摘要：我國投資者有明顯的“羊群行為”，傾向于購買熱門股票。本文通過構(gòu)建利用量價(jià)因子的量化投資策略來模擬投資者追逐熱門股的行為。回測發(fā)現(xiàn)，跟風(fēng)投資行為易使投資者蒙受巨大損失?；诖私Y(jié)果，本文構(gòu)建了另一個利用量價(jià)因子量化投資策略。研究結(jié)果表明該策略有一定擇時(shí)買入的效果，但擇時(shí)賣出效果不好。綜合研究表明，投資者單純利用股票的交易量及價(jià)格作為投資依據(jù)，或者單純模仿他人投資行為、追逐熱門股都無法獲得較好的投資效果。

關(guān)鍵詞：熱門股;羊群效應(yīng);量化投資策略;量價(jià)因子

中圖分類號：F832.51文獻(xiàn)識別碼：A文章編號：2096-3157（2020）15-0139-03

一、引言

我國A股市場多種跡象表明，中國投資者投機(jī)性交易及羊群效應(yīng)明顯。在此環(huán)境下，一大部分投資者踐行的追蹤熱點(diǎn)的投資行為能否有效捕獲超額收益？單純的交易量與價(jià)格數(shù)據(jù)能否成為投資的有力指標(biāo)？

本文通過構(gòu)建一個追逐熱門股票的量化策略模擬投資者的上述行為，并對該策略進(jìn)行回測分析，進(jìn)而解決以上問題。

二、策略介紹

1.研究思路與方法

本文首先考察在A股市場中通過追蹤熱點(diǎn)，模仿他人購買股票的行為是否有效，因此構(gòu)建了用于選股的量化投資策略一，以模仿此類行為。策略一的回測結(jié)果最終表明該策略無效，說明追逐熱點(diǎn)股票的投資行為不理性，且會給投資者帶來巨大損失。

基于策略一的研究結(jié)果，本文又構(gòu)建了用于標(biāo)的物擇時(shí)交易的量化投資策略二。具體研究問題為：當(dāng)標(biāo)的物熱度較低時(shí)是否為較優(yōu)買入時(shí)刻，熱度較高時(shí)是否為較優(yōu)賣出時(shí)刻。

最后，進(jìn)一步的，本文希望通過結(jié)合策略二和策略一的研究結(jié)果分析來研究單純以市場熱度作為依據(jù)的投資策略是否有效。

2.數(shù)據(jù)介紹

本文所使用的探究研究數(shù)據(jù)來源于我國A股市場2005年1月3日至2020年1月1日的數(shù)據(jù)。所涉及的指標(biāo)為成交量、收盤價(jià)。本文所有策略均使用2010年1月1日至2020年1月1日作為回測區(qū)間，研究對象為滬深300指數(shù)及其成分股，基準(zhǔn)收益為滬深300指數(shù)收益，數(shù)據(jù)來源于RICE QUANT平臺。

3.描述性統(tǒng)計(jì)分析

4.策略及指標(biāo)構(gòu)建方法

策略一為量價(jià)選股策略。本策略希望保持投資滬深300成分股中短期交易量突增的股票。同時(shí)添加價(jià)格篩選，保證低位價(jià)買入。具體構(gòu)建方式：

首先為滬深300成分股編制相對成交量變化指標(biāo)：

A相對成交量變化=（A最近十五天平均成交量-A前三個月平均成交量）÷A前三個月平均成交量

根據(jù)相對成交量變化指標(biāo)對300支成分股進(jìn)行排名，選取前30名股票作為初選股票池。若初選股票池中股票的15天平均收盤價(jià)在前三月（不包括交易日前15天）的平均收盤價(jià)的后五分位，則確定為最終的選股池。將100萬元初始投資資金以數(shù)量平均分配在選股池中。在每個月的第一個交易日更新。若上月選股池中股票符合本月選股標(biāo)準(zhǔn)，則對這些股票不進(jìn)行交易操作;若上月選股池中股票不符合，則賣出此類股票，將賣出的資金以數(shù)量平均分配用于買入本月選股池中其他符合篩選標(biāo)準(zhǔn)的股票。

策略二為量價(jià)擇時(shí)策略。本策略跟蹤標(biāo)的為滬深300指數(shù)。本策略希望在指數(shù)短期交易量較低時(shí)刻買進(jìn)，在短期交易量較高時(shí)刻賣出。同時(shí)添加價(jià)格篩選，保證低位價(jià)買入。為構(gòu)建此策略，

首先構(gòu)建交易量乖離率指標(biāo)及收盤價(jià)乖離率指標(biāo)：

交易量乖離率 =（交易日當(dāng)天成交量-交易日前十天平均成交量）÷交易日前十天平均成交量

收盤價(jià)乖離率 =（交易日當(dāng)天收盤價(jià)-交易日前十天平均收盤價(jià)）÷交易日前十天平均收盤價(jià)

接著找出回測期每個交易日前1000個交易日內(nèi)的交易量乖離率指標(biāo)的最大值和最小值及前1000個交易日內(nèi)的收盤價(jià)乖離率指標(biāo)的最大值和最小值。若在回測區(qū)間任意一天，滬深300指數(shù)表現(xiàn)同時(shí)滿足以下兩個條件，則選擇全倉買入，初始資金為100萬元。買入條件：

（1）當(dāng)日交易量乖離率小于前1000個交易日內(nèi)的交易量乖離率指標(biāo)的第5百分位數(shù);（2） 當(dāng)日收盤價(jià)乖離率小于前1000個交易日內(nèi)的交易量乖離率指標(biāo)的第20百分位數(shù)。若在回測區(qū)間任意一天，滬深300指數(shù)滿足以下條件，則選擇全倉賣出。賣出條件：當(dāng)日交易量乖離率大于前1000個交易日內(nèi)的交易量乖離率指標(biāo)幅度的第95百分位數(shù)。

本文不考慮賣空或杠桿情況，手續(xù)費(fèi)為0.08%，基準(zhǔn)收益率均為滬深300指數(shù)收益率。

三、回測分析

本文以RICE QUANT回測平臺的回測結(jié)果為基礎(chǔ)進(jìn)行收益評估分析。所有回測結(jié)果的圖表中，△藍(lán)色線為基準(zhǔn)收益率，本文中全部以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)收益率?！黾t色線為回測策略收益率。▲黃色線為超額收益率。

1.策略一回測結(jié)果分析

策略一的投資理念為技術(shù)指標(biāo)分析中“量在價(jià)先”的理念，即股價(jià)是要靠成交量推動?；谶@個理念，筆者構(gòu)建了成交量乖離率因子用于抓住短期內(nèi)交易量飆升的股票，即近期熱門股進(jìn)行購買?；販y結(jié)果見圖1。

回測結(jié)果顯示此策略非常不理想。收益方面，運(yùn)用此策略，十年間投資損失近85%，年化收益率為-17.556%，超額年化收益為-18.97%。且該策略風(fēng)險(xiǎn)較大，最大回測為85.037%。

考慮到量價(jià)策略交易頻率不能過低，將交易頻率調(diào)整至每天。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，回測效果依然不太理想，甚至更差?；販y收益為-94.17%，回測年化收益-25.519%，超額年化收益-26.939%。

為進(jìn)一步研究該策略是否有效，積極調(diào)整參數(shù)。

調(diào)參方式1：為防止股票交易量異常激增嘗試將初選股票股票池設(shè)定為10～40位。

調(diào)參方式2：為防止股票池過少無法分散風(fēng)險(xiǎn)或股票池過多導(dǎo)致交易成本高，嘗試將初選股票池中的股票個數(shù)在10～50支范圍內(nèi)嘗試。

調(diào)參方式3：為防止價(jià)格篩選條件過于嚴(yán)格或?qū)捤?，將價(jià)格篩選條件在前10～50分位區(qū)間調(diào)整測試。

調(diào)參方式4：調(diào)整相對成交量因子的變量參數(shù)。例如將原公式中的最近十五天平均成交量替換為最近十天或本月平均成交量。

調(diào)參方式5：將初始選股池改為A股市場全部股票。

經(jīng)過以上五種方式及組合方式調(diào)參，回測年化收益及回測超額年化收益均為負(fù)數(shù)?；究烧撟C策略一無效。

綜合以上討論和分析可知，追逐熱門股的量價(jià)選股策略無效且會讓投資者虧損嚴(yán)重。也說明A股市場羊群效應(yīng)中的模仿頭羊的投資者往往損失慘重。投資者也能得到警示，當(dāng)持倉的股票中出現(xiàn)短期活躍度飆升持續(xù)破位的情況，建議果斷收手，否則容易經(jīng)歷持續(xù)性下跌。

2.策略二回測結(jié)果分析

根據(jù)策略一的分析結(jié)論，當(dāng)股票短期交易量飆升成為熱門股時(shí)應(yīng)選擇賣出?；诖私Y(jié)論，構(gòu)建與交易量和價(jià)格相關(guān)的擇時(shí)策略。

策略二的投資理念為，對于給定標(biāo)的物，投資者希望獲標(biāo)的物上漲趨勢。因此，需要在標(biāo)的物上漲蓄力前購買。而本文認(rèn)為，在蓄力前短期交易量或達(dá)到一個低點(diǎn)。而且此時(shí)標(biāo)的物不被投資者看好，股價(jià)被低估，選擇購買。而當(dāng)短期交易量達(dá)到一個高點(diǎn)時(shí)，標(biāo)的物被炒熱，價(jià)格虛高，選擇賣出?；販y結(jié)果見圖2。

回測結(jié)果表明回測期間十年收益率為40%，年化收益為3.575%，超額年化收益為2.155%。策略似乎有效，但是其十年間只進(jìn)行一次買入交易，并未進(jìn)行賣出交易。調(diào)整參數(shù)過后發(fā)現(xiàn)只有將賣出標(biāo)準(zhǔn)降低至過去1000天乖離率的第85分位時(shí)才會進(jìn)行賣出策略，且交易頻率依舊非常低。因此，為進(jìn)一步探尋該策略的有效性，排除回測時(shí)間點(diǎn)對策略二超額收益的影響，設(shè)每年的1月1日作為回測起點(diǎn)進(jìn)行多次回測。為探測此策略在市場異常情況下的有效性，在股災(zāi)前后即2015年5月1日及2015年8月1日添加?；販y結(jié)果如表2所示：

回測結(jié)果表明在11次回測結(jié)果中，有4次超額收益為負(fù)數(shù)。另外，在4次負(fù)超額收益中，有3次年化超額收益差額都不超過2%，但有一次差額高達(dá)7%。11次回測結(jié)果的平均收益率為0.375%。根據(jù)此回測結(jié)果，此類策略似乎有效。

另外，得注意的是，根據(jù)觀察回測結(jié)果的詳情走勢圖，在11次回測中，標(biāo)的指數(shù)在每次買入后都能在一定時(shí)間內(nèi)保持上漲趨勢。為進(jìn)一步探索此策略的有效性，調(diào)出了此策略在回測區(qū)間所有下達(dá)指令的詳情，發(fā)現(xiàn)此策略在回測的十年間共下達(dá)了18次買入指令，由于該策略沒有賣出指令，很多買入指令并不能完成。為盡可能探索此交易策略的有效性，作者在原策略的基礎(chǔ)上替換了新的賣出策略。此策略介紹如下：

以原有策略篩選及判斷標(biāo)準(zhǔn)下達(dá)買入指令，在每次最近買入指令的20天后全倉賣出。若20天內(nèi)被下達(dá)多次買入指令，則在最新買入指令的20天后賣出。

回測結(jié)果如圖3所示。

回測結(jié)果顯示，總體來看該策略回測收益為12.145%，且超額回測收益為1.03%。此策略似乎有效。但筆者構(gòu)建此策略主要為了考察策略二是否有一定能力捕捉上漲趨勢。

整體來看，此策略在2015年以前表現(xiàn)良好，超額收益最高達(dá)到53.27%。且令人欣慰的是，該策略捕捉到了2014年年末的一輪上漲，并且避免參與了2015年的第一輪大漲與大跌，屬于非常穩(wěn)健的策略。

著眼于2015年前后，該策略未捕捉到的2015年年初開始的瘋狂上漲，這可能是由于莊家做盤、盲目投機(jī)等群體非理性因素導(dǎo)致市場持續(xù)過熱。另外，該策略在2015年股災(zāi)之后二三輪下跌中損失較大。該策略會在2015年8月開始的兩波下跌前選擇買入可能的原因是由于金融市場去杠桿等非預(yù)期的政策性影響。這些因素狹義上來說都不屬于市場因素，因此策略無法正確判斷此時(shí)的市場形勢。同時(shí)，2015年及之后該策略沒有獲得很好的收益也可能來源于市場風(fēng)格的變化。2015年股災(zāi)之后，量價(jià)因子在市場中的有效性減弱。

綜合來看，該策略在金融市場走勢較為平穩(wěn)，受非金融市場因素影響較小時(shí)比較有效。但該策略不太兼容于市場異常的情況，包括股市泡沫嚴(yán)重、莊家操盤、政府大力影響金融市場等情況。

四、結(jié)論與建議

策略一的回測分析表明，以交易量短期升高，即短期該股熱度提升為指標(biāo)進(jìn)行選股，并不能獲得超額收益。追求熱門股，以特別是跟隨他人購買的行為可能會使模仿者損失慘重。

策略二的回測分析表明，以該策略邏輯擇時(shí)買入似乎可以幫助投資者以較低的價(jià)格，在市場蓄力時(shí)買入。該策略較為穩(wěn)健，可以幫助投資者較好地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。然而該策略很難兼顧賣出擇時(shí)。因此即使本文所構(gòu)建的交易量乖離率熱度指標(biāo)可作為買入擇時(shí)策略，也需要與其他賣出測試策略搭配使用。

綜合分析結(jié)果來看，短期熱度對未來收益有一定關(guān)系，但單純以熱度作為投資標(biāo)準(zhǔn)具有一定投機(jī)性且很難獲得穩(wěn)健收益，甚至容易經(jīng)歷重大損失。單單使用量價(jià)因子的獲利能力十分有限。在完善策略方面可能需要與其他因子結(jié)合，形成多因子策略。另外，使用該策略時(shí)最好考慮市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變，結(jié)合因子輪動策略，才能更好地獲得收益，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

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作者簡介：

肖梓楊，江西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)生;研究方向：金融學(xué)。