?jī)r(jià)指數(shù)同比漲幅進(jìn)行對(duì)比后的數(shù)據(jù)顯示，2011年金融環(huán)境由寬松進(jìn)入緊張區(qū)間，百城房?jī)r(jià)指數(shù)同比漲幅持續(xù)收窄;2012年金融環(huán)境由緊張逐漸寬松，住宅價(jià)格同比漲幅也開(kāi)始筑底上行，略滯后于金融環(huán)境指數(shù);2013年二季度金融環(huán)境開(kāi)始由寬松逐漸緊張，房?jī)r(jià)同比漲幅滯后3個(gè)季度開(kāi)始收窄;當(dāng)2015年一季度金融環(huán)境指數(shù)再次開(kāi)始改善時(shí)，房?jī)r(jià)同比漲幅也滯后兩個(gè)季度開(kāi)始出現(xiàn)反彈;2016年一季度金融環(huán)境指數(shù)觸頂，下行趨勢(shì)延續(xù)至2018年一季度，2018年在偏緊區(qū)間的中部位置小幅震蕩，2019年小幅上行至正常區(qū)間的偏下位置;百城房?jī)r(jià)同比漲幅于2017年二季度觸頂，此后持續(xù)震蕩下行至2019年三季度，四季度至今小幅震蕩。

經(jīng)過(guò)幾次漲跌周期的驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)二者走向基本一致，并且中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)金融環(huán)境指數(shù)具有一定的領(lǐng)先性，房?jī)r(jià)同比漲幅表現(xiàn)出明顯的“貨幣”效應(yīng)。根據(jù)歷史房?jī)r(jià)走勢(shì)趨勢(shì)發(fā)現(xiàn)，2012年金融環(huán)境由緊張逐漸寬松，住宅價(jià)格同比漲幅也開(kāi)始筑底上行;當(dāng)2015年一季度金融環(huán)境指數(shù)再次開(kāi)始改善時(shí)，房?jī)r(jià)同比漲幅也滯后兩個(gè)季度開(kāi)始出現(xiàn)反彈。而在2013年二季度金融環(huán)境開(kāi)始由寬松逐漸緊張，房?jī)r(jià)同比漲幅滯后3個(gè)季度開(kāi)始收窄。

如果按照以往經(jīng)驗(yàn)來(lái)判斷，2019年金融環(huán)境趨松后幾個(gè)季度，百城房?jī)r(jià)指數(shù)同比漲幅應(yīng)該也因此進(jìn)入上行通道。但是，當(dāng)前房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)部金融環(huán)境與宏觀金融環(huán)境的關(guān)系更像2011年四季度至2012年間，雖然宏觀金融環(huán)境轉(zhuǎn)為寬松，但是房地產(chǎn)調(diào)控未放松，參考2012～2013年走勢(shì)，未來(lái)一兩年內(nèi)房?jī)r(jià)不會(huì)全國(guó)普漲，只有局部小行情。