荀玉根

2021年進(jìn)入牛市泡沫期，增量資金有望破2萬(wàn)億元。

過去的一年里，疫情將基本面砸出深坑，預(yù)計(jì)全年A股歸母凈利潤(rùn)剛好轉(zhuǎn)正。即便如此，股市在流動(dòng)性的推動(dòng)下大幅上漲，年初至今創(chuàng)業(yè)板指漲50%，滬深300漲20%，上證綜指漲10%。2021年將進(jìn)入后疫情時(shí)代，非常態(tài)化貨幣政策必然會(huì)逐步退出，宏觀流動(dòng)性將回歸正常，那股市的微觀資金面也會(huì)收緊嗎？

基本面上，預(yù)計(jì)A股凈利累計(jì)同比增速將持續(xù)回升至2021年二至三季度，ROE持續(xù)回升至2021年四季度，2021年全部A股預(yù)測(cè)凈利同比為15%;情緒面上，假設(shè)牛市頂點(diǎn)市場(chǎng)情緒為100度，當(dāng)前市場(chǎng)大概在60度，未來(lái)還有很大的進(jìn)步空間。流動(dòng)性角度，2021年隨著經(jīng)濟(jì)逐步修復(fù)，非常規(guī)的貨幣政策將逐步退出，宏觀流動(dòng)性將不及2020年寬松，即M2等指標(biāo)增速將回落，十年期國(guó)債利率中樞將上移。但是，影響股市行情最直接的還是微觀流動(dòng)性。參考2005-2007年牛市經(jīng)驗(yàn)，宏觀流動(dòng)性收緊后微觀股市資金仍在加速入場(chǎng)。

重點(diǎn)資金流入項(xiàng)目測(cè)算：散戶和內(nèi)資機(jī)構(gòu)大幅流入，外資保持流入趨勢(shì)。首先測(cè)算居民入市相關(guān)資金：居民資金加速入市，2020年前三季度，居民通過銀證轉(zhuǎn)賬和購(gòu)買基金的累計(jì)入市資金規(guī)模達(dá)1.5萬(wàn)億元，占所有投資者入市資金的62%，遠(yuǎn)高于2019年的41%。當(dāng)前居民的資產(chǎn)配置依然是低配權(quán)益，展望2021年，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和金融供給側(cè)改革大背景下居民資產(chǎn)配置將進(jìn)一步轉(zhuǎn)向權(quán)益。此外，2020年居民入市的方式較以往也有所不同。過去居民習(xí)慣自行炒股，現(xiàn)在轉(zhuǎn)變?yōu)橘?gòu)買基金間接入市，前三季度居民入市資金中購(gòu)買基金入市的比例約為八成，而歷史上如2012年底-2015年中牛市期間這一比例低于20%?；谶@些趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2021年銀證轉(zhuǎn)賬和公募基金分別流入6000億元和2萬(wàn)億元。機(jī)構(gòu)資金的剩余項(xiàng)目中，險(xiǎn)資方面隨著長(zhǎng)線資金不斷引導(dǎo)入市，預(yù)測(cè)保險(xiǎn)類資金總規(guī)模和持股比例將進(jìn)一步上升，全年流入5000億元，外資方面，隨著海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及拜登上臺(tái)后中美關(guān)系階段性緩和，預(yù)計(jì)外資流入將略有加速，約為2000億元。除此之外還有杠桿資金，2020年前三季度融資余額增加約4000億元，當(dāng)前融資買入額占A股成交金額比重為9.6%，處于2012年以來(lái)從低到高67%的歷史分位，考慮到歷史上最高點(diǎn)為2015年3月的19.3%，未來(lái)杠桿資金還有進(jìn)一步提升的空間，預(yù)計(jì)2021年全年流入6000億元。

重點(diǎn)資金流出項(xiàng)目測(cè)算：注冊(cè)制推進(jìn)下股權(quán)融資繼續(xù)上升，產(chǎn)業(yè)資本減持和各項(xiàng)稅費(fèi)較2020年大增。近年來(lái)，資本市場(chǎng)改革加速，2019年6月科創(chuàng)板開板，2020年8月創(chuàng)業(yè)板實(shí)行注冊(cè)制，隨之而來(lái)的就是2018-2020年IPO數(shù)量和規(guī)模的上升，2020年前三個(gè)季度IPO總規(guī)模為3600億元，2018年和2019年分別為1400億元和2500億元。注冊(cè)制有望進(jìn)一步推進(jìn)，預(yù)計(jì)2021年IPO規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大至7000億元。產(chǎn)業(yè)資本減持與股市行情密切相關(guān)，往往股市行情較好時(shí)，產(chǎn)業(yè)資本傾向減持，如2014-2015年產(chǎn)業(yè)資本全年減持1500億元上下，2016-2018年減持只有500億元上下，2019年全年2700億元，2020年前三季度近4000億元。展望2021年，產(chǎn)業(yè)資本解禁規(guī)模為4.5萬(wàn)億元，基本與2020年持平，但是2021年市場(chǎng)將進(jìn)入牛市泡沫期，產(chǎn)業(yè)資本傾向于減持更多，預(yù)計(jì)為7000億元。股市稅費(fèi)主要包括三項(xiàng)：融資費(fèi)用、交易費(fèi)用與印花稅。 融資費(fèi)用從杠桿資金產(chǎn)生，預(yù)測(cè)參考前述兩融的預(yù)測(cè)值，年化費(fèi)率為8.35%。交易稅費(fèi)的預(yù)測(cè)要基于2021年市場(chǎng)成交額的預(yù)測(cè)。2020年以來(lái)，全部A股日均成交額約為8500億元，2019年為5200億元。參考?xì)v史上牛市三個(gè)階段日均成交額的倍數(shù)關(guān)系，判斷本輪牛市單日成交額最高有望近3萬(wàn)億元，2021年日均成交額將超1.5萬(wàn)億元，綜合計(jì)算2020年全年所有稅費(fèi)將超過5000億元，2021年將超過7000億元。