曾蓓蓓

(深圳證券交易所中小板公司管理部，廣東 深圳 518038)

自深寶安1992年發(fā)行第一只可轉(zhuǎn)債以來，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行經(jīng)歷了從實驗、試行到成熟階段。2017年，中國證監(jiān)會發(fā)布《發(fā)行監(jiān)管問答——關于引導規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》及《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，從融資規(guī)模、融資節(jié)奏、發(fā)行價格、股份退出等方面對非公開發(fā)行進行了約束。同年，中國證監(jiān)會發(fā)布《關于修改〈證券發(fā)行與承銷管理辦法〉的決定》，將可轉(zhuǎn)債的申購方式由現(xiàn)行的資金申購改為信用申購。上述規(guī)定發(fā)布后，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行家數(shù)、融資額均迎來爆發(fā)式增長。與此同時，投資者認可度和二級市場交易活躍度也大幅提升，但也出現(xiàn)了信用風險上升、二級市場炒作、控股股東在可轉(zhuǎn)債上市后即大比例減持等問題。

一、2017年以來深市可轉(zhuǎn)債市場的基本特點

2017年1月至2020年7月，深市可轉(zhuǎn)債市場共完成發(fā)行187只，融資2,271億元，可轉(zhuǎn)債已成為再融資工具中的重要組成部分。深市可轉(zhuǎn)債市場主要特點如下：

(一)發(fā)行主體集中在制造業(yè)、民企

按行業(yè)劃分，從發(fā)行數(shù)量來看，近七成發(fā)行主體所屬行業(yè)為傳統(tǒng)制造業(yè)，共完成發(fā)行141只可轉(zhuǎn)債，信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)和金融業(yè)分別完成發(fā)行11只、6只可轉(zhuǎn)債，農(nóng)林牧漁業(yè)、租賃和商業(yè)服務業(yè)等行業(yè)僅完成發(fā)行1只可轉(zhuǎn)債，住宿和餐飲業(yè)等行業(yè)沒有可轉(zhuǎn)債發(fā)行；從募資規(guī)模來看，金融業(yè)公司單家平均融資額73億元，存在單個發(fā)行人募集巨額資金的情形。

按企業(yè)性質(zhì)劃分，八成發(fā)行主體是民企，深市共有150家民企完成發(fā)行可轉(zhuǎn)債，而國企、公眾企業(yè)(指無實際控制人企業(yè))、外資、集體企業(yè)、其他企業(yè)分別僅有19家、11家、5家、1家和1家。深市可轉(zhuǎn)債融資額前三的民企分別為東方財富、順豐控股和藍思科技，融資額分別為119.5億元、58億元和48億元。

(二)持有目的以轉(zhuǎn)股為主

一是可轉(zhuǎn)債票面利率較低。深市可轉(zhuǎn)債近三年發(fā)行首年票面利率平均僅為0.39%，第六年也僅在2%左右。二是特別向下修正條款強化了債券持有人的轉(zhuǎn)股預期。特別向下修正條款約定了當標的股票價格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價格達到一定比例時，發(fā)行人可以向下修正轉(zhuǎn)股價格，且向下修正的空間較大，一般不得低于每股凈資產(chǎn)。據(jù)統(tǒng)計，2017年以來，已有鈞達轉(zhuǎn)債、洪濤轉(zhuǎn)債等31只可轉(zhuǎn)債下修了轉(zhuǎn)股價格。其中，藍思轉(zhuǎn)債因正股價格持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價格，兩次下修轉(zhuǎn)股價格，2018年轉(zhuǎn)股價格由24.18元/股下修至16.08元/股，2019年再次下修至10.46元/股。

(三)投資者認可度提高

從發(fā)行利率來看，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行首年票面利率由0.88%降至0.39%，發(fā)行利率持續(xù)走低，其中敖東轉(zhuǎn)債、大族轉(zhuǎn)債等五只可轉(zhuǎn)債發(fā)行首年票面利率僅為0.2%，企業(yè)融資成本顯著降低；從網(wǎng)上中簽率來看，深市可轉(zhuǎn)債網(wǎng)上中簽率由1.4723%降至0.1349%，金禾轉(zhuǎn)債、雨虹轉(zhuǎn)債和兄弟轉(zhuǎn)債網(wǎng)上中簽率僅為0.0013%。

(四)二級市場交易活躍度大幅提升

2017―2019年，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)1成分股成交額分別為1,679億元、3,437億元、1.23萬億元。進入2020年以來，截至2020年7月31日，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)成分股成交額已達4.35萬億元，平均每月成交額6,214億元，平均每月成交額已超2019年全年成交額的一半。

(五)中證轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢整體相對平穩(wěn)

中證轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢整體平穩(wěn)，波動小于中證500指數(shù)。2017年至2020年7月底，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)各年漲跌幅分別為-0.16%、-1.16%、25.15%、6.2%；同期中證500指數(shù)各年漲跌幅則分別為-0.2%、-33.32%、26.38%、25.74%。

(六)定向可轉(zhuǎn)債落地

2019年12月，勁剛定轉(zhuǎn)完成發(fā)行，標志著定向可轉(zhuǎn)債作為并購重組支付工具正式落地實施。截至2020年7月底，深市已有包括華銘定轉(zhuǎn)、必創(chuàng)定轉(zhuǎn)在內(nèi)的13只定向可轉(zhuǎn)債完成發(fā)行，支付重組對價近10億元，配套募集資金近15億元。2020年6月，深交所發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行與承銷業(yè)務實施細則》，明確創(chuàng)業(yè)板公司可發(fā)行定向可轉(zhuǎn)債融資，進一步拓寬了定向可轉(zhuǎn)債適用范圍。但定向可轉(zhuǎn)債作為再融資品種，受只能協(xié)議轉(zhuǎn)讓、轉(zhuǎn)股價無打折且不能向下修正、所轉(zhuǎn)股票自可轉(zhuǎn)債發(fā)行結(jié)束之日起十八個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓等規(guī)定制約，截至2020年8月底，尚未有創(chuàng)業(yè)板公司披露發(fā)行預案。

二、深市可轉(zhuǎn)債市場存在的主要問題

雖然2017年以來深市可轉(zhuǎn)債快速擴容，但與非公開發(fā)行相比，整體規(guī)模仍然較小。2017―2019年，深市公司完成可轉(zhuǎn)債發(fā)行123只，融資額1,500億元，完成非公開發(fā)行310家次，融資額3,655億元，可轉(zhuǎn)債整體融資家數(shù)和金額都小于非公開發(fā)行。特別是2020年2月14日以來，再融資新規(guī)正式落地，非公開發(fā)行吸引力明顯增強。截至2020年7月31日，深市已有393家公司披露非公開發(fā)行預案，預計融資額4,307億元，而披露可轉(zhuǎn)債方案的僅為85家，預計融資額1,415億元。非公開發(fā)行的火爆對可轉(zhuǎn)債市場形成明顯的分流效應。同時，可轉(zhuǎn)債還存在諸如信用風險有所上升、二級市場炒作、控股股東大比例減持等問題，引發(fā)市場關注。

(一)信用風險有所上升

由于可轉(zhuǎn)債較高的發(fā)行門檻以及債券轉(zhuǎn)股后對股權的增厚，深市可轉(zhuǎn)債信用風險一直較低，截至目前，還未發(fā)生實質(zhì)性違約事件。同時，發(fā)行人可以通過下調(diào)轉(zhuǎn)股價的方式促進投資者轉(zhuǎn)股，避免還本付息。從深市已退市可轉(zhuǎn)債來看，最終未轉(zhuǎn)股比例超過10%的可轉(zhuǎn)債占比不到5%，大部分實現(xiàn)了高比例轉(zhuǎn)股。但存量可轉(zhuǎn)債中，部分發(fā)行人經(jīng)營風險較高、部分可轉(zhuǎn)債信用等級被下調(diào)等問題，仍需要予以關注。

從發(fā)行人財務指標來看，凈利潤方面，輝豐轉(zhuǎn)債因發(fā)行人2018年、2019年連續(xù)兩年凈利潤為負值，已被暫停上市且觸及有條件回售。除輝豐轉(zhuǎn)債外，亞藥轉(zhuǎn)債、藍盾轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債、盛路轉(zhuǎn)債、亞太轉(zhuǎn)債、岱勒轉(zhuǎn)債等6只可轉(zhuǎn)債發(fā)行人2019年凈利潤為負值，且亞藥轉(zhuǎn)債、藍盾轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債、盛路轉(zhuǎn)債的發(fā)行人2019年虧損金額均超過7億元。資產(chǎn)負債率方面，除張家港行、江陰銀行等公司因行業(yè)特性資產(chǎn)負債率較高外，存量可轉(zhuǎn)債中，博世轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債等11只可轉(zhuǎn)債發(fā)行人資產(chǎn)負債率超過70%，超過50%的可轉(zhuǎn)債有69只，占比50%。

從可轉(zhuǎn)債信用等級來看，深市存量可轉(zhuǎn)債信用等級整體較好，債券評級主要分布在A+級到AAA級之間，AA級及以上高評級可轉(zhuǎn)債共80只，占比57.14%。但級別調(diào)整方面，亞藥轉(zhuǎn)債從發(fā)行時的AA級下調(diào)到目前的A-級；久其轉(zhuǎn)債、輝豐轉(zhuǎn)債均從發(fā)行時的AA級下調(diào)到目前的A+級；三力轉(zhuǎn)債、橫塑轉(zhuǎn)債被列入評級觀察名單(可能調(diào)低)。

通過上述兩個維度，我們篩選出輝豐轉(zhuǎn)債、亞藥轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債。這3只可轉(zhuǎn)債在凈利潤為負值、資產(chǎn)負債率超過70%、信用等級被下調(diào)三個指標中，同時觸及兩個及以上指標。其中，輝豐轉(zhuǎn)債已于2020年8月7日完成回售，回售金額達8.45億元，信用風險已化解。亞藥轉(zhuǎn)債和鐵漢轉(zhuǎn)債信用風險較高(見表1)：一是債券余額高、轉(zhuǎn)股比例小。亞藥轉(zhuǎn)債、鐵漢轉(zhuǎn)債截至8月26日期末余額分別高達9.64億元和8.33億元。二是股價持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價。特別是亞藥轉(zhuǎn)債，8月26日收盤價僅為6.08元，而轉(zhuǎn)股價和回售觸及價分別高達16.25元和11.38元，后續(xù)如公司基本面沒有大幅改善，且未大比例下修轉(zhuǎn)股價，則面臨較高的回售兌付風險。

(二)可轉(zhuǎn)債市場炒作風險

表1 深市信用風險較高的存量可轉(zhuǎn)債情況

圖1 2017年至2020年7月底深市可轉(zhuǎn)債純債和轉(zhuǎn)股溢價率情況

2020年以來，可轉(zhuǎn)債交易風險偏好大幅提升，深市可轉(zhuǎn)債純債溢價率2和轉(zhuǎn)股溢價率3平均分別為42.57%、13.95%，均較往年提升(見圖1)。

特別是2020年以來，深市出現(xiàn)以橫河轉(zhuǎn)債為代表的高溢價率、高波動可轉(zhuǎn)債(見表2)，其價格嚴重脫離上市公司和債券本身基本面，炒作跡象明顯，引發(fā)市場高度關注。橫河轉(zhuǎn)債8月以來炒作跡象明顯，具體表現(xiàn)為：一是高溢價率。2020年8月1日至20日，橫河轉(zhuǎn)債平均轉(zhuǎn)股溢價率、純債溢價率分別高達307.32%、303.52%。二是短期內(nèi)漲幅和振幅較大。8月1日至20日，橫河轉(zhuǎn)債累計漲幅、振幅分別達129.49%、181.61%，遠高于正股同期漲幅0.67%、振幅7.23%。三是短期內(nèi)成交量畸高。8月1日至20日，橫河轉(zhuǎn)債成交量達782.40萬手，成交金額達319.12億元，是同期正股成交金額的145.72倍。

(三)控股股東減持風險

近期，順豐轉(zhuǎn)債等部分可轉(zhuǎn)債上市后不久即遭控股股東大比例減持，引發(fā)市場度關注。據(jù)統(tǒng)計，2017年以來，深市已有95家公司披露控股股東減持可轉(zhuǎn)債比例超過10%的公告。特別是2020年以后上市的可轉(zhuǎn)債，由于受到市場熱捧，超過六成被控股股東上市后減持。如順豐轉(zhuǎn)債，控股股東認購比例高達60.34%，上市三天內(nèi)即被控股股東全部減持。又如瑞達轉(zhuǎn)債，控股股東認購比例高達75.57%，上市當天即被控股股東全部減持。

從發(fā)行方式來看，可轉(zhuǎn)債發(fā)行一般優(yōu)先向原有股東配售，只有在原有股東放棄配售時才向其他投資者發(fā)售。深市已完成發(fā)行的可轉(zhuǎn)債中，近98%可轉(zhuǎn)債優(yōu)先向原有股東配售，近40%可轉(zhuǎn)債向原有股東配售比例超過50%。隨著可轉(zhuǎn)債二級市場交易日趨活躍，原有股東配售比例也隨著走高，2018年至2020年7月底，可轉(zhuǎn)債向原有股東配售比例平均分別為36%、42%和64%；從可轉(zhuǎn)債上市表現(xiàn)來看，2017年以來，深市可轉(zhuǎn)債上市首日收盤價平均漲幅10.14%，上市首周平均漲幅10.33%。市場質(zhì)疑可轉(zhuǎn)債已成為部分控股股東規(guī)避減持新規(guī)和短期內(nèi)獲利豐厚的方式。

表2 2020 年8 月1 日至20 日深市高波動可轉(zhuǎn)債情況

三、原因探究

對于可轉(zhuǎn)債運行中呈現(xiàn)的上述特點及問題，本文從發(fā)行制度、產(chǎn)品特點和交易機制等方面予以探討。

(一)發(fā)行制度、產(chǎn)品特點等導致可轉(zhuǎn)債整體規(guī)模依然偏小

從發(fā)行條件來看，可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻顯著高于非公開發(fā)行(見表3)。隨著2020年新《證券法》實施，公開發(fā)行證券正式推行注冊制，但公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債仍需要證監(jiān)會核準。根據(jù)最新修訂的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，主板(中小板)公司公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債在財務指標上仍然要求公司最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息，并且最近三個會計年度加權平均ROE(以下簡稱ROE指標)不低于6%，可轉(zhuǎn)債發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40%。僅以ROE指標測算，截至2019年末，深市僅有五成主板(中小板)公司滿足發(fā)行條件。

從產(chǎn)品特點來看，可轉(zhuǎn)債、非公開發(fā)行各有千秋。相較于非公開發(fā)行，可轉(zhuǎn)債是上市公司主動調(diào)控自身財務結(jié)構的有效工具，且其發(fā)行對正股及二級市場的沖擊較小。但對上市公司來說，可轉(zhuǎn)債整體吸引力仍不如非公開發(fā)行，體現(xiàn)在：一是非公開發(fā)行具有較為明顯的套利空間，發(fā)行價格為基準價格的八折，且定價基準日選擇也更多樣化；而可轉(zhuǎn)債發(fā)行只能隨行就市，存在發(fā)行失敗風險。二是可轉(zhuǎn)債屬于公司債的一類，雖然票面利率較低，但發(fā)行人仍面臨還本付息的壓力，且可轉(zhuǎn)債未實現(xiàn)轉(zhuǎn)股之前，體現(xiàn)在財報上的財務費用仍按照市場利率計提，無法實現(xiàn)財務成本的減少。三是發(fā)行人可以通過非公開發(fā)行引入戰(zhàn)略投資者，以實現(xiàn)主營業(yè)務的轉(zhuǎn)型升級，而目前主板(中小板)公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債只有公開發(fā)行這一路徑，難以實現(xiàn)引入戰(zhàn)略投資者的目的。4

表3 可轉(zhuǎn)債與非公開發(fā)行的主要發(fā)行條件、限售政策比較

(二)可轉(zhuǎn)債“攻守兼?zhèn)洹碧匦砸约办`活的交易機制受投資者青睞，但易引發(fā)市場炒作

一方面，可轉(zhuǎn)債“攻守兼?zhèn)洹钡奶匦允蛊涑蔀榱己玫耐顿Y標的。體現(xiàn)在：一是可轉(zhuǎn)債具有“保本性”，可轉(zhuǎn)債發(fā)行的高門檻使可轉(zhuǎn)債信用等級較高，違約風險較小，投資者可以在股市低迷時持有可轉(zhuǎn)債到期領取本金和利息收入；二是可轉(zhuǎn)債具有“攻擊性”，投資者可以在牛市背景下以遠低于二級市場增持的成本將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為股票；同時，可轉(zhuǎn)債具有的轉(zhuǎn)股價特別向下修正條款增強了可轉(zhuǎn)債在特殊情形下的攻擊性，不斷下修的轉(zhuǎn)股價格使投資者可以享有轉(zhuǎn)股價格的低位保障。此外，由于可轉(zhuǎn)債申購方式由資金申購改為信用申購，投資者參與可轉(zhuǎn)債申購無需提前墊付資金，大大減輕了投資者資金成本。

另一方面，可轉(zhuǎn)債交易機制靈活?？赊D(zhuǎn)債兼具債券和期權的雙重特征，投資者交易可轉(zhuǎn)債主要是看中其含有的未來轉(zhuǎn)股權，并且可轉(zhuǎn)債本身的價格上漲也能夠獲取價差利潤，投資者交易可轉(zhuǎn)債的行為更趨近于股票交易的特點。而相比股票，可轉(zhuǎn)債作為債券對待，實行回轉(zhuǎn)交易制度(T+0)，操作比較靈活；深市可轉(zhuǎn)債無漲跌幅限制，首次漲跌幅達到±20%或±30%時臨時停牌30分鐘，此后沒有漲跌幅限制；可轉(zhuǎn)債交易不繳納印花稅和其他雜費，只收取交易傭金，交易成本低，受投資者青睞。但靈活的交易機制、極低的摩擦成本極易導致高換手率現(xiàn)象，疊加可轉(zhuǎn)債規(guī)模普遍較小，如橫河轉(zhuǎn)債債券余額僅有3,800萬元、凱龍轉(zhuǎn)債債券余額僅有3,200萬元，相比股票，可轉(zhuǎn)債市場炒作風險更高。

此外，控股股東減持可轉(zhuǎn)債受限較少。一是不受減持新規(guī)的限制。與之相比較，控股股東減持股份則受到時間、比例、信息披露等嚴格約束。二是披露簡單。僅《股票上市規(guī)則》要求持有上市公司已發(fā)行可轉(zhuǎn)債20%以上的投資者，其持有比例每增減10%時，應在兩個交易日內(nèi)履行公告義務。三是短線交易限制也更為寬松。雖然新《證券法》將可轉(zhuǎn)債納入短線交易范圍，但相較于股票，其限制更為寬松。目前，監(jiān)管實踐中，投資者在可轉(zhuǎn)債進入轉(zhuǎn)股期前或轉(zhuǎn)股期結(jié)束后的買賣行為未納入短線交易監(jiān)管。

四、監(jiān)管建議

2017年以來，可轉(zhuǎn)債的快速擴容，發(fā)行利率及網(wǎng)上中簽率的持續(xù)走低，體現(xiàn)了上市公司和投資者對可轉(zhuǎn)債的認可，但也出現(xiàn)了市場炒作、控股股東大比例減持等問題。上述問題與其交易機制有關。但可轉(zhuǎn)債是公開發(fā)行品種，對可轉(zhuǎn)債交易、股東減持施加限制將增加發(fā)行失敗概率，不利于企業(yè)融資。為了更好地平衡可轉(zhuǎn)債市場發(fā)展與監(jiān)管要求，本文主要從完善信息披露制度和強化交易監(jiān)管等角度提出監(jiān)管建議。

(一)完善可轉(zhuǎn)債信息披露制度

1.完善可轉(zhuǎn)債風險提示披露制度

結(jié)合可轉(zhuǎn)債盤中臨時停牌制度，進一步完善可轉(zhuǎn)債風險提示披露制度。建議要求公司在可轉(zhuǎn)債交易觸及臨時停牌情形的次一交易日披露可轉(zhuǎn)債風險提示公告，說明相關情況并重點提示風險。

2.強化可轉(zhuǎn)債提前贖回信息披露要求

建議一是公司應在每次滿足贖回條件時均公告是否啟動贖回，賦予市場各方靈活行使贖回權和回售權的權利，保障投資者能及時知悉達到贖回條件時公司的贖回意愿；二是考慮到公司具有單方的贖回決定權，與投資者之間存在信息不對稱，一旦公司決定行使贖回權，投資者可能面臨較大損失，為更好地保護投資者權益，建議增加觸發(fā)贖回條件前的風險提示，公司預計可能滿足贖回條件時應當及時披露提示性公告。

3.加強控股股東認購及減持的信息披露要求

建議一是在可轉(zhuǎn)債審核環(huán)節(jié)，引導和鼓勵發(fā)行人自愿降低控股股東配售比例5，設定每年減持比例，或主動承諾在一定期間內(nèi)不在二級市場減持，避免控股股東在可轉(zhuǎn)債上市后即清倉式減持；二是控股股東擬減持可轉(zhuǎn)債的，考慮新增信息披露要求，如控股股東提前5個交易日披露可轉(zhuǎn)債減持計劃，包括減持時間、方式、數(shù)量及比例等。

(二)強化可轉(zhuǎn)債交易監(jiān)管

1.優(yōu)化小額可轉(zhuǎn)債交易

為抑制市場對小額可轉(zhuǎn)債的炒作，建議在保障中小投資者利益的基礎上，考慮取消可轉(zhuǎn)債流通面值低于三千萬元即停止交易的規(guī)定，將債券余額低于一定金額的可轉(zhuǎn)債由公開交易平臺轉(zhuǎn)入綜合協(xié)議交易平臺。同時，公司應在可轉(zhuǎn)債流通面值低于一定金額時連續(xù)披露提示性公告，充分揭示風險。

2.強化二級市場異常交易監(jiān)管

將存在炒作跡象的可轉(zhuǎn)債納入重點監(jiān)控證券名單，對發(fā)現(xiàn)的異常交易行為，及時采取監(jiān)管措施，充分警示炒作交易風險，防范市場炒作。同時，建議進一步研究優(yōu)化可轉(zhuǎn)債其他交易制度，如完善可轉(zhuǎn)債盤中停牌機制、強化可轉(zhuǎn)債交易公開信息披露等。

(三)適當強化可轉(zhuǎn)債融資功能

1.降低準入門檻，鼓勵新興行業(yè)公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債

受制于可轉(zhuǎn)債發(fā)行條件，深市可轉(zhuǎn)債發(fā)行主體集中在主營業(yè)務突出、財務穩(wěn)健的傳統(tǒng)行業(yè)公司。大型傳統(tǒng)行業(yè)一般現(xiàn)金流穩(wěn)定，期權價值較小，無法發(fā)揮可轉(zhuǎn)債優(yōu)勢。建議修改《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，對于符合國家經(jīng)濟轉(zhuǎn)型政策的企業(yè)降低可轉(zhuǎn)債發(fā)行門檻。據(jù)測算，ROE指標由6%放寬至4%，則近七成主板(中小板)公司符合發(fā)行門檻。

2.推動定向可轉(zhuǎn)債納入再融資工具范疇，并豐富發(fā)行方式

目前定向可轉(zhuǎn)債只能作為主板(中小板)公司并購重組的支付工具，使用范圍受限。建議修改《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，推動定向可轉(zhuǎn)債納入主板(中小板)公司再融資工具范疇，進一步豐富上市公司融資渠道。同時，考慮到公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債在股市整體下行時容易發(fā)行失敗，建議允許可轉(zhuǎn)債在發(fā)行額度內(nèi)多次發(fā)行，以增加發(fā)行成功率。

(四)加強宣傳教育，引導投資者理性投資

可轉(zhuǎn)債具有“債+看漲期權”雙重屬性，設計初衷是打造一個低風險的融資工具，因此投資者門檻較低。但當前部分小額可轉(zhuǎn)債存在過度炒作風險，價格走勢嚴重背離正股。建議加強可轉(zhuǎn)債知識普及和風險宣傳教育，使投資者充分識別可轉(zhuǎn)債申購、交易、轉(zhuǎn)股、贖回、回售等業(yè)務存在的本息兌付風險、利率風險、向下修正未實施及修正幅度不確定的風險、高價高溢價轉(zhuǎn)債的風險、可轉(zhuǎn)債價格波動的風險、信用評級下調(diào)的風險、強制贖回風險等，引導投資者理性參與可轉(zhuǎn)債交易。

注釋

1. 中證可轉(zhuǎn)換債券指數(shù)的樣本由在滬深證券交易所上市的可轉(zhuǎn)換債券組成，以反映國內(nèi)市場可轉(zhuǎn)換債券的總體表現(xiàn)。

2. 純債溢價率是指轉(zhuǎn)債市價相對于純債價值的溢價水平，其中純債價值一般用現(xiàn)金流貼現(xiàn)來計算。純債溢價率越大，表明可轉(zhuǎn)債的價格超過了其作為純債的價值，其蘊含的轉(zhuǎn)股價值也越大。

3. 轉(zhuǎn)股溢價率是指可轉(zhuǎn)債市價相對于其轉(zhuǎn)換后價值的溢價水平。轉(zhuǎn)股溢價率越低，則可轉(zhuǎn)債的股性就越強。

4. 參見方重. 異軍突起的可轉(zhuǎn)債：融資效應待考[J]. 金融市場研究, 2019, (6): 17-31.

5. 參見簡冠群. 終極控制權配置與再融資方式選擇：管理防御還是利益侵占[J]. 廣東財經(jīng)大學學報, 2019, (6): 50-63.