李佳諭 李彬

[摘 要] 隨著經(jīng)濟全球化和“一帶一路”倡議的提出，許多民營企業(yè)開始進行海外并購。研究顯示，我國民營企業(yè)海外并購活動頻繁但并購成功率并不高，其原因主要是對并購中的風險尤其是財務風險缺乏認識與防范意識。因此，對我國民營企業(yè)海外并購現(xiàn)狀及特征進行分析，針對估值風險、融資風險、支付及匯率風險以及財務整合風險提出通過詳盡調(diào)查，選擇適宜方法、關注資本結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道、結(jié)合企業(yè)自身，明確支付方式、根據(jù)財務狀況，制定最優(yōu)模式等防范措施，以此為民營企業(yè)海外并購財務風險防范提供借鑒。

[關鍵詞] 民營企業(yè);海外并購;財務風險

[中圖分類號] F275[文獻標識碼] A[文章編號] 1009-6043（2020）11-0081-02

近年來，民營企業(yè)受經(jīng)濟環(huán)境及政策導向影響，逐步成為海外并購的一股重要力量。與資本雄厚的國有大中型企業(yè)不同，民營企業(yè)受其自身資本實力較弱、海外并購與跨國管理經(jīng)驗不足等影響，在海外并購過程中，承擔更大的財務風險。

一、民營企業(yè)海外并購現(xiàn)狀及特點

（一）民營企業(yè)海外并購現(xiàn)狀

2019年，我國對外并購總額570億美元，其中材料、工業(yè)、公用事業(yè)、可選消費和養(yǎng)老健康等領域的并購交易金額都在百億元以上，工業(yè)、信息技術、材料、可選消費和醫(yī)療保健領域的并購數(shù)量位列前五名。2019年中國的民營企業(yè)仍然積極投身于海外并購中，2019年上半年，在中國企業(yè)海外并購的項目中，國企和民營企業(yè)分別發(fā)生134宗和260宗，民營企業(yè)連續(xù)4年成為海外并購的主力。我國民營企業(yè)在“走出去”的過程中，由于各國意識形態(tài)、社會體制、市場環(huán)境和法律制度的不同，海外并購風險大，雖然案例數(shù)量不斷增加，但成功概率不高。

（二）民營企業(yè)海外并購特點

首先，民營企業(yè)受“走出去”戰(zhàn)略影響，現(xiàn)已成為中資海外并購的主力軍。但由于其海外并購起步較晚，存在經(jīng)驗積累不足問題。其次，民營企業(yè)受其自有資金限制，通常并購對象是具有技術及品牌效應的衰退期國外企業(yè)，具有“強弱聯(lián)合”特點。最后，由于民營企業(yè)相比國有企業(yè)受到較大的融資約束，因此其采用較多金融工具種類進行并購。

二、民營企業(yè)海外并購中的財務風險分析

海外并購財務風險是指由于企業(yè)在并購前中后期做出各項決策引發(fā)的財務危機或困境。各個階段產(chǎn)生的風險及原因如下：

（一）海外并購準備階段的估值風險

估值風險是指海外并購企業(yè)由于技術、人為、信息等不確定因素引起的無法對目標企業(yè)進行準確估值的風險。首先，由于民營企業(yè)跨國并購起步較晚，其缺乏具有跨國并購風險評估經(jīng)驗的專業(yè)團隊以及靈活運用估值方法的能力，進而可能出現(xiàn)高估目標企業(yè)價值的風險。其次，跨國并購的地理距離劣勢使得民營企業(yè)無法全面準確地獲得目標企業(yè)財務報表及重要表外信息，蒙受信息不對稱所帶來的估值損失。這些因素都會導致民營企業(yè)耗費更高甚至成倍的資金對目標企業(yè)進行并購。

（二）海外并購實施階段的融資風險

融資風險是指并購企業(yè)在一定期間無法籌集和支付足夠的債務融資額導致的財務困境或危機。首先，民營企業(yè)若忽視估值風險對于企業(yè)融資風險的影響，則會出現(xiàn)融資額短缺或?qū)θ谫Y成本控制不足問題。其次，民營企業(yè)自有資金對于海外并購融資額來說十分有限，因此常采用外源融資。但外源融資方式仍有諸多限制，民營企業(yè)債務融資將提高企業(yè)財務杠桿，造成償債危機。而銀行設置不超過融資總額百分之五十的融資限額也對其有著較大的融資約束。股票融資雖未增加償債風險但存在融資成本高的風險。由于其審批流程復雜且周期較長，難以及時解決跨國并購需求。

（三）海外并購實施階段的支付及匯率風險

支付風險是企業(yè)海外并購的支付方式導致的風險。民營企業(yè)在海外并購時忽視多元化的支付方式無法有效規(guī)避支付風險。首先，民營企業(yè)在使用現(xiàn)金支付巨額融資款后，其流動資產(chǎn)大幅減少，導致其營運資本配置率降低，進而帶來流動性風險。同時，跨國并購的現(xiàn)金支付涉及多種貨幣，民營企業(yè)在支付并購資金時受匯率波動影響較大，從而帶來不確定的財務風險。其次，股票支付即便規(guī)避了現(xiàn)金短缺風險，但其以股換資的行為會降低原有股東持股比例，易激發(fā)新老股東矛盾，甚至使企業(yè)陷入反并購危機。最后，部分民營企業(yè)會選擇債券支付，這種支付方式在給企業(yè)帶來抵稅利好的同時，也增加了民營企業(yè)未來無力支付債務本息的可能性。

（四）海外并購完成后的財務整合風險

財務整合是民營企業(yè)海外并購成功的關鍵要素之一，有以下幾個方面：一是財務人員整合風險。不同國家財務人員的工作方式、工作內(nèi)容存在差異。并購后不及時科學地整合會導致財務人員有意或無意的失誤，從而引發(fā)財務整合風險。二是資產(chǎn)負債整合風險。民營企業(yè)缺乏并購后對目標企業(yè)不良或到期債務的整合能力，會致使并購企業(yè)陷入財務困境，無法為并購后的經(jīng)營活動提供充足的資金支持。三是財務管理體系不一致引發(fā)的財務風險。在經(jīng)濟政策及企業(yè)環(huán)境作用下，跨國并購企業(yè)之間的財務管理體系具有較大差異。大到企業(yè)的財務管理制度，小到會計科目，若其中出現(xiàn)任何一項無法進行有效地整合，都會存在并購失敗的可能性。四是文化差異引發(fā)的財務風險。由于跨國并購企業(yè)之間的企業(yè)文化及人員價值觀存在差異，并購后企業(yè)一門心思的發(fā)展硬實力忽視軟實力的重建，很有可能使目標企業(yè)及員工出現(xiàn)“水土不服”問題，導致技術人才及關鍵管理人員流失，進而影響企業(yè)業(yè)績。

三、防范措施

（一）通過詳盡調(diào)查，選擇適宜方法

第一，民營企業(yè)應當拓寬信息獲取的渠道。并購企業(yè)可以借助東道國中介機構(gòu)的專業(yè)能力以及其地理優(yōu)勢對目標企業(yè)現(xiàn)狀、未來發(fā)展?jié)摿M行專業(yè)判斷，進而彌補民營企業(yè)并購經(jīng)驗不足以及距離劣勢等問題。第二，民營企業(yè)應該對目標公司進行詳盡的調(diào)查，從而降低信息不對稱風險。我國民營企業(yè)通過深入調(diào)研目標企業(yè)流程操作、規(guī)章制度及企業(yè)文化等相關資料，以實現(xiàn)對目標企業(yè)進行更為準確的估值。第三，民營企業(yè)應該依據(jù)實際情況選擇恰當?shù)脑u估方法。并購企業(yè)可以選擇多種估值方法進行差異分析，以降低估值風險。同時，企業(yè)還可以通過提高協(xié)商議價能力盡可能地降低并購成本。

（二）關注資本結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道

由于跨國并購所需大量的融資額，因此民營企業(yè)應關注融資成本的控制。第一，民營企業(yè)應該時刻關注自己的資本結(jié)構(gòu)。民營企業(yè)可以采取如可轉(zhuǎn)換債券、優(yōu)先股融資等優(yōu)化組合融資方式，這樣在保證合理資本結(jié)構(gòu)的同時，降低了償債以及股東控制權分散風險。第二，民營企業(yè)應該擴展融資思路，探索創(chuàng)新融資方式。單一的融資方式無法有效分散融資風險，因此民營企業(yè)可以聯(lián)合中國本土私募股權機構(gòu)設立并購基金，實現(xiàn)海外并購融資形式的創(chuàng)新。同時，民營企業(yè)也可以在融資上探索與陸金所、螞蟻金融等互聯(lián)網(wǎng)金融的有機結(jié)合。

（三）結(jié)合企業(yè)自身，明確支付方式

民營企業(yè)進行海外并購選擇支付方式時，要優(yōu)先考慮自身現(xiàn)金支付承受能力和融資能力。第一，在支付過程中，要確定合理的現(xiàn)金支付比例。民營企業(yè)可以通過結(jié)合自身償債能力簽訂還款契約、建立流動性資產(chǎn)組合，或定制合理混合支付的方式減少流動性帶來的財務風險。既要防止企業(yè)資金短缺導致的營運壓力，也要防止資金過剩帶來的資源浪費。第二，民營企業(yè)應充分運用期貨期權、遠期合同、套期保值等衍生金融工具，減少匯率變動帶來不確定的財務風險。第三，民營企業(yè)還應考慮對利益相關者的利益維護，包括并購雙方股東以及并購完成后新股東的利益。

（四）根據(jù)財務狀況，制定最優(yōu)模式

民營企業(yè)在并購前和整合前要充分了解目標企業(yè)的財務狀況，制定最優(yōu)的財務整合模式。第一，對目標企業(yè)資產(chǎn)與負債進行詳細的研究和排查，在發(fā)現(xiàn)問題時及時上報，并商量科學合理的對策。第二，在充分了解目標企業(yè)所處的外部環(huán)境和內(nèi)部管理與財務情況后，因地制宜地從并購雙方角度全面的考慮，制定詳細的財務整合計劃。第三，民營企業(yè)應多吸收成功企業(yè)經(jīng)驗。建立良好的資本結(jié)構(gòu)體系，維護企業(yè)的資金安全。企業(yè)應適應財務工作者之間的文化沖擊，可以考慮差別管理，保留部分原企業(yè)的管理模式，以減少由于突然改變的管理模式導致財務工作人員的抵觸情緒，避免人才流失。同時，根據(jù)中國的政策規(guī)定和經(jīng)濟環(huán)境的變化，進行必要的改變，積極溝通，學習了解被并購方的財務制度，掌握被并購方的會計核算方法。最后，面對會計核算體系的不同，在整合初期，應建立雙方科目體系的映射關系，并統(tǒng)一會計核算口徑、編制規(guī)范以及具體要求。民營企業(yè)應基于企業(yè)的戰(zhàn)略目標進行財務整合，促進企業(yè)并購的協(xié)同效應。

民營企業(yè)想要通過跨國并購獲得先進技術以及廣闊的海外市場，就必須對企業(yè)的各類財務風險進行深入分析與防范。唯有如此，方能切實提升民有企業(yè)跨國并購成功率。

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[責任編輯：高萌]